吴超 - 基金投资策略和运作

2025年四季度债券市场收益率先下后上，整体小幅上行。2025年10月-11月上旬，中美贸易摩擦再度升温、央行买债预期重启，债券收益率有所修复，10年国债到期收益率从9月30日的1.86%下行7BP至11月5日的1.79%，30年国债到期收益率从2.24%下行10BP至2.14%；11月中下旬至12月，债券收益率再度上行，10年国债到期收益率回到1.85%附近，30年国债到期收益率回到2.25%附近。　　本报告期内，作为被动指数债券型基金，本基金根据样本券动态最优化实现了对标的指数的跟踪，力争跟踪偏离度以及跟踪误差的最小化。

2025年四季度债市收益率整体呈现震荡格局，10年国债收益率在1.78%-1.86%区间震荡，在流动性充裕的背景下，资金面整体平稳，DR001逐步下行至1.3%以下，中短债表现相对较好，信用利差在低位震荡，长债受市场情绪、政策预期和供需结构等因素影响，表现相对较弱，30Y国债和10Y国债利差上升至40BP以上，且波动率显著放大。　　2025年四季度产品操作：产品以利率债+商金债策略为主，四季度减仓了短久期商金债、CD以及长久期国债和地方债，加仓3年附近政金债和二级资本债，持仓结构逐步由哑铃型向子弹型转换，整体维持中性久期。

2025年四季度，特朗普关税政策对美国经济带来多重不确定性，就业市场降温和高物价压力并存，美联储进入降息周期。日本通胀仍在高位，日本央行继续加息，货币政策超宽松时代结束。国内经济短期内仍然呈现“弱复苏、低通胀”格局，政策仍然保持宽松基调，聚焦于提升政策效能，在“培育新动能”与“托底旧动能”两端同时发力。高技术制造业和装备制造业继续发挥核心拉动作用，消费市场在政策刺激下保持韧性，外贸呈现结构性分化。宏观政策持续显效，但信用扩张力度有所减弱。　　2025年四季度，权益市场延续结构分化行情。三季度表现突出的科技成长方向在四季度呈现横盘走势，“反内卷”政策推动部分行业供需改善，有色金属、国防军工、石油石化涨幅居前，上证指数时隔10年再次登上4000点，市场成交量仍然维持在高位。受到消费预期走弱的影响，医药生物、食品饮料等行业相对表现落后。市场进入12月以后主题投资重新活跃，商业航天、免税等新主题相继涌现。　　2025年四季度，债券市场收益率呈现盘整格局，10年国债在1.75%-1.85%区间窄幅震荡，受制于供求关系弱化、名义GDP回升、中外利差倒挂等不利因素影响，30年国债息差有所扩大。中短期信用债品种表现相对较好，在回购利率持续保持低位、信用息差相对稳定的背景下，3-5年信用债实现了较好的杠杆后收益。本基金在收益率上行过程中优化持仓结构，提升2-3年信用债占比，在控制总体久期的前提下适当进行长期国债波段操作。当前，转债市场整体平价水平处于历史高位，各平价区间转债溢价率水平均接近历史最高位，转债整体性价比有所下降，后期精选个券将是转债配置的主要思路，品种上以偏股型为主。　　展望2026年，全球降息进入下半程，逆全球化形成的贸易壁垒、区域地缘冲突、美元信用走弱等因素增加了全球经济复苏的不确定性。我国经济仍然延续弱复苏态势，经济政策提质增效、政策协同效应进一步发挥，有助于经济筑底企稳。我们将保持适中的权益仓位，侧重对中观行业景气度的跟踪与个股的深度研究，组合超额收益将更依赖于选股择券与行业轮动。权益持仓结构将维持均衡偏成长风格，聚焦科技成长，阶段性参与周期蓝筹资产的投资机会，强业绩与科技成长仍将是组合配置重点。当前转债整体性价比有所下降，后期精选个券将是转债配置的主要思路。债券将以2-3年信用债为底仓，控制组合总体久期，为组合提供较好的稳定收益。

