陈觉平 - 基金投资策略和运作

债券方面，四季度受机构行为变化和政策扰动，债市收益率变化以振荡为主。10月在权益市场调整和央行宣布重启购债的利好下，10年期收益率从期初1.86%下行至1.79%。11月以来，尽管流动性保持宽松，匿名隔夜利率从1.28%下行至1.22%的年内低点，但央行国债买卖净投放500亿消息公布后，市场对货币政策年内宽松预期显著降温，叠加对2026年超长期限地方债发行扩容的担忧，以及公募基金销售费用新规落地预期影响，利率债收益率整体上行，至季末稍有回落，最终10年期国债收益率报收于1.85%与期初持平。受益于资金面宽松和年末债券ETF基金规模增长，中短期限的普通信用债收益率有显著下行。本季度货币政策方面维持“适度宽松”基调，流动性整体保持充裕。财政政策方面，12月初的中央经济工作会议维持“更加积极的财政政策”表态，预计中央财政对内需的托底支持仍将保持必要的力度。本季度组合整体持防守思路，减持3-5年期限的银行二永债，将30年期限利率债的仓位切换至10年期限。配置上仍以投资级信用债为主，久期降至2.7年左右。仓位集中于3年以内的普通信用债，并采用一、二级市场联动、科创公司债和中票置换等方式捕捉市场机会。　　转债方面，四季度转债震荡为主。万得可转债 AAA 指数本季度涨幅0.81%，AA+指数涨幅0.41%，AA指数涨幅3.65%、AA-指数涨幅0.96%。考虑到转债当前较高的估值水平，组合以投资正股来替代转债。 　　股票方面，经历二、三季度的连续上涨后，权益市场在四季度迎来阶段性休整：代表性的指数沪深300下跌-0.23%，中证A500上涨0.43%，恒生科技指数下跌-14.69%。组合本季度的权益仓位保持稳定，主要在板块和行业内部进行再平衡操作：超配机械制造，增持受益于全球电网投资的电气设备，对汽车行业进行个股切换；超配金融板块，增持银行，并在券商行业内部进行个股调整；周期板块保持标配，对有色行业适度止盈，移仓到煤炭和化工行业；医疗保健板块维持低配。目前的权益仓位处于合意水平，后续操作上拟维持整体的仓位，以均衡配置的思路，进行板块和行业间的再平衡。

权益方面，四季度上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1.08%，中证500上涨0.72%，中证800上涨0.02%，中证1000上涨0.27%。有色金属、石油石化、通信、国防军工涨幅居前，超13%；医药生物、房地产、美容护理、计算机跌幅超7%。港股表现继续弱于A股，恒生指数下跌4.56%，恒生科技下跌14.69%。四季度经济总体延续弱复苏态势，GDP增速较三季度有所回落，新老经济的分化延续。地产周期仍在下降，仅高技术制造与“两新”政策相关的设备购置维持高增，消费修复动能亦边际放缓，企业盈利改善仍待时日。党的二十届四中全会和中央经济工作会议召开，政策端对强科技、稳增长以及扩内需等领域诉求仍强。权益市场则在三季度大幅上涨后，进入震荡整固阶段，整体呈现结构分化的特征。展望2026年一季度，经济基本面或仍然呈现新老经济分化的弱复苏状态，政策发力方向将更加聚焦科技自主创新与内需提振；财政前置有望支撑基建投资相较去年温和提速，货币流动性维持宽松格局，与财政形成有效配合。在此背景下，权益市场或延续结构性机会为主导的格局，科技成长与高端制造领域有望受益于政策倾斜及产业趋势向好而持续演绎行情。港股在海外流动性缓步改善及国内稳增长政策支持下，修复动能或将逐步释放，但整体反弹力度取决于企业盈利改善的持续性与外部资金流入的稳定性。