邓宇翔 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，全球宏观 “高位趋稳、结构分化”。美国经济保持核心韧性，货币政策中性回归预期升温；欧洲复苏基础夯实，边际改善显现；新兴市场虽有阶段性挑战，但全球流动性缓和下，估值修复空间可期。全球 “降速不减速”，为资产提供稳定环境，分化中蕴藏多元机会。国内经济 “总量筑底、结构升级”态势明确。消费端服务消费领跑、商品消费稳步修复，居民信心回升；投资端高端制造、绿色投资高景气，传统行业加速转型。价格端温和可控，为政策调控留足空间；社融结构优化，信用精准滴灌新动能领域，经济向上基础持续巩固。外部美联储高利率周期收尾，流动性宽松预期升温，产业链重构为优质企业创造新空间；内部资本市场制度完善，中长期资金入市机制优化，投资者从 “担忧风险” 转向 “挖掘机会”，风险偏好稳步提升，市场定价效率持续改善。货币政策坚持 “精准滴灌、合理充裕”，定向支持科创、绿色转型与中小企业；财政与产业政策聚焦新质生产力，重点投向先进制造、数字经济等领域，撬动社会资本，推动产业升级，政策红利持续释放。2025年四季度是 “底部夯实、结构制胜” 的黄金布局期。三大主线可能存在较好的投资机会：高景气新质生产力（高端制造、科创、绿色转型）、消费复苏升级赛道、低估值基本面改善的传统行业龙头。2026年一季度作为“十五五”开局首季，经济回升动能全面增强。预计消费端延续复苏势头，商品消费受益于扩内需政策进一步回暖；新质生产力相关领域的投资将持续高速增长，传统行业技改投资提速。社融总量与结构可能实现双改善，预计中长期资金入市规模持续扩大，经济向上弹性全面显现。海外全球复苏动能有望进一步强化，美国核心通胀预计持续回落，流动性宽松节奏明确化。2025年四季度全球半导体行业走出周期底部，下游终端需求回暖，中游制造环节产能持续释放，国内政策扶持芯片设计与制造环节。需求侧，AI、汽车电子等新兴应用推动芯片技术迭代，高端芯片（GPU、车规级 MCU）需求激增，向上游传导至设备与材料采购，形成 “需求-制造-材料”正向循环。企业的估值方向，海外流动性宽松预期打开估值修复空间，国产替代从下游封装测试向中游制造、上游材料设备延伸，头部企业盈利能力持续改善。在下一季度全产业链将可能进入复苏共振期，下游AI服务器、人形机器人等新兴赛道持续扩大产能，带动高端芯片设计与制造需求，国内晶圆厂产能利用率将受益于需求端的扩张，拉动上游设备与材料订单加速增长。政策层面上，国产设备突破催化（光刻机核心零部件国产化进展显著），中游制造环节良率提升，叠加下游终端品牌出货量回升，形成 “上游突破-中游扩产-下游放量” 的产业链闭环。四季度以来，半导体板块领涨A股，存储器、芯片设计等细分领域涨幅靠前，行业盈利增速有望保持高速，全产业链协同下成长空间进一步打开。基于市场的分析，我们将继续坚持当前投资策略，持续看好半导体产业链上的企业。根据产业景气度的前瞻，我们将重点关注具备自主科技创新能力，有望在国产替代过程中脱颖而出，具备长期成长潜力的优质资产。

回顾今年四季度，A股市场整体先抑后扬，两市代表性的指数——沪深300指数略微收跌。具体而言，权益市场的整体风险偏好受到地缘政治，全球政治经济环境的影响，波动较大。四季度初，美联邦政府停摆，以及中东地缘政治冲突，都对市场造成了一定程度的冲击，资金从前期涨幅较大的大科技板块，向大宗商品和黄金等避险资产转移。一方面，成长板块波动加大，主线开始分化；虽然局部开始出现估值泡沫，但伴随着我国科技创新的飞速发展，上市公司的盈利周期进入景气上行期，后续仍有大量业绩驱动的机会；另一方面，大消费、地产链仍然较弱，市场更愿意期待潜在推出的刺激政策，而非等待周期的反转。上述两大“阵营”的投资体验判若云泥，也从某种意义上完美诠释了今年投资主线的分野。