于善辉 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，A股市场整体呈震荡走势，代表偏股基金平均收益水平的中证偏股型基金指数在季度内略有下行，结构上价值风格的表现相对占优。10月中上旬部分前期涨幅较大的行业短期获利回吐，资金转向低估值方向。10月下旬市场情绪回暖，成长板块短暂修复，带动市场上行。整月来看10月A股整体呈“V”字形走势。11月在全球范围内AI投资主题降温的影响下，A股市场整体表现由强转弱，呈现出明显的震荡下行态势，市场成交额也持续收缩。进入12月，美联储表态开始再度转为偏鸽派，国内政策定调也相对稳健，在人民币持续升值、ETF资金大幅流入、市场活跃度提升等利好因素的提振下，上证指数逐步回升至接近4000点的整数心理关口附近。债市方面，四季度多空交织，长端与超长端收益率整体承压。尤其是11月之后，受到央行实际购债规模低于预期、公募基金销售费用新规预期影响，债券市场整体偏弱。整季度来看代表纯债基金平均收益水平的万得中长期纯债型基金指数呈震荡上行的走势。总的来说，四季度权益市场整体呈震荡盘整的走势，而债券市场则整体小幅上行。　　在报告期内，我们保持了相对稳定的权益仓位水平和配置结构。商品方面，保持了相对稳定的黄金配置比例。底仓方面小幅降低了债券的配置久期，信用方面依然以防范信用市场的尾部风险为主。

2025年四季度，A股市场整体呈震荡走势，代表偏股基金平均收益水平的中证偏股型基金指数在季度内略有下行，结构上价值风格的表现相对占优。10月中上旬部分前期涨幅较大的行业短期获利回吐，资金转向低估值方向。10月下旬市场情绪回暖，成长板块短暂修复，带动市场上行。整月来看10月A股整体呈“V”字形走势。11月在全球范围内AI投资主题降温的影响下，A股市场整体表现由强转弱，呈现出明显的震荡下行态势，市场成交额也持续收缩。进入12月，美联储表态开始再度转为偏鸽派，国内政策定调也相对稳健，在人民币持续升值、ETF资金大幅流入、市场活跃度提升等利好因素的提振下，上证指数逐步回升至接近4000点的整数心理关口附近。债市方面，四季度多空交织，长端与超长端收益率整体承压。尤其是11月之后，受到央行实际购债规模低于预期、公募基金销售费用新规预期影响，债券市场整体偏弱。整季度来看代表纯债基金平均收益水平的万得中长期纯债型基金指数呈震荡上行的走势。总的来说，四季度权益市场整体呈震荡盘整的走势，而债券市场则整体小幅上行。　　在报告期内，我们保持了相对稳定的权益仓位水平，但在结构上增加了价值风格的占比。商品方面，小幅降低了黄金的配置比例。底仓方面小幅降低了债券的配置久期，信用方面依然以防范信用市场的尾部风险为主。

2025年四季度，A股市场整体呈震荡走势，代表偏股基金平均收益水平的中证偏股型基金指数在季度内略有下行，结构上价值风格的表现相对占优。10月中上旬部分前期涨幅较大的行业短期获利回吐，资金转向低估值方向。10月下旬市场情绪回暖，成长板块短暂修复，带动市场上行。整月来看10月A股整体呈“V”字形走势。11月在全球范围内AI投资主题降温的影响下，A股市场整体表现由强转弱，呈现出明显的震荡下行态势，市场成交额也持续收缩。进入12月，美联储表态开始再度转为偏鸽派，国内政策定调也相对稳健，在人民币持续升值、ETF资金大幅流入、市场活跃度提升等利好因素的提振下，上证指数逐步回升至接近4000点的整数心理关口附近。债市方面，四季度多空交织，长端与超长端收益率整体承压。尤其是11月之后，受到央行实际购债规模低于预期、公募基金销售费用新规预期影响，债券市场整体偏弱。整季度来看代表纯债基金平均收益水平的万得中长期纯债型基金指数呈震荡上行的走势。总的来说，四季度权益市场整体呈震荡盘整的走势，而债券市场则整体小幅上行。　　在报告期内，我们保持了相对稳定的权益仓位水平，并在结构上增加了周期风格的占比。商品方面，小幅降低了黄金的配置比例。底仓方面小幅降低了债券的配置久期，信用方面依然以防范信用市场的尾部风险为主。

