朱晓龙 - 基金投资策略和运作

2026年二季度以来，国内经济延续复苏的态势，物价水平的初步改善已经成为现实，资本市场维持流动性宽裕的局面。国内股票市场行情结构分化，人工智能产业链上游相关的科技股一枝独秀，其他板块个股则大多被投资者抛售，其分化程度之剧烈为历年罕见，局部高估和局部低估的状态更加明显。基金组合因聚焦投资于低估值高质量高分红的相关个股，净值遭遇一定的回撤。二季度基金组合稳健操作，持仓结构相对稳定，相对增加了部分更为低估的个股配置。 　　展望未来，基金经理认为当前国内经济正逐步从周期底部走向复苏，物价和企业盈利的改善已经越来越明朗。由于科技板块的虹吸效应，本就估值处在合理偏低区间的部分高质量公司的估值水平还被进一步压缩，市场当前的报价给予了相当好的长周期买入机会。对于当下非常热门的科技板块，基金经理认为事物的发展总是在曲折中前进，科技进步将带来长周期更多的投资机会，但短期的情绪过热也需要时间恢复。基金组合重点关注估值水平较低，长期盈利质量高，有持续回报股东能力和意愿的优质公司。当前布局的重点个股仍分布在具备无形资产优势的消费和医药、具备规模经济和品牌优势的制造业、具备差异化服务能力的金融服务业，已经具备资源成本优势的部分上游资源品等行业中。

2026年第二季度，A股整体上行，以中证500指数为例，季度上涨18.56%。二季度市场表现呈现两极分化特征，电子、通信、建筑材料、机械等板块表现相对靠前；石油石化、钢铁、美容护理、食品饮料、农业等板块表现相对靠后。基金在本季度整体延续较高仓位运作，操作上组合结构整体变化不大，行业配置紧跟基准，在行业内优选个股以期获得阿尔法。　　整体来看，国内主要经济指标维持平稳运行，总量层面超预期空间有限，新经济延续快速发展、美伊冲突背景下外需韧性仍足、投资企稳是潜在的支撑项或新的增长点，然而内需仍待提振。放眼全球，AI产业趋势依然延续，大模型发展日新月异，有望重塑全球产业格局。美伊冲突阶段性显著推高油价，给全球经济的健康发展形成了一定的扰动，美联储降息的节奏需要重新评估，未来我们将密切关注全球人工智能发展的变化及中东局势进展。　　自下而上研究，我们认为电子、电力设备、机械设备、医药生物、通信等行业具有较高的配置价值。科技对传统行业的赋能是我们非常关注的投资方向，其中我们已经发现在部分行业有实际应用场景产生，有望对这些行业发展形成明显的推动。另外，我们观察到对于部分产能过剩行业，国家相关部委协会已经在充分关注，这些领域目前的股价估值水平均仍不高，一旦有行业高质量发展政策出台，有望迎来估值回归机会。　　整体而言，本基金仍将采取均衡配置的投资思路，力求在行业相对分散的投资策略会实现对基准的超赢。

