观富钦 - 基金投资策略和运作

一季度经济开门红后，受内外部因素影响，二季度外需保持强劲，但部分内需指标在4月走弱，5月下行幅度有所扩大。股债表现也反映出对基本面走弱的担忧：通胀上行但长端收益率整体不升反降；顺周期行业股价承压，权重板块上行动能不足。资金流向低宏观相关性、高股价弹性、与全球AI科技浪潮共振的科技型公司。上半年，在经济和企业盈利K型复苏的背景下，市场板块分化愈加明显，AI基建和能源安全方向景气相对较高。不同以往的是4月业绩期结束后，股票市场仍然延续景气投资风格，5月的景气投资有效性超越历史均值水平。股票“K型”行情未来是否收敛，取决于板块间的相对景气是否会均值回归，结合一季报数据及最新盈利预期来看，暂未看到景气收敛的明显迹象。总体来看，上半年A股主要宽基指数多数上涨，其中，科创指数涨幅居前，中、小盘指数表现优于大盘蓝筹指数。按风格划分，年内五大风格指数涨跌不一，其中成长风格指数涨幅最大。分行业看，通信、电子、建筑材料涨幅居前，科技成长主线明确，大消费领域表现较弱。展望后市，预计后市行情大概率延续向上态势，在中报窗口期，短久期和业绩强的AI基建方向大概率仍是市场主线。本报告期，本基金组合一直维持合同约定范围内的上限权益仓位。2026年2季度，出于组合平衡性的考量，卖出了半导体设备相关持仓，错失了一段上涨行情。除了延续光通讯和燃气轮机等海外算力产业链景气相对确定的领域之外，组合继续加仓了高端白酒、券商、家电、煤炭、银行、有色等低估行业。

2026年2季度，A股市场整体上涨。其中，沪深300指数上涨11.90%，创业板指数上涨36.35%。行业表现分化剧烈，电子、通信、建筑材料等板块涨幅居前，石油石化、农业、钢铁等板块跌幅较大。 2季度，国内各项经济指标运行平稳，但不同行业分化极大。从全国出口数据和工业企业收入可看出，半导体、集成电路、新能源相关行业增长较好，而传统消费、地产链相关行业承压。1-5月全国社零金额同比增长1.4%，5月单月同比下滑0.6%，年内首次转负，其中家具、家电、传统燃油车零售金额均不同程度下滑。实体经济各行业的运行反差也投射到资本市场端的表现，导致股票市场投资机会集中在极少数方向上。申万行业分类下共有31个一级行业，仅有6个行业在2026年2季度为正收益，其余大部分行业表现不佳。海外市场，美国与伊朗在卡塔尔、巴基斯坦斡旋下达成60天通航谅解备忘录，霍尔木兹海峡临时开放并暂免通行费，美方分批解冻伊朗海外资产。双方关系呈现通航回暖、零星袭击、军事对峙、外交拉扯的四重叠加状态。二季度美债利率上行，期间原油价格从高位大幅回落，通胀预期降温，全球主要资本市场重新回到人工智能相关的成长风格趋势中。报告期内，本基金减仓了电力设备、非银行金融、基础化工等行业，增加了电子、通信、医药生物等行业的配置，总体股票仓位小幅下降。

2026年以来，CPI温和回升、PPI持续改善，物价呈现“消费弱、生产强”的分化格局，上游涨价挤压中下游盈利，本轮工业品涨价为产业驱动的结构性上行。2026年6月我国制造业PMI回升至50.3%，表明制造业较高景气延续，传统经济表现有韧性，且后续油价回落有利于传统经济的企稳。我们对于2026年经济持积极乐观态度。2026年上半年行情两极分化显著，申万一级行业最高最低涨幅差值超过115个百分点，仅10个行业收红，超三分之二行业下跌。电子、通信依托 AI 算力行情领涨，商贸零售、农林牧渔等消费农业板块跌幅超20%。上半年资金持续涌向高景气科技赛道，传统内需板块持续失血，产业景气、资金流向等因素造就冰火两重天的结构性行情。上半年我们主要加仓了化工、石化等板块，减仓了有色等板块，我们预计未来几年全球化工行业呈现产能收缩趋势，化工行业景气逐渐上行。展望未来，2026 年有望成为双碳政策落地深化的元年，配套举措与细则加速推进，中游制造业将迎来发展红利，行业景气上行周期启动，具备持续成长与投资价值。长期看，我国制造业全球竞争优势突出，双碳引领绿色转型，形成先发与规模优势；产业链完整协同高效，成本与响应速度领先；叠加技术突破、工程师红利及勤勉产业工人，研发与工艺持续提升。龙头企业强者恒强格局凸显，长期看好中国制造业全球竞争力稳步提升。

