林龙军 - 基金投资策略和运作

二季度股票市场整体呈现震荡上行但结构分化的特征。4月初市场交易冲击修复，地缘冲突对风险偏好形成扰动，呈现在红利、周期与科技资产之间轮动的行情。随着一季度业绩逐步落地，AI方向盈利与资本开支的改善强化市场对产业趋势的认知，业绩主线落在科技成长方向。5月份随着海外云厂商资本开支指引落地，以光模块、PCB等方向为核心的海外科技链领涨，创业板指与科创50等指数表现强势。6月份科技行情持续往上游涨价链扩散，存储、光纤、CCL等方向继续表现强势，随着海外存储巨头财报与扩产规划落地，市场围绕扩产确定性交易半导体设备、材料及零部件等方向，国产算力的预期同步上修，科技与非科技方向的分化持续加剧。可转债同样存在明显的结构分化特征，二季度中高价可转债整体表现优于低价可转债。在4月初整体修复的行情之后结构分化开始，低价可转债由于剩余期限、负债端压力以及行业特征影响持续走低，中高价可转债则受益于科技主线资产预期的上修表现强势。随着分化的持续加剧，5月后半段以来的可转债市场整体走弱，价格中位数持续下行，高价可转债主动提升转股溢价率，低价可转债被动累积转股溢价率，整体转股溢价率水平提升。债券方面，二季度债市收益率整体呈震荡走强趋势。4月初供给担忧升温，长端高位震荡，4月中旬资金宽松叠加地缘缓和，债市修复。5月受基本面数据偏弱、MLF超额投放等因素影响推动债市走强。6月进入多空交织的阶段，长端利率窄幅震荡。组合股票延续科技主线的配置思路，二季度在业绩主线逐步落地的阶段，聚焦盈利和资本开支边际改善的AI方向，组合积极增配海外算力、国产算力以及半导体设备等方向的核心科技资产。可转债资产同步科技风格配置的思路，通过主动的仓位管理应对估值的变化，重点关注期权价值明确的可转债标的。债券部分维持低久期配置策略。

二季度股票市场整体呈现震荡上行但结构分化的特征。4月初市场交易冲击修复，地缘冲突对风险偏好形成扰动，呈现在红利、周期与科技资产之间轮动的行情。随着一季度业绩逐步落地，AI方向盈利与资本开支的改善强化市场对产业趋势的认知，业绩主线落在科技成长方向。5月份随着海外云厂商资本开支指引落地，以光模块、PCB等方向为核心的海外科技链领涨，创业板指与科创50等指数表现强势。6月份科技行情持续往上游涨价链扩散，存储、光纤、CCL等方向继续表现强势，随着海外存储巨头财报与扩产规划落地，市场围绕扩产确定性交易半导体设备、材料及零部件等方向，国产算力的预期同步上修，科技与非科技方向的分化持续加剧。可转债同样存在明显的结构分化特征，二季度中高价可转债整体表现优于低价可转债。在4月初整体修复的行情之后结构分化开始，低价可转债由于剩余期限、负债端压力以及行业特征影响持续走低，中高价可转债则受益于科技主线资产预期的上修表现强势。随着分化的持续加剧，5月后半段以来的可转债市场整体走弱，价格中位数持续下行，高价可转债主动提升转股溢价率，低价可转债被动累积转股溢价率，整体转股溢价率水平提升。债券方面，二季度债市收益率整体呈震荡走强趋势。4月初供给担忧升温，长端高位震荡，4月中旬资金宽松叠加地缘缓和，债市修复。5月受基本面数据偏弱、MLF超额投放等因素影响推动债市走强。6月进入多空交织的阶段，长端利率窄幅震荡。组合层面，股票延续以科技为主线的思路，方向选择上更为均衡，保持关注算力及AI基础设施建设产业链，积极增配有显著边际变化的行业，在二季度后半段逐步关注业绩确定性高的非AI方向，增加配置了券商等估值位置相对低的资产。可转债配置结构上积极调整适应市场分化，配置思路聚焦期权价值明确的标的。债券部分延续中低久期配置策略。综合考虑产品的开放安排，我们的仓位管理和行业布局会较之前更加灵活。