2025年四季度，全球经济在贸易摩擦与地缘政治不确定性中有所承压，中美经贸关系的阶段性缓和带来边际改善。国内经济呈现“稳中提质”特征，信用周期呈现“震荡放缓”态势。高基数与财政发力边际放缓叠加，私人部门信用扩张动力不足，使得资金面虽总体充裕但增量需求偏弱。　　高技术制造业和装备制造业继续发挥核心拉动作用，消费市场在政策刺激下保持韧性，外贸呈现结构性分化。宏观政策持续显效，但信用扩张力度有所减弱。　　权益市场延续结构分化行情，科技成长主线主导，“反内卷”政策推动部分行业供需改善，美国降息周期下，有色板块稳步上行。　　债券市场收益率整体上行，信用债表现优于利率债。市场对基本面和资金面利好钝化，关注重点转向政策预期和基金赎回费率新规影响。可转债市场估值随权益市场抬升，资金面向好提供支撑。　　本基金保持适中权益仓位，风格偏向价值均衡，权益资产超配两大方向，并结合市场环境动态优化持仓结构。一是产业升级主线，重点布局科技自主可控及新能源等核心领域；二是宏观受益主线，配置有色金属等对利率敏感型资产，把握降息周期下资源品估值修复机会。债券投资以短久期高等级信用债为主，灵活调整久期应对利率风险。可转债投资严控估值，适时止盈优化组合波动。　　2026年一季度，全球环境依然复杂，内需复苏是关键。信用周期可能延续震荡格局，私人部门信用扩张仍需政策支持。权益关注科技自主、消费复苏与红利资产，把握结构性机会。债券在利率宽幅震荡中把握波段机会，信用债以高等级票息策略为主。可转债延续严控估值策略，动态平衡风险收益。本基金继续坚持“稳健为先、均衡配置”理念，优化股债比例，努力为投资者创造可持续回报。

2025年四季度，全球经济在贸易摩擦与地缘政治不确定性中有所承压，中美经贸关系的阶段性缓和带来边际改善。国内经济呈现“稳中提质”特征，信用周期呈现“震荡放缓”态势。高基数与财政发力边际放缓叠加，私人部门信用扩张动力不足，使得资金面虽总体充裕但增量需求偏弱。　　高技术制造业和装备制造业继续发挥核心拉动作用，消费市场在政策刺激下保持韧性，外贸呈现结构性分化。宏观政策持续显效，但信用扩张力度有所减弱。　　债券市场收益率整体上行，信用债表现优于利率债。市场对基本面和资金面利好钝化，关注重点转向政策预期和基金赎回费率新规影响。　　2026年一季度，全球环境依然复杂，内需复苏是关键。信用周期可能延续震荡格局，私人部门信用扩张仍需政策支持。债券在利率宽幅震荡中把握波段机会。本基金投资策略主要为匹配封闭期限的利率债和信用债并加以杠杆增加收益。

四季度，债市整体震荡偏弱，短端表现强于长端，曲线走陡，信用利差有所走阔，但仍处于历史偏低位置。10月，在中美政策博弈和赎回新规预期扰动下，10年国债活跃券在1.83%附近窄幅震荡，月底央行宣布重启国债买卖，10年国债向下突破1.80%。11月，受央行买债规模低于预期、万科债券展期、赎回新规扰动等影响，10年国债收益率再次上行至1.83%附近。12月，隔夜资金价格下台阶，短端利率表现偏强。市场担忧长债供给和银行承接能力，叠加机构赎回等因素扰动，长端表现偏弱，期限利差走阔。　　本报告期内，本基金主要以信用债套息策略为主，择机参与利率、银行次级债交易性机会。

四季度，在对国内政策预期及海外关系变动下，资本市场不管是股票还是债券都呈现震荡小幅上涨的走势。　　债券市场，震荡中收益率有所下行。四季度基本面各项数据仍旧承压，但市场对未来通胀缓慢回升、经济触底企稳等预期较强。后受央行宣布重启国债买卖、中美关系扰动以及对股票市场短期筑顶的预期等因素扰动，债市形成一定支撑。总体，在多空因素共同影响下，债市维持韧性，呈现收益率小幅震荡下行趋势。太平丰泰四季度结束开放期，纯债部分增加久期及杠杆，调整信用债结构、增加组合静态收益率。主要是在10月下旬、11月末及12月中上旬等债券收益率调整之际进行的配置。当下我国经济处于新旧动能转换过程中，新经济新质生产力蓬勃发展、旧经济相对表现偏弱。预期未来财政政策将继续发力、货币政策总量与多重工具并行发力，2026年一季度需要观察开门红和政府债券供给及货币政策情况，预计债券市场保持震荡走势。　　股票市场，震荡中指数有所上行。国内方面，“十五五”规划政策向高科技行业倾斜，出口韧性较强，反内卷政策促进工业企业利润改善，A股内在投资价值修复；国外方面，美联储如期降息，全球流动性宽松风险偏好回暖，利好新兴市场，吸引资金回流。上证指数围绕3900点上下波动，其中，科技板块仍旧表现亮眼、有色在海外降息预期下表现也不错。太平丰泰保持仓位，维持组合均衡的配置。对成长板块部分行业进行了止盈，同时，减配部分与内需相关的板块，增配2025年涨幅较弱的交通运输、家电、石油石化等行业。预计未来指数震荡上行，结构继续分化，整体风格偏成长结构性机会，继续在高景气方向寻找配置机会，尤其是部分估值相对低位的细分领域，同时关注反内卷可能受益的底部周期行业。

