邓宇翔 - 基金投资策略和运作

回顾二季度，市场的分化达到近年来的极端水平。市场整体上行，但不是“指数牛”或“全面回暖”，而是主线极端集中的结构分化。从风格层面看，成长风格显著占优，价值风格持续下跌，科创板、创业板相关指数，在二季度显著跑赢沪深300与中证红利；而从申万一级行业的层面看，报告期内，仅电子、通信、建筑材料、机械设备等少数行业跑赢沪深300指数；其余大部分行业下跌。具体可见科创50（代表科技核心标的的指数）与中证2000（代表小盘股的指数）二季度收益率的巨大剪刀差。对A股上市公司一视同仁的全指等权指数（932535.CSI），更能反映个股平均表现，更适合观察市场情绪与市场广度。5月中旬以来，该指数下跌了超过10%，意味着在这个阶段科技股主升浪时，对其他行业和板块的“虹吸效应”非常显著。这样的分化，原因是多方面的。从外部看，中东冲突抬升油价和全球通胀预期，推高了美联储加息预期，压制传统顺周期与内需资产的估值；内部看，A股经过近两年的估值修复，二季度开始从“估值驱动”切向“盈利驱动”。在全球AI发展的大浪潮下，科技硬件、AI算力、半导体、通信设备等板块的景气度，已经开始在报表端体现。二季度的极端分化并非偶然，而是资金在有限的增长资产上的集中定价。量化投资在这样市场极端分化行情下表现并不亮眼，并非方法论的失效，而是多数定量策略，依赖持仓的横截面广度、稳定的因子溢价、交易流动性，其收益来源、持仓结构与交易执行机制，与“高锐度、低广度、强主线”的市场微观结构发生了系统性错配。在这样的市场环境下，行业和板块的收益差异，开始大于个股的定价偏差。从投资框架上看，这对量化提出了新的要求：市场风格的识别、风险暴露的约束、极端市场环境下的风控能力。但从更长期的维度，量化策略具备的收益可解释、可归因、全流程可工程化的特征，有助于更好地对各个环节进行风控，有助于更有针对性地挖掘市场的定价偏差，助力投资者把握我国经济发展的长期投资机遇。本产品在管理过程中，主要从业绩比较基准指数的成分股中精选个股构建组合，力争能跟上和超越业绩比较基准的表现。展望下半年，A股或延续结构/行业分化的状态，从景气度和产业趋势看，建议关注如下主线：首先，AI“基建”与产业主线：全球的AI资本开支仍处在上行周期，重点可关注算力、通信、电力等底层设施。随着国产化快速推进，景气度有望由核心硬件向基础设施与能源方向扩散，尤其是业绩能兑现和供需紧张的环节（如光模块、存储、PCB等）。其次，AI驱动设备更新与出海推进，高端装备在AI光模块测试、PCB设备、机床与工程机械领域均具有较大产能缺口，景气度或可延续。第三，新材料领域。和AI产业链相关的电子化工、高端陶瓷等赛道国产替代进程提速，行业龙头有望迎来提价与利润修复；同时全球贸易格局重塑、海外高成本产能出清，具备全球化产销布局的龙头企业份额有望持续扩张，值得持续关注。

2026年二季度以来，国内经济整体温和修复态势依然在延续，增长结构分化愈加明显。二季度以来，PMI一直保持在50以上，最新的制造业PMI50.3，保持在扩张期，制造业景气度边际改善，与此同时，社融增速保持稳定。生产端结构中，经济增长的重要支撑依然是出口和高端制造。消费领域里，二季度以来的消费与房地产链条修复随着周期轮转相对偏缓，整体经济处于新旧动能转换阶段。政策层面，中国人民银行继续维持适度宽松的货币政策取向，市场流动性整体保持合理充裕。财政政策方向依然围绕扩大内需、稳定就业、发展新质生产力展开，政策资源持续向科技创新、自主可控与先进制造等战略方向集中。