宁君 - 基金投资策略和运作

2026年上半年是波动率较大的半年。2月底美以突然对伊开战是宏观层面的黑天鹅。伊朗随即封锁霍尔木兹海峡导致全球油价飙升，全球经济的预期发生剧烈波动。并导致3月份大宗品走势极端分化，相关行业股票波动极大。其后随着冲突各方或软或硬的表态，宏观预期混乱，市场呈现出高波动率特征。另一方面，在4月份有媒体披露某海外大模型公司ARR明显超预期。市场在宏观不明朗的情况下，很快转向供需最确定的方向，即AI基础设施和硬件。并进一步扩展到设备和上游材料等。非AI方向持续失血并补血到AI方向。市场上越来越多的量化和趋势资金进一步加剧了市场的极致化演绎。香港市场本身AI相关的个股较少，又面临着资金流出至日韩美市场和IPO持续融资的双重困境，市场表现较差。

二季度，由美国AI科技革命引爆了中国AI科技行情，非AI板块在5月和6月呈现了单边下跌行情，高股息价值板块也不例外。我们在6月下旬重点增配了香港银行，水电以及煤炭板块。同时，我们认为有色板块处于相对低位，进行了初步的抄底。我们认为下半年市场风格会更加均衡，各个板块都有轮动的机会。

2026年上半年，全球科技板块经历了「深度调整―强劲修复―内部分化」的完整过程。1季度，伊朗冲突升级、霍尔木兹海峡通航风险上升推动国际油价中枢大幅抬升，市场对二次通胀的担忧加剧，美联储降息节奏被迫延后；按美国财政部收益率曲线口径，美国10年期国债收益率单季上行约12个基点至4.30%，纳斯达克100指数下跌5.98%，恒生科技指数下跌15.7%。2季度，以半导体为代表的AI硬件板块大幅上行，费城半导体指数单季上涨约87.8%，上半年累计上涨约101.1%，为该指数历史上表现最强的上半年之一；纳斯达克100指数2季度上涨约27.5%，收复一季度跌幅并创历史新高，上半年累计上涨约19.9%；港股科技资产相对落后，恒生科技指数上半年累计下跌约18.9%。宏观层面，5月美国CPI同比升至4.2%、PPI同比上涨6.0%，10年期美债收益率季度内最高约4.67%、30年期最高约5.18%；6月下旬美伊达成停止战斗的协议后地缘溢价与油价有所回落，季末10年期美债收益率为4.44%。全球AI算力资本开支周期在上半年持续推进，需求由算力芯片逐步向存储、先进封装、高速材料等配套环节扩散，产业链各环节景气分化明显，这构成了本基金上半年运作的主要背景。本基金以产业链研究为基础、以基本面与估值的匹配为准绳进行配置。上半年组合运作可以概括为沿AI算力产业链的「两步集中」：1季度：从「泛科技配置」转向「硬科技聚焦」。基于对AI算力产业链的持续深度跟踪和多维交叉验证，我们增配了存储芯片（受益于HBM供需紧张、长期合约锁定产能价格及AI服务器存储密度需求），新建了先进封装设备与光刻机等半导体设备核心环节（订单能见度处于历史高位、寡头格局定价权突出），并新增配置了服务器CPU（受益于AI推理需求对处理器绝对量的拉动）。与此同时，我们主动退出了部分中国互联网平台持仓，对前期涨幅较大的光模块和洁净室标的进行了止盈，并减仓了定制ASIC芯片持仓。组合结构由「美股芯片+中国互联网+A股AI零部件」转变为以全球半导体产业链为核心的集中配置。2季度：在AI算力主线内部，向景气确定性更高、估值相对合理的存储及配套材料环节延伸。我们将存储芯片（DRAM/NAND/HBM）提升为前十大持仓的主要方向――需求端单台AI服务器存储用量数倍于传统服务器，供给端产能优先保障HBM与服务器级产品，定价机制逐步由现货转向多年期长期协议（LTA）锁量锁价，行业盈利能见度显著提升；同时新增配置大容量机械硬盘（HDD）与AI服务器相关电子材料（覆铜板），维持先进封装设备配置。另一方面，我们对前期涨幅较大、估值已较多反映预期的环节进行了获利了结与再平衡，包括AI加速芯片、大型云计算平台、晶圆代工，以及1季度建仓后逻辑逐步兑现的服务器CPU与光刻机；这些调整均基于估值纪律与相对性价比的考量，而非对相关行业中长期需求的看空。此外，2季度基金规模有明显增长，增量资金相对更多配置于存储等方向，中国互联网权重被动下降并退出前十大持仓。对中国互联网平台，组合完成了一轮「减配―再增配」的动态调整。1季度基于AI投入对自由现金流的压力与流动性环境收紧，我们主动降低了互联网持仓；2季度，随着头部平台AI投入逐步转向收入兑现、本地生活等领域竞争秩序改善、估值回落至低位，我们重新提高了互联网平台的配置比例，覆盖电商与云计算、本地生活服务、短视频等方向，试图在一定程度上熨平半导体的高位波动。截至报告期末（6月30日），组合以存储产业链（DRAM/NAND/HBM/HDD）为主要配置方向，辅以先进封装设备与AI服务器电子材料，同时配置低位的恒生互联网。整体呈现「需求上行、供给偏紧、盈利能见度较高」的结构特征。回顾上半年，组合调整体现了本基金一贯的方法论：以高频产业链调研和多方交叉验证形成独立判断，在景气趋势明确的方向上顺势集中，同时以估值纪律对涨幅较大的持仓及时获利了结、控制风险。

