田宏伟 - 基金投资策略和运作

2025年4季度，国内债市机会相对不太明显，债券市场进入防御阶段。A股市场则在经历了三季度的大幅上涨后进入震荡调整阶段，与此同时，港股市场、国外股票市场也同步进入阶段调整状态，背后的基本面原因是全球经济增长面临的不确定性大大增加，美联储的降息预期也出现了大幅波动，临近年底，今年前11个月中国外贸顺差超1万亿美元，显示出中国经济的超强韧性，所以A股在12月份迎来了一波强劲反弹。贵金属市场在白银带动下年底出现大涨，本质上反映了供需失衡加剧，产能受限叠加避险需求和工业需求高涨。国内债市年末长久期品种收益率大幅上升，反映了流动性阶段紧张和临近经济周期底部的预期。在基金分类表现方面，根据wind数据，四季度中证债券基金净值指数在四季度长债市场出现调整的情况下仍取得小幅上涨，季度涨幅为0.54%，这主要归功于短久期国债和中短期信用债的上涨。中证股票、偏股和混合基金指数都出现了小幅回落，跌幅分别为2.37%、2.17%、1.24%，沪深300指数季度跌幅为0.23%。QDII基金指数4季度跌幅较大，下跌3.44%。黄金四季度在震荡后再度出现大幅上涨，上海黄金期货季度涨幅为11.72%。四季度，本基金以债券市场作为主要配置的稳健型配置框架经受了一定的考验，首先是债市调整带来的纯债基金净值回撤压力，我们加大了场内和短债基金的配置力度，长债基金的配置基本保持稳定，同时，通过权益资产和贵金属的配置，有效抵消了债市的压力，实现了净值的回撤可控和稳健增长。其次，权益组合中的港股红利资产出现持续下跌，我们判断这主要是临近年底，在超量IPO和日元加息带来外币回流等多重压力下，导致香港市场阶段表现不佳，但估值洼地优势仍在。我们在小幅调整结构的同时，仅略微降低了港股红利资产的配置。同时，基于国内经济基本面的韧性和新质生产力板块的估值性价比，我们加大了相关指数资产的配置，并主要选择相关的绩优指增产品。我们还继续对绩优主动管理的权益基金保持密切跟踪，在综合考虑夏普率、信息比率和组合均衡性的基础上，选择了核心持有品种。展望未来，我们认为明年国内的经济逐步复苏态势将会更加明显，慢牛的市场环境将得到进一步强化。国内债市的收益率长期来看仍将保持继续缓慢下降的态势，在新的五年计划开局之年，国内流动性环境仍然比较友好，债市仍然具有很多好的基础配置价值。权益方面，以新科技为代表的新质生产力行业的快速增长将继续，并带来此起彼伏的结构性机会，以上游有色资源供给阶段短缺和下游消费在政策强力引导下逐步复苏为代表的投资主线将逐渐显现，同时，在2025年滞涨的红利和价值类资产仍有配置的必要。我们将继续发挥专业专注精神做好投资管理，争取实现基金净值的稳健增长！

2025年4季度，A股市场在经历了三季度的大幅上涨后进入震荡调整阶段，与此同时，港股市场、国外市场、贵金属市场以及债券市场也同步进入调整状态，背后的基本面原因是全球经济增长面临的不确定性大大增加，美联储的降息预期也出现了大幅波动，临近年底，今年前11个月中国外贸顺差超1万亿美元，显示出中国经济的超强韧性，所以A股在12月份迎来了一波强劲反弹。贵金属市场在白银带动下年底出现大涨，本质上反映了供需失衡加剧，产能受限叠加避险需求和工业需求高涨。国内债市年末长久期品种收益率大幅上升，反映了流动性阶段紧张和临近经济周期底部的预期。基金分类表现方面，根据wind数据，四季度中证股票、偏股和混合基金指数都出现了小幅回落，跌幅分别为2.37%、2.17%、1.24%，沪深300指数季度跌幅为0.23%。中证债券基金净值指数在四季度长债市场出现调整的情况下仍取得小幅上涨，季度涨幅为0.54%，这主要归功于短久期国债和中短期信用债的上涨。QDII基金指数4季度跌幅较大，为3.44%。黄金四季度在震荡后再度出现大幅上涨，上海黄金期货季度涨幅为11.72%。四季度，本基金的均衡配置框架经受了一定的考验，组合中的港股资产出现持续下跌，我们判断这主要是临近年底，在超量IPO和日元加息带来外币回流等多重压力下，导致香港市场阶段表现不佳，但估值洼地优势仍在。我们在小幅调整结构的同时，保持了港股红利资产的基本配置稳定，同时，发挥FOF产品多资产配置的优势，引入相关性为负的资产类别，如黄金和有色资源进行对冲，保持了净值的较低回撤和回撤的快速恢复。同时，基于国内经济基本面的韧性和新质生产力板块的估值性价比，我们加大了相关指数资产的配置，并主要选择相关的绩优指增产品。我们还继续对绩优主动管理基金保持密切跟踪，在综合考虑夏普率、信息比率和组合均衡性的基础上，选择了核心持有品种。展望未来，我们认为明年国内的经济逐步复苏态势将会更加明显，慢牛的市场环境将得到进一步强化。以新科技为代表的新质生产力行业的快速增长将继续，并带来此起彼伏的结构性机会，以上游有色资源供给阶段短缺和下游消费在政策强力引导下逐步复苏为代表的投资主线将逐渐显现，同时，在2025年滞涨的红利和价值类资产仍有配置的必要。我们会继续争取以稳健的业绩回报投资者。

