刘国江 - 基金投资策略和运作

本基金的核心投资理念为价值投资，我们在能力圈范围内自下而上地选择隐含收益率较高的一组公司构成投资组合。我们同时看重公司的质地和估值，公司质地方面我们看重标的公司具有良好的商业模式、突出的竞争优势、进取的企业家精神和完善的公司治理，估值方面我们采用DCF模型为公司定价，而非简单的低PB或低PE策略。我们相信在整体估值水位更低的港股市场上，价值投资是很好的可以捕捉错误定价机会的策略。未来本基金将主要聚焦于以下三类投资机会：1）本身公司质地优质但受困于外部经营环境且低估值的困境反转公司，2）港股特有的治理良好、质地突出、具有自身成长逻辑的长坡厚雪公司，3）优质的国际公司或全球运行的中国公司。报告期内，本基金主要投资品种为港股。行业方面，我们较多的配置了汽车、电子、交运、银行、互联网等行业。风格方面，我们较多暴露了高盈利能力和低估值等因子。二季度港股市场整体表现持续走弱，本基金净值亦有小幅下跌，仍获取了一定幅度的超额收益。我们倾向于认为资金面因素是对于近期港股市场较大的扰动，一方面来自于美国加息预期下美元指数的持续走高，另一方面来自于A股活跃对于南下资金的分流。基本面而言，我们认为港股市场仍然健康，特别伴随着大量国内优质的制造业及半导体公司赴港二次上市，港股总体的上市公司质地得到了再一次的显著提升。伴随着估值的进一步回落，港股的性价比再次凸显。我们重点看好制造业出海、新兴市场经济、干散货航运、半导体、创新药产业链等几个方向的优质公司。尽管港股市场短期市场波动有所加大，我们对于当前组合持有的公司经营状况和估值水平感到满意。在组合管理中，我们将一如既往审慎地管理我们的组合，相信坚持长期稳健的投资方法是对组合最好的保驾护航，以经典价值投资的基础方法精选公司，兼顾“物美”与“价廉”，力求在长跑中取胜。

二季度市场总体上涨，二季度沪深300上涨11.9%，但市场风格分化剧烈，光通信、半导体等AI基建产业链相关公司剧烈上涨，5月份之后，与AI基建无关的板块呈现持续下跌，AI产业链对其他板块的虹吸效应明显，红利价值方向下跌最为明显，中证红利二季度下跌12.32%。本基金二季度净值下跌5.16%，跑输比较基准，主要在于：本基金的投资风格上偏向价值，考虑估值因素，在科技方向的通讯、电子两大行业显著低配。本基金配置思路主要有两条：一是长期竞争力较好并且股东回报比较好的价值型公司，主要配置了家电、机械细分龙头、汽车零部件龙头、金融；二是估值尚未透支的景气领域，主要配置了储能产业链的电池和上游锂矿。总体上看，二季度配置对于市场的应对并不理想，主要在于两点：1、在价值型公司的配置上，对于公司长期竞争力和估值比较重视，而对于行业景气度的考虑权重不足，使得部分公司在景气度变差时候没有及时减仓；2、AI基建配置显著低于基准，我们认可AI产业链的高景气度，但考虑到前期大幅上涨后，主流公司的估值超过我们认知范围，五月份后增加配置了功率半导体等前期涨幅较小的科技公司，但相对于基准仍显不足。此外，考虑回撤控制，本基金二季度减仓了部分短期景气度较弱的方向，降低了组合总体仓位。

