郝杰 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，我国经济基本面依然疲软。虽然12月制造业PMI重返扩张区间，但四季度经济数据大多不及预期。具体来看，工业增加值同比增速回落，固定资产投资增速放缓，房地产投资持续承压，基建与制造业投资边际改善。消费增速也较三季度进一步走弱，服务消费与必选品类支撑韧性，商品消费受政策退坡影响增速放缓。出口增速受高基数影响，四季度波动较大。通胀温和回升，CPI由负转正，PPI降幅持续收窄。流动性方面，四季度央行加大公开市场投放力度，银行间流动性呈现超季节性宽松格局。 债券市场方面，四季度债券市场呈现短端下行、长端承压、信用利差整体收窄但结构分化的特征。在资金宽松的带动下，短端小幅下行，10年国债以1.85%为中枢窄幅震荡，但超长端国债波动加大，期限利差小幅走扩。本基金 2025年四季度采取持有到期策略，并维持较高的杠杆，力争为持有人带来相对稳定的投资回报。

2025年四季度，我国经济基本面依然疲软。虽然12月制造业PMI重返扩张区间，但四季度经济数据大多不及预期。具体来看，工业增加值同比增速回落，固定资产投资增速放缓，房地产投资持续承压，基建与制造业投资边际改善。消费增速也较三季度进一步走弱，服务消费与必选品类支撑韧性，商品消费受政策退坡影响增速放缓。出口增速受高基数影响，四季度波动较大。通胀温和回升，CPI由负转正，PPI降幅持续收窄。流动性方面，四季度央行加大公开市场投放力度，银行间流动性呈现超季节性宽松格局。 债券市场方面，四季度债券市场呈现短端下行、长端承压、信用利差整体收窄但结构分化的特征。在资金宽松的带动下，短端小幅下行，10年国债以1.85%为中枢窄幅震荡，但超长端国债波动加大，期限利差小幅走扩。本基金2025年四季度根据市场情况调整组合资产配置，在风险可控的前提下，配置了收益相对较高的信用债，力争控制回撤，为持有人带来与风险相匹配的投资回报。

2025年四季度，我国经济基本面依然疲软。虽然12月制造业PMI重返扩张区间，但四季度经济数据大多不及预期。具体来看，工业增加值同比增速回落，固定资产投资增速放缓，房地产投资持续承压，基建与制造业投资边际改善。消费增速也较三季度进一步走弱，服务消费与必选品类支撑韧性，商品消费受政策退坡影响增速放缓。出口增速受高基数影响，四季度波动较大。通胀温和回升，CPI由负转正，PPI降幅持续收窄。流动性方面，四季度央行加大公开市场投放力度，银行间流动性呈现超季节性宽松格局。 债券市场方面，四季度债券市场呈现短端下行、长端承压、信用利差整体收窄但结构分化的特征。在资金宽松的带动下，短端小幅下行，10年国债以1.85%为中枢窄幅震荡，但超长端国债波动加大，期限利差小幅走扩。本基金四季度杠杆比例有所提升，并通过国债期货进行利率风险管理，力争控制回撤，为持有人带来与风险相匹配的投资回报。

2025年四季度，我国经济基本面依然疲软。虽然12月制造业PMI重返扩张区间，但四季度经济数据大多不及预期。具体来看，工业增加值同比增速回落，固定资产投资增速放缓，房地产投资持续承压，基建与制造业投资边际改善。消费增速也较三季度进一步走弱，服务消费与必选品类支撑韧性，商品消费受政策退坡影响增速放缓。出口增速受高基数影响，四季度波动较大。通胀温和回升，CPI由负转正，PPI降幅持续收窄。流动性方面，四季度央行加大公开市场投放力度，银行间流动性呈现超季节性宽松格局。 债券市场方面，四季度债券市场呈现短端下行、长端承压、信用利差整体收窄但结构分化的特征。在资金宽松的带动下，短端小幅下行，10年国债以1.85%为中枢窄幅震荡，但超长端国债波动加大，期限利差小幅走扩。本基金四季度根据债券市场和所跟踪指数的变化，及时调整组合久期，并积极参与利率债交易，力争减少跟踪误差并控制回撤，为持有人带来与风险相匹配的投资回报。

2025年四季度，我国经济基本面依然疲软。虽然12月制造业PMI重返扩张区间，但四季度经济数据大多不及预期。具体来看，工业增加值同比增速回落，固定资产投资增速放缓，房地产投资持续承压，基建与制造业投资边际改善。消费增速也较三季度进一步走弱，服务消费与必选品类支撑韧性，商品消费受政策退坡影响增速放缓。出口增速受高基数影响，四季度波动较大。通胀温和回升，CPI由负转正，PPI降幅持续收窄。流动性方面，四季度央行加大公开市场投放力度，银行间流动性呈现超季节性宽松格局。 债券市场方面，四季度债券市场呈现短端下行、长端承压、信用利差整体收窄但结构分化的特征。在资金宽松的带动下，短端小幅下行，10年国债以1.85%为中枢窄幅震荡，但超长端国债波动加大，期限利差小幅走扩。权益市场方面，四季度A股由政策底后的脉冲式放量行情逐步回归均衡震荡，风格从单边成长转为“成长+高股息”均衡。在全球降息尾声+国内地产出清拖累减弱背景下，A股更具中期结构性机会，以AI叙事为主的科技板块胜率仍高，从赔率角度看，2026年内需相关行业公司或有更优表现机会。本基金2025年四季度降低了组合久期，权益调整为以国有大行+科技龙头为主的哑铃形结构，在风险可控的前提下，增加了城投债的配置，并进行了利率债的波段交易，力争控制回撤，为持有人带来与风险相匹配的投资回报。

