韩阅川 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，国内的经济叙事发生一定变化：一方面，出口依然维持韧性，尤其是AI产业驱动的电子产业链表现亮眼；另一方面，结构分化的特征依然延续，甚至边际上更加严峻，消费和内生融资需求仍在低位，并未显示出显著弹性。资产表现方面，上证指数震荡上行且结构分化显著，人工智能产业链大幅上涨，多数传统行业回调，价值与红利风格明显承压；债券市场温和走强，十年期国债收益率从1.82%附近下行至1.73%附近，曲线整体仍然维持陡峭，30年国债和10年国债之间的利差总体仍在50bp附近震荡，未见明确趋势；季末中东地缘冲突出现缓和，原油价格明显回落。权益操作方面，组合继续采用量化选股方法，通过基本面与量价指标构建组合。本季度市场风格向高波动的成长方向高度集中，中小盘、价值与红利类资产明显调整，组合所侧重的特征阶段性承压。面对这一环境，我们保持既定框架的纪律性，未追逐短期热点，着力控制组合回撤与波动。债券操作方面，组合整体以中性久期运行。节奏上，考虑到资金面对债券形成较强支撑以及国内高频数据边际走弱，组合阶段性通过利率债调节了组合久期。结构上，底仓品种仍以高等级信用债和银行资本补充工具为主以获取票息收益，并持续对期限结构及持仓个券进行优化。

二季度中国经济在一季度开门红后有所降速，总量仍在目标区间内运行，但增长结构进一步向外需、工业生产和高技术制造集中，内需、地产、传统投资与居民消费则明显走弱，结构上的分化进一步加剧。在一季度“出口+财政前置+高技术制造”拉动较强之后，二季度开始更充分地显现出内生需求不足和地产拖累延续的问题。具体来看：供给端工业生产保持韧性，高技术制造成为最强支撑；需求端出口继续超预期，消费和投资双双走弱；价格层面，PPI同比大幅修复，而CPI同比保持温和，这对应的不是总需求全面走强，而是外部油价上涨、AI链涨价和部分行业反内卷共同推动的上游再通胀；政策层面，货币政策维持宽松，但信用需求不足。债券二季度收益率震荡下行，信用利差普遍收窄，利率与信用同步走强，是典型的“弱现实+宽流动性”行情。4月初，超长期特别国债发行计划的落地引发市场对于供给的担忧，利率高位震荡；此后，地缘风险的下降缓解了市场对于通胀的担忧，叠加资金宽松和央行释放流动性，利率快速下行；5月初因央行净回笼利率出现短暂调整，但随着4月金融数据、社会消费品零售总额和固定资产投资数据均弱于预期叠加MLF（中期借贷便利）超额投放，利率重新下行；6月在多空交织中利率陷入低位震荡。整个二季度，各期限国债、国开债和信用债利率均有所下行，债券市场整体震荡走强。二季度股票市场震荡上行，波动与分化均进一步加剧。二季度伊始，地缘扰动缓和带动市场在经历前期的大幅回调后快速修复，随着风险偏好的修复前期受到压制的成长风格强势领涨；随后市场对AI产业资本开支、国产替代、半导体设备和材料链景气的预期持续抬升，同时财报进一步验证板块间景气分化加剧，硬科技带动市场进入主升阶段；进入6月后，市场的广度进一步下降，虽然创业板与科创50指数维持强势运行，但其余板块个股表现显著走弱，指数上涨主要依靠少量科技权重股拉动，多数股票下跌。二季度A股从整体的估值修复切换到了业绩与产业景气驱动，成交量同步放大。转债二季度跟涨能力明显下降，在估值高、剩余期限短的市场环境中，转债行情本就需要强劲的正股动量支撑，但转债正股池中TMT板块的占比明显低于宽基指数，且缺乏主流科技股，因此转债市场从整体稀缺转向局部稀缺，从5月中下旬开始转债指数持续回落，几乎回吐了年内全部涨幅。债券方面，整体保持中性久期，以高等级信用债和金融债为底仓获取票息收益，同时积极把握利率债的波段机会。股票方面，仓位基本稳定，加仓了景气度较高的TMT板块，减仓了医药和食品饮料等基本面有压力的板块，配置上依然维持相对均衡的状态。

