黄艺明 - 基金投资策略和运作

2026年上半年宏观经济环境复杂多变，外部地缘政治冲突与国内经济结构性分化共同主导市场走势。年初中东地缘局势持续紧张，能源运输风险抬升推动国际油价走高，全球通胀预期升温，海外加息预期反复扰动跨境资金流动，A 股、港股一季度同步出现阶段性调整；进入二季度，市场行情进一步走向极致分化，资金集中涌向高景气行业，板块收益差距显著拉大。国内经济呈现“外强内弱”特征，出口依托全球算力资本扩张、一带一路红利持续高增，算力硬件、新能源新三样、高端装备外销表现亮眼；内需修复不及预期，地产深度调整压制固定资产投资，民间投资意愿偏弱，叠加补贴退坡与高基数，5月社零同比转负，可选消费持续疲软。行业层面冷暖分明，油气煤炭受益高油价走强，储能产业链依托海外旺盛户储、工商业储能需求订单饱满；消费电子、传媒、互联网平台持续承压，仅AI硬件走出独立行情，存储芯片、半导体设备、光模块持续创新高，科创、创业板指数收获显著超额收益，资金大幅涌入算力相关ETF，传统周期、消费、恒生科技板块持续遭资金流出。本基金坚定围绕产业景气与业绩确定性动态调仓。期末持仓均衡布局科技硬件、创新药、储能新能源、高股息消费等产业链，兼顾成长弹性与稳定性，平衡板块极端分化带来的高波动风险。

2026年上半年，国内宏观经济仍然显示出了一定的韧性。各月份的制造业PMI分别为49.3%、49.0%、50.4%、50.3%、50.0%、50.3%，自3月份开始PMI维持在扩张区间以上。2026年上半年的出口总值实现了较快增长，在宏观经济三驾马车中表现比较突出，各月份出口总金额同比分别实现了10%、39.6%、2.5%、14.0%、19.2%、26.9%的增长，增速较高且在二季度逐步上行，我们认为主要原因是美伊冲突发生后，海外部分供应链受到冲击，转而向中国进行采购，虽然后续可能还有美方提高关税等贸易摩擦带来的不确定性，但我们仍然能预计2026年下半年的出口形势同比会有所好转。在消费方面，1~2月的社会消费品零售总额增长是2.8%，上半年后续各月份的社零总额分别是增长1.70%、增长0.20%、下降0.60%、增长1.00%，增长速度仍然处于下降趋势中，期待后续支持消费的政策能加大力度，产生更显著的拉动作用。在固定资产投资领域，房地产投资的下滑仍然是拖累投资增速的主要因素，基建投资的增长速度也开始出现下降。整体看我们认为国内宏观经济仍然处于逐步复苏的进程。2026年上半年国外宏观环境发生了微妙的变化，美联储依然维持利率不变，但加息预期开始上升，新的美联储主席沃什上台后也相对偏鹰派。从2月底美国以色列与伊朗爆发冲突刺激国际原油价格上涨以来，给欧美发达经济体带来再次通胀的隐忧，但目前看还不足以改变美联储的货币宽松进程。同时在中国较强的出口增长背景下，人民币也开启了升值进程，为国内货币政策的制定提供了较宽松的外部货币环境。2026年上半年国内的需求出现一些复苏迹象，国内PPI同比由降转升。主要原因是美伊冲突的爆发刺激了国际原油价格快速上涨，带动成品油与大部分化工产品价格转为上涨。另外国内的“反内卷”政策持续发力，开始显现效果，叠加需求较稳定，部分工业品价格企稳回升。PPI同比转为正增长，有利于上市公司利润的增长、盈利能力的提升，对股票市场的上涨起到正面的作用。