在此期间，港股表现却相对较弱，这源于IPO供给加速，盈利预期受到压制，以及全球流动性再定价（美联储降息周期推迟），仍处于机构性机会大于指数涨幅的状态。本产品的运作严格遵循量化投资策略，在有效管理行业偏离、风格暴露（包括市值）、尾部相关性等多维度风险的基础上，严格控制跟踪误差，综合运用多种定量化方法，深入提炼市场的内在规律，主要在业绩比较基准——沪深300成分股中，发掘尚未被充分定价的优质标的，并通过构建高度分散的投资组合，将这些定价偏差系统性地转化为产品收益。本管理人将秉持长期价值投资的导向，努力与投资者一道，见证并参与我国产业结构升级与科技创新驱动的历史性机遇。

回顾今年三季度，A股市场整体表现强劲。在国际地缘摩擦频仍的情况下，沪深300指数单季度仍录得17.9%的涨幅，创2019年一季度以来的最大单季度涨幅。从驱动因素看，美联储正式开启降息周期，叠加海外的AI基础设施投资热度高企，我国为科技产业推出了更丰富的配套政策，流动性、风险偏好、产业发展趋势与政策共振，使得A股和港股的泛科技板块，在三季度表现尤为抢眼，但结构性分化也愈发显著：一方面，在全球流动性宽松后，风险偏好不断提升，叠加我国在中美科技领域竞争中的不断进步，在半导体、高端装备、智能制造等自主创新板块，创新-产业化-资本进入的飞轮逐渐开始运转，对我国自主创新的科技自信与产业生命周期的不断更迭，共同造就了资本市场中科技板块的繁荣（重新定价）。但另一方面，2022-2024年市场震荡过程中，表现较好的防御板块（如银行、煤炭、公用事业等），资金加速流出，股价表现相对较弱，与科技板块形成了鲜明的对比，两者的悲欢并不相通。本产品的运作都是基于量化投资框架，在控制风险敞口（包括但不限于行业、风格、市值暴露等方面）的前提下，充分利用各种定量化的手段，归纳总结市场的内在运行规律或驱动模式，主要在业绩比较基准指数的范围内挖掘尚未被充分定价的优质个股，通过构建分散化组合系统性地将定价偏差转化为产品的回报。为充分践行今年监管发布的《推动公募基金高质量发展行动方案》，进一步回归公募基金的受托责任本源，坚守投资者利益至上的原则，本管理人也将秉承专业、审慎、透明、合规的核心要求，在市场宏观环境和微观结构快速更迭的过程中，一以贯之地从维护投资者长期利益的角度出发，保持适度灵活，在产业结构升级和科技创新的共振中，努力为投资者提供分享这些红利的机会。

2025年三季度，中国经济在“稳”与“进”的双重节奏中前行。自7月1日至9月30日，上证综指累计上涨约12.73%，成交额连续多日处于高位；沪深300单季上涨约 17.9%，中证800单季上涨19.83%大盘成长风格占优。全球半导体市场均呈现强劲增长态势，美国和中国分列同比增幅前二，AI芯片和数据中心成为核心驱动力，中美市场分化加大，先进封装、AI芯片、HBM存储逐渐成为技术趋势与竞争焦点。国内市场中，大模型推理与训练并进，消费电子、工业控制与汽车电子的“AI化”迭代，叠加信创替代需求，需求持续上升。国家大基金三期加速布局，市场表现抢眼，国内半导体市场投入持续加大。三季度以来，国内企业实现5nm以下制程光刻胶中试线投产，刻蚀机等设备进入国际晶圆厂产线，半导体销售额度逐步提升，龙头公司单季涨幅显著，芯片相关产业链热度与交易活跃度上行，验证了景气传导与市场风险偏好共振。国内半导体产业在2025年展现出全方位的竞争优势：技术层面，先进制程与特色工艺并举，28nm及以下关键设备实现国产化突破；产业链层面，设计-制造-封测协同效应显著，本土化配套率持续提升；应用层面，AI、智能汽车和工业自动化催生多元需求，推动HBM、车规芯片等高端产品放量；政策环境上，国家战略支持与资本市场助力形成良性循环。技术自主、需求旺盛、政策护航的三重驱动，使中国半导体产业在全球供应链重构中占据有利地位。因此我们将坚持既有投资策略，持仓主要集中在半导体产业。基于对产业中长期趋势的把握，长期持有具备自主科技创新能力，有望在国产替代过程中脱颖而出，具备长期成长潜力的优质资产。