二季度中国经济在一季度开门红后有所降速，总量仍在目标区间内运行，但增长结构进一步向外需、工业生产和高技术制造集中，内需、地产、传统投资与居民消费则明显走弱，结构上的分化进一步加剧。在一季度“出口+财政前置+高技术制造”拉动较强之后，二季度开始更充分地显现出内生需求不足和地产拖累延续的问题。具体来看：供给端工业生产保持韧性，高技术制造成为最强支撑；需求端出口继续超预期，消费和投资双双走弱；价格层面，PPI同比大幅修复，而CPI同比保持温和，这对应的不是总需求全面走强，而是外部油价上涨、AI链涨价和部分行业反内卷共同推动的上游再通胀；政策层面，货币政策维持宽松，但信用需求不足。债券二季度收益率震荡下行，信用利差普遍收窄，利率与信用同步走强，是典型的“弱现实+宽流动性”行情。4月初，超长期特别国债发行计划的落地引发市场对于供给的担忧，利率高位震荡；此后，地缘风险的下降缓解了市场对于通胀的担忧，叠加资金宽松和央行释放流动性，利率快速下行；5月初因央行净回笼利率出现短暂调整，但随着4月金融数据、社会消费品零售总额和固定资产投资数据均弱于预期叠加MLF（中期借贷便利）超额投放，利率重新下行；6月在多空交织中利率陷入低位震荡。整个二季度，各期限国债、国开债和信用债利率均有所下行，债券市场整体震荡走强。二季度股票市场震荡上行，波动与分化均进一步加剧。二季度伊始，地缘扰动缓和带动市场在经历前期的大幅回调后快速修复，随着风险偏好的修复前期受到压制的成长风格强势领涨；随后市场对AI产业资本开支、国产替代、半导体设备和材料链景气的预期持续抬升，同时财报进一步验证板块间景气分化加剧，硬科技带动市场进入主升阶段；进入6月后，市场的广度进一步下降，虽然创业板与科创50指数维持强势运行，但其余板块个股表现显著走弱，指数上涨主要依靠少量科技权重股拉动，多数股票下跌。二季度A股从整体的估值修复切换到了业绩与产业景气驱动，成交量同步放大。转债二季度跟涨能力明显下降，在估值高、剩余期限短的市场环境中，转债行情本就需要强劲的正股动量支撑，但转债正股池中TMT板块的占比明显低于宽基指数，且缺乏主流科技股，因此转债市场从整体稀缺转向局部稀缺，从5月中下旬开始转债指数持续回落，几乎回吐了年内全部涨幅。债券方面，整体保持中性久期，以高等级信用债和金融债为底仓获取票息收益，同时积极把握利率债的波段机会。股票方面，仓位有所降低，加仓了景气度较高的TMT板块，减仓了医药和食品饮料等基本面有压力的板块，配置上依然维持相对均衡的状态。

短期宏观经济仍沿着既有的轨道运行，二季度全球不同经济体、不同产业间的冷热分化较大，即“K”型分化仍在持续。AI技术创新与投资所引发的部分行业通胀与非AI相关的传统产业通缩并存，在全球AI供应链中具备较强产业优势的经济体获得了更好的经济发展和超额的利润分配。产业层面，AI相关行业仍然是最具景气上行动能的方向。但我们也注意到，虽然大模型的能力在不断迭代创新，新的需求与应用非线性增长，但AI产业距离实现真正的商业闭环仍有一定距离，目前仍处于大规模研发、基建投资所主导的前期投入阶段，后续我们将对产业的发展保持紧密关注与跟踪。由于全球AI投资的强度是现象级的，产业链此前也从未经历过如此巨大规模的需求爆发，相关供应链中各个环节相继显现较大的供需缺口。在AI产业的相关投资中，我们希望能够前瞻地捕捉一些由供需错配引发的通胀型机会。在短期景气度相对较弱的部分行业中，我们也观察到一些引发变化的力量正在积蓄。在经历了漫长的下行周期之后，很多行业的供给侧出现自发的出清，而需求侧随着经济的发展正在缓慢的回升，供需的矛盾逐渐弥合，新一轮周期上行的曙光若隐若现。投资端，我们对此类机会保持长期的跟踪与关注。债券市场方面，二季度国内债券市场受资金面持续宽松、经济修复偏弱及阶段性供给扰动影响，整体呈现震荡走强格局。利率债各期限收益率中枢下移，10年期国债收益率降至约1.73%，短端因资金面波动变化较大，收益率曲线陡峭化。