2026年上半年宏观经济环境复杂多变，外部地缘政治冲突与国内经济结构性分化共同主导市场走势。年初中东地缘局势持续紧张，能源运输风险抬升推动国际油价走高，全球通胀预期升温，海外加息预期反复扰动跨境资金流动，A 股、港股一季度同步出现阶段性调整；进入二季度，市场行情进一步走向极致分化，资金集中涌向高景气行业，板块收益差距显著拉大。国内经济呈现“外强内弱”特征，出口依托全球算力资本扩张、一带一路红利持续高增，算力硬件、新能源新三样、高端装备外销表现亮眼；内需修复不及预期，地产深度调整压制固定资产投资，民间投资意愿偏弱，叠加补贴退坡与高基数，5月社零同比转负，可选消费持续疲软。行业层面冷暖分明，油气煤炭受益高油价走强，储能产业链依托海外旺盛户储、工商业储能需求订单饱满；消费电子、传媒、互联网平台持续承压，仅AI硬件走出独立行情，存储芯片、半导体设备、光模块持续创新高，科创、创业板指数收获显著超额收益，资金大幅涌入算力相关ETF，传统周期、消费、恒生科技板块持续遭资金流出。本基金坚定围绕产业景气与业绩确定性动态调仓。期末持仓均衡布局科技硬件、创新药、储能新能源、高股息消费等产业链，兼顾成长弹性与稳定性，平衡板块极端分化带来的高波动风险。

2026年第一季度，国内宏观经济仍然显示出了较强的韧性。1、2、3月份的制造业PMI分别为49.3%、49.0%、50.4%，一季度的PMI逐步触底回升，在3月份上升幅度较大，开始进入扩张区间。2026年的前两个月出口实现了较快增长，出口金额分别实现了10%、39.6%的增长，主要原因是美国暂时取消了部分关税，刺激了出口增长的加速，虽然后续还有美方的301关税等贸易战措施带来的不确定性，但我们仍然能预计2026年的出口形势会有所好转。在消费方面，1~2月份的社会消费品零售总额增长分别为2.8%，增速相较于2025年的12月略有回升，期待后续支持消费的政策能持续发力，产生更显著的拉动作用。在固定资产投资领域，房地产投资的下滑仍然是拖累投资增速的主要因素，基建投资的增长速度也开始出现下降。整体看我们认为国内宏观经济已经开始逐步进入复苏进程。2026年一季度国外宏观环境整体转型宽松，一方面美联储还在继续降息进程中。虽然2月底美国以色列与伊朗的冲突爆发，刺激国际原油价格快速上涨，给欧美发达经济体的带来再次通胀的隐忧，但目前还不足以改变美联储的货币宽松进程。同时在中国较强的出口增长背景下，人民币也开启了升值进程，而且并没有受到中东局部冲突的影响，为国内货币政策的制定提供了较宽松的外部货币环境。2026年一季度国内的需求出现一些复苏迹象，3月份国内PPI同比终于由降转升。主要原因一方面是“反内卷”政策持续发力，开始显现效果，叠加需求较稳定，部分工业品价格企稳回升；另一方面是美伊冲突的爆发刺激了国际原油价格快速上涨，带动成品油与大部分化工产品价格转为上涨。PPI同比转为正增长，有利于上市公司利润的增长、盈利能力的提升，对股票市场的上涨起到正面的作用。展望2026年二季度我们认为，虽然有美伊冲突的不确定因素与石油潜在的供应风险，但中国受到的影响相对较小，宏观经济有望维持稳定运行，大盘指数的走势主要取决于上市公司后续的业绩增长。通过学习两会的精神，我们认为在2026年二季度，经济政策尤其是财政政策的总基调偏积极、力度较大，国债和地方政府专项债的发行可能会靠前发力，对“两重”、“两新”项目的支持也会继续，同时还将加大对消费领域的支持，从而稳住2026年二季度的经济增长率。同时相对于市场大盘，我们认为结构性机会或许更大，我们主要的工作将致力于挖掘业绩表现较好且估值较低的子行业与个股。我们的核心策略依然是精选优质公司，希望通过较长期持有权益市场上的优质标的，从而分享公司的业绩增长，为投资者创造价值。根据之前的研究，我们关注以下行业的机会：1.煤炭：在保供政策支持下，预计国内煤炭产量维持高位，但因为之前安全形势较严峻，部分东部、中部煤矿面临资源枯竭的风险，煤炭产量可能会有所下降，市场煤价格出现大幅度下跌的可能性也不大，整体上判断煤炭市场价格以偏高位稳定为主。从全球范围来看，煤炭的新增产能投放有限，存量产能的生产成本也在上升，海外煤价下跌的空间也比较有限。由于目前煤炭行业估值还较低，股息率较高，我们认为其中的优质公司仍有较大的投资价值。2.