回顾2025年上半年，A股市场整体呈现温和上涨，但内部结构分化剧烈。截至报告期末，上证指数上涨2.76%，万得全A指数上涨5.83%，而深证成指和创业板指基本平收，涨幅均在0.5%左右。这表明市场并非普涨行情，而是一场围绕“确定性”和“政策驱动”展开的结构性博弈。上半年市场的核心特征是显著的风格切换，资金的避险情绪与对高确定性收益的追求成为主导力量。具体来看，市场演绎出以下主线：1.高股息与防御性板块表现强势：在宏观经济复苏力度尚待观察的背景下，市场对拥有稳定现金流和高分红的“中特估”品种青睐有加。上半年，有色金属（+18.12%）、银行（+13.10%）和国防军工（+12.99%）等板块领涨两市。银行板块以其稳健经营和高安全边际获得资金青睐，而国防军工与通信行业的增长则更多受益于国家战略与产业政策的驱动。2.科技成长板块内部分化加剧：作为本基金重点布局的方向，科技成长领域在上半年内部“冷热不均”。以人工智能（AI）主题为例，市场的关注点正从硬件炒作向应用和基础设施端迁移。与AI算力基础设施密切相关的通信行业（+9.40%）表现突出，中证人工智能产业指数亦录得7.72%的涨幅。然而，前期的热门板块如计算机、电子则表现相对平淡，中证全指半导体指数上半年仅上涨4.15%，且在第二季度出现微跌。这种分化给本基金的净值表现带来了一定的短期压力和挑战。3.消费与周期板块普遍承压：与经济景气度关联度较高的部分行业表现疲软，反映了市场对于消费复苏强度和房地产产业链景气度的持续担忧。操作回顾报告期内，面对市场极致分化的风格，我们清醒地认识到，科技成长方向的短期压力是市场避险情绪和风格轮动的结果，而非我们长期产业判断的失效。因此，我们并未追随市场短期热点，而是选择坚守既定的投资策略，继续将核心仓位保持在科技制造的关键环节上。我们的投资组合构建始终基于对产业中长期趋势的把握，即寻找并持有那些能够通过技术创新实现国产替代、具备长期成长动力的优质资产，并力求在产业和估值的周期底部进行布局。我们继续坚守半导体核心仓位：尽管电子及半导体板块上半年表现平淡，但我们判断行业去库存已近尾声，下游需求复苏的迹象正在逐步累积。我们认为，国内半导体产业链的业绩和估值仍处于历史相对低位，未来1-2年内行业迎来周期性上行的确定性较高。本产品自2023年起便大比例配置电子板块标的，我们站在长期视角坚定看好该板块的未来发展前景。

回顾2025年上半年，我国宏观经济在政策持续发力、财政化债等因素推动下，出现了企稳改善、温和复苏的趋势。从流动性上观察，全球步入降息周期，但主要经济体的政策和基本面仍存在较大差异。在这一背景下，A股市场整体稳中有升，表现出了较强的韧性。即使在1月初面临着美国新任总统就任的不确定性，4月初由于关税压力陡增的冲击，指数仍在随后的时间中逐渐修复了跌幅。毫无疑问，对于某些板块（如泛科技、新消费、创新药），上半年是典型的牛市，赚钱效应和结构性机会此起彼伏，这些多多少少都是源于一些极具代表性的个体催化，进而由点带面地扩展到了市场对于整个板块的信心修复，价值重估，盈利上修。以科技板块为例，春节期间快速发酵的DeepSeek的面世，标志着中国在人工智能领域的突破性进展，受到的算力约束可以通过算法的改进来突围，实现了从跟随到竞争的转变。中国在AI技术上的创新，也使得全球重新认识了中国的科技创新能力，国人的科技自信大幅提升。这些技术进步，也大幅提振了前期处于技术封锁和市场低估双重压力下的科技板块的估值，更重要的是，DeepSeek的技术创新降低了大模型训练对算力的需求，实现了“算力平权”，能让更多企业能够以较低的成本部署高性能AI模型，进而大幅降低了AI应用的门槛，也推动了AI在金融、医疗、教育、自动驾驶等多个领域的广泛应用，相关的软硬件产业链都迎来了黄金发展期。