2025年四季度，A股市场整体呈震荡走势，代表偏股基金平均收益水平的中证偏股型基金指数在季度内略有下行，结构上价值风格的表现相对占优。10月中上旬部分前期涨幅较大的行业短期获利回吐，资金转向低估值方向。10月下旬市场情绪回暖，成长板块短暂修复，带动市场上行。整月来看10月A股整体呈“V”字形走势。11月在全球范围内AI投资主题降温的影响下，A股市场整体表现由强转弱，呈现出明显的震荡下行态势，市场成交额也持续收缩。进入12月，美联储表态开始再度转为偏鸽派，国内政策定调也相对稳健，在人民币持续升值、ETF资金大幅流入、市场活跃度提升等利好因素的提振下，上证指数逐步回升至接近4000点的整数心理关口附近。债市方面，四季度多空交织，长端与超长端收益率整体承压。尤其是11月之后，受到央行实际购债规模低于预期、公募基金销售费用新规预期影响，债券市场整体偏弱。整季度来看代表纯债基金平均收益水平的万得中长期纯债型基金指数呈震荡上行的走势。总的来说，四季度权益市场整体呈震荡盘整的走势，而债券市场则整体小幅上行。　　在报告期内，我们保持了相对稳定的权益仓位水平，并在结构上增加了周期风格的占比。商品方面，小幅降低了黄金的配置比例。底仓方面小幅降低了债券的配置久期，信用方面依然以防范信用市场的尾部风险为主。

四季度主要经济指标增速平稳，符合预期。四季度召开的中央政治局会议强调政策基调延续“稳中求进”，工作重心从“十四五”圆满收官转向“十五五”开局；财政政策稳规模提效率，货币政策继续宽松但强调物价合理回升；将“坚持内需主导，建设强大国内市场”作为八大重点任务之首，并包含了提振消费专项行动、居民增收计划、城市更新、投资止跌回稳等一系列部署；科技创新被提升至更完整的体系化战略，科技金融与人工智能治理构成亮点。美联储在四季度继续将联邦基金利率目标区间下调25个基点到3.75%至4.00%之间。　　在此背景下，四季度股市呈现区间震荡的走势，价值股整体上涨而成长股整体下跌；债市走平，长久期利率债继续下跌；黄金创出新高后呈现高位震荡的走势。　　本季度的主要操作有：在资产配置层面，适度提升了对黄金ETF的配置比重，降低了偏股基金的配置比重，提升了对长期利率债基的配置比重。在基金配置层面，保持了组合偏成长风格的配置，适度调整了多只基金的配置比重，并根据流动性管理的需求，小幅度赎回了部分基金。　　我们将秉承勤勉尽责的态度进行组合管理，遵守基金合同要求、保持策略的稳定性，努力改善持有人体验。

2025年四季度，A股市场整体呈震荡走势，代表偏股基金平均收益水平的中证偏股型基金指数在季度内略有下行，结构上价值风格的表现相对占优。10月中上旬部分前期涨幅较大的行业短期获利回吐，资金转向低估值方向。10月下旬市场情绪回暖，成长板块短暂修复，带动市场上行。整月来看10月A股整体呈“V”字形走势。11月在全球范围内AI投资主题降温的影响下，A股市场整体表现由强转弱，呈现出明显的震荡下行态势，市场成交额也持续收缩。进入12月，美联储表态开始再度转为偏鸽派，国内政策定调也相对稳健，在人民币持续升值、ETF资金大幅流入、市场活跃度提升等利好因素的提振下，上证指数逐步回升至接近4000点的整数心理关口附近。债市方面，四季度多空交织，长端与超长端收益率整体承压。尤其是11月之后，受到央行实际购债规模低于预期、公募基金销售费用新规预期影响，债券市场整体偏弱。整季度来看代表纯债基金平均收益水平的万得中长期纯债型基金指数呈震荡上行的走势。总的来说，四季度权益市场整体呈震荡盘整的走势，而债券市场则整体小幅上行。　　在报告期内，我们保持了相对稳定的权益仓位水平，并在结构上增加了周期风格的占比。商品方面，小幅降低了黄金的配置比例。底仓方面小幅降低了债券的配置久期，信用方面依然以防范信用市场的尾部风险为主。