投资结构上固定资产投资结构继续优化，传统地产投资仍处于调整阶段，先进制造业、数字经济、新能源及科技基础设施投资持续保持较快增长。整体来看，经济增长模式正加速从传统地产与投资驱动向科技创新与高端制造驱动转型，为结构性投资机会创造了良好的宏观环境。海外市场仍然受到货币政策调整、地缘政治冲突以及全球科技竞争加剧等因素影响，全球资产定价环境整体呈现高波动特征。海外方向上，随着美联储新主席的上任，"加息预期"概率持续升高，影响全球资本市场的投资方向，使全球流动性整体维持偏紧状态。中东局势持续反复，能源价格波动加剧，全球供应链安全问题对国际市场形成的扰动呈现逐步削弱的现象。全球主要经济体在这一动荡期进一步加大了对科技产业链的投资，半导体、高性能计算、人工智能等领域已成为全球产业竞争核心方向。在高利率与地缘政治双重扰动下，市场风险偏好整体仍然偏谨慎。国际金融市场与国内市场呈现了明显的全球共振的现象。存储芯片产业链逐步进入新一轮上行周期，供需格局明显改善，下游人工智能、高性能计算与数据中心建设需求持续增长，从而重新推动存储芯片价格整体进入上涨通道。以HBM（高带宽存储）、DDR5及企业级SSD为代表的高端存储产品需求持续提升，带动行业盈利能力逐步修复，产业链国产替代持续深化。在技术研发、产能建设与客户验证方面持续取得进展，产业链协同能力不断增强。基于对行业景气度的长期看好与国产替代长期逻辑，我们将继续重点关注存储芯片设计、先进封装、半导体设备及核心材料等细分领域中具备技术壁垒与长期成长潜力的优质企业，力求把握国内半导体产业升级带来的长期投资机会。

回顾今年一季度，A股市场（包括全球资本市场）被美伊冲突划分为了泾渭分明的两个阶段。在此之前A股延续了2025年以来的乐观氛围，整体上涨。随着2月底3月初的中东地缘风险急剧升级，市场最担忧的霍尔木兹海峡能源运输受阻。到3月底，布伦特原油月内涨幅接近历史极端水平，OPEC产量也因战争明显下滑；冲击链条显得相对清晰：战争→航运与供给受阻→油价飙升→全球再通胀预期抬头→权益承压、债券先跌后稳、贵金属走强、工业品分化。对应到资产表现，一季度全球权益资产经历了典型的“风险偏好下行”，虽然从全局看，我国基于储量丰富的原油，相对稳定和完善的供应链、制造链，处于相对占优的地位，但在全球股市调整的大背景下仍然难以独善其身。展望2026年，A股仍处于”盈利中枢抬升，结构机会大于总量机会”的阶段。国内政策底已经比较明晰，宏观经济企稳；虽然外部地缘、能源成本、全球利率、出口不确定性仍会反复扰动风险偏好，但A股有自身的底层逻辑，从景气度和行业生命周期看，以下一些方面值得关注：首先，AI算力链和国产替代链。包括算力基础设施、服务器、光模块、先进封装、存储、国产GPU/AI芯片、关键设备材料等。由于全球AI资本开支仍高，国内政策在大力推进AI与产业融合，地缘摩擦也强化了“自主可控”的战略重要性，看好有订单兑现和资本开支兑现能力的硬科技环节的上市公司。其次，高端制造与国防安全链。全球进入地缘摩擦加剧的阶段后，航空航天、军工电子、卫星通信、网络安全、关键工业软件等方向的中期景气度快速提升。产业链的重要性被空前重视，板块的战略估值有望加速提升。第三，资源与上游通胀受益链，尤其是油气、黄金、有色中的部分紧供给品种。若中东风险持续，能源价格中枢将抬高，A股与港股中的油气开采、油服、黄金股仍有阶段性机会。量化投资的优势，在这样波澜起伏的权益市场中愈发凸显。基于投资逻辑，量化投资能高效、客观、分散化、广泛化地在全市场范围内挖掘符合标准的优质标的，尽量避免主观情绪的干预，能在一定程度规避“羊群效应”导致的市场失效。在市场波动较大、交投活跃、主线分散、结构性行情此起彼伏的环境下，量化投资的表现相对较好。本产品严格依据量化投资策略进行运作，在对行业偏离、风格暴露、尾部风险等多维度风险进行有效约束的基础上，综合运用多种量化投资方法，深度挖掘市场运行规律。产品重点聚焦沪深300指数成分股中的大型上市公司，希望捕捉其中的定价偏差，力求为投资者创造相对稳健的投资回报。