信用债则受低违约、高需求及资产荒驱动，收益率普降且信用利差继续收窄，中低评级、长久期品种表现突出。整体来看，二季度债市行情以资金驱动为主，供给冲击有限，结构性机会凸显。报告期内，由于地缘冲突的影响逐渐减弱，权益市场迎来了一定程度的风险偏好抬升，由此带来了市场的估值修复行情，长期来看我们对权益市场保持乐观。此外，AI等新兴产业的发展、部分行业的景气上行使得一些投资机会涌现。由此，组合适度提升了权益仓位的中枢，同时也增加了对科技板块的整体配置。债券方面，组合整体以中性久期运行，节奏上，考虑到资金面对债券形成支撑以及国内高频数据边际走弱，组合阶段性通过利率债调节了久期。结构上，底仓品种仍以高等级信用债和银行资本补充工具为主以获取票息收益，并持续对期限结构及持仓个券进行优化。

二季度中国经济在一季度开门红后有所降速，总量仍在目标区间内运行，但增长结构进一步向外需、工业生产和高技术制造集中，内需、地产、传统投资与居民消费则明显走弱，结构上的分化进一步加剧。在一季度“出口+财政前置+高技术制造”拉动较强之后，二季度开始更充分地显现出内生需求不足和地产拖累延续的问题。具体来看：供给端工业生产保持韧性，高技术制造成为最强支撑；需求端出口继续超预期，消费和投资双双走弱；价格层面，PPI同比大幅修复，而CPI同比保持温和，这对应的不是总需求全面走强，而是外部油价上涨、AI链涨价和部分行业反内卷共同推动的上游再通胀；政策层面，货币政策维持宽松，但信用需求不足。债券二季度收益率震荡下行，信用利差普遍收窄，利率与信用同步走强，是典型的“弱现实+宽流动性”行情。4月初，超长期特别国债发行计划的落地引发市场对于供给的担忧，利率高位震荡；此后，地缘风险的下降缓解了市场对于通胀的担忧，叠加资金宽松和央行释放流动性，利率快速下行；5月初因央行净回笼利率出现短暂调整，但随着4月金融数据、社会消费品零售总额和固定资产投资数据均弱于预期叠加MLF（中期借贷便利）超额投放，利率重新下行；6月在多空交织中利率陷入低位震荡。整个二季度，各期限国债、国开债和信用债利率均有所下行，债券市场整体震荡走强。二季度股票市场震荡上行，波动与分化均进一步加剧。二季度伊始，地缘扰动缓和带动市场在经历前期的大幅回调后快速修复，随着风险偏好的修复前期受到压制的成长风格强势领涨；随后市场对AI产业资本开支、国产替代、半导体设备和材料链景气的预期持续抬升，同时财报进一步验证板块间景气分化加剧，硬科技带动市场进入主升阶段；进入6月后，市场的广度进一步下降，虽然创业板与科创50指数维持强势运行，但其余板块个股表现显著走弱，指数上涨主要依靠少量科技权重股拉动，多数股票下跌。二季度A股从整体的估值修复切换到了业绩与产业景气驱动，成交量同步放大。转债二季度跟涨能力明显下降，在估值高、剩余期限短的市场环境中，转债行情本就需要强劲的正股动量支撑，但转债正股池中TMT板块的占比明显低于宽基指数，且缺乏主流科技股，因此转债市场从整体稀缺转向局部稀缺，从5月中下旬开始转债指数持续回落，几乎回吐了年内全部涨幅。债券方面，整体保持中性久期，以高等级信用债和金融债为底仓获取票息收益，同时积极把握利率债的波段机会。股票方面，仓位基本稳定在较低的水平，加仓了景气度较高的TMT板块，减仓了食品饮料等基本面有压力的消费板块，配置上依然维持相对均衡的状态。转债方面，仓位维持低位，主要兑现了部分平价、溢价率双高的个券和赎回个券，依然维持对平衡型的超配。