2025年三季度，A股市场延续了4月中旬以来的优异表现，代表偏股基金平均收益水平的中证偏股型基金指数在季度内屡创年内新高，结构上成长风格的表现相对占优。7月，A股走出了持续上行的趋势，这一方面是由于外部环境方面中美会谈达成暂停部分关税和反制措施的共识，同时海外算力链表现突出，另一方面也是受益于国内供需政策协同发力，需求端雅下水电工程开工，供给端反内卷政策进一步落地，带动相关行业触底回升。8月，美联储的降息信号逐渐明确，加之受到科技行业产业趋势和中报业绩的催化，投资者风险偏好上行，两市成交额最高超过3万亿水平，A股市场再次大幅走高。9月，由于对估值以及经济数据走弱的担忧，前期涨幅较大的科技板块出现资金获利了结现象，以电新、贵金属为代表的景气行业成为“高低切”的重点方向，上证指数整体震荡整理，但中证偏股型基金指数依然获得了不错的回报。债市方面，受到反内卷政策进一步落地、股市强势上行、公募基金销售费用新规征求意见稿等因素的影响，债券收益率在三季度整体震荡上行，代表纯债基金平均收益水平的万得中长期纯债型基金指数连续三个月收阴。总的来说，三季度权益市场在国内政策、外部环境、AI产业趋势、市场情绪等众多因素的带动下表现亮眼，而债市的表现则正好相反。　　在报告期内，我们提高了组合的权益仓位水平，并在结构上向着科技和大盘成长的方向进行了调整。同时增加了黄金和中长期国债的配置比例，希望以多资产配置作为绝对收益的主要来源。底仓方面，以绝对收益导向的固收+基金和信用债基为主，并重点防范信用市场的尾部风险。

2025年三季度，A股市场延续了4月中旬以来的优异表现，代表偏股基金平均收益水平的中证偏股型基金指数在季度内屡创年内新高，结构上成长风格的表现相对占优。7月，A股走出了持续上行的趋势，这一方面是由于外部环境方面中美会谈达成暂停部分关税和反制措施的共识，同时海外算力链表现突出，另一方面也是受益于国内供需政策协同发力，需求端雅下水电工程开工，供给端反内卷政策进一步落地，带动相关行业触底回升。8月，美联储的降息信号逐渐明确，加之受到科技行业产业趋势和中报业绩的催化，投资者风险偏好上行，两市成交额最高超过3万亿水平，A股市场再次大幅走高。9月，由于对估值以及经济数据走弱的担忧，前期涨幅较大的科技板块出现资金获利了结现象，以电新、贵金属为代表的景气行业成为“高低切”的重点方向，上证指数整体震荡整理，但中证偏股型基金指数依然获得了不错的回报。债市方面，受到反内卷政策进一步落地、股市强势上行、公募基金销售费用新规征求意见稿出台等因素的影响，债券收益率在三季度整体震荡上行，代表纯债基金平均收益水平的万得中长期纯债型基金指数连续三个月收阴。总的来说，三季度权益市场在国内政策、外部环境、AI产业趋势、市场情绪等众多因素的带动下表现亮眼，而债市的表现则正好相反。　　在报告期内，我们提高了组合的权益仓位水平，并在结构上向着科技和大盘成长的方向进行了调整。同时增加了黄金和中长期国债的配置比例，希望以多资产配置作为绝对收益的主要来源。底仓方面，以绝对收益导向的固收+基金和信用债基为主，并重点防范信用市场的尾部风险。

2025年三季度，A股市场延续了4月中旬以来的优异表现，代表偏股基金平均收益水平的中证偏股型基金指数在季度内屡创年内新高，结构上成长风格的表现相对占优。7月，A股走出了持续上行的趋势，这一方面是由于外部环境方面中美会谈达成暂停部分关税和反制措施的共识，同时海外算力链表现突出，另一方面也是受益于国内供需政策协同发力，需求端雅下水电工程开工，供给端反内卷政策进一步落地，带动相关行业触底回升。8月，美联储的降息信号逐渐明确，加之受到科技行业产业趋势和中报业绩的催化，投资者风险偏好上行，两市成交额最高超过3万亿水平，A股市场再次大幅走高。9月，由于对估值以及经济数据走弱的担忧，前期涨幅较大的科技板块出现资金获利了结现象，以电新、贵金属为代表的景气行业成为“高低切”的重点方向，上证指数整体震荡整理，但中证偏股型基金指数依然获得了不错的回报。债市方面，受到反内卷政策进一步落地、股市强势上行、公募基金销售费用新规征求意见等因素的影响，债券收益率在三季度整体震荡上行，代表纯债基金平均收益水平的万得中长期纯债型基金指数连续三个月收阴。总的来说，三季度权益市场在国内政策、外部环境、AI产业趋势、市场情绪等众多因素的带动下表现亮眼，而债市的表现则正好相反。　　在报告期内，我们保持了相对稳定的权益仓位水平，但在结构上增加了大盘成长风格的占比。商品方面，小幅增加了黄金的配置比例。其他方面则是保持了相对稳定的配置结构。