一季度以来海内外事件频出，对国内经济乃至全球市场影响颇大。其中“两会”的召开和围绕伊朗的军事冲突是主要的影响事件。国内“两会”将2026年经济增长目标设定为4.5%-5%，较2025年的5%略有下调，反映政策层面对外部不确定性和内部结构调整压力有更充分预期。稳增长、扩内需、稳楼市、支持民营与科技投资依然是重点。“实施适度宽松的货币政策”依旧是人民银行的政策方向。海外方面，围绕伊朗的军事冲突自2月28日后明显升级，并持续影响霍尔木兹海峡的运输，受此影响下3月油价大幅上行，美元汇率也有所攀升，石油-美元体系进一步加强。但是，美国经济最新的非农就业数据与通胀数据说明滞胀将可能成为经济增长的障碍，同时对能源价格敏感的欧元区而言，经济增长进一步衰弱甚至衰退的担忧进一步增加。综合来看,一季度后半段，油价、黄金和美元的避险属性明显上升；全球权益市场则围绕“战争升级/缓和”的预期剧烈波动。目前来看，冲突持续时间的预期，将成为全球市场后续波动的不可或缺的影响因素。国内经济年初以来总体开局稳定，结构分化明显。生产修复快于需求修复。生产端发力明显，制造业与基建先于地产提升。分项来看规模以上工业增加值同比增长明显，其中高技术制造业和基建投资增长迅速。相比年初而言，受益于春节效应，消费CPI在逐步提升，生产的PPI截至二月降幅相对上月收窄，主要来自生产和订单的修复，同时制造业PMI也重回荣枯线以上，但修复的广度和就业传导效应依然有待提升。此外，海外油价冲击若持续，将会进一步抬高中国进口成本并压缩中下游利润，后续也将面临更加复杂的输入性通胀。受益于政策的托底，后续经济的方向将可能体现为“温和修复”，同时由于“外部冲击较多”，经济结构将持续分化。在全球AI基础设施扩张、自主可控持续推进、国内半导体景气度修复的背景下，半导体产业目前依然在高景气的周期上。一端是全球AI算力扩张带动芯片、存储、设备与配套环节需求提升；另一端是国内在外部限制下加快推进本土替代和产业链完善，AI基础设施建设正推动中国芯片行业资本开支和产能扩张。因此相关行业指数年初以来已有较强表现。综合来看，半导体赛道具备较强成长性与政策支撑，我们将长期看好科技自主化进程中，自主创新能力强的优质资产。

2025年四季度，全球宏观 “高位趋稳、结构分化”。美国经济保持核心韧性，货币政策中性回归预期升温；欧洲复苏基础夯实，边际改善显现；新兴市场虽有阶段性挑战，但全球流动性缓和下，估值修复空间可期。全球 “降速不减速”，为资产提供稳定环境，分化中蕴藏多元机会。国内经济 “总量筑底、结构升级”态势明确。消费端服务消费领跑、商品消费稳步修复，居民信心回升；投资端高端制造、绿色投资高景气，传统行业加速转型。价格端温和可控，为政策调控留足空间；社融结构优化，信用精准滴灌新动能领域，经济向上基础持续巩固。外部美联储高利率周期收尾，流动性宽松预期升温，产业链重构为优质企业创造新空间；内部资本市场制度完善，中长期资金入市机制优化，投资者从 “担忧风险” 转向 “挖掘机会”，风险偏好稳步提升，市场定价效率持续改善。