刘李杰 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，海外局部地区冲突得到有效缓解，A股市场呈现较强的反弹走势。报告期内，沪深300指数上涨11.90%，创业板指数上涨36.35%。行业上来看（中信一级行业），涨幅领先的行业板块为电子、通信，上涨幅度分别为89.88%、66.12%；涨幅落后的行业板块为农林牧渔、消费者服务，分别下跌19.41%、21.84%。　　本基金主要投资于在驱动经济增长和社会进步过程中具有核心技术资源的公司。科技是第一生产力，科技竞争力是企业最重要的资源禀赋，数据资源已经成为数字经济时代最关键的企业生产资料之一，因此本基金更侧重于投资泛科技成长性板块，包括TMT、新能源、军工等。　　本基金在二季度的持仓略有变化，主要变化在以下方面：（1）卫星互联网持仓的结构性调整，略有减持前期上涨幅度较大的个股；（2）在AI算力板块持仓基本保持不变，略有结构性调整，增持了由于AI拉动需求增长的上游资源品；（3）在AI应用软件与互联网服务领域，坚持自下而上寻找阿尔法机会，仓位有所增加。　　总的来说，二季度基金净值的上涨主要来源于电子与通信板块的持仓，除此之外的持仓对净值有所拖累。但我们对当前持仓依然充满信心。一方面，AI已经进入全面推理应用阶段，推理阶段的Scaling Law还在继续演绎，算力硬件需求依然保持强劲。另一方面，我们看到海外大模型公司开始招聘FDE（现场部署工程师），表明将大模型应用到2B端业务系统是一项复杂工程，需要工程师驻场实施，这恰是传统IT软件企业的强项，部分在垂直领域已经建立护城河的软件企业依然能够充分利用AI实现更大的业务突破，从而走出独立的阿尔法行情。关于卫星互联网板块，国内可回收火箭在三季度有可能迎来重要进展，有望形成重要催化剂。

（1）本基金总的投资策略　　在投资策略方面，我们将结合估值、景气度和公司质地的三方面权重，坚定通过“前瞻决定胜率，深度决定赔率”的思路，努力构建具备“相对底部和具备弹性”的成长股投资组合，尽全力为持有人提供投资回报。　　（2）二季度细分行业选择及投资布局变化　　在细分行业选择方面，结合我们关于估值、景气度的投资思路，我们从2022年三季度开始重点看好TMT板块的加速成长机会，是基于当时很多公司处在自身盈利周期和估值周期最底部，同时看到未来几年将会由AIGC、AI-Agent等技术带来较多的关于AI基建、AI终端和AI应用创新的投资机会，而此观点在过去三年均如期在兑现中。对于AI-Agent，经过近3年的深入研究跟踪，我们认为AI-Agent的范式已经进入二次范式跃迁，第一次范式跃迁，是以ChatBot为主要产品形态，实现“答案”从检索出来跃迁为计算出来，重构了人类的知识体系，提升了进步速度；而当前的第二次范式跃迁，是以Agent为主要产品形态，实现从回答问题跃迁为执行复杂任务。相比第一次范式跃迁，第二次范式跃迁将实现从科技、能源和地缘政治等多方面深度重塑全球经济体系，带来更深远且深度的投资机会。再往后展望，我们依稀可见未来仍然有至少一次的范式跃迁将深度影响我们人类社会并为我们带来更多的投资机会。同时，伴随着整个AI-Agent大时代，半导体不再只是生产电子产品的零部件，能源也不再只是生产过程的动力，它们都正在成为生产智能、生产新的生产关系、生产新的生活模式、生产新GDP的基础设施。　　回顾二季度的基金净值来看，随着以Openclaw等为代表的AI-Agent的涌现，带来Token的快速消耗，再叠加国际紧张局势略微缓解带来的风险偏好提升，因此持仓的大部标的都呈现了较好的上涨态势，同时光模块、PCB等上游也出现大幅的供需错配而呈现较多的投资机会。　　再往后看，如前所述，我们将继续看好AI-Agent大时代的投资机会，但也会考虑由于国际环境变化、细分投资行业的基本面兑现节奏等因素适当地进行持仓结构优化。