二季度股票市场整体呈现震荡上行但结构分化的特征。4月初市场交易冲击修复，地缘冲突对风险偏好形成扰动，呈现在红利、周期与科技资产之间轮动的行情。随着一季度业绩逐步落地，AI方向盈利与资本开支的改善强化市场对产业趋势的认知，业绩主线落在科技成长方向。5月份随着海外云厂商资本开支指引落地，以光模块、PCB等方向为核心的海外科技链领涨，创业板指与科创50等指数表现强势。6月份科技行情持续往上游涨价链扩散，存储、光纤、CCL等方向继续表现强势，随着海外存储巨头财报与扩产规划落地，市场围绕扩产确定性交易半导体设备、材料及零部件等方向，国产算力的预期同步上修，科技与非科技方向的分化持续加剧。可转债同样存在明显的结构分化特征，二季度中高价可转债整体表现优于低价可转债。在4月初整体修复的行情之后结构分化开始，低价可转债由于剩余期限、负债端压力以及行业特征影响持续走低，中高价可转债则受益于科技主线资产预期的上修表现强势。随着分化的持续加剧，5月后半段以来的可转债市场整体走弱，价格中位数持续下行，高价可转债主动提升转股溢价率，低价可转债被动累积转股溢价率，整体转股溢价率水平提升。债券方面，二季度债市收益率整体呈震荡走强趋势。4月初供给担忧升温，长端高位震荡，4月中旬资金宽松叠加地缘缓和，债市修复。5月受基本面数据偏弱、MLF超额投放等因素影响推动债市走强。6月进入多空交织的阶段，长端利率窄幅震荡。组合层面，股票维持科技为主线的思路，保持关注算力及AI基础设施建设产业链，聚焦AI产业链的核心资产，积极增配有显著边际变化的行业，包括国产算力、海外算力及半导体设备等方向。可转债配置结构上积极调整适应市场分化，配置思路聚焦期权价值明确的标的。债券部分延续中低久期配置策略。综合考虑产品的开放安排，我们的仓位管理和行业布局会较之前更加灵活。

二季度股票市场整体呈现震荡上行但结构分化的特征。4月初市场交易冲击修复，地缘冲突对风险偏好形成扰动，呈现在红利、周期与科技资产之间轮动的行情。随着一季度业绩逐步落地，AI方向盈利与资本开支的改善强化市场对产业趋势的认知，业绩主线落在科技成长方向。5月份随着海外云厂商资本开支指引落地，以光模块、PCB等方向为核心的海外科技链领涨，创业板指与科创50等指数表现强势。6月份科技行情持续往上游涨价链扩散，存储、光纤、CCL等方向继续表现强势，随着海外存储巨头财报与扩产规划落地，市场围绕扩产确定性交易半导体设备、材料及零部件等方向，国产算力的预期同步上修，科技与非科技方向的分化持续加剧。本组合基本延续了过去5-6个季度的思路，重点依然布局在盈利与估值匹配、共振的券商、互联网金融行业，当前位置看，估值和基本面仍然存在明显背离，进入6月份有一定程度的修复，但我们认为这还远远不够。从大部分证券公司一季报的情况和已经预告二季报的公司情况来看，上半年证券行业的盈利和增长比预期中的还要出色。我们不过多讨论科创跟投对券商业绩的刺激，但我们已经能明显感受到证券行业对这一轮中国新质生产力的托举。证券行业的估值修复值得期待。

二季度股票市场整体呈现震荡上行但结构分化的特征。4月初市场交易冲击修复，地缘冲突对风险偏好形成扰动，呈现在红利、周期与科技资产之间轮动的行情。随着一季度业绩逐步落地，AI方向盈利与资本开支的改善强化市场对产业趋势的认知，业绩主线落在科技成长方向。5月份随着海外云厂商资本开支指引落地，以光模块、PCB等方向为核心的海外科技链领涨，创业板指与科创50等指数表现强势。6月份科技行情持续往上游涨价链扩散，存储、光纤、CCL等方向继续表现强势，随着海外存储巨头财报与扩产规划落地，市场围绕扩产确定性交易半导体设备、材料及零部件等方向，国产算力的预期同步上修，科技与非科技方向的分化持续加剧。可转债同样存在明显的结构分化特征，二季度中高价可转债整体表现优于低价可转债。在4月初整体修复的行情之后结构分化开始，低价可转债由于剩余期限、负债端压力以及行业特征影响持续走低，中高价可转债则受益于科技主线资产预期的上修表现强势。随着分化的持续加剧，5月后半段以来的可转债市场整体走弱，价格中位数持续下行，高价可转债主动提升转股溢价率，低价可转债被动累积转股溢价率，整体转股溢价率水平提升。债券市场则主要围绕境外输入性通胀、资金面松紧、超长债供给冲击、宏观经济弱修复等核心因素波动，全季度10年期国债收益率运行区间1.70%-1.82%，季度末较季初下行8BP左右。4月初，债市整体呈震荡格局。超长期特别国债集中发行带来供给冲击，叠加中东地缘冲突推升国际油价，输入性通胀预期升温，持续压制市场情绪。4月中旬至5月中旬，随着地缘冲突缓和，通胀对债市的约束边际减弱，债市开启由资金面主导的行情，超长债表现领涨。期间流动性极度宽松，DR001一度低至1.2%，创近年新低，非银机构资金充裕，市场买盘旺盛；与此同时，宏观基本面呈现明显K型分化，地产、消费、信贷需求持续偏弱，资产荒逻辑进一步强化，长端利率债、二永债迎来阶段性强势行情。5月下旬至6月底，资金面边际收紧，市场多空分歧加大，债市转入区间震荡。利空主要来自：临近季末部分机构止盈落袋，叠加央行前期多次回收长期流动性，季末月份资金面边际趋紧，债市出现小幅回调；6月下旬，央行逐步加大流动性投放，有效缓和资金紧张预期，债市随之企稳修复。组合红利策略兼具市场防御性和进攻性，本基金一直秉承通过基本面、量价多因子选股的方式实现红利增强，在未来仍将坚持这一策略。