报告期内，组合大幅超配信息技术；显著低配金融，同时低配能源、房地产等。增持最明显的行业为信息技术和医疗保健，减持最明显的行业为原材料和金融。从行业内选股超额看，信息技术表现突出；原材料、非日常生活消费品亦有正贡献。工业、医疗保健、通讯业务所持个股表现弱于行业，对业绩表现形成拖累。

上半年医药板块内部分化明显、整体跑输大盘。AACR、ASCO 等全球学术会议上国产创新药数据质量创历史新高，BD出海高歌猛进，板块基本面持续向好；但5月起市场风格向AI为代表的硬科技极致切换，医药板块遭遇全市场资金的集中减持，走势与基本面明显背离，直至季末医保目录调整初审公示、产业资本大规模增持后方迎来修复。二季度全市场公募基金医药持仓占比创出历史新低（全部基金口径约 5.5%，剔除医药主题基金后约3%），板块筹码结构得到较为充分的出清。报告期内，本基金继续聚焦创新药核心赛道，选股标准始终围绕长期管线价值与商业化兑现确定性。操作层面，我们增配了美股具有α 潜力的Biotech个股，通过更广范围的个股挖掘为组合贡献超额收益，有效平滑了逆风期的净值波动；后续我们将持续比较三地市场的估值水平，动态调整配置结构，并坚持在大疾病领域和产业突破方向上"多翻石头"的投资策略。

一季度中国国内CPI和PPI显著企稳，有望走出上行趋势；同时，我们观察到房地产市场迎来了很明显的筑底企稳，一线城市二手房的月度销售每个月都在显著回暖。因此我们着重在周期股，有色板块加大了高股息的配置。比如铝，铜，以及工程机械。展望二季度，我们认为伊朗和美国的冲突带来比较好的买点，为二季度的上涨蓄力。