一季度市场对于“春季躁动”行情的期待有望支撑风险资产估值上行，尤其在政策窗口期和经济数据空窗期的共振下，市场情绪易升难降。本产品操作上维持了组合的股票配置比例，后续将继续聚焦受益于供给侧优化且具备盈利修复弹性的领域，重点关注高端制造、新能源产业链以及科技成长板块的结构性机会。　　转债方面，四季度转债在权益较好表现以及“固收+”资金助力下，估值突破2022年初高点刷新了历史，振幅有所放大，整季度上涨1.32%。转债相比正股的性价比进一步下降，需要关注转债后续波动放大以及高价转债强赎的概率增加。本产品操作上维持了较低的转债配置比例，后续仍然会对市场保持密切跟踪，关注市场变化，适时精选一些优质转债进行配置。　　债券方面，收益率整体先下后上。10月底中美元首会晤，未来一年内贸易摩擦大概率暂停升级，其对资本市场的影响或逐渐退潮。央行四季度重启国债买卖，但对债市情绪的提振效果有限；12月中央经济工作会议提出“灵活高效运用降准降息等多种政策性工具”，市场隐含的降息降准预期不高，而年底止盈情绪较强，导致长端利率债波动幅度较大。央行对资金面保持呵护态度，DR001加权利率维持在1.4%上下的相对低位运行，短端利率债和信用债的收益率稳中有下；但11月下旬个别信用主体的风险事件，引发市场对于地产债和其他低评级信用债的担忧，信用分层明显加剧。全季度来看，10年国债从1.86%略下行至1.85%，1年国债从1.37%略下行至1.34%。展望2026年一季度，12月底公募基金销售费用新规落地，债券基金赎回费率较征求意见稿有所放松，债市短期内最大的不确定性消除，后续定价逻辑将更多回到基本面与供需结构上。12月PMI回升至扩张区间，一季度的信贷开门红预期同比能保持平稳，而一季度政府债发行延续“靠前发力”，尽管ΔEVE指标的放松边际改善了银行的承接能力，短期内长端品种仍面临一定供给溢出。考虑到央行收窄利率走廊的态度大概率持续，若一季度无降准降息，则债市预计将维持较大幅度的波动，且波动中枢可能抬升。四季度组合配置上以投资级信用债为主，10月下旬至11月逐步降低久期、兑现收益。2026年一季度将在投资级信用债作为底仓的基础上，维持较短的久期，同时持续关注市场波动中的交易性机会。

四季度关税冲突进一步缓和，国内外宏观环境较为平稳。A股主要指数高位震荡，沪深300指数当季微跌0.23%；港股市场表现相对偏弱，恒生指数下跌4.56%。行业板块分化显著，有色金属、石油石化、通信表现较强，而医药、房地产、美容护理等板块跌幅较大。债券市场也呈震荡走势，10年国债收益率先下后上，当季基本维持在1.85%附近。转债指数则高位震荡，中证转债当季上涨1.32%，转债市场估值继续攀升。　　报告期内，考虑到权益市场估值有所上行，组合的权益仓位相较于三季度有所下降，保持在产品定位的中枢位置。行业配置上组合依旧保持结构均衡，略有变化的是增加了顺周期、消费板块相关公司的配置比例，同时减持了建筑装饰、银行以及部分TMT板块的标的。债券方面，组合整体仍然维持高等级信用债配置为主，久期继续保持中性水平。转债方面，由于转债估值继续上行至较高水平，组合内继续降低了转债的仓位。

利率方面，四季度在公募基金销售费用新规落地引发阶段性波动后，10月债市开启一轮修复性行情，市场逐步消化上述新规冲击带来的收益率上行压力。其中，2-3年期限信用债凭借资金面宽松的高确定性与票息优势，收益率下行幅度尤为显著。进入11月，短端收益率延续低位震荡格局，但市场对2026年超长端债券的承接能力担忧情绪升温，推动超长端收益率快速上行，收益率曲线呈现进一步陡峭化走势。截至四季度末，超长端收益率累计上行约13个BP。信用债依托较短久期与票息优势，在11-12月的市场调整阶段，收益率未出现明显上行。资金方面，四季度，央行继续呵护资金面，资金面整体维持宽松平稳。　　资金大部分时间平稳宽松，因此组合以隔夜资金为主，维持现有杠杆水平运作。