2025年4季度，沪深300指数下跌0.23%，上证国债指数上涨0.16%，股票和债券市场均处于相对窄幅震荡行情。回顾4季度产品表现，持仓以利率债为主，表现好于业绩基准指数，整体仓位平均处于相对高位。展望2026年1季度，看好权益市场，尤其是新质生产力，春季躁动存在可能。1季度，将加大权益配置力度，深挖空间大、有弹性的投资领域，如算力等，结合一定的择时进行投资，力争为投资人创造良好回报。

市场方面， 4季度市场主要指数震荡上行，上证指数上涨2.75%、深证成指上涨0.34%、中证500指数上涨1.56%、创业板指下跌 -1.08%。 4季度涨幅居前的行业分别是国防军工（中信）20.29%、有色金属（中信）19.38%、石油石化（中信）16.60%、通信（中信）12.38%、消费者服务（中信）8.84% 。跌幅居前的行业分别是房地产（中信）-8.12%、 医药（中信）-8.04%、传媒（中信）-5.85%、计算机（中信） -5.57%、食品饮料（中信）-4.45%。 宏观方面，2025年4季度，中国宏观经济呈现温和复苏态势，多项关键指标边际改善，但结构性压力仍在。2025年12月，中国制造业采购经理指数（PMI）回升至50.1%，时隔八个月重回荣枯线以上，为2025年4月以来首次扩张。主要驱动因素为生产与内需同步改善。生产指数升至51.7%，环比提高1.7个百分点，企业赶工备货意愿增强。新订单指数回升至50.8%，环比提高1.6个百分点，内需回暖明显。 生产经营预期大幅跃升至55.5%，为近20个月高位，企业信心显著增强。固定资产投资承压，基建与制造业投资结构分化，主要受房地产投资拖累。 政策层面，“以旧换新”政策扩围至数码产品，并配合消费贷贴息，有效激发居民消费潜力。制造业投资，结构性增长延续，高技术领域引领结构性增长。高技术制造业，投资保持两位数增长，装备制造业、汽车制造、集成电路等领域表现突出。2025年11月，PPI同比下降2.2%，累计同比下降2.7%，降幅较前值收窄，指向通缩压力有所缓解。2025年11月，CPI同比上涨0.7%，延续温和回升态势。 产品4季度主要投资科技成长领域。

2025年4季度本产品主要配置了国产算力、液冷、半导体等板块，本产品4季度延续了3季度对国产算力与半导体等板块的配置，考虑到英伟达与谷歌26年开始液冷需求大幅增长，4季度本产品增加了液冷板块配置。展望未来，随着国内政策逐步出台，经济有望企稳回升，市场将继续震荡上行，本产品将从基本面的角度继续挖掘潜力板块。