二季度股票市场整体呈现震荡上行但结构分化的特征。4月初市场交易冲击修复，地缘冲突对风险偏好形成扰动，呈现在红利、周期与科技资产之间轮动的行情。随着一季度业绩逐步落地，AI方向盈利与资本开支的改善强化市场对产业趋势的认知，业绩主线落在科技成长方向。5月份随着海外云厂商资本开支指引落地，以光模块、PCB等方向为核心的海外科技链领涨，创业板指与科创50等指数表现强势。6月份科技行情持续往上游涨价链扩散，存储、光纤、CCL等方向继续表现强势，随着海外存储巨头财报与扩产规划落地，市场围绕扩产确定性交易半导体设备、材料及零部件等方向，国产算力的预期同步上修，科技与非科技方向的分化持续加剧。可转债同样存在明显的结构分化特征，二季度中高价可转债整体表现优于低价可转债。在4月初整体修复的行情之后结构分化开始，低价可转债由于剩余期限、负债端压力以及行业特征影响持续走低，中高价可转债则受益于科技主线资产预期的上修表现强势。随着分化的持续加剧，5月后半段以来的可转债市场整体走弱，价格中位数持续下行，高价可转债主动提升转股溢价率，低价可转债被动累积转股溢价率，整体转股溢价率水平提升。组合股票延续科技主线的配置思路，保持关注算力及AI基础设施建设产业链，聚焦AI产业链的核心资产，积极增配有显著边际变化的行业，包括国产算力、海外算力及半导体设备等方向。可转债资产配置方面，在市场大分化的背景下积极调整资产结构，增配有产业趋势的中高价科技方向可转债，减少了存在期权价值调整压力的低价可转债配置，同时根据市场的估值位置做积极的仓位管理。

二季度股票市场整体呈现震荡上行但结构分化的特征。4月初市场交易冲击修复，地缘冲突对风险偏好形成扰动，呈现在红利、周期与科技资产之间轮动的行情。随着一季度业绩逐步落地，AI方向盈利与资本开支的改善强化市场对产业趋势的认知，业绩主线落在科技成长方向。5月份随着海外云厂商资本开支指引落地，以光模块、PCB等方向为核心的海外科技链领涨，创业板指与科创50等指数表现强势。6月份科技行情持续往上游涨价链扩散，存储、光纤、CCL等方向继续表现强势，随着海外存储巨头财报与扩产规划落地，市场围绕扩产确定性交易半导体设备、材料及零部件等方向，国产算力的预期同步上修，科技与非科技方向的分化持续加剧。可转债同样存在明显的结构分化特征，二季度中高价可转债整体表现优于低价可转债。在4月初整体修复的行情之后结构分化开始，低价可转债由于剩余期限、负债端压力以及行业特征影响持续走低，中高价可转债则受益于科技主线资产预期的上修表现强势。随着分化的持续加剧，5月后半段以来的可转债市场整体走弱，价格中位数持续下行，高价可转债主动提升转股溢价率，低价可转债被动累积转股溢价率，整体转股溢价率水平提升。债券方面，二季度债市收益率整体呈震荡走强趋势。4月初供给担忧升温，长端高位震荡，4月中旬资金宽松叠加地缘缓和，债市修复。5月受基本面数据偏弱、MLF超额投放等因素影响推动债市走强。6月进入多空交织的阶段，长端利率窄幅震荡。组合股票延续均衡配置的思路，在科技资产主线的基础上，行业配置更为分散，在二季度后半段逐步关注业绩确定性高的非AI方向，增加配置了券商等估值位置相对低的资产，主动控制个股的仓位比例，执行以绝对收益为目标的投资策略。可转债资产在延续中低价为主的配置思路，在二季度逐步降低仓位并做了结构的调整。当看到总量数据呈现一定疲态之时，我们把债券部分的久期适当做了拉长，聚焦利差保护相对更强的地方。