货币政策坚持 “精准滴灌、合理充裕”，定向支持科创、绿色转型与中小企业；财政与产业政策聚焦新质生产力，重点投向先进制造、数字经济等领域，撬动社会资本，推动产业升级，政策红利持续释放。2025年四季度是 “底部夯实、结构制胜” 的黄金布局期。三大主线可能存在较好的投资机会：高景气新质生产力（高端制造、科创、绿色转型）、消费复苏升级赛道、低估值基本面改善的传统行业龙头。2026年一季度作为“十五五”开局首季，经济回升动能全面增强。预计消费端延续复苏势头，商品消费受益于扩内需政策进一步回暖；新质生产力相关领域的投资将持续高速增长，传统行业技改投资提速。社融总量与结构可能实现双改善，预计中长期资金入市规模持续扩大，经济向上弹性全面显现。海外全球复苏动能有望进一步强化，美国核心通胀预计持续回落，流动性宽松节奏明确化。2025年四季度全球半导体行业走出周期底部，下游终端需求回暖，中游制造环节产能持续释放，国内政策扶持芯片设计与制造环节。需求侧，AI、汽车电子等新兴应用推动芯片技术迭代，高端芯片（GPU、车规级 MCU）需求激增，向上游传导至设备与材料采购，形成 “需求-制造-材料”正向循环。企业的估值方向，海外流动性宽松预期打开估值修复空间，国产替代从下游封装测试向中游制造、上游材料设备延伸，头部企业盈利能力持续改善。在下一季度全产业链将可能进入复苏共振期，下游AI服务器、人形机器人等新兴赛道持续扩大产能，带动高端芯片设计与制造需求，国内晶圆厂产能利用率将受益于需求端的扩张，拉动上游设备与材料订单加速增长。政策层面上，国产设备突破催化（光刻机核心零部件国产化进展显著），中游制造环节良率提升，叠加下游终端品牌出货量回升，形成 “上游突破-中游扩产-下游放量” 的产业链闭环。四季度以来，半导体板块领涨A股，存储器、芯片设计等细分领域涨幅靠前，行业盈利增速有望保持高速，全产业链协同下成长空间进一步打开。基于市场的分析，我们将继续坚持当前投资策略，持续看好半导体产业链上的企业。根据产业景气度的前瞻，我们将重点关注具备自主科技创新能力，有望在国产替代过程中脱颖而出，具备长期成长潜力的优质资产。

回顾今年四季度，A股市场整体先抑后扬，两市代表性的指数——沪深300指数略微收跌。具体而言，权益市场的整体风险偏好受到地缘政治，全球政治经济环境的影响，波动较大。四季度初，美联邦政府停摆，以及中东地缘政治冲突，都对市场造成了一定程度的冲击，资金从前期涨幅较大的大科技板块，向大宗商品和黄金等避险资产转移。一方面，成长板块波动加大，主线开始分化；虽然局部开始出现估值泡沫，但伴随着我国科技创新的飞速发展，上市公司的盈利周期进入景气上行期，后续仍有大量业绩驱动的机会；另一方面，大消费、地产链仍然较弱，市场更愿意期待潜在推出的刺激政策，而非等待周期的反转。上述两大“阵营”的投资体验判若云泥，也从某种意义上完美诠释了今年投资主线的分野。在此期间，港股表现却相对较弱，这源于IPO供给加速，盈利预期受到压制，以及全球流动性再定价（美联储降息周期推迟），仍处于机构性机会大于指数涨幅的状态。本产品的运作严格遵循量化投资策略，在有效管理行业偏离、风格暴露（包括市值）、尾部相关性等多维度风险的基础上，严格控制跟踪误差，综合运用多种定量化方法，深入提炼市场的内在规律，主要在业绩比较基准——沪深300成分股中，发掘尚未被充分定价的优质标的，并通过构建高度分散的投资组合，将这些定价偏差系统性地转化为产品收益。本管理人将秉持长期价值投资的导向，努力与投资者一道，见证并参与我国产业结构升级与科技创新驱动的历史性机遇。