今年4月美伊停战谈判启动以来，全球市场风险偏好出现系统性修复，大类资产从一季度的“避险主导”转向“风险偏好回升”。一方面，美伊从军事对抗转入漫长和谈，国际油价自3月高点逐步回落，全球通胀预期边际缓解；另一方面，美国对华芯片管制在6月全面升级至“全链条监管”新阶段，中国半导体产业面临的外部压力反而强化了国产替代的叙事，成为二季度A股科技行情的核心催化剂。从上证指数的表现来看，二季度呈现“4月修复、5-6月科技加速上行”的格局，上证指数从季初3,891.86点起步，4月在地缘缓和与一季报催化下反弹至4,100点上方，5月小幅回调整固，6月温和上行至4,094.40点，季度上涨5.20%。从节奏上看，上证指数整体呈现“大盘搭台、成长唱戏”的格局，指数涨幅温和但结构高度分化。从国内来看，一是科技产业竞争力跃升，2026年5月中国集成电路出口355.5亿美元，同比暴增110.9%，芯片超越手机和电脑成为出口头号商品，占出口大盘9.4%；二是经济基本面向好成为"压舱石"，一季度GDP同比增长5.0%，制造业投资和出口维持韧性，工业生产在高技术制造业引领下加快增长；三是流动性充裕，货币政策适度宽松，监管部门持续推动中长期资金入市，北向资金年内累计净流入超2800亿元。　　本季度两市成交延续活跃态势，日均成交金额达2.86万亿元，远超上季度的2.56万亿，续创季度日均成交历史新高。海外方面，美伊停战谈判推进使得油价中枢从3月高点逐步回落，美联储6月议息会议内部分裂，主席沃什偏鹰，降息路径不确定性上升，对前期估值处于相对高位的全球成长股形成一定扰动。本季度美元相对人民币贬值1.78%，季末美元兑人民币即期汇率为6.7852，位于2015年以来45.74%的分位数。　　从市场走势来看，本季度多数指数上涨，但结构分化极为极端，大盘指数温和上涨，科创方向暴涨：上证指数上涨5.20%，沪深300上涨11.90%，中证A500上涨14.26%，上证50上涨5.78%；科创综指暴涨55.71%，创业板指上涨36.35%，中证1000上涨15.62%，国证2000上涨13.10%。分行业来看，中信一级行业仅有7个行业上涨，涨幅前三的行业：电子（上涨89.88%）、通信（上涨66.12%）和建材（上涨34.75%）；跌幅居前的三个行业：消费者服务（下跌21.84%）、农林牧渔（下跌19.41%）和综合（下跌18.18%）。　　从价值成长风格来看，本季度两风格差距极端化，国证成长上涨19.33%，国证价值下跌7.62%，成长与价值的季度收益差距为近年罕见。从规模指数来看，中盘成长领跑，小盘成长紧随其后，大盘成长相对温和；而价值风格全面承压，大盘价值下跌11.01%表现最差，小盘价值下跌5.31%，中盘价值仅微跌0.94%相对抗跌。　　当前来看，在经历二季度AI主线大幅上涨后，科技方向估值已处于历史极值水平，而价值板块估值进一步压缩，A股主要指数估值分化达到极端状态。截至2026年6月30日，科创50指数的PE高达258.97倍，中证A100指数的PE为17.99倍，股息率为2.72%,历史分位数58.73%。　　本基金致力于挖掘财务数据、一致预期数据、市场行情数据、市场情绪数据中蕴含的有效因子，构建多维度、多策略的选股体系。