消费板块同样百花齐放。随着人口结构和不同年龄段消费偏好的变迁，消费的初衷逐渐从“悦他”向“悦己”转变，港股中诸多受益的“新消费”标的各自闪耀。这些新消费标的主要以Z世代（1995-2009年出生）为核心消费群体，更注重商品的情绪价值（相较于使用价值），从满足生活必需的需求向品质/服务型需求转变，强调用户体验和品牌心智。叠加产品力提升和海外渗透率提升，这些主要在港交所上市的“新消费”公司，走出了与A股传统“老消费”截然不同的走势，香江成了新老消费板块事实上的分界线。权益市场的波动，短期源于估值（情绪/风险偏好的变化），长期源于基本面（盈利的变化），如何平衡其中的主次关系，关键在于透过现象抓住本质，把握长期趋势与产业生命周期的主要逻辑。全球各种重大事件的冲击或影响，会引发市场风格、风险偏好、流动性等因素的变化，进而阶段性地改变股价波动的主导因素（即核心矛盾）。本管理人的目标也是聚焦关键变量、忽略次要扰动，旨在提升投资策略的效率和稳定性。考虑到产品业绩比较基准包含沪深300指数，本管理人也将着重从该基准的成分股中筛选优质标的，使得构建的组合更符合产业发展趋势和市场演进特征。

市场回顾：2025 年一季度，在政策 “组合拳” 的持续发力下，我国经济呈现 “科技强、消费弱、周期稳” 的格局，市场结构性行情显著。1月：CPI同、环比涨幅扩大，主要受春节影响，PPI环比延续下行。社融增量创历史同期最高水平，人民币贷款同比多增，居民住房贷款需求企稳回升。2月：国内科技产业变革推动A股市场全月趋势上行，尤其是计算机、机械设备和汽车行业表现突出。DeepSeek多模态大模型技术突破带动AI应用端全线爆发，阿里巴巴、腾讯等巨头的超预期资本开支指引进一步推升市场热度。科技产业的外溢和扩散效应显著，各细分产业受到景气预期的驱动出现重估。3月：中央层面强化对科技与消费的重视和支持，通过多项政策措施促进消费能力提升和消费环境优化，预计将进一步推动相关行业的发展。A股市场风格切换：两会后市场情绪维持高位，但主线逐步从科技板块切换至消费和顺周期板块，推动上证指数创年内新高。随着业绩期和政策落地的临近，市场资金做多情绪有所放缓，转向观望。与2024年四季度类似，一季度市场仍呈现结构性行情。科技（电子、计算机）、制造（机械设备）等政策受益板块表现较强，而消费（食品饮料）、医药等板块承压。其中上证指数收3,335.75，跌0.48%；深证成指收10,504.33，涨0.86%；创业板指收2,103.70 ，跌1.77%；万得全A收5,117.29，涨1.90。申万一级行业层面，有色金属、汽车、机械设备、计算机、钢铁实现领涨，房地产、建筑装饰、石油石化、商贸零售、煤炭领跌。操作回顾：我们从产业中观出发，短期规避宏观经济相关性较强的资产。同时，在未来一到两年内，我们积极布局能通过技术创新，提升国产化率，进而驱动业绩成长的优质资产。当前半导体板块业绩处于周期底部位置，具备核心竞争优势个股的估值处于底部位置，充分考虑到未来1到3年的周期上行趋势，我们积极的认为，半导体产业链业绩周期与估值周期都会充分受益。基于此，我们继续积极布局了半导体设备、半导体设计相关核心资产。本产品自2023年起大比例配置电子版块标的（产品三季度行业配置方面，电子占比100%），我们站在长期视角坚定看好该版块未来发展前景。