2025年四季度国内经济延续稳中有进的发展态势，新动能不断壮大。整个季度看来，A股和港股表现分化。2025年四季度，沪深300下跌0.23%，中证A500上涨0.43%，中证800上涨0.02%，恒生综指下跌6.03%，中债10年期国债到期收益率于1.85%附近窄幅震荡。　　股票投资策略上，组合采用了量化的风险管理方式，自上而下对宏观经济、行业板块、细分行业、投资风格四个层次构建了相应的风险预算配置体系，并将可转债映射到正股进行统一的风险管理。考虑到产品的规模与适用策略，组合维持了高杠杆以及可转债资产的高权重。回顾2025年四季度，综合考虑股债资产的投资性价比，组合将权益类资产以均衡分散的风格维持在目标年化波动率8%左右的水平，并维持了较高的港股占比。板块配置上，为了实现股债对冲效果，组合总体在各个行业板块上保持了标配。　　债券投资策略上，组合在2025年四季度整体维持了较高的久期和杠杆水平。债券组合部分整体以中债总财富指数的关键期限结构作为基准，6年期限以下采用偏债转债资产作为底仓并叠加Long Gamma转债策略以期获得超额收益，6年期限以上采用利率债骑乘策略。债券组合整体以利率债和流动性好的转债构成，实现与权益资产的风险对冲。　　我始终坚信资产管理机构的专业性在于对风险的管理。理论上，获得超额收益的原因是承担了额外的风险。在权益资产投资策略上，我坚持均衡配置的理念，采用宏观Nowcast模型、目标风险优化和回撤控制技术调整股债仓位，采用风险因子模型监控权益组合相对基准的跟踪误差。在行业板块和细分行业配置上，我采用了高频基本面的时序数据和行情截面数据进行跟踪建模，行业内部则采用了SmartBeta因子和基本面深度研究相结合的方式确定个股与权重。在债券资产投资策略上，我采用了关键期限模型来实现对基准指数的跟踪，并采用骑乘策略、高等级信用债、杠杆和久期调整等方式力求实现超额收益。通过纪律化、体系化的主动管理方式争取为组合带来相对稳健的表现。我将继续发挥自己在资产配置和风险管理上的优势，持续关注宏观环境变化带来的投资机会，在控制下行风险的同时争取获得超额收益。

四季度关税冲突进一步缓和，国内外宏观环境较为平稳。A股主要指数高位震荡，沪深300指数当季微跌0.23%；港股市场表现相对偏弱，恒生指数下跌4.56%。行业板块分化显著，有色金属、石油石化、通信表现较强，而医药、房地产、美容护理等板块跌幅较大。债券市场也呈震荡走势，10年国债收益率先下后上，当季基本维持在1.85%附近。转债指数则高位震荡，中证转债当季上涨1.32%，转债市场估值继续攀升。　　报告期内，考虑到权益市场估值有所上行，组合的权益仓位相较于三季度有所下降，保持在产品定位的中枢位置。行业配置上组合依旧保持结构均衡，略有变化的是增加了顺周期、消费板块相关公司的配置比例，同时减持了建筑装饰、银行以及部分TMT板块的标的。债券方面，组合整体仍然维持高等级信用债配置为主，久期继续保持中性水平。转债方面，由于转债估值继续上行至较高水平，组合内继续降低了转债的仓位。

