周炜炜 - 基金投资策略和运作

一季度资本市场波动放大，主要是受到外部不确定因素的影响，油价的持续走高对市场阶段性风格特征产生了决定性作用。对于宏观环境带来的滞胀风险担忧，相比于年初的高风险偏好特征，春节后A股的风险偏好显著下降，国内的科技成长类和顺周期类资产均呈现较大幅度的回调，比如去年比较活跃的国产算力、半导体、AI应用、机器人、商业航天等一季度跌幅居前；有色、基础化工等也在3月份有显著的回调；唯有景气较强的海外光通信算力产业链表现相对稳定。与之相对的是，游资源类品种诸如油气、煤炭、电力等表现相对较强，有较大的涨幅。展望后市，我们认为外部的不确定性可控，阶段性的冲击是否会演绎为系统性的宏观冲击尚需观察。国内经济基本面总体保持稳定，企业盈利能力处于低位向上回升通道。因此，我们对于后市依旧保持相对积极的看法。产业上，国内AI产业大踏步发展，大模型token出海呈现现象级，国产算力和AI应用可能迎来爆发性的市场机遇；同时我们注意到一季度国内创新药BD大幅增长，在经历了近半年的调整后，创新药板块也会迎来较好的投资机会。总体上，我们对于国内的科技成长板块依旧保持信心。另外，诸如一些周期和大消费类资产，伴随着国内经济的稳定，也可能在后期有重估的机会。鉴于以上的判断，一季度，我们在产品合同限制范围内对持仓做了一定的调整，主要表现在：1）调整了有色金属的配置，关注部分煤化工和新能源的配置价值；2）关注了AI类资产如国产算力和算电协同的配置价值。我们对中国资本市场的长期发展十分有信心。本基金将会在具备竞争优势和成长潜力的行业深度耕耘，努力为投资者创造更好的投资回报，力争分享中国新时代的红利。

本基金分别采用了机器学习和量化多因子模型。量化多因子模型基于资产定价理论，行为金融学理论和市场经验，总结出多个有效的选股指标，例如：估值、成长、反转因子等，根据市场环境给不同因子配比不同权重，对股票预期收益进行排序打分，控制风险暴露，定量构建组合。机器学习模型，除了会采用传统选股因子外，还会借助机器算力，让模型从不同类型输入数据中去学习挖掘低相关性的选股因子，根据市场风格变化自学习合适的因子配比权重。2026 年一季度 A 股整体呈先扬后抑、结构分化的走势。1 月开门红，上证指数连续多日收涨，沪指也一度突破4100点，半导体设备，贵金属指数领涨， 2 月震荡轮动、3 月外部环境导致油价暴涨，对成长股形成压制，红利走强，市场风险偏好下降。我们一季度对之前使用的机器学习模型进行了迭代升级，采取了端到端模式，降低市场风格切换对组合收益的影响，并且基于历史回溯结果，调整了组合的风险暴露约束，避免在某个特定风格上风险敞口过大，降低外部环境变化对组合收益的冲击。

宏观方面：国内经济开局向好，工业与出口强劲，基建投资托底，消费温和回升。物价低位、PMI重返扩张，整体稳中有进，但内需偏弱、结构分化。全球增长放缓、滞胀风险上升，中东冲突推高能源与通胀，美联储降息延后，金融市场波动加剧，全球流动性趋紧。市场回顾：2026年1季度，上证指数下跌1.94%，偏大盘蓝筹的沪深300下跌3.89%，成长风格有所分化，创业板指和科创50分别下跌0.57%、6.54%。行业方面，煤炭、石油石化领涨，消费服务、非银金融领跌。基金操作回顾：2026年1季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。2026年1季度市场先上后下，组合净值也有所波动。组合操作上降低农业行业配置，增加行业趋势向好的医药板块配置，债券方面继续持有利率债。在高波动的市场环境下保持初心，坚守企业利润增长为市值增长的核心因素，同时以积极心态对新兴产业趋势保持关注。