2025年三季度，A股市场延续了4月中旬以来的优异表现，代表偏股基金平均收益水平的中证偏股型基金指数在季度内屡创年内新高，结构上成长风格的表现相对占优。7月，A股走出了持续上行的趋势，这一方面是由于外部环境方面中美会谈达成暂停部分关税和反制措施的共识，同时海外算力链表现突出，另一方面也是受益于国内供需政策协同发力，需求端雅下水电工程开工，供给端反内卷政策进一步落地，带动相关行业触底回升。8月，美联储的降息信号逐渐明确，加之受到科技行业产业趋势和中报业绩的催化，投资者风险偏好上行，两市成交额最高超过3万亿水平，A股市场再次大幅走高。9月，由于对估值以及经济数据走弱的担忧，前期涨幅较大的科技板块出现资金获利了结现象，以电新、贵金属为代表的景气行业成为“高低切”的重点方向，上证指数整体震荡整理，但中证偏股型基金指数依然获得了不错的回报。债市方面，受到反内卷政策进一步落地、股市强势上行、公募基金销售费用新规征求意见等因素的影响，债券收益率在三季度整体震荡上行，代表纯债基金平均收益水平的万得中长期纯债型基金指数连续三个月收阴。总的来说，三季度权益市场在国内政策、外部环境、AI产业趋势、市场情绪等众多因素的带动下表现亮眼，而债市的表现则正好相反。　　在报告期内，我们提高了组合的权益仓位水平，并在结构上向着科技和大盘成长的方向进行了调整。同时增加了黄金和中长期国债的配置比例，希望以多资产配置作为绝对收益的主要来源。底仓方面，以绝对收益导向的固收+基金和信用债基为主，并重点防范信用市场的尾部风险。

2025年三季度，A股市场延续了4月中旬以来的优异表现，代表偏股基金平均收益水平的中证偏股型基金指数在季度内屡创年内新高，结构上成长风格的表现相对占优。7月，A股走出了持续上行的趋势，这一方面是由于外部环境方面中美会谈达成暂停部分关税和反制措施的共识，同时海外算力链表现突出，另一方面也是受益于国内供需政策协同发力，需求端雅下水电工程开工，供给端反内卷政策进一步落地，带动相关行业触底回升。8月，美联储的降息信号逐渐明确，加之受到科技行业产业趋势和中报业绩的催化，投资者风险偏好上行，两市成交额最高超过3万亿水平，A股市场再次大幅走高。9月，由于对估值以及经济数据走弱的担忧，前期涨幅较大的科技板块出现资金获利了结现象，以电新、贵金属为代表的景气行业成为“高低切”的重点方向，上证指数整体震荡整理，但中证偏股型基金指数依然获得了不错的回报。债市方面，受到反内卷政策进一步落地、股市强势上行、公募基金销售费用新规征求意见等因素的影响，债券收益率在三季度整体震荡上行，代表纯债基金平均收益水平的万得中长期纯债型基金指数连续三个月收阴。总的来说，三季度权益市场在国内政策、外部环境、AI产业趋势、市场情绪等众多因素的带动下表现亮眼，而债市的表现则正好相反。　　在报告期内，我们小幅提高了组合的权益仓位水平，并在结构上增加了大盘成长风格的占比。商品方面，保持了相对稳定的黄金配置比例。底仓方面增持了绝对收益导向的固收+基金，信用方面依然以防范信用市场的尾部风险为主。

国内主要经济指标上半年表现良好，但经济增速在三季度出现了一定压力。三季度召开的中央政治局会议，对风险挑战的定调由4月的“外部冲击影响加大”变为“依然面临不少风险挑战”，政策延续4月政治局会议中提出的“稳就业、稳企业、稳市场、稳预期”，更多强调“保持政策连续性稳定性”和“持续发力”，但也提出“增强灵活性预见性”和“适时加力”。美联储在三季度末期将联邦基金利率目标区间下调25个基点。　　在此背景下，三季度股市快速上涨，成长股整体涨幅大于价值股；债市则出现了调整，长久期利率债跌幅较大，出现了显著的股债跷跷板效应；黄金在持续几个月的窄幅震荡后，再度较大幅度的上涨，突破了前期的高点。　　本季度的主要操作有：在资产配置层面，随着黄金的上涨降低了黄金配置的比重，偏股基金保持了相对较高的仓位，在季中降低了对长期利率债基的配置，随着债市的下跌又适度增加了对此类基金的配置比重。在基金配置层面，从部分价值风格的偏股基金转向成长风格，使得组合中偏股型基金的整体风格偏向成长，赎回了部分中长期纯债基金。　　我们将秉承勤勉尽责的态度进行组合管理，遵守基金合同要求、保持策略的稳定性，努力改善持有人体验。