2026年二季度市场分化进一步加剧，其中上证指数、沪深300、创业板指的涨幅分别为5.20%、11.90%、36.35%。分行业来看，电子、通信、建材、机械、基础化工等板块表现相对突出，而食品饮料、石油石化、传媒、农业、消费者服务等板块表现较差。此外，二季度港股的表现仍然一般，恒生指数、恒生科技分别下跌7.69%、3.82%，继续跑输A股。报告期内，全球宏观经济的K型分化明显，一方面是AI产业的发展如火如荼，另一方面传统顺周期仍然相对低迷，对应地，市场不同板块的表现也是如此。其中，AI产业方面，得益于全球云厂商强劲的算力和资本支出，AI硬件需求持续超预期，存储、PCB、被动元件等上游物料价格持续上涨，景气度进一步向上游的各环节外溢，对应的投资机会层出不穷。传统行业方面，从二季度的行业跟踪数据来看，目前尚未看到明显改善的信号，接下来我们仍将保持紧密跟踪。报告期内，本组合的仓位相对稳定，配置上仍以科技制造为主，主要加仓了半导体、算力、被动元件、医药等板块，减仓港股互联网、机械等板块。

2026年二季度市场分化进一步加剧，其中上证指数、沪深300、创业板指的涨幅分别为5.20%、11.90%、36.35%。TMT子板块方面，电子、通信、计算机、传媒的涨跌幅分别为+90.92%、+63.84%、-5.21%、-14.71%，分化也较大，电子与通信表现突出。报告期内，重要的投资机会仍是围绕AI产业链展开。得益于GTC大会以及新一代Rubin架构发布等信息的确认，部分硬件环节受益于量价的提升，投资机会颇多，而应用环节则是大模型企业一枝独秀，相关的计算机以及传媒公司表现一般。其中，模型的突破以及Agent应用的落地带来了强劲的算力需求，加上全球云厂商强劲的资本开支，使得存储、被动元件、PCB等部分上游物料环节出现了紧缺，因此本组合增加了上游环节的配置。报告期内，在建仓期结束后，本组合的仓位符合合同要求，大幅加仓了半导体、算力、被动元件等板块，减仓部分港股科技公司。

2026年二季度，A股市场整体呈现先抑后扬、极度分化的运行格局。受美联储降息节奏不及预期以及美伊战争持续发酵影响，市场在4月初一度承压下探，随后在美伊达成临时停火协议、国内稳增长政策密集落地、AI产业链业绩超预期的推动下快速反弹。其中创业板指大涨约36.4%，科创综指涨幅超过50%，沪深300指数上涨约11.9%，上证指数上涨约5.2%。分行业来看，AI算力、半导体、光模块等科技成长板块全线走强，电子、通信上半年涨幅分别达86%和74%，而银行、煤炭、房地产等传统权重板块普遍走弱。消费类板块在这一轮极度分化中相对落后，食品饮料指数二季度跑输大盘，白酒批价企稳但股价表现平淡，旅游出行、餐饮连锁等服务消费维持相对景气，但表现依然较差，家电板块相对抗跌。报告期内，我国经济运行整体平稳，出口韧性持续超预期，但消费端的复苏节奏边际放缓。1—5月社会消费品零售总额同比仅增长1.4%，较一季度（+2.4%）有所回落，其中4月同比增长0.2%、5月同比下降0.6%，为近三年首次单月转负。结构性分化明显：除汽车以外消费品零售额1—5月同比增长2.7%，服务零售额增速达5.4%，商品消费偏弱、服务消费偏强的格局延续。海外方面，美联储维持利率不变，地缘政治仍存变数，外需拉动边际收窄。国内政策层面，以旧换新扩围延续，汽车、家电及消费电子持续受益；但居民收入预期偏弱对可选消费拖累明显，化妆品、服装鞋帽等品类承压。消费子行业中，此前表现强势的赛道景气普遍回落：暑期出行旺季虽已启动，但酒店景气指数仍处负值区间，景区客流及航空出行增速较去年同期明显放缓；黄金珠宝受金价高位回落冲击，终端销售增速大幅收窄；宠物经济、潮玩等新消费赛道增长势头边际走弱，实际增速低于市场预期；白酒板块延续调整，批价仍在筑底，动销总体偏弱。以旧换新驱动的家电是为数不多的结构性亮点。整体而言，二季度消费板块面临基本面放缓与风格切换的双重压制，但随着稳增长政策加码和CPI企稳回升，当前的调整恰为后续的均值回归积蓄条件。目前多数消费资产估值仍在历史低位， “扩大内需”作为政策重心提供持续支撑，CPI企稳回升积蓄了盈利修复动能。操作上，报告期内减持了部分传统消费，增持了黑色家电龙头及双主业消费类公司，以把握内需回暖下的结构性机会。展望下半年，在政策加码与收入预期修复下，消费板块有望迎来估值回归。本基金将继续聚焦品牌消费与服务消费主线，精选低估值优质标的。