电力设备与新能源：国内新能源新增并网容量始终保持在较高水平，接入与消纳问题逐渐变得严峻，为此国家能源局主导出台了相关政策，2025年6月份之后并网的新能源电力统一进入电力市场交易，在新型电力系统的框架下，提振了对电力系统调节资源的需求，预计对于调峰、调频有帮助的新技术、新投资需求将会迎来较快的增长，我们认为其中最重要的解决方案就是增配储能，因此化学储能需求增长可能维持较高增长，相关公司的业绩增长也可能持续超预期，具有较大的投资机会。3.人工智能硬件：因为人工智能（AI）大模型的不断迭代，美国的头部IT公司持续开展AI计算基础硬件的军备竞赛，其资本开支继续加强，对AI硬件的需求迅速增长，拉动相关的服务器及其零部件的需求迅速增长，甚至部分零部件出现了短缺的情况，从而使得进入海外头部公司供应链的上市公司业绩也获得了快速增长。我们认为2026年二季度海外AI硬件的需求增长还将延续甚至加速，因此看好相关领域的投资机会。4. 化工：一方面本次美以伊冲突导致波斯湾海运原油供应中断，在亚洲与西欧国家的原油进口中，波斯湾原油占比较高，受到的冲击较大。除了成品油供应紧张外，东亚、印度与西欧的石化、化工品生产装置也面临原料短缺，而不得不大幅度降低生产负荷，削减产量，可能会引发石化化工产品的价格进一步上涨；另一方面日韩与西欧的部分生产装置建成年代较早，在原料供给冲击过大的情况下，有可能出现逐步关闭装置，实现部分产能的出清。叠加国内在“反内卷”政策指导下，可能出现的产量控制，我们预计石化化工产品的价格可能出现长期的拐点。5. 机械：工程机械2026年一季度在国内的销售数据增长较快，出口销量的增长也开始加速。考虑到后续国内有望出台的经济刺激政策，能进一步提振工程机械的销量。因此我们认为从2026年二季度国产品牌工程机械的国内外总销量有望延续较快增长，上市公司的盈利能力也有望得到改善，可能出现较大的投资机会。6. 大众消费品：今年的消费增速下降的问题主要体现在高端消费降级，大众消费的稳定性较好，中央政治局会议也强调了提振消费的重要性。我们预计促进居民消费的政策力度与广度都将扩大，消费券补贴范围有可能拓展到更多的大众消费领域，从而有利于多种大众消费品的需求增长国家继续稳步推进金融改革，大幅提高了对股票欺诈发行、信息披露造假等金融证券犯罪的处罚力度，还开始逐步明确中介机构的责任，为资本市场的健康发展创造了良好的法律环境，资本市场在未来中国转型升级中将承担更为重要的角色，并将继续获得政策层面的大力支持。在上述判断下，我们将在2026二季度的投资策略中，保持相对较高的股票仓位与较均衡行业配置。

（一）报告期内市场及投资操作与运作分析2026开年以来，国内延续稳中求进、提质增效主基调，稳增长、扩内需、促消费政策持续落地，经济增长趋势良好。但外部不确定性显著上升，委内瑞拉地缘事件冲击，叠加伊朗地缘形势突变，中东冲突升级推升国际能源运输风险，国际油价大幅走高，全球通胀预期快速回升，海外主要经济体加息预期重燃，跨境资本波动加剧，市场避险情绪显著抬升，A 股、港股均出现阶段性调整。行业层面呈现显著结构性分化。高油价背景下，油气、煤炭等行业领涨，非银金融指数下行。海外储能行业景气度快速上行，能源价格走高提升储能项目经济性，海外户储、工商业储能需求旺盛，国内储能电芯、逆变器等环节订单饱满。国内消费稳中有升，在提振消费专项行动、体育大年预热、外卖补贴退坡带动到店消费复苏等因素支撑下，必选消费、餐饮链等领域需求温和回暖，具备较强防御属性。消费电子、传媒、计算机等板块整体承压运行，存储价格大幅上行制约消费电子需求，大模型吞噬应用担忧致软件行业股价大幅波动。再者，通胀上行与加息预期升温，引发投资者对科技行业高投入、现金流恶化的担忧，市场对海外云厂商大额资本开支持续性存在担忧，算力硬件需求预期出现分歧。本基金坚持以产业发展趋势为核心、以确定性为底线，灵活调整仓位与结构，积极应对市场波动。