2025年三季度，我国经济仍然较弱。制造业PMI虽呈现温和回升趋势，但仍处在收缩区间。具体来看，制造业投资保持增长，高技术制造业投资增长显著，但房地产投资持续低迷；社会消费品零售总额增速放缓，“以旧换新”政策支持品类增长较快；出口增速边际回落后大幅上行，结构优化支撑出口韧性。通胀方面，CPI同比增速低位徘徊，PPI同比探底回升，核心CPI持续回升，显示服务和工业消费品价格有所改善。在央行的呵护下，三季度流动性较二季度进一步改善，债券市场资金面中性偏松。债券市场方面，三季度债券收益率持续走高，10年期国债收益率、1年期国债收益率分别上行21.36BP、2.51BP，长端利率上行较多，利率曲线趋于陡峭。信用利差震荡回升。本基金三季度进行了中长期利率债交易，并通过国债期货进行利率风险管理，力争控制回撤，为持有人带来与风险相匹配的投资回报。

2025年三季度，我国经济仍然较弱。制造业PMI虽呈现温和回升趋势，但仍处在收缩区间。具体来看，制造业投资保持增长，高技术制造业投资增长显著，但房地产投资持续低迷；社会消费品零售总额增速放缓，“以旧换新”政策支持品类增长较快；出口增速边际回落后大幅上行，结构优化支撑出口韧性。通胀方面，CPI同比增速低位徘徊，PPI同比探底回升，核心CPI持续回升，显示服务和工业消费品价格有所改善。在央行的呵护下，三季度流动性较二季度进一步改善，债券市场资金面中性偏松。债券市场方面，三季度债券收益率持续走高，10年期国债收益率、1年期国债收益率分别上行21.36BP、2.51BP，长端利率上行较多，利率曲线趋于陡峭。信用利差震荡回升。权益市场方面，三季度权益市场大幅上涨，A股涨幅显著领先海外主要指数。本基金2025年三季度根据市场情况调整组合资产配置，在风险可控的前提下，增加了城投债的配置，并进行了长久期利率债的交易，权益方面，本基金重点配置银行、电力、交运等稳健类资产。低利率背景下，具有稳健收益的资产相对稀缺，红利资产配置价值显著。增量资金角度，存款利率下行，保险预计成为居民增量资金入市的重要渠道之一。商业银行信贷增速维持平稳、息差降幅收窄，不良下降拨备进一步增厚，基本面整体有一定改善。三季度受市场风险偏好提升以及资金风格切换影响，银行指数有一定幅度下跌，当前部分优质银行2025年股息率回升至5%以上，有较高的配置价值。两部门发文治理价格无序竞争，稳电价稳煤价预期下电力企业经营仍然稳健，火电未来为电力系统提供调解和容量服务的价值将进一步体现，火电的估值框架将由过去的周期体系向红利体系转变。对于交运基础设施类红利标的，调整之后股息率已经具备较大吸引力。力争控制回撤，为持有人带来与风险相匹配的投资回报。

2025年三季度，我国经济仍然较弱。制造业PMI虽呈现温和回升趋势，但仍处在收缩区间。具体来看，制造业投资保持增长，高技术制造业投资增长显著，但房地产投资持续低迷；社会消费品零售总额增速放缓，“以旧换新”政策支持品类增长较快；出口增速边际回落后大幅上行，结构优化支撑出口韧性。通胀方面，CPI同比增速低位徘徊，PPI同比探底回升，核心CPI持续回升，显示服务和工业消费品价格有所改善。在央行的呵护下，三季度流动性较二季度进一步改善，债券市场资金面中性偏松。债券市场方面，三季度债券收益率持续走高，10年期国债收益率、1年期国债收益率分别上行21.36BP、2.51BP，长端利率上行较多，利率曲线趋于陡峭。信用利差震荡回升。本基金 2025年三季度采取持有到期策略，并维持较高的杠杆，力争为持有人带来相对稳定的投资回报。