回顾今年三季度，A股市场整体表现强劲。在国际地缘摩擦频仍的情况下，沪深300指数单季度仍录得17.9%的涨幅，创2019年一季度以来的最大单季度涨幅。从驱动因素看，美联储正式开启降息周期，叠加海外的AI基础设施投资热度高企，我国为科技产业推出了更丰富的配套政策，流动性、风险偏好、产业发展趋势与政策共振，使得A股和港股的泛科技板块，在三季度表现尤为抢眼，但结构性分化也愈发显著：一方面，在全球流动性宽松后，风险偏好不断提升，叠加我国在中美科技领域竞争中的不断进步，在半导体、高端装备、智能制造等自主创新板块，创新-产业化-资本进入的飞轮逐渐开始运转，对我国自主创新的科技自信与产业生命周期的不断更迭，共同造就了资本市场中科技板块的繁荣（重新定价）。但另一方面，2022-2024年市场震荡过程中，表现较好的防御板块（如银行、煤炭、公用事业等），资金加速流出，股价表现相对较弱，与科技板块形成了鲜明的对比，两者的悲欢并不相通。本产品的运作都是基于量化投资框架，在控制风险敞口（包括但不限于行业、风格、市值暴露等方面）的前提下，充分利用各种定量化的手段，归纳总结市场的内在运行规律或驱动模式，主要在业绩比较基准指数的范围内挖掘尚未被充分定价的优质个股，通过构建分散化组合系统性地将定价偏差转化为产品的回报。为充分践行今年监管发布的《推动公募基金高质量发展行动方案》，进一步回归公募基金的受托责任本源，坚守投资者利益至上的原则，本管理人也将秉承专业、审慎、透明、合规的核心要求，在市场宏观环境和微观结构快速更迭的过程中，一以贯之地从维护投资者长期利益的角度出发，保持适度灵活，在产业结构升级和科技创新的共振中，努力为投资者提供分享这些红利的机会。

2025年三季度，中国经济在“稳”与“进”的双重节奏中前行。自7月1日至9月30日，上证综指累计上涨约12.73%，成交额连续多日处于高位；沪深300单季上涨约 17.9%，中证800单季上涨19.83%大盘成长风格占优。全球半导体市场均呈现强劲增长态势，美国和中国分列同比增幅前二，AI芯片和数据中心成为核心驱动力，中美市场分化加大，先进封装、AI芯片、HBM存储逐渐成为技术趋势与竞争焦点。国内市场中，大模型推理与训练并进，消费电子、工业控制与汽车电子的“AI化”迭代，叠加信创替代需求，需求持续上升。国家大基金三期加速布局，市场表现抢眼，国内半导体市场投入持续加大。三季度以来，国内企业实现5nm以下制程光刻胶中试线投产，刻蚀机等设备进入国际晶圆厂产线，半导体销售额度逐步提升，龙头公司单季涨幅显著，芯片相关产业链热度与交易活跃度上行，验证了景气传导与市场风险偏好共振。国内半导体产业在2025年展现出全方位的竞争优势：技术层面，先进制程与特色工艺并举，28nm及以下关键设备实现国产化突破；产业链层面，设计-制造-封测协同效应显著，本土化配套率持续提升；应用层面，AI、智能汽车和工业自动化催生多元需求，推动HBM、车规芯片等高端产品放量；政策环境上，国家战略支持与资本市场助力形成良性循环。技术自主、需求旺盛、政策护航的三重驱动，使中国半导体产业在全球供应链重构中占据有利地位。因此我们将坚持既有投资策略，持仓主要集中在半导体产业。基于对产业中长期趋势的把握，长期持有具备自主科技创新能力，有望在国产替代过程中脱颖而出，具备长期成长潜力的优质资产。