期末持仓结构相对均衡，增配高油价驱动下景气上行的储能产业链，以及政策支持、基本面持续改善的创新药板块，提升组合防御性与盈利韧性。规避交易拥挤与基本面承压领域，力争在震荡市中把握结构性机会。（二）后续投资展望下一阶段，国内经济复苏态势不变，流动性保持合理充裕，消费提振与产业升级政策持续发力，权益市场有望逐步企稳。出口保持良好成长韧性，贸易顺差累积助力人民币升值，中国稳定类核心资产价值有望向上重估。投资方向上，AI 领域聚焦存储、燃汽轮机、光纤等硬件基础设施，以及受益于国产大模型应用加速及词元出海的云计算行业；消费端紧抓体育大年、到店消费复苏主线；制造端重点配置储能电芯、逆变器等具备全球出口优势的能源安全高景气环节。持续跟踪创新药的估值修复机会，动态平衡成长与价值。2026年政府工作报告首次将生物医药列为“新兴支柱产业”，一季度中国创新药对外授权（BD出海）总额超600亿美元，凸显中国创新药研发兑现进入加速期。 风险方面，若霍尔木兹海峡航运持续不畅，国际油价长期高位，市场风险偏好下行，股票市场波动可能进一步加大。

（一）报告期内市场及投资操作与运作分析2026开年以来，国内延续稳中求进、提质增效主基调，稳增长、扩内需、促消费政策持续落地，经济增长趋势良好。但外部不确定性显著上升，委内瑞拉地缘事件冲击，叠加伊朗地缘形势突变，中东冲突升级推升国际能源运输风险，国际油价大幅走高，全球通胀预期快速回升，海外主要经济体加息预期重燃，跨境资本波动加剧，市场避险情绪显著抬升，A 股、港股均出现阶段性调整。行业层面呈现显著结构性分化。高油价背景下，油气、煤炭等行业领涨，非银金融指数下行。海外储能行业景气度快速上行，能源价格走高提升储能项目经济性，海外户储、工商业储能需求旺盛，国内储能电芯、逆变器等环节订单饱满。国内消费稳中有升，在提振消费专项行动、体育大年预热、外卖补贴退坡带动到店消费复苏等因素支撑下，必选消费、餐饮链等领域需求温和回暖，具备较强防御属性。消费电子、传媒、计算机等板块整体承压运行，存储价格大幅上行制约消费电子需求，大模型吞噬应用担忧致软件行业股价大幅波动。再者，通胀上行与加息预期升温，引发投资者对科技行业高投入、现金流恶化的担忧，市场对海外云厂商大额资本开支持续性存在担忧，算力硬件需求预期出现分歧。本基金坚持以产业发展趋势为核心、以确定性为底线，灵活调整仓位与结构，积极应对市场波动。期末持仓结构相对均衡，增配高油价驱动下景气上行的储能产业链，以及政策支持、基本面持续改善的创新药板块，提升组合防御性与盈利韧性。规避交易拥挤与基本面承压领域，力争在震荡市中把握结构性机会。（二）后续投资展望下一阶段，国内经济复苏态势不变，流动性保持合理充裕，消费提振与产业升级政策持续发力，权益市场有望逐步企稳。出口保持良好成长韧性，贸易顺差累积助力人民币升值，中国稳定类核心资产价值有望向上重估。投资方向上，AI 领域聚焦存储、燃汽轮机、光纤等硬件基础设施，以及受益于国产大模型应用加速及词元出海的云计算行业；消费端紧抓体育大年、到店消费复苏主线；制造端重点配置储能电芯、逆变器等具备全球出口优势的能源安全高景气环节。持续跟踪创新药的估值修复机会，动态平衡成长与价值。2026年政府工作报告首次将生物医药列为“新兴支柱产业”，一季度中国创新药对外授权（BD出海）总额超600亿美元，凸显中国创新药研发兑现进入加速期。 风险方面，若霍尔木兹海峡航运持续不畅，国际油价长期高位，市场风险偏好下行，股票市场波动可能进一步加大。

