何明 - 基金投资策略和运作

回顾二季度，整体来说国内债券市场在流动性持续宽松作用下，收益率保持震荡下行趋势。具体来看，4月初受超长期特别国债集中发行影响，市场对于供给端有所担忧，长期限利率债收益率略有上行至中下旬，央行通过加大逆回购操作持续提供流动性，叠加美伊地缘冲突阶段性降温缓解通胀预期，10年期国债收益率下探1.74%。5月统计局公布工业及消费数据持续偏弱，信贷需求修复不及预期，叠加央行超额续作MLF继续释放宽松信号，推动十年期国债收益率至季度低点1.71%附近。市场进入6月份后债券市场收到来自国内外因素影响呈现小幅上行后的震荡格局。国内受税期和季末时点影响，流动性宽松出现波动，海外美国通胀水平反弹至高位推迟降息预期，多因素共同作用下，十年债券收益率维持在1.70%-1.75%区间内窄幅波动。　　展望后市，流动性合理充裕不变环境下，债券收益率预期将继续呈现窄幅波动。　　　　本基金在报告期间内保持了短久期和相对灵活的杠杆操作，净值稳健增长。本基金未来将继续保持稳健为主的中短债基金风格，根据经济基本面、流动性等多种因素，管理组合仓位和杠杆水平，争取为持有人获取较为稳定的投资收益。

2026年二季度A股主要指数整体呈上涨态势，科创50及创业板指数领涨，科技板块成交额占全市场比例创历史新高，资金向高景气科技方向集中，成长风格明显占优。行业间涨跌分化极致，光模块、PCB、存储等海外算力链龙头业绩超预期，国内大模型开源、海外科技厂商营收指引超预期形成海内外共振，科技板块为核心主线,传统消费及周期板块则明显承压。　　二季度，我们对产品投资策略进行了优化，通过分析各大类资产的预期收益和预期风险的相对变化，确定不同类型资产的持仓水平。在股票资产配置方面，首先依据量化模型初步确定行业配比和行业内个股的配比，依照能够承受的最大回撤水平确定股票持仓；其次结合基本面分析进行双重验证，最终确定估值合理且具有长期竞争优势的个股。报告期内，本产品通过主观研究与量化投资相结合的投资方法，以获取绝对收益、控制波动率为目标，采取比较稳健的投资策略。　　展望下半年，市场较为极致的风格有望逐步收敛，部分板块的底部区域或已探明，我们在波动中寻找确定性机会。科技主线上，全球AI资本开支仍处于上行周期，AI算力产业链产业趋势确定，硬件端业绩确定性较强，本产品将继续聚焦景气持续性强、业绩能见度及兑现度高的细分领域；同时，竞争优势突出、长期成长趋势确定性较强的优质标的或因风格和流动性原因而于上半年出现较大幅度的调整，我们将沿着中报线索，关注这一类公司的布局机会。