回顾一季度，全球主要经济体总体温和复苏，2025年我国GDP增速预计在4%以上，政策支持和出口韧性的作用较大。尽管房地产市场仍处于低位，新开工和竣工面积相对疲软，居民消费也尚未完全恢复，但随着“两新”政策和政府专项债的持续发力，经济增长有望逐渐回升。 此外，国际地缘政治仍具有一定风险，俄乌冲突，中东局势、运河海运安全等问题，仍是全球地缘政治风险的重要来源，对全球大宗商品、贵金属、能源市场、粮食供应等价格波动，都在产生显著影响。美国新任总统上任后，对主要贸易国的关税政策，也将对全球经济和贸易产生巨大影响。迄今为止，今年的里程碑式的事件，是1月份DeepSeek发布了开源大模型。随之引发了全球人工智能领域专家学者对其的深入测评和分析，愈发证实了其技术的领先和算法的优势，在算力资源被美国大举限制的情况下，全球看到了中国在人工智能领域的爆发力和潜力，引发了中国资产（尤其是优质的泛科技公司）的价值重估。在这样的大背景下，A股市场顶住压力，上证指数先抑后扬，自1月中旬开始稳步向上，港股市场由于其外汇制度优势和上市公司的结构性特征，更是“风景这边独好”。任何一个市场，短期波动都是无法避免的，重要的是抽丝剥茧地挖掘其中的长期趋势或生命周期。在市场切换节奏日益加速，全球重大事件频发的时间窗口，有纪律性、框架性的把握主线（驱动股价波动的主要因素），抓大放小，才是性价比较高的投资方式。综合宏观政策力度、经济运行周期、上市公司盈利周期、投资者风险偏好和市场微观结构等各维度的信息，本基金管理人构建了一个动态的监测框架，并有针对性地通过宏观框架和定量化手段，构建风险分散化组合，希望能尽量分散集中在某些板块、行业、个股的非系统性风险，提高组合的稳定性，改善投资者的持有回报。与此同时，自主创新、科技兴国的重要性，比历史上任何阶段都更加凸显，本管理人在组合构建中，也更加重视这方面的特征。本产品的业绩比较基准包括沪深300指数，也将更加注重从沪深300成分股中挖掘优质个股，构建分散化投资组合。展望未来，基于行业景气度的比较和企业盈利周期，着重可关注以下几个方面：首先，技术进步，政策支持，下游需求三个维度，都在支撑着全球人工智能产业如火如荼的创新与进步。随之而来的人工智能应用场景和可能实现的潜在功能大大拓展，大幅刺激了下游各种工业化进程和信息化融合。人工智能在科技制造业、医药生物、互联网等领域的需求日益增长，推动相关的上市公司不断拓展能力边界，探索应用场景，摸索解决方案，集体加快了产业的发展速度。其次，作为连接上游软件（人工智能大模型）和下游硬件的重要载体，全球机器人市场近年来保持着快速增长，在人工智能技术加速突破后，机器人的应用性和实用性大幅提升。在可预见的将来，能适应复杂、恶劣环境的工业机器人和各行业的服务机器人将会是最快落地的品类，更精密的人形机器人也逐渐有了落地的时间表。大模型的更新迭代，也使得机器人在归纳学习、自主决策和适应复杂环境的能力有所突破。这样的行业浪潮，为相关的机器人核心零部件（如算力芯片，伺服系统，传感器，电驱等等）厂商带来巨大发展空间，若能实现更广泛的商业化和规模化应用，将迎来盈利和估值双升的历史性机遇。第三，随着全球地缘政治的影响加剧，贸易摩擦不断升级，美国之外的大型经济体（央行）都在寻求“去美元化”。黄金，具备商品属性、金融属性和避险属性的完美统一，且价值量大，愈发受到全球金融市场的关注，成为各国央行资产配置中的重要组成部分。而全球的流动性宽松，引发的通货膨胀预期，黄金具备对抗通胀的功能；叠加多国央行为增强外汇储备的多样性和安全性，不断提升实物黄金储备，为黄金价格提供了重要支撑，A股中相应的黄金产业链的上市公司，同样值得关注。

回顾2024年，以沪深300为代表的宽基指数，在经历了长达三年的下跌后，年度收涨14.68%。指数在年内走势类似于W型，两个底部分别出现在2024年春节前和9月中旬。市场经历了相似的极度悲观-利好免疫-否极泰来的阶段，随着宏观政策、市场预期、风险偏好发生根本性变化后，之前的悲观情绪逐渐扭转。行业角度看，31个申万一级行业中，2024年录得正收益的有21个，而2023年仅有10个行业录得正收益。整体表现最好的五个行业依次是银行、非银行金融、通信、家用电器和电子，他们分属红利类资产和科技成长股，这也正是过去一年中表现最好的两大板块。