2026年第二季度上证指数+5.20%，创业板指+36.35%，整体市场表现较好。二季度成长方向表现较好，在AI需求的带动下，各个成长相关方向都有不错的表现。虽然对于AI的发展前景有不同的声音和看法，我们认为在投资端还是应该更聚焦于分子端，聚焦于能够穿越周期，实现真正成长的方向和优质公司。二季度光模块、光芯片、光纤、存储、半导体设备、PCB、电子元器件都有不错的表现。海外AI进展顺利，各大云厂商进一步加大capex投入并且在应用端形成闭环。在海外AI产业趋势的推动下，光模块需求持续提升。同时由于需求快速提升，上游各类物料供不应求，行业整体缺货，产业景气进一步提升。在半导体领域，由于AI需求的拉动，存储行业供不应求，行业整体进入新一轮景气上行周期。存储芯片、半导体设备材料相关厂商都有不错的表现。二季度本基金投资方向主要集中在AI算力基础设施、半导体设备材料、存储、先进封装等方向。我们认为AI是本轮科技创新明确的方向，AI算力基础设施是国内最具有竞争力的资产，具备大空间、高成长的行业特点，同时公司也具有较强的产业竞争力，标的估值相对合理。在半导体领域，我们重点布局了半导体设备材料、存储、先进封装等相关资产。由于AI新技术的导入，存储成为AI基础设施建设的重要环节，供需缺口持续增大，成为当前AI基础设施建设的瓶颈。展望2026年，科技板块机会大于风险。一、AI技术持续推进，技术和应用持续进步，日新月异，DCI、OCS、CPO等新技术持续演进。国内科技巨头也纷纷布局，TOKEN消耗不断增加。目前AI行业技术演进仍在加速，上游物料整体供不应求，板块仍然具有较好的投资机会。二、科技自主可控，科技自强与自立在当前的国际局势下变得更为重要，产业政策和技术突破会持续推动相关行业和公司成长，并带来投资机会。

2026 年一季度市场波动显著，受局部地缘冲突冲击，市场年初冲高后迎来回调。进入二季度，市场逐步消化地缘风险带来的扰动，走出结构性行情特征。本基金在均衡成长配置的框架下，加大科技赛道特别是 AI 硬件产业的研究覆盖与投资布局，组合当期实现正向收益。具体来看，全球AI 投资景气度显著高于其他行业。随着大模型能力的持续提升，AI大模型在多领域已开始实现效率革新，持续兑现产业价值。供给端层面，全球 AI 基础设施缺口仍在，AI 硬件需求维持上行趋势。据此，我们仍看好 AI 科技主线的投资价值。AI基建高景气度贯穿全产业链，衍生多重细分投资机遇，包括：算力硬件需求的持续扩容，供需紧张格局支撑量价齐升，叠加硬件技术持续迭代进步，将成为管理人下一阶段重点的研究方向。与此同时，国产算力及上层半导体产业链同样具备研究价值。综上，本报告期内管理人显著提升科技板块持仓比重，同步缩减周期行业（油气化工等）的配置，调仓操作最终兑现正向投资收益。当下，AI投资是否存在过热的问题？管理人认为，AI经济已然成为全球经济的一环，不可避免的会受到宏观环境、产业周期、技术迭代、供应链因素等多重变量共同影响。科技资产的短期表现亦会受到多方面的影响，在前期累积涨幅较大的背景下，波动率加大亦是可以预料的。另一方面，管理人也注意到，本轮AI 产业投资热潮下，部分个股已显现阶段性估值泡沫。后续我们将立足产业发展趋势与企业核心竞争壁垒，依托更为严谨的估值定价模型开展精细化选股，重点筛选风险收益比突出的优质标的，力争为基金持有人创造长期、稳健的投资回报。

