徐光 - 基金投资策略和运作

报告期内，中国经济运行总体平稳、延续恢复态势，但内生动能仍显分化。生产端保持韧性，规模以上工业增加值同比继续扩张，但增速中枢较年初有所回落；高技术制造业保持较快增长。出口在外需支撑下保持较快增长，近期增速出现回升。投资端整体承压，固定资产投资同比有所下降，其中房地产开发投资延续下滑，基础设施投资小幅增长，制造业投资略有收缩。消费端复苏偏弱，社会消费品零售总额同比增速转负，内需不足仍是主要约束。物价方面，核心CPI保持温和，整体低位运行；PPI同比由负转正并继续回升，上游价格回升态势明显。货币政策维持稳健偏宽松基调，流动性整体充裕，信贷需求仍偏弱；财政政策与货币政策协同发力，财政赤字率维持较高水平，增量与存量工具并举支持有效投资；产业政策聚焦“新质生产力”和科技创新。海外方面，美联储维持利率不变，年内降息预期明显降温，甚至存在加息风险；美债收益率受地缘政治和通胀预期扰动维持高位；国际地缘政治风险边际上升，中东局势、关税政策及中美经贸关系等因素加剧不确定性。报告期内，权益市场整体呈现震荡上涨态势，市场交投活跃度维持高位，但风格与行业极度分化。成长风格显著领先，科创板、创业板指数表现突出；价值及红利风格相对偏弱。行业表现分化明显，电子、通信行业，以及设备、材料板块中与半导体相关的科技子行业获得资金持续流入，成为领涨主线；而部分传统周期、消费及价值板块表现较弱。整体来看，市场资金向科技成长资产集中，呈现“科技强、传统弱”的极致分化格局。选股因子方面，基于可观察的市场风格，成长、动量、高Beta等因子相对占优；价值、质量、低波动、红利等因子整体承压。报告期内，债券市场方面，资金面整体宽松，债券收益率继续小幅下行。4–5月在配置需求旺盛与宽松预期驱动下收益率震荡下行，6月短端流动性边际收敛，1年期同业存单小幅回升至1.5%附近。信用债表现优于利率债，信用利差维持低位；利率债不同期限出现分化，超长债利差维持在近两年偏高的水平。报告期内，产品保持“规则化”二级债基的定位。在资产配置方面，基金的权益资产配置比例接近基准水平。权益方面，股票组合对标中证800指数，使用量化选股策略构建组合，着力保持量化指数增强组合相对业绩比较基准风格均衡、策略多元、持仓分散的特点。报告期内，成长、动量、高Beta风格大幅快速上涨，组合超配的低估值、高质量、低波动风格整体表现较差，同时组合在基准中的科技成长股票上配置比例不足，导致权益部分净值收益率落后于业绩比较基准，造成较大的超额回撤。债券方面，组合维持偏低的久期和仓位，增配了中短端信用债。

2026年二季度，从大类资产表现看，股市内部分化加大，商品和原油价格震荡下行，国内债券市场延续偏强走势，债基收益普遍较好。报告期内，资金面维持宽松充裕，为全市场债券估值提供了良好支撑。各期限、各评级的债券收益率普遍小幅下行，中低评级的信用利差维持在历史较低水平，超长国债的期限利差维持在历史较高水平。从机构行为看，市场在中短端的需求仍然较为拥挤，对超长端的分歧依然较大。6月末，央行推出隔夜逆回购操作，旨在进一步完善短端流动性调控框架，引发市场高度关注，预计后续的货币政策调控将更加精细。总体来看，二季度债市在流动性托底下稳步运行，估值空间进一步压缩。本报告期内，本基金配置以3年内高等级债券为主。