科技当前是全球经济和股票市场关注的焦点，这有着一定的历史必然性。当前，全球范围内各大经济体之间的摩擦和冲突明显增多，主要是自然利率下行压力下经济增长面临瓶颈，逆全球化愈演愈烈。在此背景下，以人工智能（AI）为首的新一轮科技革命成为各主要经济体为数不多的核心抓手，寄希望于技术进步来提高全要素生产率，抬升经济增长中枢，重塑经济增长动力。逻辑上，人工智能的发展对整体经济的贡献偏积极，市场也在积极定价。从短期来看，人工智能及其产业的快速发展显著拉动了相关产业资本开支的提升，在细分的制造环节甚至造成了产能紧张和供给错配。当然，负面效果也的确存在。一方面，人工智能的强劲需求带动各类原材料和中间品价格大幅攀升，明显出现了对传统产业和需求的挤出，譬如消费电子、家电、汽车等。另一方面，结构性失业开始出现，算力基础设施的爆发在电力、电气、机械、通信、电子、建筑等行业内带来就业机会，人工智能也同时开始对初级服务性工作岗位进行替代，譬如金融、计算机等。从长期来看，虽然能见度不够高，但是结合历史上三次科技革命的经验，科技进步带来的机会大概率会大于破坏。二季度以来，国内人工智能产业链呈现跨越式的增长，制造业产业链景气显著上升。全球算力产业链的深度融合。随着算力性能的提升、难度的增加、规模的增大，国内制造业凭借资源优势、规模制造能力、供应链优势、工程师红利反而深度参与到全球人工智能的产业链中去，在光通信、PCB、存储及其上游产业链中提高全球市场份额。国内算力追赶提速。国产大模型拉近与海外大模型的差距，人工智能应用开始在国内广泛推广，国内投资者对科技新变化的体感明显提升。国内大型互联网企业也顺势加入全球算力的投入，结果是算力芯片和存储需求再度爆发，国内外晶圆厂资本开支迭创新高。海外和国内对人工智能的观感开始出现积极共振。美伊冲突反复带来的不确定性并未影响全球主要经济体对人工智能的战略倾斜。股票市场上，科技领域在二季度超额收益明显，新能源行业也阶段性受益于能源价格上涨。外部扰动带来布局机遇，本基金在科技、新能源和供给受限的化工品行业积极作为，寻找投资机遇。美伊冲突带来的市场调整是难得的投资机遇，本基金在二季度显著增加了科技领域的投资，除了算力和半导体代工设备材料领域之外，增加对于PCB及上游产业链的布局，延续了对于化工中长丝和制冷剂领域的投资，把握美伊冲突下新能源的结构性机会。接下来，霍尔木兹海峡的逐步放开会带来制造业产业链的库存重构，能源价格的回落也会缓和美联储的加息预期，金属和化工品有望出现结构性投资机会。科技行业的高景气毋庸置疑，在当下的阶段，紧密跟踪人工智能下游新应用的增长和上游竞争格局的变化对于科技股投资尤为重要。本基金整体维持相对可控的权益仓位比例，追求在控制回撤的基础上争取超越基准的净值增长。在权益投资上，本基金会继续沿着中国经济转型的中期逻辑，基于产业变迁来挖掘和布局。我们将继续挖掘产业新变化，延续行业相对分散、个股相对集中的风格，重视行业竞争格局和公司回报，叠加对产业周期、商业模式和竞争优势的理解，在个人能力范围之内，精选个股。

二季度债券市场延续了一季度的强势表现，主要品种收益率继续下行，其中10年期国债收益率下行8bp至1.73%，1年期大行存单下行5bp至1.46%。利率品种方面，随着商业银行买入力度增加，国开债收益率下行幅度超过国债；信用品种方面，中长期二永债的表现也强于普通信用债。二季度债市核心驱动因素依然为流动性和资产供需，节奏上4-5月资金面持续宽松，收益率下行较快，而6月大行资金融出一度减少、资金价格短期抬升导致收益率出现一定上行。宏观经济方面，结构分化的特征愈发明显，不同部门景气度分化没有弥合的迹象。高景气的出口和新兴产业对信贷融资依赖度较低，因此债券市场更多定价基建、地产、消费等传统经济部门，而当下传统部门的信贷需求依然较弱。通胀方面，随着美伊冲突缓和、霍尔木兹海峡开放，油价已经显著回落，而有色等大宗商品价格也阶段性见顶，因此PPI环比数据预计很快见顶，通胀压力最大的时段或已过去。本轮PPI见底回升的持续周期或短于过去几轮，核心原因还是传统经济部门复苏阶段影响，上游通胀难以向下游完全传导。货币政策方面，6月央行在“陆家嘴论坛”对短端利率调控机制做了优化，将临时隔夜回购利率的区间进一步收窄，并围绕政策利率对称加减，总体上有助于降低短端利率波动率，避免资金面大起大落。报告期内本基金增配了3-5年信用债和中长久期国债，考虑到较低的套息利差，本基金杠杆率保持低位。二季度股市表现分化进一步加剧，沪深300上涨11.9%，与人工智能相关的科技硬件行业贡献了绝大部分涨幅。市场对“AI泡沫论”的担忧从未消退，但经过这几年的发展，人工智能已从一个技术突破、一个概念，发展到今天成为很多人工作生活离不开的工具、一个对全球宏观经济有重要影响力的大体量行业。前两年市场担忧的AI应用和落地场景也逐渐找到了答案，模型能力仍在进步，未来人工智能还能在更广阔的场景、更复杂的任务中一展身手。国内经济的结构性分化已成为共识，出口和新兴产业是高景气部门的代表。如果进一步拆分，会发现海外算力和国产算力分别是出口部门和新兴产业的重要增长极。二季度本基金增加了人工智能产业链的配置比例，投资方向包括有卓越技术服务能力的海外算力供应商、技术领先且能锁定晶圆产能的国产算力供应商以及受益于硬件通胀和国产替代的部分材料环节。此外，在二季度的极致分化行情中也有很多优质的非AI标的被错杀，潜在回报率可观，我们重点关注中游先进制造业的可持续增长潜力以及上游资源品的战略重要性和低估值支撑。随着霍尔木兹海峡重新开放，美伊冲突时逻辑受损的全球供应链和制造业得以恢复，不少标的有望迎来业绩和估值的修复。