2025年4季度，沪深300指数下跌0.23%，分行业来看，31个申万一级行业指数，涨幅中位数是2.38%，其中，涨幅靠前的是有色金属行业上涨16.25%、石油石化行业上涨15.31%、通信行业上涨13.61%，跌幅靠前的是医药生物行业下跌9.25%、房地产行业下跌8.88%、美容护理行业下跌8.84%。此外，内地消费指数下跌5.16%，上证国债指数上涨0.16%。回顾4季度产品表现，表现好于业绩基准指数，其中，持有的商贸、通信、电子、高股息率等标的表现较好，持有的医药生物、传媒、食品饮料等标的表现一般。整体仓位平均处于中等位置。展望2026年1季度，对大消费有信心，国家发展改革委、财政部印发《关于2026年实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，明确了2026年“两新”政策，优化支持范围、补贴标准、实施机制，持续释放“两新”政策效能，为消费市场提供强劲支撑。1季度，将继续优选本基金定义的消费严选的标的范畴，精选必需消费行业和新兴消费行业标的，着力挖掘可选消费行业标的，在合理的估值、合适的股息率、较好的业绩成长空间、健康的财务状况等维度的考虑下，结合一定的择时进行投资，力争为投资人创造良好回报。

从全球基本面看，2025年第四季度，美联储和英国央行再次降息25个基点，欧洲央行虽然暂停降息，但海外经济体通过降息而刺激经济的举措继续维持，西方发达经济体整体继续处于降息周期内。从国内基本面看，2025年第四季度我国宏观经济基本面仍处于缓步复苏阶段。10-12月官方制造业PMI有所波动中整体走弱，官方服务业PMI整体走弱；社会消费品零售总额同比增速有所回落；固定资产投资同比增速受地产投资拖累较为明显，且基建投资和制造业投资规模增速亦有所回落；出口增速仍然受到外贸不确定性的影响而出现明显波动；社会融资结构有待进一步改善。年初《政府工作报告》对我国全年经济增速目标定调合理适中，同时强调“我国经济持续回升向好基础还不稳固，有效需求不足，特别是消费不振。部分企业生产经营困难，账款拖欠问题仍较突出”。因此，未来一段时期我国货币政策走向及实施力度仍有望对我国下一阶段的经济复苏进度和力度发挥显著影响。从货币政策看，2025年第四季度，以美联储为代表的西方发达国家央行继续处于降息周期中，而中国人民银行货币政策委员会2025年第四季度例会继续强调“继续实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，加强货币财政政策协同配合，促进经济稳定增长和物价合理回升”，彰显出我国货币政策将继续基于我国当前阶段所处的经济周期而表现出“以我为主”的坚定态度。2025年四季度，我国持续科学地管理货币投放规模，使我国货币政策继续保持撬动经济稳步增长的底线。总体看，2025年第四季度，中国人民银行在党中央、国务院的领导下继续实施正确、有效的货币政策，在我国经济复苏阶段为维护我国资本市场流动性继续发挥极为重要的作用，除跨年跨月阶段外，DR007多数时期处于1.8%及以下的偏低水平。总体看，2025年第四季度我国金融市场整体流动性在年末有所转紧，但整体显现出中性合理的货币市场环境。整体看，四季度债市整体表现一般，市场表现在相当程度上受到机构行为、供需关系、资金面和股市表现的影响。2025年第四季度，中债国债及政策性银行债指数（总值）财富指数上涨0.40%、中债信用债总指数（总值）财富指数上涨0.70%、中债高信用等级债券指数（总值）财富指数上涨0.74%、中债同业存单（总值）财富指数上涨0.42%。基于对经济基本面和债券市场的总体判断，产品四季度资产配置以中短久期信用债为主，后续将根据基本面、资金面、政策预期及市场情况有序调整组合久期及资产轮动，辅以一定的杠杆操作推动业绩表现。