2026年二季度，国内经济总体韧性很强，制造业PMI连续三个月落在荣枯平衡线或以上。具体来看，生产端数据相对保持韧性，主要受益于出口数据强劲，需求端数据则表现较弱，内需数据有所回落。此外，行业层面分化显著，新动能显著支撑经济，高技术制造业、装备制造业延续回升，消费品和原材料延续回落，服务业中的信息服务、互联网及软件等均处于高度景气。货币政策层面总体维持宽松态势，仅在6月中旬前后有所波动。海外方面，中东地区军事冲突逐步缓和，油价大幅回落，全球通胀预期有所降低。在此背景下，叠加债券配置需求旺盛，债券收益率从短端到长端均有不同程度的下行。二季度国内权益资产走势较强，双创为代表的泛科技板块表现最优，科技以外的表现普遍不佳，结构分化显著。可转债资产指数层面呈现震荡走势，跟随权益资产，内部结构同样分化显著。报告期内，本基金可转债资产仓位有所下降，并进行了结构优化，纯债资产维持中性的久期。

2026年二季度，从大类资产表现看，股市内部分化加大，商品和原油价格震荡下行，国内债券市场延续偏强走势，债基收益普遍较好。报告期内，资金面维持宽松充裕，为全市场债券估值提供了良好支撑。各期限、各评级的债券收益率普遍小幅下行，中低评级的信用利差维持在历史较低水平，超长国债的期限利差维持在历史较高水平。从机构行为看，市场在中短端的需求仍然较为拥挤，对超长端的分歧依然较大。6月末，央行推出隔夜逆回购操作，旨在进一步完善短端流动性调控框架，引发市场高度关注，预计后续的货币政策调控将更加精细。总体来看，二季度债市在流动性托底下稳步运行，估值空间进一步压缩。本报告期内，本基金投资以AAA高等级信用债为主。

二季度经济平稳，生产端韧性较强，出口延续强势，固定资产投资下行带来拖累。内需偏弱，社零5月同比转负。物价回升态势分化，核心CPI小幅回落，PPI同比回升。货币政策稳健宽松，信贷需求偏弱。资金面宽松，债券收益率继续小幅下行。6月短端流动性边际收敛，1年存单小幅回升至1.5%附近。信用债表现优于利率债，信用利差维持低位；利率债不同期限出现分化，超长债利差维持在近两年偏高的水平。报告期内，组合小幅抬升了久期和杠杆水平，增配了中短端信用债。

债券市场方面，2026年第二季度资金面整体宽松，收益率震荡下行。期间十年期国开债收益率从季初约1.95%下行至季末约1.78%；三年期AAA信用债收益率从季初约1.76%下行至季末约1.62%。二季度债市主要受资金面与宏观数据共同驱动，呈震荡走强态势：4月中旬至月末资金极度宽松叠加地缘缓和，收益率快速下行；5月初央行买断式逆回购大额净回笼引发短端短暂调整，但中下旬基本面数据和MLF超额投放推动长短端同步走强；6月多空交织，债券收益率区间窄幅震荡。信用利差方面，各等级信用利差普遍收窄，其中中低等级、中长久期品种收窄幅度更为显著，3年期AAA信用利差收窄约10BP。未来需关注半年末后资金面走向以及美联储政策路径对国内货币政策空间的边际影响。转债市场方面，中证转债指数本季度上涨3.70%，但月度波动显著加大，4月随权益市场反弹录得较大涨幅，5月在转债估值高位压缩与强赎扰动下回调2.46%，6月季末资金面收紧再度施压。结构上分化极为明显，电子、通信等AI相关板块转债表现亮眼，日常消费、医药、金融等板块表现相对偏弱；策略上，高价、偏股型策略表现优异，低价、大盘策略表现相对落后。二季度转债市场面临正股端AI单极行情与估值高位压缩的双重压力，弹性主要来自AI产业链个券，传统行业转债普遍承压。权益市场方面，本季度上证50上涨5.78%、沪深300上涨约11.90%、中证500上涨18.56%、中证1000上涨15.62%、创业板指上涨36.35%、科创50指数大涨75.74%；成长风格大幅跑赢价值风格，小盘风格跑赢大盘风格；行业层面，AI产业趋势驱动半导体、光通信、消费电子等科技板块涨幅居前，而医药、消费、煤炭等深度价值板块录得负收益，新旧经济之间的分化在二季度进一步加剧，"AI单极驱动"格局贯穿整个二季度。组合操作上，本基金积极参与可转债市场，鉴于转债市场以及小微盘股整体估值处于历史高位，因此策略上选择估值有保护的“双低”策略——底仓均衡配置双低个券，同时控制仓位分散配置科技类高价个券。债券方面，本基金以流动性好的利率债作为底仓，同时积极把握债券市场收益率曲线及结构性机会，来力争获取稳定的持有收益。