2026年二季度市场呈现震荡走势，期间沪深300、中小综指、创业板指的涨幅分别为11.9%、8.9%、36.35%。TMT的四大板块出现较大分化，其中电子、通信分别上涨90.9%和63.8%领涨市场，计算机、传媒涨幅分别为-5.2%、-14.7%，处于下跌趋势。二季度科技主线仍聚焦于AI产业。我们继续坚定看好人工智能产业浪潮，持续挖掘AI创新与国产化科技领域的投资机会。我们认为，当前AI产业正处于从“基础设施建设” 和 “应用落地放量”良性迭代的快速发展阶段，国内外大模型的商业化收入及token使用量持续超预期增长，构成行业核心驱动力。在需求爆发式增长的背景下，算力供给端的瓶颈日益凸显，上游原材料及核心器件存在明显供需缺口，且这一缺口短期内难以完全弥合，从而带来重要投资契机。与此同时，国产算力投入力度显著加大，相关产业链公司业绩拐点逐步显现。随着国内大模型企业对自主可控算力的需求快速提升，国产算力芯片、交换芯片、服务器及配套产业链迎来明确的业绩增长期，国产化替代进程加速推进。因此，我们坚持自上而下的配置策略，二季度以算力产业链为核心基础，在维持一季度上游光纤、材料等核心配置的同时，重点增加了国产算力相关产业链的布局，以充分把握国产化替代带来的阶段性超额收益。

2026年二季度市场分化进一步加剧，其中上证指数、沪深300、创业板指的涨幅分别为5.20%、11.90%、36.35%。分行业来看，电子、通信、建材、机械、基础化工等板块表现相对突出，而食品饮料、石油石化、传媒、农业、消费者服务等板块表现较差。此外，二季度港股的表现仍然一般，恒生指数、恒生科技分别下跌7.69%、3.82%，继续跑输A股。报告期内，全球宏观经济的K型分化明显，一方面是AI产业的发展如火如荼，另一方面传统顺周期仍然相对低迷，对应地，市场不同板块的表现也是如此。其中，大飞机产业链也回调至低位，性价比突出。我们认为，当下的大飞机产业链相当于十年前的半导体设备行业。（1）从市场空间看，2026年国内半导体设备的资本开支大约3000亿元，而未来5-10年国内大飞机的需求规模也在3000-5000亿元级别；（2）从渗透率看，以C919为代表的大飞机国产化刚开启；（3）从进度来看，零部件的国产化速度开始加速，发动机取证可能会在明年取得突破。报告期内，本组合的仓位相对稳定，配置上以大飞机以及缺电产业链为主，主要加仓了军工、机械、有色等板块。

2026年二季度，上证综指和深证成指分别上涨5.20%、20.24%，市场整体上行，但分化明显，消费板块整体回撤。在本基金投资范围中，根据申万一级行业指数，大权重板块食品饮料、汽车以及家用电器分别下跌了17.32%、12.24%、2.32%，从指数层面看，大消费板块表现依然跑输大盘。2026年二季度，我国GDP延续了良好的增长态势，预期在4.5%左右的水平；制造与出口依然是重要的支撑，内需保持温和。从消费基本面看，1—5月份社会消费品零售总额同比增长1.4%。其中，除汽车以外的消费品零售额增长2.7%。5月份社会消费品零售总额出现了同比下降0.6%。其中，除汽车以外的消费品零售额37781亿元，增长1.1%。在消费BETA温和的情况下，我们通过积极的自下而上跟踪，把握消费中相对稳健的方向，包括餐饮供应链、家电等投资机会。同时，我们也欣喜地观察到，越来越多的消费制造企业参与到全球AI基础设施建设中，将发展的舞台拓展到更大的领域。在消费未出现系统性投资机会前，我们依然会加强自下而上的选股，把握组织变革、渠道迭代、产品创新带来的企业经营周期修复与业绩弹性释放。在选股标准上，我们会进一步提高选股的市值门槛、安全边际要求，努力实现组合的超额收益。