2026年第一季度上证指数-1.94%，创业板指-0.57%。市场在一月份快速上涨；进入3月份后，中东冲突带来较大的宏观不确定性，市场快速下跌。过去的一个季度市场波动较大，板块轮动加速，整体而言对投资者并不友好。我们认为在宏观不确定的当下，更应该聚焦于分子端，聚焦于能够穿越周期，实现真正成长的方向和优质公司。一季度科技板块整体波动较大，具有更强基本面的方向和公司体现出较好的韧性，在市场大幅波动中具有明显的超额。光模块、光芯片、光纤、存储、封装测试设备都有不错的表现。海外AI进展顺利，各大云厂商进一步加大capex投入并且在应用端逐步形成闭环。在海外AI产业趋势的推动下，光模块需求持续提升。同时由于需求快速提升，上游各类物料供不应求，行业整体缺货，产业景气进一步提升。在半导体领域，由于AI需求的拉动，存储行业供不应求，行业整体进入新一轮景气上行周期。存储芯片、后道封装测试设备厂商都有不错的表现。一季度本基金投资方向主要集中在AI算力基础设施、半导体设备材料、存储、光纤等方向。我们认为AI是本轮科技创新明确的方向，AI算力基础设施是国内最具有竞争力的资产，具备大空间、高成长的行业特点，同时公司也具有较强的产业竞争力，标的估值相对合理。在半导体领域，我们重点布局了半导体设备材料及存储相关资产。由于AI新技术的导入，存储成为AI基础设施建设的重要环节，供需缺口持续增大，成为当前AI基础设施建设的瓶颈。展望2026年，科技板块机会大于风险。一、AI技术持续推进，技术和应用持续进步，日新月异，DCI、OCS、CPO等新技术持续演进。国内科技巨头也纷纷布局，TOKEN消耗不断增加。目前AI行业技术演进仍在加速，上游物料整体供不应求，板块仍然具有较好的投资机会。二、科技自主可控，科技自强与自立在当前的国际局势下变得更为重要，产业政策和技术突破会持续推动相关行业和公司成长，并带来投资机会。

本基金的核心投资理念为价值投资，我们在能力圈范围内自下而上地选择隐含收益率较高的一组公司构成投资组合。我们同时看重公司的质地和估值，公司质地方面我们看重标的公司具有良好的商业模式、突出的竞争优势、进取的企业家精神和完善的公司治理，估值方面我们采用DCF模型为公司定价，而非简单的低PB或低PE策略。我们相信在整体估值水位更低的港股市场上，价值投资是很好的可以捕捉错误定价机会的策略。未来本基金将主要聚焦于以下三类投资机会：1）本身公司质地优质但受困于外部经营环境且低估值的困境反转公司，2）港股特有的治理良好、质地突出、具有自身成长逻辑的长坡厚雪公司，3）优质的国际公司或全球运行的中国公司。近期市场受到地缘政治事件等影响波动较大，对于以经典价值投资作为底层方法的管理人而言，我们欢迎市场因外部冲击带来的波动，这使得我们有机会以较好的价格退出某些标的的投资，相应地也以较好的价格买入另一些被错杀的公司。同时我们也密切关注地缘冲突对部分行业和公司中长期的影响，并评估这些公司内在价值的变化。1） 首先港股市场整体短期受到地缘政治事件影响波动较大，但我们并不认为这将对港股市场的投资价值产生实质性冲击。相反地，战争事件之下中国经济体体现了较强的抗风险能力，中国资产的全球配置价值将进一步得到强化。此外，我们也观察到香港区域整体的资金流入也进一步加速。因此我们倾向于认为短期港股的波动反应就是地缘冲突之下短期风险偏好的下降，调整之后的港股性价比进一步提升，中长期的投资价值进一步凸显。2） 其次我们密切关注油价上升对于全球及新兴经济体总需求的潜在负面影响，这与战争持续的时间及未来油价中枢上升的幅度相关，目前我们的基准假设是不会对于宏观总需求造成显著的负面影响。同时我们在微观层面也注意到在高油价时代中国出口的汽车、机械等产品因其性价比更突出，反而有加速增长的趋势，这成为了地缘冲突所带来的机遇。并且这些正面影响是可持续的、有利于进一步帮助相关出口企业打开海外市场的。我们维持了优质制造业出口和新兴经济体相关公司的仓位。3） 随着上市公司年报的逐步披露，我们对于优质的内需相关的高赔率公司及非热门方向的科技公司自身经营拐点的确信度进一步提升，我们对这部分公司配置比例有所提高。尽管短期市场波动有所加大，我们对于当前组合持有的公司经营状况和估值水平感到满意。在组合管理中，我们将一如既往审慎地管理我们的组合，相信坚持长期稳健的投资方法是对组合最好的保驾护航，以经典价值投资的基础方法精选公司，兼顾“物美”与“价廉”，力求在长跑中取胜。