四季度二十届四中全会及中央经济工作会议相继落地，基本面上国内新老经济分化延续，政策端对强科技、稳增长、扩内需等领域的支持诉求仍较强，财政仍有进一步发力的空间及必要性。央行亦延续了支持性的货币政策，并重启国债买卖。债市10月修复，但后续两月调整幅度较深，其中TL合约月度分别跌去1.69%、2.66%，利率债期限利差进一步走阔。信用债方面表现则相对稳定，中短久期高等级信用债收益率与利差双低，长久期信用债受利率债表现以及供需结构不佳等因素影响，利差延续走阔态势。此外，个别信用主体风险事件超预期，市场对主体信用的关注大幅提升，并带动混合所有制及地产两类主体存续债券估值上行调整。偏弱地区城投债全年持续压缩利差至低位，但随着未来化债节点的临近，叠加信用事件舆情关注度提升以及中央经济工作会议再提市场化处置债务等因素，中长久期城投债估值可能面临一定程度重定价压力。报告期内，组合以信用票息为基础，配置上兼顾流动性，为投资者争取稳健的回报。展望2026年一季度，公募基金销售费用新规落地，债券基金赎回费率较前期征求意见稿有一定程度放松，债市极致看空情绪有所缓解。权益市场热度与预期仍高，需继续关注机构行为对债基赎回的冲击影响。市场普遍关注到了利率债的供需压力，预计央行仍将维持适度宽松的支持性货币政策，央行国债买卖的结构及体量会否发生变化同样值得关注。

权益方面，四季度上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1.08%，中证500上涨0.72%，中证800上涨0.02%，中证1000上涨0.27%。有色金属、石油石化、通信、国防军工涨幅居前，超13%；医药生物、房地产、美容护理、计算机跌幅超7%。港股表现继续弱于A股，恒生指数下跌4.56%，恒生科技下跌14.69%。四季度经济总体延续弱复苏态势，GDP增速较三季度有所回落，新老经济的分化延续。地产周期仍在下降，仅高技术制造与“两新”政策相关的设备购置维持高增，消费修复动能亦边际放缓，企业盈利改善仍待时日。党的二十届四中全会和中央经济工作会议召开，政策端对强科技、稳增长以及扩内需等领域诉求仍强。权益市场则在三季度大幅上涨后，进入震荡整固阶段，整体呈现结构分化的特征。展望2026年一季度，经济基本面或仍然呈现新老经济分化的弱复苏状态，政策发力方向将更加聚焦科技自主创新与内需提振；财政前置有望支撑基建投资相较去年温和提速，货币流动性维持宽松格局，与财政形成有效配合。在此背景下，权益市场或延续结构性机会为主导的格局，科技成长与高端制造领域有望受益于政策倾斜及产业趋势向好而持续演绎行情。港股在海外流动性缓步改善及国内稳增长政策支持下，修复动能或将逐步释放，但整体反弹力度取决于企业盈利改善的持续性与外部资金流入的稳定性。一季度市场对于“春季躁动”行情的期待有望支撑风险资产估值上行，尤其在政策窗口期和经济数据空窗期的共振下，市场情绪易升难降。本产品操作上维持了组合的股票配置比例，后续将继续聚焦受益于供给侧优化且具备盈利修复弹性的领域，重点关注高端制造、新能源产业链以及科技成长板块的结构性机会。　　转债方面，四季度转债在权益强力表现以及“固收+”资金助力下，估值突破2022年初高点刷新了历史，振幅有所放大，整季度上涨1.32%。转债相比正股的性价比进一步下降，需要关注转债后续波动放大以及高价转债强赎的概率增加。本产品操作上维持了较低的转债配置比例，后续仍然会对市场保持密切跟踪，关注市场变化，适时精选一些优质转债进行配置。　　债券方面，收益率整体先下后上。10月底中美元首会晤，未来一年内贸易摩擦大概率暂停升级，其对资本市场的影响逐渐退潮。央行四季度重启国债买卖，但对债市情绪的提振效果有限；12月中央经济工作会议提出“灵活高效运用降准降息等多种政策性工具”，市场隐含的降息降准预期不高，而年底止盈情绪较强，导致长端利率债波动幅度较大。