2026年二季度A股主要指数整体呈上涨态势，科创50及创业板指数领涨，科技板块成交额占全市场比例创历史新高，资金向高景气科技方向集中，成长风格明显占优。行业间涨跌分化极致，光模块、PCB、存储等海外算力链龙头业绩超预期，国内大模型开源、海外科技厂商营收指引超预期形成海内外共振，科技板块为核心主线,传统消费及周期板块则明显承压。　　本基金通过分析各大类资产的预期收益和预期风险的相对变化，确定不同类型资产的持仓水平。在股票资产配置方面，首先依据量化模型初步确定行业配比和行业内个股的配比，依照能够承受的最大回撤水平确定股票持仓；其次结合基本面分析进行双重验证，最终确定估值合理且具有长期竞争优势的个股。报告期内，本产品通过主观研究与量化投资相结合的投资方法，以获取绝对收益、控制波动率为目标，采取比较稳健的投资策略。　　展望下半年，市场较为极致的风格有望逐步收敛，部分板块的底部区域或已探明，我们在波动中寻找确定性机会。科技主线上，全球AI资本开支仍处于上行周期，AI算力产业链产业趋势确定，硬件端业绩确定性较强，本产品将继续聚焦景气持续性强、业绩能见度及兑现度高的细分领域；同时，竞争优势突出、长期成长趋势确定性较强的优质标的或因风格和流动性原因而于上半年出现较大幅度的调整，我们将沿着中报线索，关注这一类公司的布局机会。

2026年二季度A股主要指数整体呈上涨态势，科创50及创业板指数领涨，科技板块成交额占全市场比例创历史新高，资金向高景气科技方向集中，成长风格明显占优，中证1000在成长风格扩散阶段具备相对优势，但波动与回撤水平显著高于大盘指数。因子层面呈现成长与高景气占优、价值与红利相对走弱的结构。　　策略配置方面，本季度继续坚持以基本面因子为主，重点配置高质量、高盈利的公司。在估值风格与成长风格的选择上，仍然采取了均衡配置加小幅轮动的思路，避免出现估值、盈利同时下跌造成超额过度回撤。选股范围保持中证1000成分股的高占比，减少了对其他指数风格的暴露。超额收益来自于对价值风格、质量风格、成长风格的有效轮动。操作上增加了仓位调整的频率，尽可能紧跟指数的表现，减少跟踪误差。　　展望下半年，中证1000指数以TMT（电子、计算机、通信）和高端制造（电力设备、机械设备）类企业为主，科创成长属性突出，政策层面继续强调科技创新、产业升级与新质生产力，对成长风格形成方向性支撑。我们仍然会坚持更多在高质量公司中赚取超额收益，谨慎对待市值下沉，同时加强对具备成长潜质的好公司的选择，积极运用量化模型和选股模型，主动调整组合的风险敞口，力争在与中证1000指数保持较小跟踪误差的前提下，创造较为稳定的超额收益。