二季度经济增长边际放缓，物价继续回升，货币政策环境较为宽松。全国一般预算财政支出增速低于全年预算目标增速，固定资产投资增速下滑明显，社会零售总额增长偏弱，出口表现一枝独秀，整体经济增长边际有所放缓。物价方面，除原油价格高企带动原材料相关品种上涨外，AI产业需求带动有色、电子、通信等行业价格出现上涨。在原油供应链不确定性上升、国内经济边际放缓背景下，央行货币政策保持宽松基调，流动性整体宽裕。债券方面，债券收益率曲线呈陡峭化下行走势。在经济边际放缓、货币政策环境宽松背景下，银行信贷增长乏力，通胀担忧显著放缓，货币市场流动性宽裕，债券收益率曲线整体下行，中短端债券机构行为形成合力，超长端债券机构有所分化，中短端利率下行幅度更大。预计未来利率波动区间相对较小。股票方面，市场整体上涨，结构性分化明显。一方面伴随美伊冲突的缓解，股市整体得到修复；一方面，经济结构的分化传导到股市上，形成明显的结构分化，以AI为代表的成长板块表现突出，传统顺周期板块表现疲弱、甚至部分品种出现下跌，资金的流动进一步加剧这种结构分化。部分品种估值与基本面的不匹配，导致风格的再平衡与波动率的上升，并提高了风险控制的难度。综合经济结构隐含的产业空间、估值上升带来的安全边际变化，未来需要在风险收益性价比维度给予更高的判断权重。具体到组合上，本基金根据战术资产配置，保持较高股票仓位，同时通过风险收益性价比持续优化股票组合的安全边际；债券方面，基本保持了相对中性的组合久期。未来我们将继续根据大类资产配置研究，动态平衡股债资产配置，在控制好风险的前提下努力提升基金的投资收益。

二季度股票市场整体呈现震荡上行但结构分化的特征。4月初市场交易冲击修复，地缘冲突对风险偏好形成扰动，呈现在红利、周期与科技资产之间轮动的行情。随着一季度业绩逐步落地，AI方向盈利与资本开支的改善强化市场对产业趋势的认知，业绩主线落在科技成长方向。5月份随着海外云厂商资本开支指引落地，以光模块、PCB等方向为核心的海外科技链领涨，创业板指与科创50等指数表现强势。6月份科技行情持续往上游涨价链扩散，存储、光纤、CCL等方向继续表现强势，随着海外存储巨头财报与扩产规划落地，市场围绕扩产确定性交易半导体设备、材料及零部件等方向，国产算力的预期同步上修，科技与非科技方向的分化持续加剧。可转债同样存在明显的结构分化特征，二季度中高价可转债整体表现优于低价可转债。在4月初整体修复的行情之后结构分化开始，低价可转债由于剩余期限、负债端压力以及行业特征影响持续走低，中高价可转债则受益于科技主线资产预期的上修表现强势。随着分化的持续加剧，5月后半段以来的可转债市场整体走弱，价格中位数持续下行，高价可转债主动提升转股溢价率，低价可转债被动累积转股溢价率，整体转股溢价率水平提升。债券方面，二季度债市收益率整体呈震荡走强趋势。4月初供给担忧升温，长端高位震荡，4月中旬资金宽松叠加地缘缓和，债市修复。5月受基本面数据偏弱、MLF超额投放等因素影响推动债市走强。6月进入多空交织的阶段，长端利率窄幅震荡。组合股票延续科技主线的配置思路，二季度在业绩主线逐步落地的阶段，聚焦盈利和资本开支边际改善的AI方向，组合积极增配海外算力、国产算力以及半导体设备等方向的核心科技资产。可转债资产同步科技风格配置的思路，通过主动的仓位管理应对估值的变化，重点关注期权价值明确的可转债标的。债券部分维持低久期配置策略。