央行对资金面保持呵护态度，DR001加权利率维持在1.4%上下的相对低位运行，短端利率债和信用债的收益率稳中有下；但11月下旬个别信用主体的风险事件，引发市场对于地产债和其他低评级信用债的担忧，信用分层明显加剧。全季度来看，10年期国债从1.86%略下行至1.85%，1年期国债从1.37%略下行至1.34%。展望2026年一季度，12月底公募基金销售费用新规落地，债券基金赎回费率较征求意见稿有所放松，债市短期内最大的不确定性消除，后续定价逻辑将更多回到基本面与供需结构上。12月PMI回升至扩张区间，一季度的信贷开门红预期同比能保持平稳，而一季度政府债发行延续“靠前发力”，尽管ΔEVE指标的放松边际改善了银行的承接能力，短期内长端品种仍面临一定供给溢出。考虑到央行收窄利率走廊的态度大概率持续，若一季度无降准降息，则债市预计将维持较大幅度的波动，且波动中枢可能抬升。四季度组合配置上以投资级信用债为主，10月下旬至11月逐步降低久期、兑现收益。2026年一季度将在投资级信用债作为底仓的基础上，维持中性久期，同时持续关注市场波动中的交易性机会。

权益方面，四季度上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1.08%，中证500上涨0.72%，中证800上涨0.02%，中证1000上涨0.27%。有色金属、石油石化、通信、国防军工涨幅居前，超13%；医药生物、房地产、美容护理、计算机跌幅超7%。港股表现继续弱于A股，恒生指数下跌4.56%，恒生科技下跌14.69%。四季度经济总体延续弱复苏态势，GDP增速较三季度有所回落，新老经济的分化延续。地产周期仍在下降，仅高技术制造与“两新”政策相关的设备购置维持高增，消费修复动能亦边际放缓，企业盈利改善仍待时日。党的二十届四中全会和中央经济工作会议召开，政策端对强科技、稳增长以及扩内需等领域诉求仍强。权益市场则在三季度大幅上涨后，进入震荡整固阶段，整体呈现结构分化的特征。展望2026年一季度，经济基本面或仍然呈现新老经济分化的弱复苏状态，政策发力方向将更加聚焦科技自主创新与内需提振；财政前置有望支撑基建投资相较去年温和提速，货币流动性维持宽松格局，与财政形成有效配合。在此背景下，权益市场或延续结构性机会为主导的格局，科技成长与高端制造领域有望受益于政策倾斜及产业趋势向好而持续演绎行情。港股在海外流动性缓步改善及国内稳增长政策支持下，修复动能或将逐步释放，但整体反弹力度取决于企业盈利改善的持续性与外部资金流入的稳定性。一季度市场对于“春季躁动”行情的期待有望支撑风险资产估值上行，尤其在政策窗口期和经济数据空窗期的共振下，市场情绪易升难降。本产品操作上维持了组合的股票配置比例，后续将继续聚焦受益于供给侧优化且具备盈利修复弹性的领域，重点关注高端制造、新能源产业链以及科技成长板块的结构性机会。　　转债方面，四季度转债在权益强力表现以及“固收+”资金助力下，估值突破2022年初高点刷新了历史，振幅有所放大，整季度上涨1.32%。转债相比正股的性价比进一步下降，需要关注转债后续波动放大以及高价转债强赎的概率增加。本产品操作上维持了较低的转债配置比例，后续仍然会对市场保持密切跟踪，关注市场变化，适时精选一些优质转债进行配置。　　债券方面，收益率整体先下后上。10月底中美元首会晤，未来一年内贸易摩擦大概率暂停升级，其对资本市场的影响逐渐退潮。央行四季度重启国债买卖，但对债市情绪的提振效果有限；12月中央经济工作会议提出“灵活高效运用降准降息等多种政策性工具”，市场隐含的降息降准预期不高，而年底止盈情绪较强，导致长端利率债波动幅度较大。