上半年，市场情绪和交投活跃度较差，红利股由于现金流回报稳定，安全边际厚，波动较低等特征，成为了机构的边际配置资金的避风港，表现出了较强的防御功能，表现较好。下半年，尤其是9月下旬以来，随着“一行一局一会”发布的一系列货币、房地产、资产市场的组合政策，市场盈利预期、交投活跃度发生扭转，成交额的中枢自此大幅抬升。在这样的背景下，估值收敛到极致的科技成长股迎来了估值和盈利预期的大幅改善，短期弹性极大。随着全球人工智能产业的蓬勃发展，相关板块的科技成长股进入了新一轮的增长周期。本产品业绩比较基准中包括沪深300，因此将更多地从沪深300成分股中挖掘优质个股，构建分散化组合。面对成长-价值风格的快速切换，以及风险偏好的变化，本基金坚持的定量化投资框架，具备长期纪律和规则约束，能提升投资过程的理性和客观程度。在行业均衡和个股分散的前提下，能持续、客观地捕捉市场的定价偏差，力图通过全市场范围内（而非集中在少数行业）的精选优质个股，获得波动可控的收益。与此同时，本基金管理人也针对不同的宏观环境、中观结构和微观特征，积极纳入新型的数据和信息，不断地完善投资框架，改进投资策略，提升模型的适应性和生命力，进而促进公募产品的高质量发展。

2024年经济运行总体平稳、稳中有进，高质量发展扎实推进，经济社会发展主要目标任务即将顺利完成。截至2024年底，我国GDP同比增长5.0%。节奏上，经济增长呈现“N”型特征。2024年一季度，经济形势超预期，GDP环比增速自2023年四季度的+1.3%升至+1.5%。二季度，受异常天气、房地产和商品消费等内需部门相对偏弱等因素的影响，二季度GDP环比增速放缓至+0.5%，但出口表现依然较强，构成支撑。三季度，经济数据表现依然较疲弱，叠加全球制造业PMI持续下行、出口出现回落信号，经济增长面临更大压力。四季度，随着政策持续加码，经济出现一定好转。政策端，4月政治局会议提出宏观政策要稳中求进，已经确定的政策要靠前发力，同时继续推动地方压降债务；7月政治局会议提出要加强逆周期调节，及早储备并适时推出增量政策；9月政治局会议进一步加强了逆周期政策力度，提出“加力推出增量政策”、“加大财政货币政策逆周期调节力度”，释放出明确的稳增长信号；12月中央经济会议明确提出提高财政赤字率，“要实施更加积极的财政政策。提高财政赤字率，确保财政政策持续用力、更加给力。”成交方面，9月24日为A股重要转折点。2024年1-8月区间，A股整体偏弱运行，两市成交量低迷。而随着9月18日美元开始降息，首次降低50个基点，全球货币政策由紧缩周期向宽松周期转向，资金在全球寻找新的价值洼地。9月24日伴随着一系列重要政策出炉，A股开始逐步走强，成交量快速上涨。指数与板块方面，截至12月31日收盘，2024年主要指数中，上证指数收于3,351.76，上涨12.67%；深证成指收于10,414.61，上涨9.34%；创业板指收于2,141.60，上涨13.23%；万得全A收于5,021.86，上涨10.00%。行业方面，银行上涨34.39%、非银金融上涨30.17%、通信上涨28.82%、家用电器上涨25.44%、电子上涨18.52%，涨幅位列申万一级版块前五名。轻工制造下跌6.01%、食品饮料下跌8.03%、美容护理下跌10.34%、农林牧渔下得11.58%、医药生物下跌14.33%，跌幅位列申万一级版块前五名。在本基金的运作过程中，2024年初，面对国内经济持续复苏的现实环境，我们认为市场虽存在一定机遇，但也面临诸多不确定性因素。全年来看，尽管我国经济展现出强大韧性与活力，全年GDP同比增长5.0%，但海外经济形势复杂，外部需求波动对国内产业的影响仍需关注。尤其在科技制造板块，技术迭代加速，使得企业的发展面临更多挑战与机遇，不仅仅要关注需求端拉动带来的成长，更需要关注核心技术的突破与创新。