2026年1季度全球科技指数经历了显著调整，其中纳斯达克100下跌5.98%，恒生科技指数下跌15.7%。地缘政治方面，伊朗冲突持续升级，霍尔木兹海峡通航风险上升，国际油价中枢大幅抬升，市场对二次通胀的担忧加剧，美联储降息节奏被迫延后，美国10年期国债收益率季度内上行16个基点。然而全球科技企业的基本面依然稳健，预期盈利增速仍维持较快增长，AI算力资本开支周期持续推进，产业链各环节的景气度分化明显加剧，光通信和存储是本季度最大赢家，而CSP整体因为资本开支超预期而股价承压。1季度，我们基于对AI算力产业链的持续深度跟踪和多维交叉验证，对组合结构做了较为主动的调整，主要体现在以下几个方面：第一，增配部分存储仓位。我们判断存储行业可能正处于由AI驱动的结构性上行周期中：一方面，高带宽存储（HBM）供需持续紧张，头部厂商通过长期合约（LTA）锁定产能和价格，定价权显著向供给端倾斜；另一方面，传统DRAM和NAND亦受益于AI服务器对存储密度的指数级需求提升，叠加行业供给纪律改善，价格中枢稳步上移。部分渠道价格松动更多体现了消费电子和PC等子行业的疲弱，AI更多走合约价，ASP或将持续上移，因此我们增持了部分存储的仓位。第二，新增配置了半导体设备领域的核心标的，包括先进封装设备和光刻机龙头。全球AI算力投资周期持续深化，我们在1季度围绕先进封装工艺（CoWoS、TCB/Hybrid Bonding）、光通信器件、半导体制造设备等环节进行了大量产业链调研。其中先进封装设备环节呈现出明确的景气上行趋势――行业龙头订单能见度处于历史高位，产能利用率持续攀升，且技术壁垒带来的寡头格局使其定价权极为突出。同时，全球先进制程扩产周期开启，光刻机作为半导体制造的核心瓶颈设备，其订单积压和交付周期拉长进一步验证了行业景气度。我们因此新建了先进封装设备和光刻机龙头的仓位。第三，新增配置了CPU龙头企业。通过对全球云厂商AI基础设施采购的深度跟踪，我们观察到一个可能被市场低估的趋势：随着AI推理需求的爆发式增长，CPU与GPU的配比正在快速提升，服务器CPU的绝对需求量同比大幅增长。与此同时，服务器CPU领域的竞争格局正在发生有利变化――新架构产品的推出有望重塑市场份额，估值处于历史低位区间。基于对CPU需求增长和竞争格局改善的判断，我们新增了相关仓位。第四，主动退出了部分中国互联网平台类持仓。上季度组合中配置了多家中国互联网龙头（涵盖社交、电商、短视频等）。1季度，我们选择大幅减持并退出了这些持仓，主要基于以下考量：其一，部分平台在AI投入加大的背景下自由现金流承压，资本开支扩张与股东回报之间存在冲突；其二，全球流动性环境趋紧对成长类资产估值构成压力，中国互联网板块整体beta偏高；其三，我们希望将资金集中配置到AI算力产业链中景气度确定、产业逻辑清晰的硬件环节，以提升组合的基本面确定性。第五，对光模块和洁净室标的进行了止盈。上季度组合中持有的光模块龙头和洁净室建设标的，在此前已积累了较大涨幅，股价较好地反映了景气预期。基于估值与基本面匹配度的考量，我们选择止盈并将资金重新配置到估值更具吸引力的半导体设备和存储领域。第六，减仓了美股定制ASIC芯片行业的持仓。AI业务虽然高速增长，定制芯片客户集中度较高的风险逐渐显现，我们适度控制了仓位的暴露。整体来看，1季度组合调整的核心逻辑是：沿着AI算力产业链向上游集中，从「泛科技配置」转向「硬科技聚焦」。具体而言，我们增配了存储芯片（受益于HBM/LTA定价权和AI存储密度需求）、半导体设备（受益于先进封装和先进制程扩产的确定性订单）以及CPU（受益于AI推理需求对处理器绝对量的拉动），同时主动退出了部分互联网平台、光模块和定制ASIC。组合结构从上季度的「美股芯片+中国互联网+A股AI零部件」三足鼎立，转变为以全球半导体产业链为核心的集中配置。展望2季度，我们认为全球AI算力资本开支周期可能远未见顶，AI基础设施需求仍处于供不应求的状态。存储芯片受益于LTA模式下的价格锁定和HBM产能紧缺，基本面能见度较高；半导体设备受益于先进封装产能扩张和新建晶圆厂的设备采购周期；CPU则受益于AI推理规模化部署对服务器总量的拉动。与此同时，伊朗冲突和油价上行对全球流动性环境的扰动仍需密切关注，二次通胀风险可能进一步延后各主要央行的宽松节奏，对高估值成长股构成持续压力。我们将维持对AI硬件产业链核心环节的集中配置，在控制估值风险的前提下，力争为持有人创造长期稳健的超额回报。本报告期，本基金份额净值增长率情况：富国全球科技互联网股票（QDII）A为-1.69%，富国全球科技互联网股票（QDII）C为-1.78%，富国全球科技互联网股票（QDII）D为-1.81%；同期业绩比较基准收益率情况：富国全球科技互联网股票（QDII）A为-15.89%，富国全球科技互联网股票（QDII）C为-15.89%，富国全球科技互联网股票（QDII）D为-15.89%。