2025年，我国经济面临美国对华执行所谓“全球对等关税”、房地产投资下行等多重压力，中央及各部门跨周期、逆周期稳增长、扩内需、提振消费等一系列政策组合拳持续发力，全年实现GDP增长5.0%目标，新质生产力贡献持续增强，高质量发展取得新成效，难能可贵。权益市场方面，2025年沪深300指数和恒生指数分别上涨18%和28%。本基金股票仓位保持积极，配置的AI算力、存力、消费电子、机器人等方向取得预期回报，全年收益实现超越业绩基准目标。但令人遗憾的是，未能有效把握创新药、有色金属等领涨行业的投资机会。另外，对恒生科技股投资交易择时能力稍显不足，对香港市场的流动性、估值定价理解尚需加强。产品净值波动仍然偏大，回撤控制能力仍有待进一步提高。

2025年，我国经济面临美国对华执行所谓“全球对等关税”、房地产投资下行等多重压力，中央及各部门跨周期、逆周期稳增长、扩内需、提振消费等一系列政策组合拳持续发力，全年实现GDP增长5.0%目标，新质生产力贡献持续增强，高质量发展取得新成效，难能可贵。权益市场方面，2025年沪深300指数和恒生指数分别上涨18%和28%。本基金股票仓位保持积极，配置的AI算力、存力、消费电子、机器人等方向取得预期回报，全年收益实现超越业绩基准目标。但令人遗憾的是，未能有效把握创新药、有色金属等领涨行业的投资机会。另外，对恒生科技股投资交易择时能力稍显不足，对香港市场的流动性、估值定价理解尚需加强。产品净值波动仍然偏大，回撤控制能力仍有待进一步提高。

2025年第四季度，国内宏观经济仍然显示出了较强的韧性。10、11、12月份的制造业PMI分别为49.0%、49.2%、50.1%，四季度的PMI逐步触底回升，在12月份开始进入扩张区间。出口在四季度仍然实现了较快增长，其中10、11月份的单月出口金额分别实现了-1.2%、5.9%的增长，增速的回落主要还是受到了美国大幅提高关税的负面影响，但中美关税谈判的的成果较乐观，2026年的出口增速有可能会有所提高。在消费方面，10、11月份的社会消费品零售总额增长分别为2.9%、1.3%，增速相较于三季度进一步下降，期待后续支持消费的政策能加快发力，产生更显著的拉动作用。在固定资产投资领域，房地产投资的下滑仍然是拖累投资增速的主要因素，基建投资的增长速度也开始出现下降。整体看国内宏观经济数据复苏的动能后续还需要继续观察。2025年四季度国外宏观环境整体转型宽松，一方面美联储还在继续降息进程，欧洲央行大概率也将陆续降息，欧美发达经济体的货币政策继续宽松的进程。同时人民币也开启了升值进程，为国内货币政策的制定提供了较宽松的外部货币环境。2025年四季度国内的需求出现一些复苏迹象，国内PPI的同比降幅还是略有缩小，环比也开始由降转升。我们认为主要原因是“反内卷”政策持续发力，开始显现效果，叠加需求较稳定，部分工业品价格企稳回升。PPI的止跌企稳，有利于上市公司利润的增长、盈利能力的提升，对股票市场的上涨起到正面的作用。展望2026年一季度我们认为宏观经济的有望维持稳定运行，大盘指数的走势主要取决于后续财政政策的力度。通过学习2025年12月的中央经济工作会议的精神，我们认为在2026年一季度，经济政策尤其是财政政策的总基调偏积极、力度较大，国债和地方政府专项债的发行可能会靠前发力，对“两重”、“两新”项目的支持也会继续，同时还将加大对消费领域的支持，从而稳住2026年一季度的经济增长率。同时相对于市场大盘，我们认为结构性机会或许更大，我们主要的工作将致力于挖掘业绩表现较好且估值较低的子行业与个股。我们的核心策略依然是精选优质公司，希望通过较长期持有权益市场上的优质标的，从而分享公司的业绩增长，为投资者创造价值。根据之前的研究，我们关注以下行业的机会：1.煤炭：在保供政策支持下，预计国内煤炭产量维持高位，但因为之前安全形势较严峻，部分东部、中部煤矿面临资源枯竭的风险，煤炭产量可能会有所下降，市场煤价格出现大幅度下跌的可能性也不大，整体上判断煤炭市场价格以偏高位稳定为主。从全球范围来看，煤炭的新增产能投放有限，存量产能的生产成本也在上升，海外煤价下跌的空间也比较有限。