站在2024年年初，我们观察到以TMT以及机械制造为代表的板块呈现出不同的发展态势，相关公司在数字化转型加速、新兴技术应用拓展的背景下，展现出高景气度。其中，人工智能、半导体、大数据等领域需求旺盛，相关企业的业绩与估值均有较好表现。其中，人工智能技术在全球范围内持续深入发展，应用场景不断拓展，为科技界的创新发展注入了强大动力，也为A股市场中相关资产带来了业绩高速成长的潜力。从芯片到软件，从硬件设备到内容服务，产业链各环节都在积极探索与人工智能的融合，有望催生新的商业模式与盈利增长点。此外，2024年全球半导体市场实现从周期性低谷的强劲复苏，销售额首次冲破6000亿美元，达到6276亿美元，同比增长19.1%。AI技术需求的爆发成为最大亮点，高性能逻辑芯片与存储芯片充当核心增长引擎。尽管下游部分消费电子领域需求相对疲软，但在数据中心、汽车智能化等新兴需求的推动下，半导体行业整体仍保持良好的发展态势，产业周期的上行也为行业内企业带来了巨大的业绩成长弹性。在核心底层科技方面，我国虽在部分领域取得显著进展，但与海外先进水平相比仍存在差距。持续加大“逆周期”投入，攻克关键核心技术，是实现科技自立自强、加速核心科技公司业绩成长的必然要求。在政策支持与市场需求的双重驱动下，相关企业有望在技术突破的过程中实现跨越式发展。行业选择层面，我们基于行业比较和景气度比较维度，主要布局了业绩端具备加速成长潜力，在估值端有望扩张的资产。例如，半导体设备领域，随着国内半导体产业的快速发展，对设备的国产化需求日益迫切，相关企业在技术创新与市场份额拓展方面具有较大空间；半导体设计行业，受益于人工智能新兴技术的发展，芯片需求呈现多样化、高端化趋势，具备技术优势与创新能力的设计企业有望脱颖而出；部分消费电子产品，在消费升级与技术创新的推动下，产品迭代速度加快，如折叠屏手机、虚拟现实设备等，相关企业通过推出具有差异化竞争优势的产品，有望实现业绩的快速增长。

回顾2024年三季度，前面大部分时间，A股市场仍延续弱势，市场延绵阴跌。真正的转捩点出现在9月下旬，彼时可能跌到了估值收缩和情绪低迷的一个临界点。在宏观经济数据和财报数据的真空期，9月24日召开的国务院新闻发布会上，“一行一局一会”重磅发声，联袂发布了各种金融支持经济高质量发展的举措，释放出浓浓的政策暖意，市场积极反应，应声而起。沪深300指数在9月底的最后五个交易日，涨幅超过25%。在这个过程中，市场内部的板块分化也发生了较大的转向：在此之前具备防御属性，波动较小，行业相对稳定的银行、公用事业、煤炭等板块出现筹码的松动；而过去三年估值压缩到极致的成长板块（泛科技板块）迎来曙光，其具有的估值便宜（相对于自身的历史估值水平）、基本面边际改善、反弹潜力大等特征，使得攻守之势瞬间转换。随着情绪转变，市场交投快速放大，资金开始向着阻力最低的方向流动，边际增量资金也朝着风险偏好提升的方向布局。在这样波动极速放大、情绪极速转向的狭窄窗口期，依靠右侧交易会错过不小的涨幅，这也是本基金管理人，鲜少择时的原因。对于市场的风格切换或情绪轮转，预测的难度大、胜率低，本管理人的做法是通过判断市场当前所处的状态，采取相应的投资策略进行应对。这些投资策略，都是基于基本面量化的统一框架，在有效控制风险敞口的前提上，努力平衡投资逻辑的中长期有效性和市场的短期波动。与此同时，本管理人也在不断更新和完善定量化的投资方式，以公司基本面为主，多维度地挖掘全市场范围内的定价偏差，精选尚未被充分定价的优质标的，改善投资者的持有回报。本产品业绩比较基准中包括沪深300指数，因此将在保持风格暴露和行业偏离都相对均衡的情况下，尽可能更多地从沪深300成分股中挖掘优质个股，改善组合收益。虽然谨慎的投资者还在等待高频经济数据证实或证伪经济复苏，但基于指数成分股的EPS（每股收益）测算，当前各个宽基指数的中枢仍有一定幅度的提升空间。