回顾2025年上半年，A股市场整体呈现温和上涨，但内部结构分化剧烈。截至报告期末，上证指数上涨2.76%，万得全A指数上涨5.83%，而深证成指和创业板指基本平收，涨幅均在0.5%左右。这表明市场并非普涨行情，而是一场围绕“确定性”和“政策驱动”展开的结构性博弈。上半年市场的核心特征是显著的风格切换，资金的避险情绪与对高确定性收益的追求成为主导力量。具体来看，市场演绎出以下主线：1.高股息与防御性板块表现强势：在宏观经济复苏力度尚待观察的背景下，市场对拥有稳定现金流和高分红的“中特估”品种青睐有加。上半年，有色金属（+18.12%）、银行（+13.10%）和国防军工（+12.99%）等板块领涨两市。银行板块以其稳健经营和高安全边际获得资金青睐，而国防军工与通信行业的增长则更多受益于国家战略与产业政策的驱动。2.科技成长板块内部分化加剧：作为本基金重点布局的方向，科技成长领域在上半年内部“冷热不均”。以人工智能（AI）主题为例，市场的关注点正从硬件炒作向应用和基础设施端迁移。与AI算力基础设施密切相关的通信行业（+9.40%）表现突出，中证人工智能产业指数亦录得7.72%的涨幅。然而，前期的热门板块如计算机、电子则表现相对平淡，中证全指半导体指数上半年仅上涨4.15%，且在第二季度出现微跌。这种分化给本基金的净值表现带来了一定的短期压力和挑战。3.消费与周期板块普遍承压：与经济景气度关联度较高的部分行业表现疲软，反映了市场对于消费复苏强度和房地产产业链景气度的持续担忧。操作回顾报告期内，面对市场极致分化的风格，我们清醒地认识到，科技成长方向的短期压力是市场避险情绪和风格轮动的结果，而非我们长期产业判断的失效。因此，我们并未追随市场短期热点，而是选择坚守既定的投资策略，继续将核心仓位保持在科技制造的关键环节上。我们的投资组合构建始终基于对产业中长期趋势的把握，即寻找并持有那些能够通过技术创新实现国产替代、具备长期成长动力的优质资产，并力求在产业和估值的周期底部进行布局。我们继续坚守半导体核心仓位：尽管电子及半导体板块上半年表现平淡，但我们判断行业去库存已近尾声，下游需求复苏的迹象正在逐步累积。我们认为，国内半导体产业链的业绩和估值仍处于历史相对低位，未来1-2年内行业迎来周期性上行的确定性较高。本产品自2023年起便大比例配置电子板块标的，我们站在长期视角坚定看好该板块的未来发展前景。

回顾2025年上半年，我国宏观经济在政策持续发力、财政化债等因素推动下，出现了企稳改善、温和复苏的趋势。从流动性上观察，全球步入降息周期，但主要经济体的政策和基本面仍存在较大差异。在这一背景下，A股市场整体稳中有升，表现出了较强的韧性。即使在1月初面临着美国新任总统就任的不确定性，4月初由于关税压力陡增的冲击，指数仍在随后的时间中逐渐修复了跌幅。毫无疑问，对于某些板块（如泛科技、新消费、创新药），上半年是典型的牛市，赚钱效应和结构性机会此起彼伏，这些多多少少都是源于一些极具代表性的个体催化，进而由点带面地扩展到了市场对于整个板块的信心修复，价值重估，盈利上修。以科技板块为例，春节期间快速发酵的DeepSeek的面世，标志着中国在人工智能领域的突破性进展，受到的算力约束可以通过算法的改进来突围，实现了从跟随到竞争的转变。中国在AI技术上的创新，也使得全球重新认识了中国的科技创新能力，国人的科技自信大幅提升。这些技术进步，也大幅提振了前期处于技术封锁和市场低估双重压力下的科技板块的估值，更重要的是，DeepSeek的技术创新降低了大模型训练对算力的需求，实现了“算力平权”，能让更多企业能够以较低的成本部署高性能AI模型，进而大幅降低了AI应用的门槛，也推动了AI在金融、医疗、教育、自动驾驶等多个领域的广泛应用，相关的软硬件产业链都迎来了黄金发展期。