2026年二季度，债券市场在流动性维持宽裕的背景下，整体呈现"震荡分化、信用占优"的格局。资金面方面，央行延续"精准有效"的操作，通过货币政策工具灵活调节，呵护资金面平稳，资金利率波动率仍处于历史偏低水平，为债市运行提供了有利支撑。与一季度的单边偏强不同，4月上旬收益率下行后，超长端利率开始转向震荡，而中短端在资金波动率偏低的支撑下，收益率继续下行。品种上，信用债显著强于利率债，资产荒逻辑贯穿全季。在信贷需求仍处磨底、优质票息资产供给受限的背景下，理财规模增长、"固收+"申购回暖等带来的配置盘需求持续旺盛，推动信用利差在低位进一步压缩。组合操作上，组合增加了久期，并在利率债和高等级信用债上进行了交易。

二季度经济平稳，生产端韧性较强，出口延续强势，固定资产投资下行带来拖累。内需偏弱，社零5月同比转负。物价回升态势分化，核心CPI小幅回落，PPI同比回升。货币政策稳健宽松，信贷需求偏弱。资金面宽松，债券收益率继续小幅下行。6月短端流动性边际收敛，1年存单小幅回升至1.5%附近。信用债表现优于利率债，信用利差维持低位；利率债不同期限出现分化，超长债利差维持在近两年偏高的水平。报告期内，组合小幅抬升了久期和杠杆水平，增配了中短端信用债。

2026年二季度，国内经济基本面延续修复态势，外需保持韧性，内需修复偏缓。通胀方面，受美以伊冲突推升国际油价影响，PPI同比提前转正，输入性通胀压力有所上升，但核心CPI等指标显示当前通胀回升仍属于温和修复，尚未演变为普遍性需求拉动型通胀。债券市场资金面整体保持充裕，央行维持适度宽松基调，DR007运行于政策利率下方，流动性合理充裕。但6月下旬受半年末考核、政府债发行及信贷冲量扰动，资金利率阶段性走高，短端承压，6月底央行通过新增隔夜逆回购等工具精准对冲，有效平抑了资金跨季波动。二季度债券市场主要由资金面推动，利率债总体呈先下行后震荡的走势，信用债表现优于利率债，高等级信用债利差持续压缩，城投债区域分化明显。报告期内，组合债券久期小幅提升。组合配置仓位以中短久期中高等级信用债为主，获取稳定的票息收益；交易仓位择机参与长端利率债的交易性机会，并利用期限利差和品种利差的结构性机会，持续调整优化组合的期限结构和券种分布，增厚组合收益。对于股票而言，在报告期内，组合的投资策略基本延续了一季度的打法，聚焦以AI、新能源等为代表的成长股方向，保持相对较高的仓位积极挖掘市场机会。

二季度经济平稳，生产端韧性较强，出口延续强势，固定资产投资下行带来拖累。内需偏弱，社零5月同比转负。物价回升态势分化，核心CPI小幅回落，PPI同比回升。货币政策稳健宽松，信贷需求偏弱。资金面宽松，债券收益率继续小幅下行。6月短端流动性边际收敛，1年存单小幅回升至1.5%附近。信用债表现优于利率债，信用利差维持低位；利率债不同期限出现分化，超长债利差维持在近两年偏高的水平。报告期内，组合债券部分小幅抬升了久期水平，配置以利率债为主。股票部分，我们从稳健收益角度出发，重点布局几个方向，希望在控制风险前提下获取稳健收益：1）高端制造业出海，虽然短期面临汇率原材料成本波动的扰动，但中期高端制造业出海的持续性依然强劲。中国供给满足全球需求，包括基础设施建设、能源结构转型、科技创新与消费结构升级四大方向相关的制造业出海。具体包括工程机械、锂电、储能、汽车、CXO等等；2）科技创新。以AI为核心的科技创新周期方兴未艾，机器人、商业航天等也逐步迎来突破。现阶段，最看好受益于AI投资拉动的中上游产业链，尤其是大量竞争格局稳定、估值较低的“传统”制造业。对“泛科技”概念的炒作相对谨慎；3）反内卷与传统产业整合相关的资源周期行业。重点关注铜、煤油等低估值资源板块。