央行对资金面保持呵护态度，DR001加权利率维持在1.4%上下的相对低位运行，短端利率债和信用债的收益率稳中有下；但11月下旬个别信用主体的风险事件，引发市场对于地产债和其他低评级信用债的担忧，信用分层明显加剧。全季度来看，10年国债从1.86%略下行至1.85%，1年国债从1.37%略下行至1.34%。展望2026年一季度，12月底公募基金销售费用新规落地，债券基金赎回费率较征求意见稿有所放松，债市短期内最大的不确定性消除，后续定价逻辑将更多回到基本面与供需结构上。12月PMI回升至扩张区间，一季度的信贷开门红预期同比能保持平稳，而一季度政府债发行延续“靠前发力”，尽管ΔEVE指标的放松边际改善了银行的承接能力，短期内长端品种仍面临一定供给溢出。考虑到央行收窄利率走廊的态度大概率持续，若一季度无降准降息，则债市预计将维持较大幅度的波动，且波动中枢可能抬升。四季度组合配置上以投资级信用债为主，10月下旬至11月逐步降低久期、兑现收益。2026年一季度将在投资级信用债作为底仓的基础上，维持较短的久期，同时持续关注市场波动中的交易性机会。

四季度二十届四中全会及中央经济工作会议相继落地，基本面上国内新老经济分化延续，政策端对强科技、稳增长、扩内需等领域的支持诉求仍较强，财政仍有进一步发力的空间及必要性。央行亦延续了支持性的货币政策，并重启国债买卖。债市10月修复，但后续两月调整幅度较深，其中TL合约月度分别跌去1.69%、2.66%，利率债期限利差进一步走阔。信用债方面表现则相对稳定，中短久期高等级信用债收益率与利差双低，长久期信用债受利率债表现以及供需结构不佳等因素影响，利差延续走阔态势。此外，个别信用主体风险事件超预期，市场对主体信用的关注大幅提升，并带动混合所有制及地产两类主体存续债券估值上行调整。偏弱地区城投债全年持续压缩利差至低位，但随着未来化债节点的临近，叠加信用负面舆情关注度提升以及经济工作会议再提市场化处置债务等因素，中长久期城投债估值可能面临一定程度重定价压力。报告期内，组合以信用票息为基础，配置上兼顾流动性，为投资者争取稳健的回报。展望2026年一季度，公募基金销售费用新规落地，债券基金赎回费率较前期征求意见稿有一定程度放松，债市极致看空情绪有所缓解。权益市场热度与预期仍高，需继续关注机构行为对债基赎回的冲击影响。市场普遍关注到了利率债的供需压力，预计央行仍将维持适度宽松的支持性货币政策，央行国债买卖的结构及体量会否发生变化同样值得关注。

权益方面，三季度上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.9%，创业板指上涨50.4%，中证500上涨25.31%，中证800上涨19.83%，中证1000上涨19.17%。通信、电子、电力设备、有色板块涨幅居前，超40%；银行板块跌幅超10%。港股表现弱于A股，恒生指数上涨11.56%，恒生科技上涨21.93%。7至8月股票市场趋势上涨，受政策预期升温及流动性推动，市场风险偏好显著提升；8月底至9月，市场进入震荡整固阶段，成交量维持高位。经过4月所谓“对等关税”事件压力测试后，市场系统性下行风险下降的预期较为一致。虽然三季度基本面偏弱，但在“反内卷”政策促发下，市场表现超预期强势，且稳定性提升、波动率降低，从而带来股票资产吸引力的提升。展望四季度，制造业投资和地产投资仍将偏弱，非美出口表现强势一定程度上延缓了出口下行的速度，但“抢出口”效应消退后外需仍面临回落压力。而当前内需表现仍弱，消费修复动能不足，需要依靠财政支撑。