2026年二季度债券市场整体以区间震荡为主，资金面“先松—后紧—再稳”。分月份看，4–5月偏宽松，6月边际收紧但仍处于“合理区间”。同期，A股主要指数整体呈上涨态势，科创50及创业板指数领涨，科技板块成交额占全市场比例创历史新高，资金向高景气科技方向集中，成长风格明显占优。行业间涨跌分化极致，光模块、PCB、存储等海外算力链龙头业绩超预期，国内大模型开源、海外科技厂商营收指引超预期形成海内外共振，科技板块为核心主线,传统消费及周期板块则明显承压。我们的产品在二季度继续保持短久期，并加大了权益资产的配置，增配了科技方向上产业趋势确定、业绩能见度较高的细分领域；同时，我们在创新药、券商等非AI领域也进行了适度布局。　　展望后市，债市方面，我们预计基本面与政策环境更可能维持稳增长与结构性支持并举的局面，利率进一步趋势性下行的空间有限，利率走势更多由资金面的边际变化驱动，呈现“区间内反复的特征”。权益市场方面，市场较为极致的风格有望逐步收敛，部分板块的底部区域或已探明，我们在波动中寻找确定性机会。科技主线上，全球AI资本开支仍处于上行周期，AI算力产业链产业趋势确定，硬件端业绩确定性较强，本产品将继续聚焦景气持续性强、业绩能见度及兑现度高的细分领域；同时，竞争优势突出、长期成长趋势确定性较强的优质标的或因风格和流动性原因而于上半年出现较大幅度的调整，我们将沿着中报线索，关注这一类公司的布局机会。本基金将持续根据经济基本面、流动性等多种因素，管理组合仓位，并根据市场变动而调节组合久期、杠杆等，择机配置权益仓位，努力为持有人获取较为稳定的投资收益。

2026年一季度债券市场收益率呈现“N”型波动，信用利差普遍收窄，但供需压力增大推升长端利率，市场整体呈现“短端震荡、长端承压、曲线陡峭化”的特征，信用风险可控但隐含评级下调风险上升。分阶段看，1月初受债基赎回传言影响，10年期国债收益率一度升至1.90%上方；春节前政策宽松与降息落地推动收益率下行至1.79%以下；春节后地缘冲突升级与通胀预期升温，长端利率反弹至1.82%左右，短端利率因资金宽松维持低位。权益市场方面，A股一季度冲高后震荡调整，年初在政策预期与资金面宽松下迎来开门红，但春节后受多重因素影响转为震荡，3月中东地缘冲突出现超预期升级，直接推升了全球避险情绪与原油价格，加剧了全球市场对“滞胀”风险的担忧，成为引发A股季末调整的重要导火索。　　展望后市，一方面，随着国内经济复苏态势逐步明确，叠加工业品价格回升带动通胀预期升温，将对长端利率形成持续压制，10年期及30年期国债收益率易上难下，震荡中枢大概率小幅上移。另一方面，二季度政府债券发行节奏加快，叠加超长期特别国债陆续启动发行，市场承接压力进一步上升，利率债阶段性调整风险有所加大，但跨季后资金较宽松，央行净回笼但流动性整体充裕，中短久期信用债表现应较为稳定。权益市场方面，经过一季度末的风险释放，市场底部区域或已探明。我们会在波动中寻找确定性机会。一方面，面对内外部挑战，国内政策“稳增长、防风险”的托底意图明确且靠前发力。另一方面，在海外能源安全问题突出、供应链凸显脆弱性的背景下，中国多元化的能源体系以及产业链纵深优势有望转化为更加突出的全球竞争力，从而对出口形成支撑并转化为企业的收入和利润，上市公司也将明显受益。因此，除了受益于AI产业趋势的科技成长方向外，我们将加大对泛能源以及出口产业链的研究，寻找竞争优势突出、长期成长趋势确定性较强的优质标的。　　我们的产品在一季度继续保持短久期，并进行了少量的权益投资。本基金将持续根据经济基本面、流动性等多种因素，管理组合仓位，并根据市场变动而调节组合久期、杠杆等，择机配置权益仓位，努力为持有人获取较为稳定的投资收益。