组合主要增持了信息技术， 能源和医疗保健板块，减持了原材料和通讯板块。主要是信息技术和日常消费跑赢，原材料和能源板块跑输。组合区间收益贡献较大的主要是大宗商品，AI基础设施相关标的，以及消费板块中具备显著阿尔法的个股，相对来说区间收益贡献较弱的主要是互联网行业。展望二季度，全球市场仍将受到中东局势（美伊冲突）的阶段性扰动，但预计地缘政治的边际影响将逐步减弱。我们的投资核心聚焦于有质量成长的个股。即便宏观环境仍存在不确定性，我们依然力争通过精选具备内生增长动力的阿尔法个股，为投资者创造稳健的超额收益。

报告期内，本基金核心聚焦创新药及产业链优质标的。操作层面，我们增加了美股Biotech仓位，通过更广范围的个股挖掘为组合贡献α。面对本季度部分重仓股表现平淡，我们认为主要是短期催化不足及资金面扰动所致，选择坚守长期逻辑，坚持以管线价值和商业化确定性为选股核心，相信时间终将兑现价值；同时，对短期涨幅过大、性价比显著下降的品种进行了适度止盈。市场层面，Q1板块呈现先抑后扬走势，年初至季中的回调与基本面关联度较低，主要受资金面再平衡及宏观情绪影响，季末随着资金重新关注产业趋势，板块快速反弹。二季度起，AACR、ASCO、ADA等全球学术会议将陆续召开，国内企业重磅临床数据进入密集发布期，板块关注度有望进一步提升。产业层面，本季度对外授权金额与质量均超市场预期，跨国药企（MNC）持续扩大对华合作，海外中型药企及VC基金亦加速来华寻求优质资产。更关键的是，早期通过Newco模式出海的分子迎来价值兑现――多个合作方或凭扎实III期数据推动股价大涨，或被大药企二次收购，标志着国产创新药的全球竞争力已获二级市场与产业资本双重认可。产业链方面，CXO行业同步回暖，头部企业收入环比改善、订单增长提速，特别是国内需求复苏明显；在ADC、多肽等新治疗方式商业化放量及国内早研投入加码的驱动下，行业景气度持续上行。本报告期，本基金份额净值增长率情况：富国全球健康生活主题混合（QDII）A为4.99%，富国全球健康生活主题混合（QDII）C为4.88%；同期业绩比较基准收益率情况：富国全球健康生活主题混合（QDII）A为0.87%，富国全球健康生活主题混合（QDII）C为0.87%。

2026年一季度，市场开年后温和上行，虽然互联网板块受制于AI受损的预期，但大宗资源和AI相关产业链呈现出较强的景气。但是2月底，美以突然打击伊朗，放出了黑天鹅。3月份大宗资源调整较多。油气和新能源等受益于高油价的板块表现出色。市场风险偏好急剧下行，波动率急剧上升。美以和伊朗的战争，尤其是霍尔木兹海峡的通航情况，决定了油价的高低。而高油价又导致全球经济衰退的预期。因此，短维度确实很难做出判断。但是稍微拉长来看，全球各国的油库存和海上浮仓量每天在减少，一些国家可能已经逼近枯竭的边缘。全球各国都会将压力反噬到交战双方。逼迫双方坐下来谈判。再拉长一些维度，油价不应该长期维持在高位，尤其考虑到新能源的替代效应。而经此一役，各国在能源的多样化领域必将加大力度。因此，我们觉得，市场的波动反而提供了较好的机会。我们关注除了油气之外的大宗资源品，AI产业链，金融以及中国企业出口。本报告期，本基金份额净值增长率为-0.03%；同期业绩比较基准收益率为-9.37%。

在经过几年的波动和震荡调整后，2025年市场开启升势。上半年虽然由于美国的关税威胁，市场有短期波动。但是随着美国关税威胁的软化，市场开始震荡修复。上半年主要是有色，金融，创新药和新消费个股表现出色。下半年AI相关的科技板块启动，有色尤其是贵金属维持升势。2025年虽然面临着外部关税贸易战的威胁和内部房地产下行的压力。中国经济的韧性体现的淋漓尽致。在消费领域的补贴政策也对稳定经济起到了重要的作用。目前中国处于重要的机遇期，在科技创新领域的关键性突破会整体性提升中国长期的全球竞争力。

报告期内，本基金主要增持了金融和工业等板块，减持了原材料和非日常消费品板块。主要是能源、工业贡献收益，通讯业务拖累了业绩表现。我们对一季度港股市场开门红和春季躁动行情保持乐观态度；经过去年四季度的调整，港股整体已相对调整充分，大宗商品、非银、互联网领域均显活跃。预计一季度国家将继续呵护经济增长并引导资金健康流入股市，有利于市场表现。