2026年一季度A股市场整体分化明显，上证指数下跌1.94%，深证成指微跌0.35%，创业板指下跌0.57%，科创50跌幅最大，达6.54%。行业层面，煤炭、石油石化、建筑材料等行业领涨；非银金融、商贸零售、计算机、房地产跌幅较大。市场信心方面，一季度呈现前高后低走势，1月市场情绪相对积极，2月开始分化，3月大幅调整导致信心明显回落，波动率显著上升，投资者对后续政策走向和经济复苏节奏保持高度关注。　　基金操作方面，一季度组合保持较高仓位运行，整体行业配置变化不大，以科技企业为代表成长板块占比显著提升。重仓持股主要考虑行业市场空间、竞争格局和龙头公司动态估值等多个因素，积极布局了AI应用、半导体设备、消费电子、商业航天、军工等行业的优质成长型公司。投资逻辑方面，积极寻找具有较大潜在的市场成长空间的行业，优选具有较高营收成长性或者订单确定性的优质企业，并且在动态估值较低并且市场关注度相对不足的时候进行积极布局。组合整体目前行业分布更加分散均衡，核心持仓股票比例也做了适当优化。　　展望2026年二季度，A股市场正站在新的起点上。随着经济复苏的深入推进、政策环境的持续优化、科技创新的不断突破，市场有望迎来盈利驱动的新一轮上涨行情。我们将重点关注中观行业高频数据变化，以及国内科技进步的进展；同时也将积极关注“十五五”规划中指出的新投资方向。对于A股权益市场依然保持乐观的预期，保持相对高的权益仓位。二季度“主线定调”行情中，更加关注市场对于中长期成长逻辑更加乐观或者存在季度级别基本面积极边际变化的行业，优选具有较大成长空间的优质企业进行配置。

宏观方面：国内方面，我国产业创新突破，科技叙事形成反转。2025年我国经济整体预期偏弱，科技创新突破为宏观经济和资本市场注入了新的增长动力和积极预期。人工智能成为引领本轮市场上行的科技主线。房地产仍待企稳，对权益市场影响不断降低。在购房需求和房价预期偏弱背景下，房地产市场仍然面临量价双重压力，但随着A股市场新经济领域占比不断提升，地产对权益市场影响持续下降。中长期关注房地产发展新模式构建。2025年国际贸易政策发生诸多变化，但我国制造业凭借规模效应和专业化、产业链完整和全球化布局等优势保持韧性，出口增速整体表现稳健。海外方面，海外政策偏宽松，地缘风险仍需关注。货币政策方面，2025年9月美国再度开启降息周期，对全球资本流动性有所助益，但美通胀回升和信用周期修复意味着宽松可能呈现间歇性。国际货币秩序重构，中美关系步入新阶段。市场回顾：2025年A股市场整体呈现震荡上行趋势，节奏上前稳后升，上证指数创十年新高。2025年全年，上证指数涨18.4%，沪深300涨17.7%，创业板指、科创50分别涨49.6%、35.9%，中证红利跌1.4%；行业层面，有色金属、通信、电子领涨；食品饮料、煤炭相对较弱。基金操作回顾：2025年，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。2025年市场波动较大，组合积极寻找结构性机会。2025年初，行业配置比较分散均衡，包括医药、消费、周期、农业等板块，但是在4月初市场调整后，加大了景气趋势向上的医药板块的配置。债券部分，一直持有利率债。展望未来，还是希望淡化对短期行业轮动的判断，加强对行业和公司中长期价值的研究。对于一些长期逻辑确定但是短期股价波动的行业，放眼长远，淡化波动。在高波动的市场环境下保持初心，坚守企业利润增长为市值增长的核心因素，坚持和把握住这个根本性的因素，长期还是可以期待股票价格被时间检验。