2026年一季度国内债券市场修复了25年4季度的恐慌抛售情绪，转为由配置需求驱动的超跌反弹行情。元旦后10年国债收益率一度达到1.9%，但此后央行流动性投放充裕、人民币升值推动国内资金宽松。1月中旬开展的结构性降息、买断式回购与MLF净投放缓解了银行负债端压力，同时银行定期存款重定价起到了负债端降本的效果，春节前后10年国债收益率降至1.8%以内。3月起美伊爆发冲突后油价大幅走高，市场加剧了对通胀的担忧，长短端利率表现出现分化，10年国债维持1.8%-1.85%的震荡区间，但1年期存单利率向下突破1.5%，收益率曲线呈现陡峭化。在股市风险偏好回落、信用债供给收缩的环境下，票息策略持续受到追捧，一季度信用债表现较强势，信用利差持续压缩。一季度本基金增配了3-5年期限信用债补充组合票息，同时考虑到短端信用品种的套息利差较低、央行降息预期弱，本基金整体杠杆率不高。一季度股市波动加大，表现分化。受资金流出的部分影响，沪深300指数一季度下跌近3.9%；而中小盘品种的赚钱效应也不明显，中证1000指数一季度微涨0.3%。宏观层面，今年作为十五五开局之年，政策层面持续发力托底经济，1-2月出口在高基数下景气度仍在走强，而内需层面也呈现逐步见底复苏的特征：服务消费表现较好，部分高能级城市地产成交有所回暖等。然而春节后美以伊军事冲突主导了全球资本市场，霍尔木兹海峡通航量降低，原油价格从70美元大幅涨至100美元，成为年初以来表现最强的大宗商品。全球滞胀预期压制了股票、债券和贵金属的表现，美联储降息预期也遭下修。当前军事冲突仍未平息，原油供给仍然受限，相比油价涨幅，全球供应链的蝴蝶效应更值得担忧：原油和天然气的局部短缺会造成更多工业品无法正常生产，进而造成更多商品出现短缺风险。得益于过去多年成功的能源转型政策，中国本土供应链展现出一定韧性，在全球承压环境下或有份额提升和价值重估的机会，但也要关注持续战争是否造成全球经济进一步衰退。出于对地缘风险不确定性的担忧，一季度本基金降低了权益资产仓位，在结构上增配了泛新能源板块和泛能源类红利板块，减仓了有色金属和高估值科技股，并关注化工等中国本土优质产能。

2026年一季度A股市场冲高后震荡调整，年初在政策预期与资金面宽松下迎来开门红，但春节后受多重因素影响转为震荡，3月中东地缘冲突出现超预期升级，直接推升了全球避险情绪与原油价格，加剧了全球市场对“滞胀”风险的担忧，成为引发A股季末调整的重要导火索。分行业看，以锂矿为代表的能源金属、电力运营商、公用事业等板块涨幅领先，非银行金融、传媒、计算机跌幅居前。总体上，外部环境在一季度末变得更为复杂严峻，地缘政治与海外流动性双重扰动成为压制市场风险偏好的核心因素，尽管A股在外围风险事件扰动下有所回调，市场仍展现出较强的底部韧性，在全球大类资产剧烈波动中相对抗跌。报告期内，本产品重点配置了数据要素、航空航天、芯片以及高端制造等细分领域，其中对数据要素方向上的配置较为集中。我们认为，在AI产业浪潮中，高质量数据是提升大模型性能的关键因素之一，而国内数据要素市场尚处于早期，未来5-10年规模有望持续扩张，且产业趋势不依赖单一行业周期，能在政务、金融、医疗、制造等多领域、多场景得到应用并获得成长空间，因此，我们的产品对有广泛的客户资源、具备跨行业数据收集与整合能力的企业进行了配置。　　展望二季度，市场预计仍将延续震荡格局，但经过一季度末的风险释放，市场底部区域或已探明。我们会在波动中寻找确定性机会。一方面，面对内外部挑战，国内政策“稳增长、防风险”的托底意图明确且靠前发力。另一方面，在海外能源安全问题突出、供应链凸显脆弱性的背景下，中国多元化的能源体系以及产业链纵深优势有望转化为更加突出的全球竞争力，从而对出口形成支撑并转化为企业的收入和利润，上市公司也将明显受益。因此，除了受益于AI产业趋势的成长方向外，我们将加大对泛能源以及出口产业链的研究，寻找竞争优势突出、长期成长趋势确定性较强的优质标的。