2026年二季度以AI相关产业链表现较好，多数传统行业股票收益率不佳。从宏观经济和内外部环境来看，国内制造业，特别是出口链制造业表现延续强势，其中尤以高端制造业表现更为明显，如AI相关的电子器件及通信产品、海外供电相关的电力设备和能源设施、传统资本品中的工程机械、通用设备等，以及创新药BD出海等。内需方面，消费整体平稳，商品消费在高基数影响下表现一般，但服务型消费增长势头较好。　　组合操作层面，组合维持均衡配置的策略，基本维持上季度的行业配置。其中算力相关的电子与通信维持标配，在非科技领域，继续超配机械、电新、化工、有色等行业。在出海端，我们看到全球资本品需求的增长，以及中国中高端制造业在全球份额的提升，表现在机械、电力设备等领域。同时制造业的繁荣又带动上游原材料的需求增长，而其中的一些品类如工业金属、部分小金属及化工品，受制于全球矿产供给的约束，或者受制于国内产能扩张的约束，其供给弹性较小，从而由原来的供需宽松格局转为供需偏紧，带动盈利和现金流的持续改善。AI方面，继续配置光模块和PCB相关资产，目前国内外算力需求仍处于高速增长期，相关行业和公司盈利继续兑现，估值具备优势。期间适度增加了半导体的配置，我们认为国内算力需求的增长驱动的半导体及中上游需求将会加速。受美联储利率政策导向预期的影响，本期组合降低了部分有色配置，短期从利率预期的角度来讲，大宗有色的权益股票可能承压，但从长期维度看，仍然看好部分品种的供给紧平衡驱动的高盈利状态。医药特别是CXO环节也是组合配置的一部分，目前看创新药BD的数据仍然较好，CXO行业的财报也显示出复苏迹象，整体股价位置和估值都比较低，具有配置价值。　　展望后市，虽然二季度AI相关的科技行业涨幅较大，市场分化程度超出预期，但从下半年的基本面来看，AI相关的领域景气度有望继续延续，但估值的偏高可能会导致波动加大。而非AI领域，我们前面提到的出海制造业、创新药、上游大宗环节等，仍有不错的景气度、且估值不贵。整体而言，我们认为市场尽管局部较热，但整体估值不贵，且受益于经济动能转换的新兴行业景气度较好，仍具备较好投资机会。

2026年初以来，国内经济复苏的态势较去年更为明显，物价水平低位改善的信号也在增加，但国际局势波动加大，资本市场维持流动性宽裕的局面。在经历了去年显著的上涨后，A股市场波动率放大，整体风险偏好从高位略有回落。市场的热点集中在部分资源品和细分的科技板块中。本组合维持积极稳健的操作，以持有估值水平较低或合理、公司长期回报股东能力优秀的个股为主。在一季度兑现了部分上游周期资源类个股的收益，对更为低估的个股增加了配置。 　　展望未来，基金经理认为尽管国际市场存在一定的短期不确定性，但中国经济大盘的抗风险能力较强，将大概率延续复苏的态势，物价和企业盈利的改善料将更为确定。当前部分指数和板块的估值水平在经历去年的上涨后，已经处在相对偏高的位置，但市场结构上的估值分化也较为明显，存在局部高估和局部低估的结构性差异。未来以盈利为主导因素的行情仍在路上，基金组合重点关注估值水平较低、长期基本面坚实、有持续回报股东能力的优质个股。当前布局的重点个股分布在具备无形资产优势的消费和医药、具备规模经济优势的制造业、具备差异化经营能力的金融服务业、以及具备资源成本优势的部分上游资源品等行业中。

2026年一季度大盘相对平稳，1-2月细分行业不乏机会，如上游的有色、化工，中游的出口链制造业等。但进入3月份，由于中东战事的影响，原油价格大幅上涨，导致市场对宏观经济预期变得悲观，大部分行业录得较为显著的回撤。　　组合操作层面，整体上仍保持均衡配置的策略，单个行业超配幅度有限，超配行业延续了四季度以来所配置的有色、机械、锂电产业链，泛科技领域仍维持算力的一定配置。我们认为现在A股的投资视野更侧重于关注全球机会，当下组合构思的几个维度主要是出海带来的中高端制造业及上游资产机会，以及AI技术革命带来的算力和相关基建需求的投资机会。在出海端，我们看到全球资本品需求的增长，以及中国中高端制造业在全球份额的提升，表现在机械、电力设备、汽车等领域；同时，制造业的繁荣又带动上游原材料的需求增长，而其中的一些品类如工业金属、部分小金属及化工品，受制于全球矿产供给的约束，或者受制于国内产能扩张的约束，其供给弹性较小，从而由原来的供需宽松格局转为供需偏紧，带动盈利和现金流的持续改善；AI方面，继续配置光模块和PCB相关资产，目前国内外算力需求仍处于高速增长期，相关行业和公司盈利继续兑现，且估值具备优势；此外，一季度我们开始提高对医药的关注。一方面板块自去年以来调整较多，另一方面目前看创新药BD的数据仍然较好，CXO行业的财报也显示出复苏迹象，整体股价位置和估值都比较低，具有配置价值。　　展望后市，尽管3月份受海外战事影响，全球股票市场回调明显，但我们对中国资产仍保持乐观态度，其供应链的稳定性相比其他工业国家在这一轮冲击中显得更有优势。AH上市公司整体盈利改善的逻辑仍然有望保持，我们仍重点关注上述相关方向的投资机会。