二季度以来，海外地缘政治风险改变了年初市场对全球流动性宽松和经济复苏的乐观预期，在能源价格高企导致通胀预期抬升的影响下，全球经济呈现“K型”分化走势。一方面，AI应用端形成了商业逻辑的闭环，产业链资本开支预期上修，数据中心建设需求抬升促进半导体景气周期加速上行；而另一端的传统经济承受了成本上升和流动性紧缩预期的双重压力，部分能源短缺的新兴市场国家面临需求下滑的风险。国内方面，二季度以来出口和内需的景气度分化也再次加剧，在AI产业链和能源价格推动下出口超预期高增，而消费和投资等内需板块则在4月份以来转弱，居民融资和广义财政开支出现回落。二季度债市波动有限，整体震荡走强。季度初，超长期特别国债供给放量引发市场短期供给担忧，收益率阶段性小幅上行；随后国内经济温和复苏、流动性持续宽松，叠加配置资金需求旺盛，收益率持续回落，10年期国债到期收益率季度内最低下探至1.70%附近，季度末收于1.73%。尽管PPI同比增速有所上行，但由于经济结构性分化并未带来整体融资需求的上升和终端CPI同比增速的回升，债券市场受到的扰动有限。结构上，短端利率在宽松的流动性环境下保持稳定，长端利率由于经济新旧动能分化和机构配置需求而有所下降，中短久期的品种利差和期限利差普遍被压缩到较低位置。权益市场二季度风格分化，科技板块凭借强劲的产业趋势成为绝对主线，创业板指数、科创综指分别上涨36.35%、55.71%，而价值板块和小微盘风格表现较弱，上证50指数上涨5.78%，沪深300指数上涨11.90%，万得微盘股指数下跌13.88%；行业间表现分化也非常剧烈，按申万一级行业分类，上半年电子行业、通信行业涨幅超过60%，行业涨跌幅中位数下跌9%左右。从基本面角度看，上市公司一季报业绩增速显示出景气方向的依然主要集中在通信、电子、上游资源、非银金融等少数几个行业，而海外地缘政治冲突爆发后全球陷入滞胀的担忧、二季度国内财政开支退坡等导致内外需预期均有所走弱，科技产业链的强趋势和强动量又导致了资金配置方向较为集中和对传统价值板块的虹吸效应，加剧了权益市场的“K型”分化。转债市场由于小微盘风格占比偏高，且科技相关行业权重低于主要权益指数，二季度表现较弱，中证转债指数上涨3.70%；内部分化也在加剧，万得可转债低价指数下跌4.46%，万得可转债高价指数上涨17.66%，存续个券中剔除新券后，上半年正收益比例在35%左右，且主要集中在高价、高弹性品种，万得可转债双低指数、万得可转债低价指数创2019年以来最差表现。对于转债而言，今年所体现出来的特征更多来自正股弹性，行业分化较大，由于剩余期限的收缩和股市的“K型”分化，期权价值在下降，传统基于期权价值的双低和平衡低估择券框架面临挑战。报告期内，本基金规模有所上升。债券方面，整体保持中性久期，以高等级信用债和金融债为底仓获取票息收益，同时积极把握利率债的波段机会。权益方面，仓位保持在中枢附近水平，在海外地缘政治冲突爆发后，减仓了部分受损于全球滞胀担忧的上游资源品和出口链，在科技板块内适当高低切换，增配了具有订单拐点的国产算力和半导体方向。对于有所超跌的低位价值板块，随着三季度政策性金融工具或加快发行，“K型”分化有一定再均衡的可能，等待中报后胜率提升的拐点。组合整体维持大盘均衡风格，注重风格均衡和行业分散，以合理估值的景气度方向为核心配置，考虑到科技板块拥挤度上升带来波动加剧，适当增加红利、非银金融、医药、机械等低位价值板块的配置以平滑波动。转债方面，由于正股基本面进一步走弱，与较高的估值水平不匹配，因此仓位有所下调，结构上主要向部分溢价率合理的股性优质品种收缩，通过个券优选规避短期限、高估值、强赎扰动等负面影响。

宏观环境方面，二季度国内经济运行延续分化态势，新经济领域维持较高景气，传统部门则有所承压，消费动能偏弱。物价呈结构性改善，上游价格有所抬升，但向下游传导尚不充分。海外地缘风险阶段性缓和，通胀与货币政策不确定性仍在，科技产业投资周期延续。债券市场表现偏强，收益率整体下行。短端收益率受益于流动性合理充裕维持低位，长端收益率在融资需求偏弱背景下有所走低。信用债收益率下行，利差处于较低水平，利率曲线整体陡峭化。股票市场结构性分化加剧，科技板块表现突出，传统板块承压。指数层面成长风格占优，盈利分化明显，科技领域业绩增长较快。