2025年市场呈现显著的结构性特征，以AI为代表的的科技，以及以半导体、机器人代表的先进制造等成为市场一个重要的方向，这背后是科技产业景气度的攀升包括全球AI产业链的快速发展，以及国内科技产业的快速迭代与进步，以及流动性充裕的共同结果。科技内部也发生了重大的分化，AI硬件尤其是海外产业链诸如光模块、pcb等成为最强的景气分支，而AI应用端与国产AI领域相对表现较弱。市场的另一个强势方向是以有色为代表的商品资源类，在全球地缘环境波动加大与美元信用下降的环境下，黄金、铜等商品价格大幅上涨。其他的领域诸如大消费、大金融等则受制于市场环境，表现整体很一般。在投资策略上，管理的产品主要集中在全市场配置，参与了科技、有色资源等方向的投资，结构上，由于低估了海外AI产业链的景气强度，从而错失了光模块等方向的投机机遇。具体的运作上，产品2025年末较年初发生了较大变化：1） 关注了较多高景气的周期涨价方向，比如有色、化工等2） 关注了较多高景气的先进制造、高端装备方向，比如先进半导体与设备等3） 关注了部分海外AI产业链，比如AI电源等。

2025年，中国宏观经济呈现“稳中向好”态势，全年GDP增速保持在5%左右目标区间。货币政策维持稳健偏松基调，市场流动性充沛。财政政策积极有为，特别国债发行力度加大，新基建投资持续发力。经济复苏动能经历从“弱修复”到“温和扩张”的转换。国际方面，美联储进入降息周期，美元指数走弱，人民币汇率企稳回升。全球供应链重构带来出口韧性，机电产品、高新技术产品出口保持两位数增长。　　2025年A股市场整体震荡上行，上证综指上涨18.41%，深证成指上涨29.87%，创业板指表现最为强劲，涨幅达49.57%。市场总市值首次突破100万亿元。　　2025年A股市场各行业表现呈现明显分化。有色金属行业全年涨幅高达94.73%，成为年度涨幅最高的板块，主要受益于新兴行业需求持续增长和全球供给约束。通信行业表现同样亮眼，全年涨幅达84.75%，AI算力需求爆发是主要驱动力。电子行业全年上涨47.88%，半导体国产替代进程加速。消费类板块表现低迷，食品饮料行业下跌9.69%，且已连续5年录得下跌，反映消费信心不足。煤炭行业下跌5.27%，主要受能源结构调整影响。　　一季度市场风格偏向价值蓝筹，高股息策略表现突出。二季度有色金属板块开始启动，铜、黄金价格持续上涨，市场风格向周期品切换。三季度AI产业链全面爆发，科技成长风格极致演绎，AI革命成为市场主线。四季度震荡分化，资源和红利资产重新获得关注，市场进入估值修复阶段。　　基金操作方面，三季度末接管组合，四季度前两个月调整了股票持仓，当前整体股票配置更加均衡分散，以科技企业为代表成长板块占比显著提升。重仓持股主要考虑行业市场空间、竞争格局和龙头公司动态估值等多个因素，积极布局了AI应用、半导体设备、消费电子、商业航天、军工等行业的优质成长型公司。投资逻辑方面，积极寻找具有较大潜在的市场成长空间的行业，优选具有较高营收成长性或者订单确定性的优质企业，并且在动态估值较低并且市场关注度相对不足的时候进行积极布局。组合整体目前行业分布更加分散均衡，核心持仓股票比例也做了相应调整。

本基金分别采用了机器学习和量化多因子模型。量化多因子模型基于资产定价理论，行为金融学理论和市场经验，总结出多个有效的选股指标，例如：估值、成长、反转因子等，根据市场环境给不同因子配比不同权重，对股票预期收益进行排序打分，控制风险暴露，定量构建组合。机器学习模型，除了会采用传统选股因子外，还会借助机器算力，让模型从不同类型输入数据中去学习挖掘低相关性的选股因子，根据市场风格变化自学习合适的因子配比权重。四季度A股在高位持续波动，风格上，小市值与红利较强，成长风格在十月和十一月有较大调整，十二月开始反弹。和三季度的持续高波动、高beta 风格相比，四季度分散化的行情更适合量化策略的发挥，量化策略偏好的波动率、流动性、估值和市值类选股因子在四季度都有不错表现。来年我们需要关注或有的季节性行情和外部事件对量化策略的冲击，控制好风险敞口暴露，同时也会进一步更新迭代我们的量化模型去适应新的市场环境。