展望未来，结合宏观政策环境，行业发展趋势和风险偏好的提升，可关注以下几个方面：首先，过去三年估值持续压缩的泛科技成长股，比如受益于芯片国产化的政策，中国市场未来几年都有望推动大规模的产业资本开支，相应的半导体设备和制造公司将迎来业绩释放的黄金窗口期；又比如，伴随着ChatGPT（生成型预训练变换模型）划时代地掀起了人工智能领域的技术竞赛，全球人工智能投资格局的显著变化，算法、算力和数据等领域都迎来了更广泛的关注，相应产业链上游的上市公司，业绩已经开始体现在报表端，值得持续跟踪。其次，9月召开的政治局会议，提出要把促消费和惠民生结合起来，促进中低收入群体增收，力图提振居民消费需求。预计后续惠民生、促收入的相关措施将加速出台，有望推动收入预期的改善和提振居民部门整体消费倾向。在此背景下，大消费板块，尤其是体验型的新兴消费板块具有更大的吸引力，具有较难的替代性，相应的上市公司迎来行业发展契机。第三，行业竞争格局和现金流相对稳定，对宏观经济相对免疫的优质上市公司，尤其是其中的大型央国企，对宏观经济的稳定和复苏起着至关重要的作用。在新一轮国企改革的大背景下，这些上市公司不断完善公司治理制度，改善股东回报，提高现金分红比例，提升信息披露质量，公司的估值水平有望逐渐提升。在“资产荒”的大背景下，其稳定的分红能为股东非常优质的现金流，仍是中长期配置型资金的偏好方向。

市场回顾：三季度以来，国内经济延续弱稳表现，达成全年经济增长目标的难度增加，领导层对逆周期政策的表态和落实皆更为积极。分月度看，7月：政治局会议明确加强逆周期政策力度，结构上将提振消费放在短期工作目标首位，而“把服务消费作为消费扩容升级的重要抓手”。8月：以汽车、家电为代表的以旧换新政策补贴加码，服务消费高质量发展举措积极推进。9月：一揽子逆周期政策推出，多维度呵护国内经济增长。具体来看，主要包括--①货币政策方面，央行自9月27日起，降低7天期逆回购利率20bp；下调金融机构存款准备金率50bp。财政政策方面，9月政治局会议提出加大财政政策，保障必要财政支出。地产方面，首次明确要促进房地产市场止跌企稳，推出包括降低存量房贷利率、优化限购举措、降低首付比例在内的多项地产利好政策。资本市场方面，将金融定调为国之重器，出台包括：创设证券、基金、保险公司互换便利，回购/增持支持再贷款，深化并购重组改革，制定《上市公司市值管理指引》在内的一揽子政策。在一系列逆周期政策刺激下，三季度市场主要指数均实现上涨，其中上证指数收3,336.50，涨12.44%；深证成指收10,529.76，涨19.00%；创业板指收2,175.09，涨29.21%，万得全A收4,941.73，涨17.68%。申万一级行业层面，非银金融、房地产、商贸零售实现领涨，煤炭、石油石化、公共事业涨幅排序靠后。操作回顾：报告期内，我们认为在当前国内宏观经济增速下降的背景下，更应该积极重视具备政策导向支持、创新驱动成长的结构性新发展模式所带来的发展机会与投资机遇。因此，在运作期间，我们依旧坚持科技制造成长股的投资策略，积极寻找新兴需求驱动，聚焦新型科技发展以及核心领域“补短板”的投资机会。基于“景气度-确定性-估值”框架分析，我们从产业中观出发，短期规避宏观经济相关性较强的资产。同时，在未来一到两年内，我们积极布局通过技术创新，驱动国产化率提升，进而驱动业绩成长的优质资产。当前半导体板块业绩处于周期底部位置，其估值亦受到成长板块的估值压制，具备核心竞争优势个股的估值亦处于底部位置，充分考虑到未来1到3年的周期上行趋势，我们积极的认为，半导体产业链业绩周期与估值周期都会充分受益。基于此，我们继续积极布局了半导体设备、半导体设计相关核心资产。本基金自2023年起大比例配置电子板块标的（产品三季度行业配置方面，电子占比100%），我们站在长期视角坚定看好该板块未来发展前景。