市场整体呈震荡上行走势，部分板块估值有所抬升。转债市场震荡运行，品种间表现分化。债性品种体现一定韧性，股性品种跟随正股波动。供需结构边际变化，估值水平相对合理，条款博弈与赎回压力为关注重点。债券方面，组合整体以中性久期运行，节奏上，考虑到资金面对债券形成支撑以及国内高频数据边际走弱，组合阶段性通过利率债调节了久期。结构上，底仓品种仍以高等级信用债和银行资本补充工具为主以获取票息收益，并持续对期限结构及持仓个券进行优化。股票方面，仓位整体仍维持在中性略偏低水平，旨在控制组合波动、追求更高的风险调整后收益，行业配置相对均衡，风格偏大盘均衡。

2026年二季度，经济的宏观读数仍然较为平稳，4-6月PMI都在荣枯线50以上，微观价格数据CPI在4-5月维持1.2%的增速，跟踪的重点31城房价在二季度淡季仍然维持平稳，经济运行稳中有进，新旧动能加快转换：5月工业增加值同比回暖至4.5%、而社零增速下滑至-0.6%，其中耐用品补贴、黄金珠宝、高油价都在一定程度上形成了扰动，我们剔除珠宝和国补耐用品后的社零4月和5月同比分别为2.6%和1.9%，仍在增长区间。债券市场方面，二季度收益率震荡小幅下行，债券市场对内需偏弱的定价更为敏感，30年期国债收益率下行幅度大于10年期国债收益率。股票市场方面，从海外地缘政治风险的反反复复中走出了震荡上行，虽然市场仍然是温和上行格局，但其中的分化从4月开始变得非常剧烈，二季度沪深300指数涨幅11.9%，其中沪深300成长指数涨幅23.78%，沪深300价值指数下跌6.87%，科技行业在产业趋势的景气浪潮下出现了大幅上涨。转债市场方面，同样反映了股市的剧烈分化，中证转债指数在二季度涨幅3.70%，万得可转债高价指数涨幅17.66%，万得可转债低价指数下跌4.46%，转债溢价率虽然相对一季度高点有所下降，但仍处偏高水平。由于温和上行环境和供给持续净减少，转债资产仍具有稀缺性。二季度的极致分化给传统的价值投资带来了很大的困扰，“市场先生”出价在过高和过低之间的摆动，和转债上的期权信用二元钟摆并无二致，每一轮的摆动几乎都会过摆，只是股票的出价并没有转债出价这么容易衡量。股价的波动来源于两个层面：一是公司基本面的变化，构成了股价中长期价值支撑；二是投资者预期和交易行为，主导股价短期运行方向，这就导致了基于基本面的投资必须符合投资者主流共识才能在短期反应，对市场情绪与资金共识的预判难度较高，市场资金博弈特征显著。而有一种情况下市场可能会对基本面的改善反应钝化，这表面上来自于连续多年的股价下跌和估值塌缩，内在反映为市场对该板块完全丧失了长期信心、甚至不再关注，消费行业在当前似乎具有这样的特征，在盈利增长的报表面前股价背离，市场对明后年的增长缺乏信心。而一个朴素的常识告诉我们：经济发展、企业盈利增长、个人收入提升的最终目的是消费。如果我们相信科技等新经济能贡献经济增长的动能，那么它们最终也应该拉动消费的上行，换句话说消费和科技从基本面维度不应该站在对立面（AI对就业的损伤，在海外都仍然在讨论和观察阶段），市场表现分化似乎只能更多从股价波动的第二个来源，投资者的看法和风格偏好来解释了。投资的不可能三角：优质公司、合理出价、景气向上，在某些情况下就会出现所谓的“可能三角”，而对于这种偏左侧的投资，其安全边际的判断中景气改善比绝对估值低位更为重要，景气修复逻辑既需当期财报数据印证，也有赖于对后续多期经营趋势的预判。而消费下半年增长的判断置信度很高，虽然主要来自于餐饮等服务业和国补等耐用品的低基数效应，但我们仍能观察到很多消费品的基本面从年初开始已经出现改善，多年的景气下行也促使很多公司发生了积极的应对和变化，若后续连续数个季度业绩增速持续验证修复逻辑，有望带动市场资金预期逐步修复。报告期内，本基金维持了权益高仓位，转债仓位有所下降，主要出于对组合回撤控制的考量，转债虽然是典型的均值回复型资产，但对高价券所蕴含的低赎回概率、温和上行和稀缺逻辑仍然认可，因此只要溢价率不出现明显泡沫，转债就仍是较好的提升权益配置的工具。债券层面，组合整体维持中性偏低的久期运行。权益层面，几乎全部选择坚守在“可能三角”的左侧投资中，右侧的趋势投资更多通过转债来做，转债层面通过结合赎回概率、正股预期收益以及波动率做凸性区间的投资。