2025年3季度，在中美贸易战出现阶段缓和、美元出现持续贬值的大背景下，全球投资者的风险偏好大幅提升，国内股市出现了三个明显的趋势：首先，科技股在AI（人工智能）、机器人和新能源产业链的创新增长带动下连续大幅上涨；同时，近几年来深受资金青睐的红利类资产，以银行股为代表，出现资金撤退潮导致股价跌跌不休；另外，以黄金、白银为代表的贵金属和有色金属等大宗商品出现强劲反弹，背后的动因是美国发动的关税战导致美元信用大幅贬值，全球投资者涌向新的避险资产。基金分类表现方面，根据wind数据，三季度中证股票、偏股和混合基金指数都出现了大幅上涨，涨幅分别为24.84%、25.42%、24.74%，都大幅超越了沪深300指数，均创近年来最佳季度涨幅。中证债券基金指数在三季度债券市场出现调整的情况下仍取得小幅上涨，季度涨幅为0.15%。QDII基金指数3季度也出现了上涨，涨幅11.82%。黄金三季度在持续盘整后再度出现上涨，上海黄金期货季度涨幅13.95%。三季度，本基金在配置框架基本稳定的同时，对组合结构进行了一定的调整。首先，收缩了红利类资产的布局，在市场风险偏好出现明显回升的情况下，本季度资金流动在红利防御资产和科技成长资产之间出现了大幅切换，基于红利资产的长期价值带来的收益稳定性和较低价格波动性等固有属性，我们仍保留了红利类资产作为核心配置，但基于行业成长性和估值性价比考虑，降低了银行、电力类行业配置，增加了港股红利类资产的配置，尤其是聚焦航运、地产、有色的红利类指数；其次，我们继续对黄金保持了较高的配置，在美国滥施关税，债务负担不断膨胀到不可持续地步的情况下，叠加全球发达国家货币超发不断加剧，全球投资者急需寻找新的安全资产，黄金的绝对价值地位会得到不断增强；最后，在组合中新增了一部分估值仍然偏低，成长性较好的核心成长类资产，受益于科技核心资产基本面改善的行业景气投资重回投资视野，在目前宏观格局下行业景气投资模式有望延续。展望未来，我们认为四季度虽然宏观基本面仍会面临一定的压力，主要是消费和服务业的复苏仍然不够稳固，但以新科技为代表的新质生产力行业的增长越来越多的拉动整体经济增长开始摆脱低迷，在贸易战背景下国内出口行业的数据也远超预期，这就使得我国经济的韧性超强。另外，在资本市场一系列创新制度安排下，机构投资者的长期投资意愿大幅增加，市场波动性不断降低，财富效应开始显现，这些都有望得到延续和加强。从相对估值水平、市场情绪和流动性环境来看，市场目前面临的整体风险并不大，预期结构化特征导致的市场轮动局面仍会延续。基于上述判断，我们会继续保持目前的投资框架，并对组合进行适时适当的再平衡，争取以稳健的业绩回报投资者。

宏观方面, 三季度，关税对国内PMI的影响将逐步减弱， 经济在7-8月承压后，9月出现边际改善，9月制造业PMI 49.8(前值49.4) 环比提升0.4pct。9月PMI新订单指数 49.7（前值49.5），环比提升0.2pct。 新出口订单为近6个月以来最好水平。反内卷政策提振产品价格，企业对未来经营预期向好，宏观经济运行将重回内需主导。 行业方面，三季度行业涨幅前五的行业有通信（中信）53%、 电子（中信）47%、 有色金属（中信）44%、 电力设备及新能源（中信）43%、机械（中信）27%。涨幅靠后的行业有银行（中信）-9%、综合金融（中信）-7%、交通运输（中信）1%、电力及公用事业（中信）3%、食品饮料（中信）4%。 产品方面，三季度产品主要投资在半导体、储能领域。

2025年3季度，在中美贸易战出现阶段缓和、美元出现持续贬值的大背景下，全球投资者的风险偏好大幅提升，国内股市出现了三个明显的趋势：首先，科技股在AI（人工智能）、机器人和新能源产业链的创新增长带动下连续大幅上涨；同时，近几年来深受资金青睐的红利类资产，以银行股为代表，出现资金撤退潮导致股价跌跌不休；另外，以黄金、白银为代表的贵金属和有色金属等大宗商品出现强劲反弹，背后的动因是美国发动的关税战导致美元信用大幅贬值，全球投资者涌向新的避险资产。国内债券市场三季度出现大幅调整，中证综合债指数季度跌幅达到了0.92%，长债跌幅较大。基金分类表现方面，根据wind数据，中证债券基金指数在三季度债券市场出现调整的情况下仍取得小幅上涨，季度涨幅为0.15%。三季度中证股票、偏股和混合基金指数都出现了大幅上涨，涨幅分别为24.84%、25.42%、24.74%，都大幅超越了沪深300指数，均创近年来最佳季度涨幅。QDII基金指数3季度也出现了上涨，涨幅11.82%。黄金三季度在持续盘整后再度出现上涨，上海黄金期货季度涨幅13.95%。三季度，我们保持了本基金的稳健型绝对收益配置框架的稳定，并对组合结构进行了一定的调整。在固定收益方面，一方面在季度初降低了长久期纯债基金的配置比例，并在季度末适当增加了超跌的10年、30年期国债指数的配置，另一方面，基于权益市场的机会，配置了部分绩优二级债基。在权益投资方面，首先，收缩了红利类资产的布局，在市场风险偏好出现明显回升的情况下，本季度资金流动在红利防御资产和科技成长资产之间出现了大幅切换，基于红利资产的长期价值带来的收益稳定性和较低价格波动性等固有属性，我们仍保留了红利类资产作为权益资产的核心配置，但基于行业成长性和估值性价比考虑，降低了银行、电力类行业配置，增加了港股红利类资产的配置，尤其是聚焦航运、地产、有色的红利类指数；其次，我们继续对黄金保持了较高的配置，在美国滥施关税，债务负担不断膨胀到不可持续地步的情况下，叠加全球发达国家货币超发不断加剧，全球投资者急需寻找新的安全资产，黄金的绝对价值地位会得到不断增强；最后，在组合中新增了少部分估值仍然偏低，成长性较好的核心成长类资产，我们认为，受益于科技核心资产基本面改善的行业景气投资重回投资视野，在目前宏观格局下这一投资模式有望延续。