消费板块同样百花齐放。随着人口结构和不同年龄段消费偏好的变迁，消费的初衷逐渐从“悦他”向“悦己”转变，港股中诸多受益的“新消费”标的各自闪耀。这些新消费标的主要以Z世代（1995-2009年出生）为核心消费群体，更注重商品的情绪价值（相较于使用价值），从满足生活必需的需求向品质/服务型需求转变，强调用户体验和品牌心智。叠加产品力提升和海外渗透率提升，这些主要在港交所上市的“新消费”公司，走出了与A股传统“老消费”截然不同的走势，香江成了新老消费板块事实上的分界线。权益市场的波动，短期源于估值（情绪/风险偏好的变化），长期源于基本面（盈利的变化），如何平衡其中的主次关系，关键在于透过现象抓住本质，把握长期趋势与产业生命周期的主要逻辑。全球各种重大事件的冲击或影响，会引发市场风格、风险偏好、流动性等因素的变化，进而阶段性地改变股价波动的主导因素（即核心矛盾）。本管理人的目标也是聚焦关键变量、忽略次要扰动，旨在提升投资策略的效率和稳定性。考虑到产品业绩比较基准包含沪深300指数，本管理人也将着重从该基准的成分股中筛选优质标的，使得构建的组合更符合产业发展趋势和市场演进特征。

回顾一季度，全球主要经济体总体温和复苏，2025年我国GDP增速预计在4%以上，政策支持和出口韧性的作用较大。尽管房地产市场仍处于低位，新开工和竣工面积相对疲软，居民消费也尚未完全恢复，但随着“两新”政策和政府专项债的持续发力，经济增长有望逐渐回升。 此外，国际地缘政治仍具有一定风险，俄乌冲突，中东局势、运河海运安全等问题，仍是全球地缘政治风险的重要来源，对全球大宗商品、贵金属、能源市场、粮食供应等价格波动，都在产生显著影响。美国新任总统上任后，对主要贸易国的关税政策，也将对全球经济和贸易产生巨大影响。迄今为止，今年的里程碑式的事件，是1月份DeepSeek发布了开源大模型。随之引发了全球人工智能领域专家学者对其的深入测评和分析，愈发证实了其技术的领先和算法的优势，在算力资源被美国大举限制的情况下，全球看到了中国在人工智能领域的爆发力和潜力，引发了中国资产（尤其是优质的泛科技公司）的价值重估。在这样的大背景下，A股市场顶住压力，上证指数先抑后扬，自1月中旬开始稳步向上，港股市场由于其外汇制度优势和上市公司的结构性特征，更是“风景这边独好”。任何一个市场，短期波动都是无法避免的，重要的是抽丝剥茧地挖掘其中的长期趋势或生命周期。在市场切换节奏日益加速，全球重大事件频发的时间窗口，有纪律性、框架性的把握主线（驱动股价波动的主要因素），抓大放小，才是性价比较高的投资方式。综合宏观政策力度、经济运行周期、上市公司盈利周期、投资者风险偏好和市场微观结构等各维度的信息，本基金管理人构建了一个动态的监测框架，并有针对性地通过宏观框架和定量化手段，构建风险分散化组合，希望能尽量分散集中在某些板块、行业、个股的非系统性风险，提高组合的稳定性，改善投资者的持有回报。与此同时，自主创新、科技兴国的重要性，比历史上任何阶段都更加凸显，本管理人在组合构建中，也更加重视这方面的特征。本产品的业绩比较基准包括沪深300指数，也将更加注重从沪深300成分股中挖掘优质个股，构建分散化投资组合。展望未来，基于行业景气度的比较和企业盈利周期，着重可关注以下几个方面：首先，技术进步，政策支持，下游需求三个维度，都在支撑着全球人工智能产业如火如荼的创新与进步。随之而来的人工智能应用场景和可能实现的潜在功能大大拓展，大幅刺激了下游各种工业化进程和信息化融合。