回顾 2026 年一季度，权益市场呈现前高后低走势。1-2月在新质生产力推动、全球 AI 资本开支扩张以及制造业出海的三重因素驱动下，科技与制造板块呈现出较好的结构性投资机会。3月由于地缘冲突，风险偏好下降带来板块一定幅度的回撤。展望 2026 年二季度，看好权益市场的投资机会。我们将继续聚焦 AI 科技产业扩散、制造业出海以及企业盈利通胀三条主线，紧密跟踪政策变化（如反内卷、内需提振等）、技术迭代（如算力芯片持续迭代等）与通胀传导（如PPI转正）带来的企业盈利上行机会。同时，地缘冲突仍是影响全球风险资产定价的重要变量，我们将持续密切跟踪相关风险演变并动态评估，通过灵活调整权益仓位进行应对。在此“风险”背景下，我们更看到了中国制造业的韧性和成为全球供给的突出优势，把握中游制造环节的投资“机会”。

市场经过2025年上涨后，A股市场整体估值水位明显提升，但不同板块估值分化很大。2026年以来宽基ETF赎回很大程度上抵消了增量资金流入，中东战争影响全球经济同时降低风险偏好，这两个因素影响下我们判断市场总体以震荡为主，但仍有结构性机会：1、市场内部估值分化很大，一些偏传统领域的公司估值很低，也有较好的股东回报，这些资产下行空间有限，具备长期配置价值（比如白电、机械、金融、汽车）；2、新旧能源产业链受益油价中枢上移，储能产业链持续高景气，电池龙头和上游能源金属业绩增长确定，估值尚未透支。总体上，今年在追求收益的同时仍需注意回撤控制。一季度降低了组合仓位，从年初91%下降到了80%左右，结构上主要布局两个方向：低估的价值型公司（白电、金融、汽车、机械等）、估值尚未透支的高景气领域（电池、能源金属等）。

本基金的核心投资理念为价值投资，我们在能力圈范围内自下而上地选择隐含收益率较高的一组公司构成投资组合。我们同时看重公司的质地和估值，公司质地方面我们看重标的公司具有良好的商业模式、突出的竞争优势、进取的企业家精神和完善的公司治理，估值方面我们采用DCF模型为公司定价，而非简单的低PB或低PE策略。我们相信在整体估值水位更低的港股市场上，价值投资是很好的可以捕捉错误定价机会的策略。未来本基金将主要聚焦于以下三类投资机会：1）本身公司质地优质但受困于外部经营环境且低估值的困境反转公司，2）港股特有的治理良好、质地突出、具有自身成长逻辑的长坡厚雪公司，3）优质的国际公司或全球运行的中国公司。

回顾2025年，股票市场整体表现较好，市场在经历了上半年中美贸易摩擦后快速修复。2025年成长股表现突出，科技行业趋势强化。以AI为代表的科技行业，凭借较强的基本面表现和持续不断的技术创新在各个细分领域都有不错的表现。从2025年科技投资来看，算力基础设施投资成为主线。全球AI进展顺利，北美各大云厂商进一步加大capex投入并且在应用端逐步形成闭环。在海外AI产业趋势的带动下，以光模块、PCB、服务器为代表的算力基础设施产业链基本面强劲，持续提升的需求带动了整体产业链的发展。为了满足持续提升的算力及互联需求，产业链新技术迭代不断，CPO、Q布等细分行业都有不错的投资机会。在算力基础设施的带动下，国产算力、半导体自主可控等在2025年也都有不错的表现。本基金投资方向主要集中在AI算力基础设施、半导体自主可控、存储、AI应用、半导体周期品等方向。我们认为AI是本轮科技创新明确的方向，AI算力基础设施是国内最具有竞争力的资产，具备大空间，高成长的行业特点，同时公司也具有较强的产业竞争力，标的估值相对合理。在半导体领域，我们重点布局了半导体设备材料、存储以及半导体周期品等相关资产。由于AI新技术的导入，存储成为AI基础设施建设的重要环节。AI带来的新增需求推动存储进入新一轮景气周期并带来行业新一轮扩产。国内半导体设备材料公司经历几年的成长，已经具有较强的技术能力，有望在本轮扩产周期中深度受益。同时由于AI需求的快速增长，半导体产业链部分环节出现供需错配，带来相关的投资机会。