本基金通过对成份股内部有效因子的挖掘，在实现主要风险因子中性的基础上，严格控制与基准指数的偏离度，通过增强策略来增强产品收益。此外，本基金还积极参与新股研究，甄别新股参与价值，对于有价值的网下新股申购，本基金会积极参与，以期通过打新来提供稳定的增强收益。　　报告期内，本基金在复制中证A100 指数成份股的基础上，配置了部分增强策略，同时积极甄选个股参与网下新股申购。我们将继续努力尽责地做好本基金的管理工作，力争为投资者谋取较好的回报。 　　展望下个季度，我们认为三季度经济有望延续复苏态势，为A股慢牛奠定基础。地缘政治方面，我们认为市场对美伊冲突的反应已基本钝化，后续和谈若有实质性进展，将进一步降低中东地缘风险溢价，有利于全球风险资产整体表现。中美关系方面，7月高端制造关税复审和8月对华贸易地位结论是关键观察窗口，我们认为这会继续强化国产替代的投资叙事，科技自主可控方向仍具长期配置价值。当前来看，我们认为仍然存在多项有利因素支撑市场稳健运行。一是产业趋势确定性强，国产替代从政策驱动转向业绩驱动。二是政策有空间，央行货币政策委员会例会已释放宽松信号，市场对三季度降准降息的预期较为充分，“十五五”规划重大工程开工建设也有望在下半年形成实物工作量，带动相关产业链景气度回升。经过二季度AI主线的极端上涨和消费价值板块的持续下跌，市场对结构性分化的定价已较为充分，三季度有望在风格再平衡中完成切换，叠加人民币汇率走强，中国资产吸引力提升，当前国内无风险收益处于低位，A股有望延续结构性行情。

（1）本基金总的投资策略　　在投资策略方面，跟过去几个季度一样，我们始终坚持成长股的投资思路。特别是2024年三季度以来国家推出较多的宏观政策提振经济及市场，并进一步肯定了成长产业对于经济发展的重要作用，因此我们认为当下仍然是较好的成长股投资阶段。此外，国内宏观方面，“十五五”也呈现出较好的托底增长态势。但考虑到国际方面，我们仍面临地缘政治的一些问题，因此我们依然会看重估值的权重因子，继续稳定住我们对成长资产的投资要求。　　此外，我们相信“前瞻决定胜率，深度决定赔率”的方法论，即以前瞻的角度挖掘相对底部的行业及公司，以深度研究的水平挖掘具备弹性的投资机会。　　总的来说，在投资策略方面，我们将结合估值、景气度和公司质地的三方面权重，坚定通过“前瞻决定胜率，深度决定赔率”的思路，努力构建具备“相对底部和具备弹性”的投资组合，尽全力为持有人提供投资回报。　　（2）对于成长股的选择思路　　我们始终坚持基于基本面三要素（估值、景气度、公司质地）的成长股投资思路。　　首先，我们是成长股的投资思路，投资的是成长的行业和公司，并且我们相信优秀公司将能在成长的行业中更好地脱颖而出，当然我们一直强调我们对于优秀公司的定义不限于核心龙头资产，而是所有治理结构完善、战略方向清晰、在细分领域具备核心竞争力、对股东相对友好的公司。　　其次，我们也很看重估值的重要性，脱离估值谈成长投资，容易出现虽然成长趋势不变但高估值之下大幅回撤的可能。当然我们也明确我们对于估值的定义不限于低PE，会结合行业发展阶段，充分采用分部估值、PS估值等进行相对科学的综合估值。　　再次，我们认同产业趋势的价值，产业趋势向上往往意味着增量的市场需求，在增量的市场需求下，有望形成更好的供给格局。　　（3）一季度细分行业选择及投资布局变化　　在细分行业选择方面，结合我们关于估值、景气度的投资思路，我们从2022年三季度开始重点看好TMT板块的加速成长机会，是基于当时很多公司处在自身盈利周期和估值周期最底部，同时看到未来几年将会由AIGC、AI-Agent等技术带来较多的关于AI基建、AI终端和AI应用创新的投资机会，而此观点在过去三年均如期在兑现中。