宏观环境方面，二季度国内经济运行延续分化态势，新经济领域维持较高景气，传统部门则有所承压，消费动能偏弱。物价呈结构性改善，上游价格有所抬升，但向下游传导尚不充分。海外地缘风险阶段性缓和，通胀与货币政策不确定性仍在，科技产业投资周期延续。债券市场表现偏强，收益率整体下行。短端收益率受益于流动性合理充裕维持低位，长端收益率在融资需求偏弱背景下有所走低。信用债收益率下行，利差处于较低水平，利率曲线整体陡峭化。股票市场结构性分化加剧，科技板块表现突出，传统板块承压。指数层面成长风格占优，盈利分化明显，科技领域业绩增长较快。市场整体呈震荡上行走势，部分板块估值有所抬升。转债市场震荡运行，品种间表现分化。债性品种体现一定韧性，股性品种跟随正股波动。供需结构边际变化，估值水平相对合理，条款博弈与赎回压力为关注重点。债券方面，组合整体以中性久期运行，节奏上，考虑到资金面对债券形成支撑以及国内高频数据边际走弱，组合阶段性通过利率债调节了久期。结构上，底仓品种仍以高等级信用债和银行资本补充工具为主以获取票息收益，并持续对期限结构及持仓个券进行优化。股票方面，仓位整体仍维持在中性略偏低水平，旨在控制组合波动、追求更高的风险调整后收益，行业配置相对均衡，风格偏大盘均衡。

二季度中国经济在一季度开门红后有所降速，总量仍在目标区间内运行，但增长结构进一步向外需、工业生产和高技术制造集中，内需、地产、传统投资与居民消费则明显走弱，结构上的分化进一步加剧。在一季度“出口+财政前置+高技术制造”拉动较强之后，二季度开始更充分地显现出内生需求不足和地产拖累延续的问题。具体来看：供给端工业生产保持韧性，高技术制造成为最强支撑；需求端出口继续超预期，消费和投资双双走弱；价格层面，PPI同比大幅修复，而CPI同比保持温和，这对应的不是总需求全面走强，而是外部油价上涨、AI链涨价和部分行业反内卷共同推动的上游再通胀；政策层面，货币政策维持宽松，但信用需求不足。债券二季度收益率震荡下行，信用利差普遍收窄，利率与信用同步走强，是典型的“弱现实+宽流动性”行情。4月初，超长期特别国债发行计划的落地引发市场对于供给的担忧，利率高位震荡；此后，地缘风险的下降缓解了市场对于通胀的担忧，叠加资金宽松和央行释放流动性，利率快速下行；5月初因央行净回笼利率出现短暂调整，但随着4月金融数据、社会消费品零售总额和固定资产投资数据均弱于预期叠加MLF（中期借贷便利）超额投放，利率重新下行；6月在多空交织中利率陷入低位震荡。整个二季度，各期限国债、国开债和信用债利率均有所下行，债券市场整体震荡走强。二季度股票市场震荡上行，波动与分化均进一步加剧。二季度伊始，地缘扰动缓和带动市场在经历前期的大幅回调后快速修复，随着风险偏好的修复前期受到压制的成长风格强势领涨；随后市场对AI产业资本开支、国产替代、半导体设备和材料链景气的预期持续抬升，同时财报进一步验证板块间景气分化加剧，硬科技带动市场进入主升阶段；进入6月后，市场的广度进一步下降，虽然创业板与科创50指数维持强势运行，但其余板块个股表现显著走弱，指数上涨主要依靠少量科技权重股拉动，多数股票下跌。二季度A股从整体的估值修复切换到了业绩与产业景气驱动，成交量同步放大。转债二季度跟涨能力明显下降，在估值高、剩余期限短的市场环境中，转债行情本就需要强劲的正股动量支撑，但转债正股池中TMT板块的占比明显低于宽基指数，且缺乏主流科技股，因此转债市场从整体稀缺转向局部稀缺，从5月中下旬开始转债指数持续回落，几乎回吐了年内全部涨幅。债券方面，整体保持中性久期，以高等级信用债和金融债为底仓获取票息收益，同时积极把握利率债的波段机会。股票方面，仓位基本稳定，加仓了景气度较高的TMT板块，减仓了医药和食品饮料等基本面有压力的板块，配置上依然维持相对均衡的状态。转债方面，仓位维持低位，主要兑现了部分平价、溢价率双高的个券和赎回个券，依然维持对偏股型和平衡型的超配。