由于目前煤炭行业估值还较低，股息率较高，我们认为其中的优质公司仍有较大的投资价值。2.电力设备与新能源：国内新能源新增并网容量始终保持在较高水平，接入与消纳问题逐渐变得严峻，为此国家能源局主导出台了相关政策，6月份之后并网的新能源电力统一进入电力市场交易，在新型电力系统的框架下，提振了对电网调节能力的需求，预计对于功率调节、能量调节有帮助的新技术、新投资需求将会迎来较快的增长，我们认为其中最重要的解决方案就是增配储能，因此化学储能需求增长具备持续超预期的条件，相关公司的业绩增长也可能持续超预期，具有较大的投资机会。3.人工智能硬件：因为人工智能（AI）大模型的不断迭代，美国的头部IT公司持续开展AI计算基础硬件的军备竞赛，其资本开支继续加强，对AI硬件的需求迅速增长，拉动相关的服务器及其零部件的需求迅速增长，甚至部分零部件出现了短缺的情况，从而使得进入海外头部公司供应链的上市公司业绩也获得了快速增长。我们认为2026年一季度海外AI硬件的需求增长还将延续甚至加速，因此看好相关领域的投资机会。4. 家电：在家电以旧换新政策的支持下，白电的终端内销数据维持高位，销售数据也维持较强的增长，预计下半年相关行业与公司的业绩有望实现较快的增长，同时考虑到估值较低、分红率较高，我们认为白电行业有较大的投资机会。5. 机械：工程机械今年四季度在国内的销售数据增长较快，出口销量数据也开始恢复增长，后续有望逐步转为正增长。考虑到后续国内有望出台的经济刺激政策，能进一步提振工程机械的销量。因此我们认为从2026年一季度国产品牌工程机械的国内外总销量有望实现较快增长，上市公司的盈利能力也有望得到改善，可能出现较大的投资机会。6. 大众消费品：今年的消费增速下降的问题主要体现在高端消费降级，大众消费的稳定性较好，中央政治局会议也强调了提振消费的重要性。我们预计促进居民消费的政策力度与广度都将扩大，消费券补贴范围有可能拓展到更多的大众消费领域，从而有利于多种大众消费品的需求增长国家继续稳步推进金融改革，大幅提高了对股票欺诈发行、信息披露造假等金融证券犯罪的处罚力度，还开始逐步明确中介机构的责任，为资本市场的健康发展创造了良好的法律环境，资本市场在未来中国转型升级中将承担更为重要的角色，并将继续获得政策层面的大力支持。在上述判断下，我们将在2026年一季度的投资策略中，保持相对较高的股票仓位与较均衡行业配置。

（一）报告期内投资策略和运作分析人工智能产业技术迭代加速，应用场景深化，国内科技自立自强持续突破，美联储9月降息落地，市场流动性整体充裕，投资者风险偏好提升，A股市场交投活跃，指数平稳上行。以芯片、半导体为代表的AI算力、存储等产业链，联动储能、锂电、有色金属等，结构性机会精彩纷呈。本基金股票仓位保持较为积极，所配置股票组合整体契合市场主线，于报告期内取得预期收益。期间，本基金降低了医疗服务、消费等配置，着重增持景气上行的储能行业，适时配置券商、保险。期末，股票持仓主要分布在以AI应用互联网平台、存储及模拟芯片、AIOT、消费电子、人形机器人、半导体设备及材料、储能等方向。（二）对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望我国经济增长在国家统一大市场规划下，形有分化、势在向好、未来可期。上市公司盈利能力趋稳，加大分红，提升股东回报，A股市场逐步从融资市向投资市平稳过渡，适度宽松的货币政策适时降准、降息，是A股市场平稳向上、沪指突破10年新高的核心根基。美国对华贸易出口限制及技术封锁是持久战，期间谈判的复杂性及美国政策频繁反复，仍将对市场产生负面冲击及中长期影响。本基金坚定围绕科技创新、新质生产力构建股票组合，并将根据“十五五”规划动态优化投资组合。