2026年二季度，国内经济总体韧性很强，制造业PMI连续三个月落在荣枯平衡线或以上。具体来看，生产端数据相对保持韧性，主要受益于出口数据强劲，需求端数据则表现较弱，内需数据有所回落。此外，行业层面分化显著，新动能显著支撑经济，高技术制造业、装备制造业延续回升，消费品和原材料延续回落，服务业中的信息服务、互联网及软件等均处于高度景气。货币政策层面总体维持宽松态势，仅在6月中旬前后有所波动。海外方面，中东地区军事冲突逐步缓和，油价大幅回落，全球通胀预期有所降低。在此背景下，叠加债券配置需求旺盛，债券收益率从短端到长端均有不同程度的下行。报告期内，本基金维持金融债为主的配置状态。

2026年二季度，债券市场在一季度修复行情的基础上进一步走强，并走出超预期上涨行情。虽然市场在年初已对“资产荒”逻辑有较充分定价，但二季度基本面边际转弱、通胀预期降温、流动性整体维持宽松，以及机构由短及长的券种切换，共同推动长端利率继续下行。以10年期国债为例，二季度收益率从3月末的1.81%附近震荡下行，至6月末降至1.70%左右。4月，美伊冲突阶段性缓和，风险偏好修复但通胀预期回落，债市在基本面支撑下震荡走强。月初，美伊达成暂时停火协议，前期地缘冲突引发的避险情绪有所降温，市场风险偏好出现修复，权益市场阶段性企稳。但与此同时，国际油价回落带动输入性通胀担忧缓和，市场对货币政策受外部通胀约束的担忧下降。国内方面，宏观经济延续“外热内冷”的结构性分化格局，出口链条仍具一定韧性，但内需修复斜率偏缓，地产、消费等领域表现仍相对温和，基本面边际转弱的迹象开始显现。在此背景下，基本面对债市的托底逻辑重新回归，10年期国债收益率从1.81%附近逐步下探至1.74%附近。5月，资金面维持相对宽松，期限利差被动走阔后，机构由短及长推动长端利率进一步下行。随着银行间市场流动性整体保持充裕，资金利率中枢维持低位，套息策略仍有一定吸引力。短端利率进一步下行提升了中长端与超长端品种的配置性价比。与此同时，基本面边际转弱与低通胀环境延续，使得市场对后续政策维持宽松的预期进一步强化，交易盘顺势拉长久期，推动债市从短端行情向长端行情切换，10年国债收益率震荡下破1.70%。6月，央行加强流动性回笼力度，市场资金面预期经历再校准，债市先调整后企稳。6月1日至4日，央行逆回购操作持续呈现“地量”特征，其中3日、4日甚至出现零投放，显示央行有意校正前期过于宽松的资金面预期。受此影响，市场对流动性的乐观预期阶段性降温，短端资金价格有所波动，债市出现调整，10年期国债收益率小幅回升至1.74%。但从后续政策信号看，央行并非意在推动流动性环境方向性收紧，而更多是对市场过度宽松预期进行修正。6月25日，央行公告将在6月29日、30日公开市场操作中增加隔夜逆回购操作品种，市场预期中的流动性呵护工具落地，跨季资金面担忧有所缓解。随着利好因素兑现，债市情绪重新企稳，长端收益率再度下行，10年期国债收益率至6月末降至1.71%左右。报告期内，组合配置型仓位以中短久期利率债为主。后续组合将继续紧密跟踪风险偏好和供给预期的变化，做好底层配置型仓位的分散化，同时动态调整交易型仓位，积极参与利率债交易，持续优化组合结构，力争为持有人创造更好的收益。