四季度本基金增聘了基金经理，在组合的运作思路上有所调整。经历过三季度的快速上涨，四季度市场总体处于震荡调整过程，但是市场的结构性机会仍然突出，有色金属、AI产业链表现仍然突出，食品饮料代表的传统消费表现较差。增聘基金经理后，本基金对消费板块进行了减仓，增加了对机械、电力设备等制造领域的配置，同时也适当配置了金融、有色金属板块。客观上看A股市场经过一年多上涨，部分高景气领域行业股价已经突飞猛进，但我们也看到其他领域仍有大量的高性价比的优质公司涨幅不大，我们从自下而上能找到不少高性价比公司，总体上A股仍有不少投资机会可以挖掘。未来我们会以价值评估为出发点，从财务指标、估值指标、产业链研究上寻找投资线索，基于成长空间、景气度、竞争格局、估值、股东回报、成长的可持续性六个维度进行个股筛选。组合上会同时配置合理定价的优质成长股和股东回报较好的深度价值股。具体上方向上，我们的选股思路可以总结为以下三条：1、定价合理的持续成长型公司：行业属性较好（商业模式较好，长期ROE较高）、竞争优势突出、治理优秀、有成长空间、估值合理，这类公司的核心在于持续的成长。比如：汽车玻璃龙头、动力电池龙头。2、显著低估的价值型公司：公司经营比较稳健、资产质量良好（或者在变好）、有较好的股东回报（或者意愿有提高）、较低的表观估值，这类公司对增长的要求不高。我们对于家电的配置主要基于这个思路。3、景气行业风险收益非对称的结构性机会：在高景气行业中找涨幅较小估值较低的一些板块和个股进行配置。基于这条思路，我们配置储能产业链部分公司。

四季度，国内经济新旧动能还在转换过程中，多数传统行业持续存在一定的压力，而科技、高端制造等行业则受益于人工智能、出海等趋势性红利，迸发出勃勃生机。进入新的一年，从格局看，似乎没有多少改变。通过对中央经济工作会议精神的学习，我们认为政策重在延续，结构性利好政策可能出现，但大规模刺激政策概率偏低。2025年四季度，市场上表现好的机会依然更多集中于新兴经济，蕴含于新经济的机会预计依然会在2026年出现，只是需要评估参与的阶段，很多机会被关注到的时候，其估值经常被提升很多，隐含了较多的估值风险。因此，及早发现是更为关键的，这意味着更高的容错率。一个历史上经常被使用且时常有效的方法是从海外找到国内的产业映射，比如近期的商业航天主题机会就是如此。目前，很多新兴产业的机会已被挖掘，而人工智能的应用作为长期趋势有望在未来产生广阔的前景，可能会陆续出现优质的投资机会。经过长期的积累，当前中国的总体制造能力已经具备强劲的全球竞争力，虽然面临多个国家的贸易限制政策，但中国优秀的制造能力和商品的持续输出有望延续下去，部分企业依然可以享受较长时间的全球红利。很多传统行业如地产、消费等还依然存在一定的挑战。而国家已明确提出，要提高居民的收入，如果该类政策持续发力且能产生实效的话，传统行业也会出现系统性的机会，这一方向需要持续关注。在投资上，本产品投资于A股、港股市场上的优质公司，涉及科技、消费等大方向，具体而言，我们投资了汽车（含零部件）、家电、互联网平台、医疗服务（比如CXO领域）、AI应用相关标的等。