AI模型正从训练进入推理侧，并有望加速延伸至端侧，对存储、端侧芯片、Ai agent及创新型消费电子等需求将呈现爆发性增长。反内卷、落后产能加速退出及行业自律，新技术引领降本增效，国内各地方容量补偿电价逐步出台，需求改善，储能行业竞争格局改善，优质储能电芯供不应求，订单饱满，生产能见度已至2026年一季度，本基金将适时把握优质电芯及锂电材料龙头价值重估。碍于房地产行业复苏仍有待筑底回升、物价低位徘徊，传统消费行业股价整体承压，但鉴于行业空间广、容量大，部分公司通过加大高质价比产品研发、创新销售模式，市场份额持续提升，例如以高ROE、经营现金流充沛的家居五金龙头为代表的消费类公司投资机会，本基金也将积极把握。券商、保险行业受益资本市场平稳向好，业绩大幅改善，当前估值仍具较高性价比。

2025年第三季度，国内宏观经济仍然显示出了较强的韧性。7、8、9月份的制造业PMI分别为49.3%、49.4%、49.7%，虽然三季度的PMI有所回落，进入收缩区间，出口在三季度仍然实现了较快增长，其中7、8、9月份的单月出口金额分别实现了7.1%、4.3%、8.3%的增长，增速的波动较大主要还是受到了美国关税政策反复变化的影响，但中美关税谈判的结果预期较为乐观，2025年四季度的出口增速可能会有所恢复。在消费方面，7、8月份的社会消费品零售总额增长分别为3.7%、3.4%，增速相较于二季度有所下降，可能与下半年消费国补的额度较紧张有关，期待后续支持消费政策能继续发力，产生更显著的拉动作用。在固定资产投资领域，房地产投资的下滑仍然是拖累投资增速的主要因素，基建投资的增速也有所下滑，固定资产投资的增速依然难言乐观。整体看国内宏观经济数据复苏的动能后续还有待进一步提升。2025年三季度国外宏观环境仍比较复杂，一方面预计2025年美联储还有降息，欧洲央行也将继续降息进程，欧美发达经济体的货币政策进一步宽松，为国内的货币政策提供了进一步宽松的操作空间。而另一方面欧美主要经济体的CPI指数显现出较强的粘性，而劳动力就业市场景气度不如之前强劲，滑向滞涨的可能性较大，四季度降息幅度能否超预期也存在不确定性。2025年三季度国内的需求开始有一些复苏迹象，但国内PPI的同比降幅开始缩小，在三季度反内卷政策推进的力度逐步加大，工业品供给端的产量有望开始收缩，供需关系可能由此出现变化，有利于稳住生产资料的价格水平，对工业企业的利润恢复与增长起到正面作用，从而支撑股票大盘指数。展望2025年四季度我们认为宏观经济有望继续维持稳定运行，大盘指数的走势主要取决于后续财政政策、反内卷政策的力度。通过学习2025年七月政治局会议的精神，我们认为在2025年四季度，经济政策尤其是财政政策的总基调偏积极，国债和专项债的发行速度有较大可能会加快，对“两重”、“两新”项目的支持范围可能会扩大， 支持力度可能会加强，从而稳住2025年四季度的经济增长率。同时相对于市场大盘，我们认为结构性机会或许更大，我们主要的工作仍将致力于挖掘业绩表现较好且估值较低的子行业与个股。我们的核心策略依然是精选优质公司，希望通过较长期持有权益市场上的优质标的，从而分享公司的业绩增长，为投资者创造价值。根据之前的研究，我们关注以下行业的机会：1.电力设备与新能源：国内新能源新增并网容量始终保持在较高水平，接入与消纳问题逐渐变得严峻，为此国家能源局主导出台了相关政策，6月份之后并网的新能源电力统一进入电力市场交易，在新型电力系统的框架下，提振了对电网调节能力的需求，预计对于功率调节、能量调节有帮助的新技术、新投资需求将会迎来较快的增长，我们认为其中最重要的解决方案就是增配储能，因此化学储能需求增长具备持续超预期的条件，相关公司的业绩增长也可能持续超预期，具有较大的投资机会。2.煤炭：在保供政策支持下，预计国内煤炭产量维持高位，但因为之前安全形势较严峻，部分东部、中部煤矿面临资源枯竭的风险，煤炭产量可能会有所下降，市场煤价格出现大幅度下跌的可能性也不大，整体上判断煤炭市场价格以偏高位稳定为主。