2026年第一季度，A股整体横盘震荡，以中证500指数为例，季度上涨2.03%。以申万行业分类统计来看，煤炭、石油石化、公用事业、建筑材料、基础化工等板块表现相对靠前；非银金融、商贸零售、美容护理、计算机、房地产等板块表现相对靠后。基金在本季度整体延续较高仓位运作，操作上组合结构整体变化不大，行业配置紧跟基准，在行业内优选个股以期获得阿尔法。　　基本面：从整体经济指标来看，主要指标继续维持平稳运行。今年是“十五五”规划的第一年，从报告中我们不难发现未来科技、新质生产力仍是整体经济最为浓重的底色。从主要经济指标来看，采购经理人指数平稳，社零消费品零售平稳运行，工业增加值平稳有升，CPI、PPI均呈现回升态势。另外，今年“两会”政府工作报告也公布了针对投资的重要政策，其中包括中央预算内投资7550亿元，用于“两重”建设的超长期特别国债资金8000亿元，新型政策性金融工具8000亿元等，这为未来在必要时候稳定经济形成支撑。总体而言，经济增速可能会略有波动，但整体形势依然良好。国际环境：美联储开启了降息，但由于中东战争的爆发，原油产业不能正常供应，能源价格上涨给世界经济增长带来了扰动和不确定性，进而对美联储降息进程形成扰动，未来我们将密切关注中东局势进展。　　自下而上研究，我们认为电子、电力设备、有色金属、机械设备等行业具有较高的配置价值。科技对传统行业的赋能是我们非常关注的投资方向，其中我们已经发现在部分行业有实际应用场景产生，有望对这些行业发展形成明显的推动。另外，我们观察到对于部分产能过剩行业，国家相关部委协会已经在充分关注，这些领域目前的股价估值水平均仍不高，一旦有行业高质量发展政策出台，有望迎来估值回归机会。　　整体而言，本基金仍将采取均衡配置的投资思路，力求在行业相对分散的投资策略会实现对基准的超赢。

2025年以来，国内经济在平稳运行中小幅复苏，但整体宏观供需仍处于相对低位，国内物价水平仍比较低迷。资本市场流动性较为宽裕，国内股票市场整体延续了2024年四季度以来的趋势性行情，市场情绪从犹豫中逐步改善，从改善中走向乐观；股票市场维持了较高的风险偏好，全年看科技行业股票大多较为强势。此外，在美元贬值、美国贸易政策等诸多外部因素下，部分短期供需受限的大宗商品价格周期继续上行，相关行业个股表现突出。本组合稳健操作，以持有估值水平有较高安全边际、基本面处在周期低位、有持续改善可能的个股为主。