2026年二季度，A股市场整体呈现先抑后扬、极度分化的运行格局。受美联储降息节奏不及预期以及美伊战争持续发酵影响，市场在4月初一度承压下探，随后在美伊达成临时停火协议、国内稳增长政策密集落地以及AI产业链业绩超预期的推动下快速反弹。其中创业板指大涨约36.4%，科创综指涨幅超过50%，沪深300指数上涨约11.9%，上证指数上涨约5.2%。分行业来看，AI算力、半导体、光模块等科技成长板块全线走强，电子、通信上半年涨幅分别达86%和74%，而银行、煤炭、房地产等传统权重板块普遍走弱。报告期内，全球AI产业迎来从概念迈向商业闭环的关键转折。Anthropic的ARR从2025年底的约10亿美元飙升至2026年中的约620亿美元，OpenAI同期突破250亿美元，AI不再是概念游戏，而是真实的商业爆发。全球头部云厂商2026年合计AI资本开支高达7100亿美元，同比增长超70%，2027年预计突破1.2万亿美元，AI推动的算力扩张史无前例。与此同时，国内大模型与海外的能力差距已从12个月收窄至约6个月，国产AI产业链进入加速追赶阶段。我们正处于人类历史上最大规模的技术产业革命之中，科技AI是本轮行情最确定的主线。光模块作为AI互联的核心卡口，800G/1.6T高速产品供给持续偏紧，龙头公司订单能见度与盈利质量均处历史高位，向更高速率产品迭代的窗口已打开。同时在算力军备竞赛的驱动下，产业链出现“越上游越紧”的系统性供需错配：AI电子布作为最上游基材，供给弹性极低而需求非线性跃升，价格具备显著超预期上涨弹性；MLCC在AI服务器推动下供需缺口持续扩大，原厂提价意愿与定价权增强，量价齐升的景气周期具备较强持续性；CCL受益于高速高频规格升级与上游基材紧缺的双重驱动，ASP具备持续上行空间。整体而言，AI算力产业链的景气上行远未结束，上游供给刚性环节的价格弹性尚未充分释放，龙头公司的盈利上调空间可观。报告期内，我们认为顺周期资产缺乏产业级增量与业绩弹性，向上驱动有限，而AI算力产业链的景气上行清晰且持续性强，供给刚性环节的价格弹性尚未充分释放。本基金完成了从消费布局向泛科技布局的切换。当前持仓主线集中于光模块龙头、液冷龙头以及AI上游涨价环节的优质标的。展望下半年，在全球AI资本开支持续扩张、国内大模型加速追赶的背景下，科技AI板块有望延续强势。本基金将继续聚焦算力基建与上游材料方向，精选具备确定性业绩增长与估值性价比的优质标的，力争为持有人带来长期超额回报。

本报告期内，本基金仍然采取较为分散的配置方式，配置行业较多，其中配置较重的是养殖、消费、医药等行业。对于养殖，整体猪价下行幅度很大，持续时间长，行业持续失血，母猪去化，供给端形成强收缩，预计下半年周期迎来反转，对于部分龙头股，即使不考虑周期反转向上的弹性，目前也处于相对底部的价值区间，配置性价比较高。对于医药消费，处于行业逆风期，但其实结合业绩成长性与估值来看已经有很高的性价比。假设宏观不出现大风险，很多公司不论从dcf还是相对估值角度是显著低估的，市场K型分化过于极致，但相信市场仍会均值回归。

2026年二季度市场分化进一步加剧，其中上证指数、沪深300、创业板指的涨幅分别为5.20%、11.90%、36.35%。分行业来看，电子、通信、建材、机械、基础化工等板块表现相对突出，而食品饮料、石油石化、传媒、农业、消费者服务等板块表现较差。此外，二季度港股的表现仍然一般，恒生指数、恒生科技分别下跌7.69%、3.82%，继续跑输A股。报告期内，全球宏观经济的K型分化明显，一方面是AI产业的发展如火如荼，另一方面传统顺周期仍然相对低迷，对应地，市场不同板块的表现也是如此。其中，得益于全球云厂强劲的算力和资本支出，AI硬件需求持续超预期，存储、PCB、被动元件等上游物料价格持续上涨，景气度进一步向上游的各环节外溢，对应的投资机会层出不穷；应用环节则仍是大模型企业一枝独秀，软件应用表现仍不理想；传统行业方面，从二季度的行业跟踪数据来看，目前尚未看到明显改善的信号，接下来我们仍将保持紧密跟踪。报告期内，本组合的仓位相对稳定，配置上以AI应用为主，看好未来AI应用持续落地带来的投资机会。（1）在软件端，我们一方面增加了对大模型企业的配置，另一方面维持了对应用企业的配置，特别是具备垂直应用场景的企业，如AI漫剧、工业应用、企业管理等方向；（2）硬件端，我们认为端侧的Scaling Law可能刚开始，接下来重点关注智能驾驶（Robotaxi）、机器人等方向。中长期来看，AI应用方向具备较为明确的成长空间。但产业发展并非一蹴而就，市场出现短期波动也是常态，我们建议投资者从两个维度提升长期持有体验：一是分散配置，对大部分投资者来说，将资金过度集中于某一产业方向，本质上是在放大不确定性，更理性的做法是构建多元化的投资组合，通过不同资产、不同风格之间的低相关性来对冲风险、平滑波动；二是放平心态，投资的本质是把握产业趋势的长期机遇，而非对短期波动的精准博弈，用闲钱参与、保持耐心，更能在市场的起伏中保持从容并收获长期价值。