2026年二季度，国内宏观经济维持着外需有韧性、内需待改善的格局。尽管海外地缘政治风险大幅抬高了油价，但是高油价对于不同经济体的冲击存在较大的差别。美国是原油出口国，在财政支持和科技资本开支的共同作用下，整体经济表现较强。欧洲受到的影响较大。海外需求没有出现大幅下滑，叠加我国的成本优势继续扩大，总体上，二季度我国出口保持较高的增速。与此同时，二季度内需表现有待改善。权益市场在三月份经历了海外地缘政治风险冲击后开始反弹，但是结构上表现分化。受产业盈利周期分化影响，科技相关行业出现了较大幅度的上涨，而其他行业则出现了较为广泛的下跌。市场表现分化与上市公司盈利水平分化相对应，同时资金流向也进一步强化了这一分化。贵金属在海外地缘政治风险爆发时，由于流动性冲击出现了一定程度的下跌，但是后续在海外地缘政治风险缓解、油价出现明显回落后，仍然表现较为弱势，这主要是由于在海外通胀可能有所回升背景下，市场担忧海外货币政策收紧，从而带来实际利率上行，这对贵金属和工业金属的表现存在负面影响。与此同时，市场对于非科技相关的出口产业链条也存在类似的担忧，相关行业股票也出现了一定程度下跌。债券市场二季度长端利率有所下行，主要是由于融资需求偏弱带来了流动性的平稳和宽松，而波动率降低为各种利差的压缩提供了很好的市场环境。但是考虑到绝对利率已经处于比较低的水平，利率的下行幅度有限。报告期内本基金在权益上仍然保持低波质量和成长风格的平衡持仓，同时根据市场变化调整了相关商品股票的持仓，债券市场依然跟随策略积极参与久期机会。未来仍然会坚持在不同资产上使用多种低相关策略并行的方式，分散风险，同时也会更加注重系统化地使用风控措施，努力控制组合的下行风险，改善组合风险收益特征。

2026年二季度，国内宏观经济维持着外需有韧性、内需待改善的格局。尽管海外地缘政治风险大幅抬高了油价，但是高油价对于不同经济体的冲击存在较大的差别。美国是原油出口国，在财政支持和科技资本开支的共同作用下，整体经济表现较强。欧洲受到的影响较大。海外需求没有出现大幅下滑，叠加我国的成本优势继续扩大，总体上，二季度我国出口保持较高的增速。与此同时，二季度内需表现有待改善。权益市场在三月份经历了海外地缘政治风险冲击后开始反弹，但是结构上表现分化。受产业盈利周期分化影响，科技相关行业出现了较大幅度的上涨，而其他行业则出现了较为广泛的下跌。市场表现分化与上市公司盈利水平分化相对应，同时资金流向也进一步强化了这一分化。贵金属在海外地缘政治风险爆发时，由于流动性冲击出现了一定程度的下跌，但是后续在海外地缘政治风险缓解、油价出现明显回落后，仍然表现较为弱势，这主要是由于在海外通胀可能有所回升背景下，市场担忧海外货币政策收紧，从而带来实际利率上行，这对贵金属和工业金属的表现存在负面影响。与此同时，市场对于非科技相关的出口产业链条也存在类似的担忧，相关行业股票也出现了一定程度下跌。债券市场二季度长端利率有所下行，主要是由于融资需求偏弱带来了流动性的平稳和宽松，而波动率降低为各种利差的压缩提供了很好的市场环境。但是考虑到绝对利率已经处于比较低的水平，利率的下行幅度有限。报告期内本基金在组合波动率回归正常后恢复了权益仓位，权益上仍然保持低波质量和成长风格的平衡持仓，同时根据市场变化调整了相关商品股票的持仓，债券市场依然跟随策略积极参与久期机会。未来仍然会坚持在不同资产上使用多种低相关策略并行的方式，分散风险，同时也会更加注重系统化地使用风控措施，努力控制组合的下行风险，改善组合风险收益特征。