债券方面，二季度债市收益率整体呈震荡走强趋势。4月初供给担忧升温，长端高位震荡，4月中旬资金宽松叠加地缘缓和，债市修复。5月受基本面数据偏弱、MLF超额投放等因素影响推动债市走强。6月进入多空交织的阶段，长端利率窄幅震荡。受股票震荡上行但结构分化的特征影响，可转债同样存在明显的结构分化特征，二季度中高价可转债整体表现优于低价可转债。在4月初整体修复的行情之后结构分化开始，低价可转债由于剩余期限、负债端压力以及行业特征影响持续走低，中高价可转债则受益于科技主线资产预期的上修表现强势。随着分化的持续加剧，5月后半段以来的可转债市场整体走弱，价格中位数持续下行，高价可转债主动提升转股溢价率，低价可转债被动累积转股溢价率，整体转股溢价率水平提升。组合可转债资产配置方面，在市场大分化的背景下积极调整资产结构，增配有产业趋势的中高价科技方向可转债，减少了存在期权价值调整压力的低价可转债配置，同时根据市场的估值位置做积极的仓位管理。债券部分维持中等久期配置思路。

2026年二季度行情，债券市场核心受流动性预期波动、宏观经济结构性走弱两大主线牵引，多重利多因素共振推动整体震荡走强，各期限收益率中枢同步下行。4 月初，政府债券供给放量引发市场担忧，10 年期国债收益率于 1.82% 区间高位震荡；4 月中旬至月末，银行间流动性维持极度宽松状态，叠加外部地缘风险缓和，债市迎来阶段性修复，10 年期国债收益率一度下破 1.74%；5 月初央行实施公开市场净回笼操作，市场情绪边际收紧带动债市短暂回调，1 年期国债收益率上行至 1.21% 附近；5 月中下旬，国内基本面修复力度不及预期，央行超额续作 MLF 投放中长期流动性，长短端债券同步走强，10 年期国债收益率回落至 1.71% 一线；6 月市场多空因素交织博弈，10 年期国债收益率维持 1.70%-1.75% 窄幅震荡，充裕流动性持续支撑短端利率下行，收益率曲线维持陡峭化形态。展望2026年三季度，宏观经济仍处在新旧动能切换的关键阶段，K 型结构性分化特征凸显，房地产、传统基建与居民消费修复动能偏弱，全社会实体融资需求整体处于低位。国内货币政策将延续适度宽松导向，市场流动性维持合理充裕格局，债券资产中长期配置价值仍存。本基金为纯债型产品，在严格匹配组合流动性、风险安全边际的基础上，组合将以城投债为核心布局方向，同时适度布局其他具备估值性价比的信用品种，在锁定稳定票息收益的基础上，博弈波段资本利得增厚组合收益。

一季度股票先扬后抑，由春季躁动开启一波流畅涨势，后受海外流动性担忧与地缘冲突打压而调整。季度初市场延续去年年底的上行趋势，赚钱效应明显，在国内流动性宽松叠加海外美联储降息预期的加持下，科技与周期双轮驱动，股票市场表现强势；随着市场逐步降温、美联储降息预期变化的扰动，市场开始交易流动性冲击的预期，在二月份小盘风格表现比较强，行情扩散到相对不拥挤的低位板块；三月初美以伊冲突全面爆发，市场初期交易流动性冲击下的避险行情，科技调整、能源上涨，此后中东冲突不断加码，市场开始交易滞涨的压力，仅银行、公用事业等少数防御性行业走强，其他方向均有不同幅度的调整。一季度可转债指数走出了股票市场放大器的行情特征，振幅明显走阔。年初受益于春季躁动行情在转债市场的映射，包括商业航天、北美缺电、半导体、AI应用等主题方向持续催化可转债行情；在股票市场进入震荡阶段时，可转债充裕的负债端还在不断推动整体估值水平的提升，随着股票市场情绪走弱，以及可转债赎回条款以及赎回预期变化的扰动，可转债流动性问题的压力导致市场出现显著的负反馈行情，中证转债指数大幅调整，高价特征的可转债面临平价与溢价率双重的压力。组合维持均衡配置的思路，在科技资产主线的基础上，行业配置更为分散，在一季度增加了存储、金融等方向的标的配置，积极增配有明显产业趋势变化的板块，主动控制个股的仓位比例，执行以绝对收益为目标的投资策略。可转债资产延续中低价为主的配置思路，根据整体价格中枢的位置做积极的仓位管理。债券部分维持中低久期配置策略。