人工智能在科技制造业、医药生物、互联网等领域的需求日益增长，推动相关的上市公司不断拓展能力边界，探索应用场景，摸索解决方案，集体加快了产业的发展速度。其次，作为连接上游软件（人工智能大模型）和下游硬件的重要载体，全球机器人市场近年来保持着快速增长，在人工智能技术加速突破后，机器人的应用性和实用性大幅提升。在可预见的将来，能适应复杂、恶劣环境的工业机器人和各行业的服务机器人将会是最快落地的品类，更精密的人形机器人也逐渐有了落地的时间表。大模型的更新迭代，也使得机器人在归纳学习、自主决策和适应复杂环境的能力有所突破。这样的行业浪潮，为相关的机器人核心零部件（如算力芯片，伺服系统，传感器，电驱等等）厂商带来巨大发展空间，若能实现更广泛的商业化和规模化应用，将迎来盈利和估值双升的历史性机遇。第三，随着全球地缘政治的影响加剧，贸易摩擦不断升级，美国之外的大型经济体（央行）都在寻求“去美元化”。黄金，具备商品属性、金融属性和避险属性的完美统一，且价值量大，愈发受到全球金融市场的关注，成为各国央行资产配置中的重要组成部分。而全球的流动性宽松，引发的通货膨胀预期，黄金具备对抗通胀的功能；叠加多国央行为增强外汇储备的多样性和安全性，不断提升实物黄金储备，为黄金价格提供了重要支撑，A股中相应的黄金产业链的上市公司，同样值得关注。

市场回顾：2025 年一季度，在政策 “组合拳” 的持续发力下，我国经济呈现 “科技强、消费弱、周期稳” 的格局，市场结构性行情显著。1月：CPI同、环比涨幅扩大，主要受春节影响，PPI环比延续下行。社融增量创历史同期最高水平，人民币贷款同比多增，居民住房贷款需求企稳回升。2月：国内科技产业变革推动A股市场全月趋势上行，尤其是计算机、机械设备和汽车行业表现突出。DeepSeek多模态大模型技术突破带动AI应用端全线爆发，阿里巴巴、腾讯等巨头的超预期资本开支指引进一步推升市场热度。科技产业的外溢和扩散效应显著，各细分产业受到景气预期的驱动出现重估。3月：中央层面强化对科技与消费的重视和支持，通过多项政策措施促进消费能力提升和消费环境优化，预计将进一步推动相关行业的发展。A股市场风格切换：两会后市场情绪维持高位，但主线逐步从科技板块切换至消费和顺周期板块，推动上证指数创年内新高。随着业绩期和政策落地的临近，市场资金做多情绪有所放缓，转向观望。与2024年四季度类似，一季度市场仍呈现结构性行情。科技（电子、计算机）、制造（机械设备）等政策受益板块表现较强，而消费（食品饮料）、医药等板块承压。其中上证指数收3,335.75，跌0.48%；深证成指收10,504.33，涨0.86%；创业板指收2,103.70 ，跌1.77%；万得全A收5,117.29，涨1.90。申万一级行业层面，有色金属、汽车、机械设备、计算机、钢铁实现领涨，房地产、建筑装饰、石油石化、商贸零售、煤炭领跌。操作回顾：我们从产业中观出发，短期规避宏观经济相关性较强的资产。同时，在未来一到两年内，我们积极布局能通过技术创新，提升国产化率，进而驱动业绩成长的优质资产。当前半导体板块业绩处于周期底部位置，具备核心竞争优势个股的估值处于底部位置，充分考虑到未来1到3年的周期上行趋势，我们积极的认为，半导体产业链业绩周期与估值周期都会充分受益。基于此，我们继续积极布局了半导体设备、半导体设计相关核心资产。本产品自2023年起大比例配置电子版块标的（产品三季度行业配置方面，电子占比100%），我们站在长期视角坚定看好该版块未来发展前景。