2025年三季度，我国经济仍然较弱。制造业PMI虽呈现温和回升趋势，但仍处在收缩区间。具体来看，制造业投资保持增长，高技术制造业投资增长显著，但房地产投资持续低迷；社会消费品零售总额增速放缓，“以旧换新”政策支持品类增长较快；出口增速边际回落后大幅上行，结构优化支撑出口韧性。通胀方面，CPI同比增速低位徘徊，PPI同比探底回升，核心CPI持续回升，显示服务和工业消费品价格有所改善。在央行的呵护下，三季度流动性较二季度进一步改善，债券市场资金面中性偏松。债券市场方面，三季度债券收益率持续走高，10年期国债收益率、1年期国债收益率分别上行21.36BP、2.51BP，长端利率上行较多，利率曲线趋于陡峭。信用利差震荡回升。本基金三季度根据债券市场和所跟踪指数的变化，及时调整组合久期，并积极参与利率债交易，力争减少跟踪误差并控制回撤，为持有人带来与风险相匹配的投资回报。

2025年三季度，我国经济仍然较弱。制造业PMI虽呈现温和回升趋势，但仍处在收缩区间。具体来看，制造业投资保持增长，高技术制造业投资增长显著，但房地产投资持续低迷；社会消费品零售总额增速放缓，“以旧换新”政策支持品类增长较快；出口增速边际回落后大幅上行，结构优化支撑出口韧性。通胀方面，CPI同比增速低位徘徊，PPI同比探底回升，核心CPI持续回升，显示服务和工业消费品价格有所改善。在央行的呵护下，三季度流动性较二季度进一步改善，债券市场资金面中性偏松。债券市场方面，三季度债券收益率持续走高，10年期国债收益率、1年期国债收益率分别上行21.36BP、2.51BP，长端利率上行较多，利率曲线趋于陡峭。信用利差震荡回升。本基金2025年三季度根据市场情况调整组合资产配置，在风险可控的前提下，配置了收益相对较高的信用债，力争控制回撤，为持有人带来与风险相匹配的投资回报。

2025年上半年，我国经济在前期政策宽松的基础上，一季度开局良好，二季度经济增速略有放缓，上半年GDP累计同比增长5.3%。其中制造业投资持续发力，消费市场活跃度提升，社会消费品零售总额同比增长5%，出口保持韧性，都对整体经济增长形成了有力支撑。但房地产投资持续下降，物价水平长期低位徘徊等问题仍然存在，同时居民存款同比大幅增长，都显示出需求依然偏弱。货币政策方面，上半年降准0.5个百分点，公开市场操作利率调降10bp，LPR同步下调10bp，流动性中性偏松。债券市场方面，在资金面、中美关税摩擦和权益市场的共同影响下上半年债券收益率整体呈现震荡走势。一季度债市资金面超预期收紧，短端利率率先反弹。春节后权益市场在科技股的带动下表现较好，风险偏好有所抬升，股债跷跷板效应显著，长端利率上行。收益率曲线整体上移，期限利差收窄。二季度受益于货币宽松，叠加中美关税摩擦影响，债券收益率震荡下行，短端下行幅度较大，收益率曲线走陡。信用债方面，信用利差波动较大，内部结构分化加剧，产业债中煤炭、钢铁利差小幅走扩，城投债利差大幅收窄，“资产荒”和低利率背景下，区县级平台获追捧。报告期内，本基金结合市场情况进行资产配置，在信用风险可控的范围内配置了相对收益较高的信用债，力争控制回撤，为持有人带来稳健的收益。

2025年上半年，我国经济在前期政策宽松的基础上，一季度开局良好，二季度经济增速略有放缓，上半年GDP累计同比增长5.3%。其中制造业投资持续发力，消费市场活跃度提升，社会消费品零售总额同比增长5%，出口保持韧性，都对整体经济增长形成了有力支撑。但房地产投资持续下降，物价水平长期低位徘徊等问题仍然存在，同时居民存款同比大幅增长，都显示出需求依然偏弱。货币政策方面，上半年降准0.5个百分点，公开市场操作利率调降10bp，LPR同步下调10bp，流动性中性偏松。债券市场方面，在资金面、中美关税摩擦和权益市场的共同影响下上半年债券收益率整体呈现震荡走势。一季度债市资金面超预期收紧，短端利率率先反弹。春节后权益市场在科技股的带动下表现较好，风险偏好有所抬升，股债跷跷板效应显著，长端利率上行。收益率曲线整体上移，期限利差收窄。二季度受益于货币宽松，叠加中美关税摩擦影响，债券收益率震荡下行，短端下行幅度较大，收益率曲线走陡。信用债方面，信用利差波动较大，内部结构分化加剧，产业债中煤炭、钢铁利差小幅走扩，城投债利差大幅收窄，“资产荒”和低利率背景下，区县级平台获追捧。股票市场方面，上半年A股小幅上涨，结构行情为主，周期、红利和科技风格占优，分行业看，有色金属、银行、国防军工、传媒和通信涨幅居前，煤炭、食品饮料、房地产和石油石化跌幅较大。港股表现亮眼，基本面改善与增量资金驱动港股大幅上涨。报告期内，债券方面，本基金根据市场情况调整组合资产配置，在风险可控的前提下，增加了城投债的配置，进行了长久期利率债的波段交易。股票方面，本基金进行了动态仓位调整和行业轮动配置，重点在银行、非银、公用事业、低估值央国企、电新、汽车、传媒等板块进行了投资操作。力争控制回撤，为持有人带来与风险相匹配的投资回报。