2025年三季度债券市场收益率整体上行。2025年三季度资金利率中枢维持低位，基本面数据也有所走弱，但受反内卷政策影响市场对提升通胀预期以及股票市场持续走强等因素，债券收益率明显上行，10年国债到期收益率从6月30日的1.65%一路上行15BP至1.80%附近，30年上行幅度更为明显，从1.85%上行至30BP至2.15%附近，收益率曲线明显走陡，信用利差也有不同程度走阔。　　2025年三季度产品操作：产品以利率债+商金债策略为主，季初信用利差压缩至年内低位，减仓了较多的二级资本债，增加了中短利率仓位。三季度整体减持了较多的长债，久期和杠杆较季初明显降低，较好的控制了净值回撤。

三季度，在流动性宽松、风险偏好提升的背景下，资本市场呈现股债跷跷板的走势。　　债券市场，震荡中收益率有所上行。7月以来，债市反复受反内卷预期、公募基金费率改革、资金等因素影响，叠加股票市场的一路上涨对债券市场形成压制。同时，收益率曲线陡峭化上行，期限利差不断走扩，特别是30年和10年的国债期限利差。信用利差先下后上，9月税期叠加季末资金面均衡偏紧信用利差有所扩张。太平丰泰三季度进入开放期，前期降低久期及杠杆稳定度过开放期。9月末，受资金边际收紧、公募赎回费新规等因素导致赎回抛售，利率及二永债收益率上行较多，太平丰泰增配部分二永债及交易所信用债，提高部分杠杆。从完成经济增长目标来看，四季度实现全年GDP增速5%目标压力不大，所以尽管消费和出口存在高基数压力，出台增量政策必要性不高。在股票强势的情况下，未来预计债券市场保持震荡走势。　　股票市场，表现较强。三大指数均连续五个月取得正收益，其中创业板指季度涨幅50%左右、上证指数季度涨幅13%左右。行业方面，通信和电子涨幅居前，只有少数行业银行、综合金融为负收益。海外方面美元降息全球流动性宽松风险偏好回暖，利好新兴市场，吸引资金回流。国内方面出口韧性较强，反内卷政策促进工业企业利润改善，A股内在投资价值修复。太平丰泰逐步增加仓位，保持均衡配置。短期股票市场涨幅较大，预计未来指数震荡上行结构继续分化整体风格偏成长结构性机会，红利资产整体偏稳定超额收益有限。

2025年三季度，全球经济在贸易摩擦与地缘政治不确定性中持续承压，中美经贸关系的阶段性缓和为国际环境带来边际改善。国内经济保持“稳中提质”态势，高技术制造业与装备制造业继续发挥核心拉动作用。在消费刺激政策与节假日效应带动下，社会消费品零售总额增长展现出较强韧性。出口方面，对美出口仍受关税制约，但对东盟、“一带一路”沿线地区出口保持同比增长。宏观政策持续显效，超长期特别国债资金加速落地，货币政策保持流动性合理充裕，有效降低实体经济融资成本。　　债券市场对基本面和资金面利好钝化，市场矛盾转向经济刺激政策、公募赎回费改革，债券收益率整体上行。可转债市场随权益市场上涨，资金面向好推动整体估值水平抬升。　　本组合投资策略为主要匹配封闭期限的利率债并加以杠杆增加收益。