2025年第三季度市场大涨，尤其是科创龙头，指数快速拉升，只在9月初有一波小回调，但是个股看冷热不均，指数表现强于中位数。科创50涨幅49%，万得全A 19.5%，国证2000 17.2%，主要是8月底开始风格逆转，有基本面支持或景气度预期的机构股表现强势，绩优股今年以来的涨幅从持续殿后恢复到中游，估值上限也不断提高，而年初以来持续强势的微小盘股有所走弱，红利指数下跌3.4%。行业看，涨幅前三的是电力设备、有色和电子，后三的是军工、银行和非银。科技成长大涨下，市场对创新药、消费和大金融的关注度相应减少。报告期内，组合主要关注了电力设备、汽配和有色，调整了医药和大金融。主要看好电新行业需求和排产的阶段恢复、业绩预期上调以及固态电池技术进展等；有色行业则受益于美储进入新一轮降息周期的预期、战略金属的价值日益被重视，以及外部环境变化下贵金属的避险和抗通胀属性；机器人相关的电新、汽配、机械；自主可控的半导体及设备等。近期热门高位板块回调较多，但行业景气度仍在，更多是避险操作、年末获利了结和相对4月高估值的困扰，对外部事态保持关注和操作灵活度。

2025年三季度，A股市场整体呈现加速上行态势，以AI算力为代表的科技创新行业是核心上涨主线，反内卷为代表的各种主题性机会也有阶段性较好的表现。红利类权益资产走势明显偏弱，整体市场风格出现较为强烈的切换。　　基金操作方面，三季度组合整体延续之前的配置思路，组合行业分布开始逐步朝着更加均衡分散的方向转换。核心仓位还是在科技强国和周边外交大周期相关的行业，同时对于红利类资产做了适当的减仓。新增配置方向更加倾向于能够代表中国领先的先进制造能力的新能源、消费电子、机械等科技成长类领域。　　展望2025年四季度，我们预期流动性充裕的大基调并未出现变化，将积极关注各类资产的配置机会。我们将重点关注中观行业高频数据变化，以及国内科技进步的进展；同时也将积极关注即将发布的“十五五”规划中指出的新投资方向。对于A股权益市场依然保持相对乐观的预期，保持相对高的权益仓位。

三季度，本基金分别采用了机器学习和量化多因子模型。量化多因子模型基于资产定价理论，行为金融学理论和市场经验，总结出多个有效的选股指标，例如：估值、成长、反转因子等，根据市场环境给不同因子配比不同权重，对股票预期收益进行排序打分，控制风险暴露，定量构建组合。机器学习模型，除了会采用传统选股因子外，还会借助机器算力，让模型从不同类型输入数据中去学习挖掘低相关性的选股因子，根据市场风格变化自学习合适的因子配比权重。三季度A股市场呈现机构行情特征，光模块、人工智能、半导体设备等科技板块股票和稀土相关股票大涨，市场偏好强成长、高波动、高beta风格，在机构持仓较多的沪深300、中证500指数成分股内表现尤为突出。大小盘风格上，市场表现出明显的非线性特征，处在中间的中证500指数显著优于市值更大的沪深300指数，和市值较小的中证1000、中证2000指数。量化策略基于A股的长期历史数据规律研发，不同投资管理人的风格有所差异，但总体而言更偏好低波动、市场热点分散、小市值相对强势的市场环境，与三季度的A股行情差异较大。不过截至三季度末时，很多热门板块股票估值已经很高，股价也开始高位震荡，展望后市，目前来看，市场风险偏好仍有发生变化的可能，利于量化策略的发挥。

市场回顾：回顾三季度的资本市场，股票市场强势上涨，市场宽基指数大多都突破去年10月初的高点。万得全A上涨19.46%，上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.90%。成长风格表现更加强势，创业板指和科创50分别上涨50.40%和49.02%。基金操作回顾：2025年三季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作，减持了部分前期表现较好的周期行业公司，同时，针对国内新能源行业的变化，增加了该板块的配置比例。展望未来，还是希望淡化对短期行业轮动的判断，加强对行业和公司中长期价值的研究。对于一些长期逻辑确定但是短期股价波动的行业，放眼长远，淡化波动。在高波动的市场环境下保持初心，坚守企业利润增长为市值增长的核心因素，坚持和把握住这个根本性的因素，长期还是可以期待股票价格被时间检验。