杨宗昌 - 基金投资策略和运作

2025年全年，市场表现较好，沪深300期间上涨17.7%。4月初由于贸易摩擦等外部事件冲击，市场出现较大回撤，随后由于中国经济基本面韧性的不断展现（出口并未受到太大冲击，加上科技发展加速），配合上市场风险偏好的改善，市场出现了较为持续的上行。从板块上来看，有色金属、通信、电子、电力设备等板块涨幅靠前，食品饮料、煤炭等板块涨幅靠后。我们基于中期的投资策略，将自上而下的宏观分析和自下而上的个股分析相结合。我们观察到2025年全年人工智能科技发展进入新的高地，AI开始嵌入越来越多人的工作流，乃至更广泛的日常生活，其在工业场景的应用也是蓄势待发。而对于传统产业，随着贸易环境复杂化，全球制造业供应链面临重新洗牌，各国对于制造业冗余备份的需求提升，供应链效率系统性下降。在这样的宏观背景下，2025年我们积极寻找受益于AI技术进步和全球制造业供应链重构下的投资机会。AI方向上我们增加了受益于AI需求的数据中心电源、燃气轮机产业链的配置比例，机器人作为AI应用的具身智能体，一方面我们关注海外巨头的研发和量产进展，另一方面我们对于机器人技术对传统行业的改造更加关注，这一领域有望在最近几年内出现多个商业化闭环的场景。传统行业里，我们精选了在全球化经营上布局较为领先的高端制造业企业进行配置，包括工程机械、手工具、摩托车等领域，随着这些公司的海外产能、海外渠道，以及全球化视野的人才队伍日趋完善，在这个愈加复杂的国际环境下，我们相信这一批公司反而能更加从容发展，进而率先成为真正的跨国龙头企业。整体来说，本基金均衡配置在机械、汽车、新能源、军工等制造业领域，致力于投资中长期成长路径清晰的细分行业和个股，分享企业的成长价值。

四季度，本基金继续延续三季度以科技创新为配置主线，同时结合自下而上个股挖掘方式构建组合，结合三季度以来市场变化对组合进行较大调整和再平衡，整体配置在风格上更趋均衡。考虑到存储模组公司、AI产业链温控及电源公司涨幅较大，估值提升明显，我们大幅减持了相关行业公司的持仓。在TMT板块内，配置方向转向半导体设备与材料，重点布局受下游存储客户扩产影响较大的股票或者国产替代渗透率较低环节的公司。在周期板块，我们提高了煤炭行业的配置比例，同时增配化工板块中部分调整较为充分、估值回归合理的个股。此外，我们持续关注美国地产复苏和出海带来的机会，并保持对出海方向的配置与跟踪。后续我们将持续优化持仓结构，力争提升组合风险调整后收益。

2025年四季度，A股市场表现稳定。报告期内，上证指数上涨2.22%，深证成指微跌0.01%，而资源股在经历了2个月盘整之后，于12月中下旬开始强势上涨，报告期内，中证内地资源指数上涨14.85%。报告期内，本基金延续了三季度的投资方向，组合配置聚焦在了铜、铝、金等充分受益于供给刚性且需求稳健的子板块，进一步减配了煤油等能源品配置。同时在个股层面，组合也新增配置了一些具备更强成长性的标的。展望明年，铜、铝、金依旧有资源品内最好的供需基本面，相关个股的估值还在合理区间，这三个板块依然是组合明年配置的重点。但周期始终是周期，不管套用什么叙事，换用什么逻辑，周期规律在历史上也不会失效。因此我们会更加高频和紧密地跟踪全球宏观和行业景气，保持相对积极灵活的应对策略，尽量挖掘和储备好周期底部的子行业和个股，为后续的行情做好准备。本基金的投资策略继续保持不变，以行业中期景气度、个股内生增长能力以及估值作为调仓的核心依据。我们会积极关注行业景气度、公司内生变化以及股票估值变化，动态调整组合配置。

四季度，本基金继续延续三季度以科技创新为配置主线，同时结合自下而上个股挖掘方式构建组合，结合三季度以来市场变化对组合进行较大调整和再平衡，整体配置在风格上更趋均衡。考虑到存储模组公司、AI产业链温控及电源公司涨幅较大，估值提升明显，我们大幅减持了相关持仓。在TMT板块内，配置方向转向半导体设备与材料，重点布局受下游存储客户扩产影响较大的股票或者国产替代渗透率较低环节的公司。在周期板块，我们提高了煤炭行业的配置比例，同时增配化工板块中部分调整较为充分、估值回归合理的个股。汽车板块，我们继续保持了相关公司的配置。此外，我们持续关注美国地产复苏和出海带来的机会，并保持对出海方向的配置与跟踪。后续我们将持续优化持仓结构，力争提升组合风险调整后收益。