四季度基本面或延续回落，但完成全年经济增长目标压力不大。中美关税谈判进程虽有不确定性，但整体朝着积极方向发展。在此背景下，国内政策发力的紧迫性下降，基本面与政策博弈的预期仍在。值得关注的是虽然当前供给侧的“反内卷”政策并不能解决需求端的问题，但国内工业品价格长期处于底部，“反内卷”带来的价格改善或带动企业利润修复，从而或带来中长期的盈利向上。因此，四季度市场短期或延续震荡格局，中长期来看或将呈现震荡向上的趋势，经过三季度风格表现极度分化后，四季度或存在风格再平衡的可能；对于港股，在流动性改善与企业盈利触底回升的双重驱动下，估值修复空间仍存。本产品操作上略微降低了组合的股票配置比例，后续将继续聚焦受益于供给侧优化且具备盈利修复弹性的领域，重点关注高端制造、新能源产业链以及科技成长板块的结构性机会，同时对业绩确定性强、股息率较高的优质蓝筹资产也将保持适度配置。　　转债方面，三季度中证转债指数上涨9.43%，转债估值进一步抬升，转股溢价率处于历史较高水平，市场对正股上涨预期较为乐观，转债相比正股的性价比进一步下降，转债后续波动放大的概率增加。本产品在前期上涨、估值修复时对一些高价、高估值标的进行了兑现，继续降低了组合的转债配置比例，后续仍然会对市场保持密切跟踪，关注市场变化，适时精选一些优质转债进行配置。　　债券方面，三季度收益率整体上行。央行对资金面保持呵护态度，DR001加权利率维持在1.4%上下的相对低位运行，因此短端利率债和信用债的收益率相对平稳、并未明显上行。但7月以来雅江水电项目的开工和“反内卷”政策的逐步出台，开启了三季度的“股牛债熊”趋势的行情，市场风险偏好显著提升；而8月初恢复国债及金融债的利息增值税，以及9月初公募基金费率新规征求意见稿的出台，进一步导致债券市场担忧情绪升温，日内波动加剧。全季度来看，10年国债活跃券从1.65%上行至1.79%，1年国债从1.34%略上行至1.37%，曲线明显陡峭化。展望四季度，中美贸易摩擦再度升级，尽管关税实质性大幅加码的可能性较小，仍需关注10月底中美最高层会晤的结果；同时需关注公募基金费率新规实际落地后机构对债基的赎回情况及对市场的冲击，考虑到10年以上利率债和5年以上银行二永债的需求将下滑，收益率曲线或将进一步陡峭化。8月以来部分经济数据出现回落迹象，基本面并不对债市构成明显利空，但当前债市定价逻辑已转移至政策驱动和股债跷跷板，四季度或将维持波动较大的箱体震荡。7-8月两轮债市调整后，长端信用债和利率债的杠杆收益和配置性价比明显提升，本产品适度增加久期以对冲权益市场波动。四季度将在投资级信用债作为底仓的基础上，维持中性偏长的久期，并关注市场波动中的交易性机会。

利率方面，三季度以来，科技与“反内卷”成为股市上涨的两股重要推力，上证指数在7月和8月迎来一波快速单边上涨，突破2021年高点，接近3900点。在风险偏好回暖与资金略微收紧的双重压力下，7月和8月债市各期限收益率普遍上行，调整幅度显著。进入9月，股票市场持续盘整，债券市场开始定价新出台的《公开募集证券投资基金销售费用管理规定(征求意见稿)》，其中大幅提高了债券基金赎回费率，引发市场对于债券基金赎回的担忧，整个9月在对于新规的担忧情绪中，债券市场继续震荡上行。30年国债活跃券大幅上行至2.1375%，较二季度末均上行28BP。10年国债活跃券上行至1.7875%，较二季度末均上行14BP，曲线显著陡峭化。　　资金方面，三季度，央行继续大额投放呵护资金面，资金面整体维持宽松平稳，仅在9月税期出现了短暂紧张。　　资金大部分时间平稳宽松，因此组合以隔夜资金为主，维持现有杠杆水平运作。