从国内基本面看，我国经济形势仍然处于缓步复苏阶段，我国经济复苏力度和内需动能有待进一步提升。第三季度官方制造业PMI有所回升但仍处于荣枯线以下，官方非制造业PMI受建筑业PMI拖累明显；社会消费品零售总额同比增速有所回落；固定资产投资同比增速仍然欠佳，主要由于地产投资跌幅仍然明显，基建投资增速回落也造成一定的拖累；出口增速仍面临着不确定性；社会融资结构仍有待提升。2025年初《政府工作报告》对我国全年经济增速目标定调合理适中，同时强调“我国经济持续回升向好基础还不稳固，有效需求不足，特别是消费不振。因此未来一段时期我国一系列政策有望对我国下一阶段的经济复苏进度和力度发挥重要影响。从货币政策看，2025年第三季度，美联储降息25个基点，而我国仍然坚持长期以来“以我为主”的货币政策态度。中国人民银行在三季度末召开的货币政策委员会例会强调“把握好政策实施的力度和节奏，抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应”。今年三季度，我国持续科学地管理货币投放规模，使我国货币政策继续保持撬动经济稳步增长的底线。从资金面看，2025年第三季度，中国人民银行在党中央、国务院的领导下继续实施正确、有效的货币政策，在我国经济复苏阶段为维护我国资本市场流动性继续发挥极为重要的作用，DR007标志性利率多数时期处于1.9%及以下的合理水平。总体看，2025年第三季度我国金融市场整体流动性有所转松。在当前的宏观经济形势和地缘政治形势下，预计央行将以更加科学、合理的方式对我国市场资金面进行引导和管理。整体看，在股市表现较为强劲、“反内卷”等提振风险资产偏好的政策影响下，三季度债市整体表现一般。产品三季度资产配置以中短期限信用债为主，后续将根据基本面、资金面、政策预期及市场情况有序调整组合久期及资产轮动。

3季度，沪深300指数上涨17.90%，分行业来看，31个申万一级行业指数，涨幅中位数是8.80%，其中，涨幅靠前的是通信行业上涨48.65%、电子行业上涨47.59%、电力设备行业上涨44.67%，唯一下跌的是银行行业下跌10.19%，涨幅较小的是交通运输行业上涨0.61%、石油石化行业上涨1.76%。此外，内地消费指数上涨7.10%，上证国债指数下跌0.59%。回顾3季度产品表现，表现好于业绩基准指数，其中，持有的通信、电子、汽车、医药等标的表现较好，持有的食品饮料、美容护理、家用电器等标的表现一般。整体仓位平均处于较高位置。展望4季度，对消费仍然有信心，“两新”政策加力扩围，消费品补贴范围扩容，政策补贴力度增强，呈现出范围扩大、标准提升与精准支持的特征。“两新”政策正持续显效，消费品“以旧换新”带动电脑、手机等产品产量大幅增长，社会消费品零售持续升温。预计对消费类上市公司的业绩构成支持，对消费类公司股价构成利好。4季度，将继续优选本基金定义的消费严选的标的范畴，精选必需消费行业标的，进一步着力挖掘可选消费行业和新兴消费行业标的，在合理的估值、合适的股息率、较好的业绩成长空间、健康的财务状况等维度的考虑下，结合一定的择时进行投资，力争为投资人创造良好回报。