四季度大盘整体持平，但板块仍有结构性行情。四季度上涨较好的板块中，既有当前估值较低、业绩处于兑现期的工业金属、上游资源，也有短期受情绪催化，业绩兑现期较远的商业航天等板块。内需相关的地产、大消费、医药等板块，阶段性表现相对偏弱。　　组合操作层面，四季度继续持有前期配置的有色、机械、锂电产业链、算力等板块，增配保险板块。有色中的工业金属铜铝以及部分小金属品种，受制于供给端的约束，商品价格持续走强，相关上市公司业绩兑现度较好，使得相关公司的PE估值偏低，尽管今年以来涨幅较大，但估值仍未泡沫化，且估值在全市场仍有横向比较优势，期间我们适度增加了电解铝、钨等细分领域的配置。机械继续看好工程机械和油气设备的出海前景，相关龙头公司在产品力和售后体系上已经具备全球竞争力，受益于更高效的供应链和执行力，其海外市场份额具备扩大潜力。算力继续配置业绩兑现度较好的光模块和PCB领域，相关标的对应的2026年估值仍然较为便宜。三季度以来，我们观察到锂电产业链的需求变化，随着储能需求的爆发，过去几年锂电产业链放缓的产能扩张已经逐步被需求赶上，行业供过于求的格局正在发生改变，因而自三季度开始加大对锂电产业链的配置。从组合估值和对市场的乐观预期角度考虑，我们认为以保险为主的大金融具备配置价值，其绝对估值较低，资产和负债端都有边际向好的变化。　　展望后市，我们继续对市场持乐观态度。我们认为中国的经济体系正在转向高质量发展，其表现为一方面以科技创新为主的新兴产业蓬勃发展，另一方面传统行业正在优化格局，由以前营收驱动向盈利驱动转变。这两个方面的变化，都有利于权益市场的发展，组合也主要会从这两个维度继续寻找投资机会。

2025年第四季度A股整体横盘震荡，以中证500指数为例，季度上涨0.72%。以申万行业分类统计来看，石油石化、国防军工、有色金属、通信、轻工制造等板块表现相对靠前；美容护理、医药生物、房地产、计算机、传媒等板块表现相对靠后。基金在本季度整体延续较高仓位运作，四季度相对基准跑输约4.44%。操作上对组合结构有所调整，整体对增持了有色、医药、基础化工、国防军工等方向，电力设备、汽车、家电等行业有所减持。　　基本面：从整体经济指标来看，进入四季度继续维持平稳运行，但我们仔细研究发现，经济内部结构逐渐在逐渐变化，新质生产力持续景气且在“十五五”规划中给予了浓重笔墨，国际上主要金属矿产期货价格持续走高，助力未来PPI止跌回升；服务业中出行数据出现好转，CPI指标回升，这一数据组合预示着未来企业的盈利状况有望出现好转；另外，从财政收入的增速数据看，依然保持良好的势头，这为未来在必要时候稳定经济提供重要的物质保障。总体而言，经济增速可能会略有波动，但整体形势依然良好。　　国际环境：美联储开启了降息，预计未来仍有降息空间。今年以来，美元指数持续走弱，这些因素都形成了相对较为宽松的外部货币环境。　　自下而上研究，我们认为电子、电力设备、有色金属、机械设备、非银金融具有较高的配置价值。科技对传统行业的赋能是我们非常关注的投资方向，其中我们已经发现在部分行业有实际应用场景产生，有望对这些行业发展形成明显的推动，比如传媒；另外，我们观察到对于部分产能过剩行业，国家相关部委协会已经在充分关注，这些领域目前的股价估值水平均处于很低位置，一旦有行业高质量发展政策出台，有望迎来估值回归机会。　　整体而言，本基金仍将采取均衡配置的投资思路，力求在行业相对分散的投资策略会实现对基准的超赢。

2025年第三季度，A股整体上行走高，以中证500指数为例，季度上涨25.31%。以申万行业分类统计来看，电子、通信、电力设备、有色、化工等板块表现相对靠前；银行、石油石化、美容护理、交通运输、食品饮料等板块表现相对靠后。基金在本季度整体延续较高仓位运作，三季度实现对基准超赢约2.74%。操作上对组合结构有所调整，整体增持了新消费、电力设备等方向，银行、传媒、建筑装饰等行业有所减持。　　基本面：从跟踪经济指标的高频数据看，预计三季度国内GDP增速相对二季度会有所下降。但我们发现GDP的略为降速对企业盈利未必是坏事，因为制造业投资增速在下行，同时社零增速、服务业指数的增长却相对平稳，这一数据组合为未来企业盈利能力的恢复形成了可能；另外，从财政收入的增速数据看，依然保持良好的势头，这为未来在必要时候稳定经济形成重要的物质保障。总体而言，展望下半年，经济增速可能会略有波动，但整体形势依然良好。　　国际环境：美联储开启了降息，预计未来仍有降息空间；今年以来，美元指数持续走弱，这些因素都形成了相对较为宽松的外部货币环境。　　自下而上研究，我们认为大金融、农业、制造等行业仍处于价值区间，整体估值不高。科技对传统行业的赋能是我们非常关注的投资方向，其中我们已经发现在部分行业有实际应用场景产生，有望对这些行业发展形成明显的推动。另外，我们观察到对于部分产能过剩行业，国家相关部委协会已经在充分关注，这些领域目前的股价估值水平均处于很低位置，一旦有行业高质量发展政策出台，有望迎来估值回归机会，我们密切关注。　　整体而言，本基金仍将采取均衡配置的投资思路，力求在行业相对分散的投资策略会实现对基准的超赢。