2025年三季度经济延续弱修复格局不变。期间，适度宽松政策基调不变，“反内卷”政策持续推进，通胀整体处于缓慢回升状态，出口增速快速下行风险亦有所缓释。展望四季度，地产销售动能仍然偏弱，居民企业加杠杆意愿偏低，投资端存在下滑压力，“对等关税”或继续拖累外需，经济内生修复基础仍需政策支撑，后期可期待宽财政增量政策的陆续落地。 　　2025年三季度权益继续上行，中期亦有韧性。主要宽基指数交易活跃度普遍提升，科技成长风格及周期有色板块表现尤为突出，科创50、创业板指等指数交易热度显著上升，新兴行业和主题投资表现突出。行业层面，资金继续向科技成长、有色、高端制造等方向集中，电子半导体、通信、有色金属、电力设备等行业涨幅居前，银行等传统防御板块则出现回落。展望四季度，对权益市场保持谨慎乐观，在国内宽货币、强政策面、海外进入宽松周期等多因素支撑下，科技成长和主题风格预计继续占优。日历效应上，往年四季度潜在的风格切换行情，目前尚缺乏相关的驱动条件。中期来看，外部贸易环境将在波折中走向稳定，企业盈利拐点亦将逐步清晰，在预期和资金的共同驱动下，权益市场中期维度有望继续展现较强韧性。　　2025年三季度债券市场收益率整体上行。2025年三季度受反内卷走出通胀预期、股票市场明显走强等原因，债券收益率明显上行，10年国债到期收益率从6月30日1.65%一路上行15BP至1.80%附近，30年上行幅度更为明显，从1.85%上行30BP至2.15%附近，收益率曲线明显走陡。展望四季度，经济修复动能仍需巩固，需要政策进一步托底，货币政策预计将继续维持宽松；在反内卷预期仍在的背景下，下行空间也有限；债券市场整体预计仍将维持震荡走势。2025年三季度转债市场继续上行。目前转债整体平价水平处于历史高位，整体/偏债转债YTM水平均处于几乎历史最低，转债整体性价比有所下降，后期精选个券将是转债配置的主要思路，品种上以偏股型为主。　　本报告期内，本基金在策略构建上，将回撤保持在相对可控的范围内，基于自下而上的选股择券逻辑，侧重对中观行业景气度的跟踪与个股的深度研究，组合超额收益将更依赖于选股择券与行业轮动。权益持仓结构将维持均衡偏成长风格，聚焦科技成长，阶段性参与周期蓝筹资产的投资机会，强业绩与科技成长仍将是组合配置重点。转债市场，在三季度持续上涨后性价比偏低，偏股型转债个券将是组合后续配置的重点。纯债部分，三季度优化持仓结构，以稳定组合总体收益。

2025年三季度，全球经济在贸易摩擦与地缘政治不确定性中有所承压，中美经贸关系的阶段性缓和为国际环境带来边际改善。国内经济保持“稳中提质”态势，高技术制造业与装备制造业继续发挥核心拉动作用。AI领域，大模型推理成本的快速下降正加速商业化落地，进而持续拉动底层算力需求，相关产业链景气度得以维持。在消费刺激政策与节假日效应带动下，社会消费品零售总额增长展现出较强韧性。出口方面，对美出口仍受关税制约，但对东盟、“一带一路”沿线地区出口保持同比增长。宏观政策持续显效，超长期特别国债资金加速落地，货币政策保持流动性合理充裕，有效降低实体经济融资成本。　　资本市场方面，A股延续结构分化行情。DeepSeek人工智能、创新药、半导体、机器人等科技前沿板块表现强势，同时，在反内卷政策下，锂电部分缓解产能过剩压力。债券市场对基本面和资金面利好钝化，市场矛盾转向经济刺激政策、公募赎回费改革，债券收益率整体上行。可转债市场随权益市场上涨，资金面向好推动整体估值水平抬升。　　在投资运作方面，本基金保持适中的权益仓位，风格偏向价值。债券投资方面，本基金通过灵活调整久期与杠杆水平，以短久期信用债票息策略为主。可转债方面，本基金坚持自上而下严控估值与自下而上精选个券相结合的策略，围绕高端制造、化工等板块进行布局。随着市场估值抬升，本基金适时止盈，并降低可转债整体仓位，在锁定收益的同时优化了组合波动水平。　　展望2025年四季度，外部环境依然错综复杂，中美贸易摩擦仍存在一定变数，欧洲经济疲软可能继续抑制外需。内需复苏仍是关键，消费复苏韧性有待加强，房地产投资尚未摆脱负增长区间，需要政策持续加力。本基金将继续关注科技自主可控、医药创新、消费复苏与反内卷资产的配置价值。债券方面，预计利率仍呈震荡格局，本基金将把握利率波动中的交易机会，信用债以高等级票息策略为主。　　本基金将继续秉持“稳健为先、均衡配置”的理念，不断优化股票与债券资产比例，灵活调整组合久期，积极在稳健价值类权益资产中获取收益，努力为投资者实现可持续的投资回报。