从全球范围来看，煤炭的新增产能投放有限，存量产能的生产成本也在上升，海外煤价下跌的空间也比较有限。由于目前煤炭行业估值还较低，股息率较高，我们认为其中的优质公司仍有较大的投资价值。3. 机械：工程机械今年三季度在国内的销售数据增长较快，出口销量数据也开始恢复增长，后续有望逐步转为正增长。考虑到后续国内有望出台的经济刺激政策，能进一步提振工程机械的销量。因此我们认为从2025年四季度国产品牌工程机械的国内外总销量有望实现较快增长，上市公司的盈利能力也有望得到改善，可能出现较大的投资机会。4. 家电：在家电以旧换新政策的支持下，白电的终端内销数据维持高位，销售数据也维持较强的增长，预计四季度相关行业与公司的业绩有望实现较快的增长，同时考虑到估值较低、分红率较高，我们认为白电行业有较大的投资机会。5. 大众消费品：今年的消费增速下降的问题主要体现在高端消费降级，大众消费的稳定性较好，中央政治局会议也强调了提振消费的重要性。我们预计促进居民消费的政策力度与广度都将扩大，消费券补贴范围有可能拓展到更多的大众消费领域，从而有利于多种大众消费品的需求增长国家继续稳步推进金融改革，大幅提高了对股票欺诈发行、信息披露造假等金融证券犯罪的处罚力度，还开始逐步明确中介机构的责任，为资本市场的健康发展创造了良好的法律环境，资本市场在未来中国转型升级中将承担更为重要的角色，并将继续获得政策层面的大力支持。在上述判断下，我们将在2025年四季度的投资策略中，保持相对较高的股票仓位与较均衡行业配置。

（一）报告期内投资策略和运作分析人工智能产业技术迭代加速，应用场景深化，国内科技自立自强持续突破，美联储9月降息落地，市场流动性整体充裕，投资者风险偏好提升，A股市场交投活跃，指数平稳上行。以芯片、半导体为代表的AI算力、存储等产业链，联动储能、锂电、有色金属等，结构性机会精彩纷呈。本基金股票仓位保持较为积极，所配置股票组合整体契合市场主线，于报告期内取得预期收益。期间，本基金降低了医疗服务、消费等配置，着重增持景气上行的储能行业，适时配置券商、保险。期末，股票持仓主要分布在以AI应用互联网平台、存储及模拟芯片、AIOT、消费电子、人形机器人、半导体设备及材料、储能等方向。（二）对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望我国经济增长在国家统一大市场规划下，形有分化、势在向好、未来可期。上市公司盈利能力趋稳，加大分红，提升股东回报，A股市场逐步从融资市向投资市平稳过渡，适度宽松的货币政策适时降准、降息，是A股市场平稳向上、沪指突破10年新高的核心根基。美国对华贸易出口限制及技术封锁是持久战，期间谈判的复杂性及美国政策频繁反复，仍将对市场产生负面冲击及中长期影响。本基金坚定围绕科技创新、新质生产力构建股票组合，并将根据“十五五”规划动态优化投资组合。AI模型正从训练进入推理侧，并有望加速延伸至端侧，对存储、端侧芯片、Ai agent及创新型消费电子等需求将呈现爆发性增长。反内卷、落后产能加速退出及行业自律，新技术引领降本增效，国内各地方容量补偿电价逐步出台，需求改善，储能行业竞争格局改善，优质储能电芯供不应求，订单饱满，生产能见度已至2026年一季度，本基金将适时把握优质电芯及锂电材料龙头价值重估。碍于房地产行业复苏仍有待筑底回升、物价低位徘徊，传统消费行业股价整体承压，但鉴于行业空间广、容量大，部分公司通过加大高质价比产品研发、创新销售模式，市场份额持续提升，例如以高ROE、经营现金流充沛的家居五金龙头为代表的消费类公司投资机会，本基金也将积极把握。券商、保险行业受益资本市场平稳向好，业绩大幅改善，当前估值仍具较高性价比。