三季度市场情绪较好，多数板块获得较为显著的涨幅。通信、半导体、计算机等行业受益于AI技术变革带来的需求提升或者商业模式扩容，涨幅较为领先，以及受此带动的相关基础设施标的，如电力设施、机械设备、新材料等，也有不错表现。另一方面，以铜、黄金以及各类小金属为代表的资源类资产，在弱美元预期以及供给政策的影响下，市场关注度显著提升，股价也有较好表现。　　组合操作层面，整体延续二季度的配置思路，继续持有出海受益的工程机械、油气设备等资产，另外在AI方面也延续二季度对算力链条相关标的的配置，这些资产在需求改善或加速的预期下，国内公司在全球竞争力具备优势，预期未来收入和盈利有持续较好的兑现。对于上游资源类资产，受益于供给约束以及货币流动性宽松预期，相关商品价格在当前宏观背景下仍然保持较强的价格，相关公司盈利持续兑现，且PE估值较低，因此期间组合也增加了对有色金属的配置。另外，我们也关注到“反内卷”政策对于各行各业供给端可能的潜在影响，并梳理了竞争较为激烈，但供需有望逐步走向平衡的细分行业，如化工、新能源等产业链，其中一些细分领域已经逐步由供过于求走向供需平衡，若供给端有所收紧或需求端有所改善，有望迎来显著的盈利弹性，适合组合开始左侧布局。　　展望后市，我们对市场持乐观态度。我们认为中国经济转型的效果已经逐步显现，先进制造业以及相关科技行业正在展示全球竞争力，在经过国内激烈的产业竞争后，一些企业率先走出去，并开始提升全球份额。即便在一些相对传统的产业，如有色、化工等，随着供给端趋紧，相关商品价格有望趋稳，并给相关企业带来较好现金流。

2025年三季度以来，国内外宏观经济相对比较平稳，资本市场对短期经济趋势的预期仍较为谨慎，而市场流动性较为充裕，科技创新的催化事件频繁，A股市场风险偏好在去年四季度以来行情特征的基础上进一步提升，走出了以科技股为主要驱动的小牛市行情，银行等部分低估值板块则相对有所回落。由于当下宏观供需水平仍处在低位相对均衡状态，物价和企业盈利的改善还需要时间，股票市场的热点集中在科技和部分资源品行业。本基金组合稳健操作，主要自下而上依据股票的估值水平、风险暴露和资产质量优化持仓，相对增持了估值水位更低且未来有持续改善可能的个股。　　展望未来，基金经理认为国内经济和企业盈利处在底部逐步复苏的过程中，随着房地产市场风险的逐步弱化和部分行业供给侧的逐步优化，投资者对未来的经济的预期也会逐步改善。尽管当下股票市场的风险偏好和指数点位已经有了一定提升，未必继续走出单边趋势性行情，但股票市场仍存在结构上的低估机会，仍是布局业绩和基本面驱动的个股投资机会的较好时点，组合会逐步加大建仓力度。重点关注估值水平处在低位、企业经营质量较高且未来存在持续改善空间的个股，重点行业仍是具备无形资产、规模经济优势的消费、制造和医药类公司，估值较低的金融服务业、以及部分供给端受限且估值低位的资源周期品。