2月底美伊战争的爆发，彻底扰乱了全球经济运行的节奏。由于霍尔木兹海峡运输的封锁，以能源为主的供应链出现紊乱，经济增长预期下调，通胀压力显著提升，进而加剧了全球金融体系的动荡。美伊战争最核心的冲击表现为原油价格的变动。供应恐慌叠加风险溢价，到一季度末，布伦特原油已经站上了100美元/桶，较去年的油价中枢显著提高；天然气、尿素、农产品价格也同步上涨。黄金起初还受益于战争所带来的避险需求，但后续因滞胀风险带动的强美元呈现出冲高回落的趋势。目前来看，战争对中国经济的影响相对有限且基本可控。美伊战争爆发之前，中国经济增长已经出现了改善的迹象，除了商品贸易持续高增之外，一线城市房地产市场也显现出企稳回升的迹象。后续能源冲击直接推升了输入型通胀，带动化工、物流、出行领域的成本上升，霍尔木兹海峡受阻也导致石油化工及下游产业链被迫降低负荷，价格大幅波动扰乱了企业日常经营活动，库存水平持续下降。在原油全球短缺的背景下，由于中国能源结构中煤炭占比超过50%，因此相对而言，具备全产业链竞争优势的中国制造业更具韧性，有望在脆弱性比拼中获得更多的竞争优势。面对突发外部冲击带来的不确定性，本基金系统性降低了持仓水平。由于美国和伊朗本身都属于原油净出口国家，局部的高油价并不会对两者经济产生直接的系统性冲击，反而会导致摩擦的时间拉长，快速结束的难度加大，对风险资产的压力是持续存在的。因此，本基金在一季度系统性降低了权益持仓水平，增加了债券等稳定类资产的比例，应对资产价格的波动。中期而言，市场会通过拉长时间来消化能源价格上涨的压力，中国制造业的优势将会凸显，这也会成为本基金中期关注的核心方向。考虑到美伊战争会缓和但难以结束，未来油价中枢水平会系统性抬升。参考俄乌战争的经验，对于原油依赖度较高的国家而言，能源转型的紧迫感和力度将加大，中国资本开支高的重工业、新能源行业有望再度重估。外部冲击带来的市场调整是难得的投资机遇，接下来，本基金会继续沿着产业的中期运行逻辑，基于制造业寻找和布局机会。我们将继续挖掘产业的新变化，延续行业相对分散、个股相对集中的风格，重视行业竞争格局和公司回报，并结合对产业周期、商业模式和竞争优势的理解，在个人能力范围之内，精选个股。

2026年一季度A股市场冲高后震荡调整，年初在政策预期与资金面宽松下迎来开门红，但春节后受多重因素影响转为震荡，3月中东地缘冲突出现超预期升级，直接推升了全球避险情绪与原油价格，加剧了全球市场对“滞胀”风险的担忧，成为引发A股季末调整的重要导火索。分行业看，以锂矿为代表的能源金属、电力运营商、公用事业等板块涨幅领先，非银行金融、传媒、计算机跌幅居前。总体上，外部环境在一季度末变得更为复杂严峻，地缘政治与海外流动性双重扰动成为压制市场风险偏好的核心因素，尽管A股在外围风险事件扰动下有所回调，市场仍展现出较强的底部韧性，在全球大类资产剧烈波动中相对抗跌。　　中证1000则在一季度上涨0.32%，跑赢沪深300和上证指数。但分阶段看，指数区间波动剧烈，指数在2月27日创下高点8561.30后，于3月23日探底至7357.70，随后小幅反弹。策略配置方面，本季度继续坚持以基本面因子为主，重点配置高质量、高盈利的公司。在估值风格与成长风格的选择上，仍然采取了均衡配置加小幅轮动的思路，避免出现估值、盈利同时下跌造成超额过度回撤。选股范围保持中证1000成分股的高占比，减少了对其他指数风格的偏移。超额收益来自于对价值风格、质量风格、成长风格的有效轮动。操作上增加了仓位调整的频率，尽可能紧跟指数的表现，减少跟踪误差。　　展望二季度，中证1000指数以TMT（电子、计算机、通信）和高端制造（电力设备、机械设备）类企业为主，科创成长属性突出。尽管外部扰动因素犹存，但产业进步、政策支持等支撑行业基本面向好的趋势不改，中证1000指数做为专精特新领域的载体，成分股盈利趋势向好将推动指数估值修复。我们仍然会坚持更多在高质量公司中赚取超额收益，谨慎对待市值下沉。同时也加强了对具备成长潜质的好公司的选择。积极运用量化模型和选股模型，主动调整组合的风险敞口，力争在与中证 1000 指数保持较小跟踪误差的前提下，创造较为稳定的超额收益。