三季度，上证指数上涨12.73%，深证成指上涨29.25%。我们持续关注科技创新带来的投资机会，将更多的研究精力投入科技创新相关行业的学习以及个股的发掘，在此过程中不断对标的进行调整，个股配置有一定明显的变化。组合报告期内增加了存储、数据中心温控、电源等子行业公司的持仓比例。同时，我们保持对此前研究过的行业和公司的跟踪，择机增加配置部分估值调整到较为合理位置的公司，具体包括出海和煤炭相关标的。我们仍坚持持续将大部分研究精力投入具体的产业和个股的研究，希望不断增进对产业和企业的理解，同时不断努力扩大能力圈。本基金将不断优化持仓结构，力争构建风险调整后收益更优的投资组合。

2025年三季度，尽管全球贸易环境的不确定性仍存，但我国多领域制造业持续提升全球份额。在出口竞争力增强与科技创新加速的双重驱动下，经济基本面较为稳固，市场信心有明显提振，市场整体上涨态势较好，沪深300指数期间上涨17.90%。从板块来看，通信、电子、电力设备等偏成长板块涨幅居前，银行、交运、石化等偏红利板块涨幅相对靠后。三季度，我们持续观察到很多领域的高端制造业实现出口突破：从区域上看，出口市场已从一带一路沿线国家逐步向欧美市场延伸；从产品品类上看，逐步从中低端向高端升级。这背后是产品竞争力与企业运营能力的长期积累，加上过去一段时期内企业对复杂贸易环境的有效应对。我们认为，高端制造出口这一趋势具备可持续性，本基金也在出口领域适度增加了配置。人工智能是当下市场的重要关注点。在基于中期的思考框架下，尽管我们难以判断通用人工智能的具体落地时点，但当前已能清晰看到人工智能带动传统行业升级的巨大潜力。基于此，我们持续挖掘相关细分产业智能化升级所孕育的投资机会。本报告期内，我们适度降低了军工、锂电等板块的仓位，同时在成长赛道上增加了机器人、风电、医疗器械等板块的配置。整体来看，本基金仍在机械、汽车、新能源等高端制造业领域保持均衡配置，致力于挖掘中长期成长路径清晰的细分行业与个股，分享企业的成长价值。

2025年三季度，上证指数上涨12.73%，深证成指上涨29.25%。我们持续关注科技创新带来的投资机会，更多的研究精力投入科技创新相关行业的学习以及个股的发掘，在此过程中不断对标的进行调整，个股配置有一定明显变化。组合报告期内增加了存储、数据中心温控、电源等子行业公司的持仓比例。同时，我们保持对此前研究过的行业和公司的跟踪，择机增加配置部分估值调整到较为合理位置的公司，具体包括出海和煤炭相关标的。另外，我们保持了对港股整车股的配置。我们仍坚持持续将大部分研究精力投入具体的产业和个股的研究，希望不断增进对产业和企业的理解，同时不断努力扩大能力圈。本基金将不断优化持仓结构，力争构建风险调整后收益更优的投资组合。

2025年三季度，在全球经济回暖以及AI等科技发展的引领下，A股市场表现良好。报告期内，上证指数上涨12.73%，深证成指上涨29.25%。资源股表现强势，报告期内，中证内地资源指数上涨32.85%。报告期内，本基金延续了二季度的投资方向，组合配置更加聚焦在了铜、铝、金等充分受益于供给刚性且需求稳健的子板块，同时增配了钴等出现供给扰动的品种。尽管我们依旧看好铜金铝钴这些板块的长期表现，但短期的快速上涨令市场出现了极度乐观的观点，认为资源品不是周期，而是成长，商品价格永远会涨。而回顾历史，这种观点往往容易付出代价。因此我们会持续跟踪全球宏观和行业景气，保持相对积极灵活的应对策略。本基金的投资策略上继续保持不变，以行业中期景气度、个股内生增长能力以及估值作为调仓的核心依据。我们会积极关注行业景气度、公司内生变化以及股票估值变化，动态调整组合配置。

2025年上半年受美国关税政策影响，资本市场出现较大波动，但整体表现出较强的韧性，关税政策带来的跌幅在二季度明显修复。上半年，我们对组合持仓进行了较大的调整，整体调整思路延续去年四季度以来的方向。因为部分股票受“智能驾驶”和“人形机器人”主题刺激出现较为明显的上涨，根据标的的估值变化，我们降低了这部分个股的配置比例。随着研究领域的逐渐拓展，我们在组合中增加了受益于国产算力基础设施建设、产业进口替代相关联的个股的配置，在海外算力相关股票回调后进行了布局并随着估值快速修复兑现了收益。我们继续关注和研究AI在应用侧的商业价值，并增加了AI对业务有促进作用的公司的配置。同时，我们保持对此前研究过的行业和公司的跟踪，逐步开始增加部分估值调整到较为合理位置的公司的配置。我们仍坚持持续将大部分研究精力投入具体的产业和个股的研究，希望不断增进对产业和企业的理解，同时不断努力扩大能力圈。本基金将不断优化持仓结构，力争构建风险调整后收益更优的投资组合。

2025年上半年，尽管国际形势纷繁复杂，但A股市场表现出了足够韧性。报告期内，上证指数上涨2.76%，深证成指上涨0.48%，万得全A上涨5.83%。申万一级子行业中，上涨前三的有色金属、银行、国防军工行业分别上涨18.12%、13.10%、12.99%，而下跌前三的煤炭、食品饮料、房地产分别下跌12.29%、7.33%、6.90%。2025年上半年，整体资源股表现尚可，中证内地资源指数上涨4.43%，略跑输万得全A。其中，贵金属黄金表现最为亮眼，基本金属铜铝其次，钢煤油为代表的黑色商品表现最差。这主要由于上半年贸易战带来的全球经济紊乱，增长预期放缓，市场转而追捧避险的贵金属及供给端有限制的基本金属，其余商品则完全暴露在了负面的经济预期之下。股票层面，由于估值较低以及优秀公司的成长性，资源股表现普遍优于商品。本基金投资策略上整体上保持不变，以行业中期景气度、个股内生增长能力以及估值作为调仓的核心依据。不同的资源子板块会处于不同的行业周期阶段，这给了我们进行行业配置的空间。上市公司锐意进取，不断拓展资源版图，这给了我们享受个股增长的机会。周期不断起落，但公司仍有其相对稳定的价值区间，这需要我们有清晰的认知，不能盲目追随。因此，在2025上半年，我们将更多配置聚焦在了铜铝等充分受益于供给刚性、需求稳健的基本金属板块，降低煤油等仓位。并且，在二季度贸易战爆发后，增加了黄金等避险品种的仓位，以更好地应对全球局势变化。

2025年上半年，沪深300上涨0.03%，随着市场风险偏好的改善，科技和小市值股票相对表现较好，科创综指上涨9.93%，中证2000上涨15.24%。行业层面，有色金属、银行、国防军工涨幅靠前，房地产、食品饮料、煤炭表现靠后。春节期间，DeepSeek的爆火带动了投资者对中国科技实力的重新评估，随后美国关税政策冲击到来，市场出现大幅下跌，外部冲击后中国经济基本面韧性持续体现，市场也逐渐往上修复。大的外部冲击几乎每次对股价都会造成很大影响，但由于外部冲击具有一定的随机性，我们能做的不是预测外部冲击本身，而是选择有较强经营韧性、可以抵御冲击甚至受益于冲击的公司。本期在出口链条里，我们略微调整了个股配置，更多集中在品牌出海、产能出海等层面具备强竞争优势的制造业企业。我们认为贸易战的这场压力测试，对很多企业来说可能反而是二次成长的起点。科技方向上，随着人工智能发展，不少行业会发生革命性的变化。虽然我们离人形机器人的大规模应用仍有距离，但智能化的加速发展在当下已经足以对很多传统行业产生巨大的效率提升，在诸如汽车、纺织、流程生产等领域已经看到了一些进展，我们从中积极挖掘新技术和垂直场景结合的投资机会。整体来说，本基金均衡配置在机械、汽车、新能源、军工等制造业领域，致力于投资中长期成长路径清晰的细分行业和个股，分享企业的成长价值。

2025年上半年受美国关税政策影响，A股出现较大波动，但整体表现出较强的韧性，关税政策带来的跌幅在二季度明显修复。上半年，我们对组合持仓进行了较大的调整，整体调整思路延续去年四季度以来的方向。因为部分股票受“智能驾驶”和“人形机器人”主题刺激出现较为明显的上涨，根据标的的估值变化，我们降低了这部分个股的配置比例。随着研究领域的逐渐拓展，我们在组合中增加了受益于国产算力基础设施建设、产业进口替代相关联的个股的配置，在海外算力相关股票回调后进行了布局并随着估值快速修复兑现了收益。我们继续关注和研究AI在应用侧的商业价值，并增加了AI对业务有促进作用的公司的配置。同时，我们保持对此前研究过的行业和公司的跟踪，逐步开始增加部分估值调整到较为合理位置的公司的配置。我们仍坚持持续将大部分研究精力投入具体的产业和个股的研究，希望不断增进对产业和企业的理解，同时不断努力扩大能力圈。本基金将不断优化持仓结构，力争构建风险调整后收益更优的投资组合。