在今年一季度，我们还看到了由于AI-Agent所带来的各板块新一轮加速成长的机会，因此，本基金一季度的策略，依然重点围绕生成式人工智能包括算力板块、消费终端等板块进行自下而上择优选择标的。　　回顾一季度的基金净值来看，大部分持仓标的呈现横盘情况，考虑到当前国际环境剧烈变化之下带来的风险偏好下降，我们认为大部分持仓标的呈现横盘是合理的表现。而当前发生的国际环境变化暂时还看不到会对整个AI带动的科技浪潮的发展带来负面影响，因此，大部分标的仍然可以继续持有。不过，我们也看到了新一轮国际局势紧张带来的潜在风险以及对后续能源结构的影响，因此我们做了一定的分散持仓并增加了新能源相关的优质标的持仓。　　另外，考虑到人型机器人行业在经历过去一年的发展后，有望迎来新一轮的成果展现，因此本基金也围绕人型机器人精选了部分标的。

2026年一季度，海外局部地区冲突引发全球市场剧烈震荡，A股市场也出现较大波动。报告期内，沪深300指数下跌3.89%，创业板指数下跌0.57%。行业上来看（中信一级行业），涨幅领先的行业板块为煤炭、石油石化，上涨幅度分别为17.56%、12.16%；涨幅落后的行业板块为非银行金融、综合金融，分别下跌14.82%、15.77%。　　本基金主要投资于在驱动经济增长和社会进步过程中具有核心技术资源的公司。科技是第一生产力，科技竞争力是企业最重要的资源禀赋，数据资源已经成为数字经济时代最关键的企业生产资料之一，因此本基金更侧重于投资泛科技成长性板块，包括TMT、新能源、军工等。　　本基金在一季度的持仓略有变化，主要变化在以下方面：（1）卫星互联网持仓的结构性调整，增加了部分稀缺环节和海外需求导向的领域，另略有减持前期上涨幅度较大的个股；（2）在AI算力板块整体持仓变化较小，略增加了CPO等新方向的持仓；（3）进一步优化了AI应用板块的投资结构，坚持自下而上寻找阿尔法机会。　　总的来说，一季度的市场波动对本基金的持仓带来了较大的负面影响。一方面，海外地区冲突导致全球能源价格大幅上涨，二级市场避险情绪上升，科技板块整体承压。另一方面，AI对传统软件与互联网行业带来破坏性创新的新叙事导致板块全面回撤。　　但我们对当前持仓依然充满信心。一方面，局部地区冲突不改全球新一轮科技创新大趋势，AI已经进入全面推理应用阶段，推理阶段的Scaling Law还在继续演绎，算力硬件需求依然保持强劲。另一方面，AI新叙事确有其合理因素，但并非绝对的，部分在垂直领域已经建立数据资源壁垒的软件企业依然能够充分利用AI实现更大的业务突破，从而走出独立的阿尔法行情。

今年2月28日美伊冲突爆发以来，全球市场出现了不同程度波动，大类资产整体呈现高波动运行特征，宏观主线交织反转、预期快速切换。一方面，美伊局势突发升级并持续拉锯，国际油价大幅上行，推升全球通胀预期，引发资产价格剧烈震荡；另一方面，美联储降息周期延后担忧，叠加AI技术对传统行业的颠覆预期扩散，对成长类权益及黄金定价形成显著扰动。从上证指数的表现来看，一季度呈现高位震荡格局，年初以来延续去年12月下旬上涨走势，3月3日盘中触及4197.23点，之后在外围扰动下震荡走弱，季末收于3891.86点，季度下跌1.94%，表现出明显的韧性。从国内来看，一是能源自给率高， 2026年我国能源自给率预计提升至84.6%；二是经济基本面向好成为“压舱石”，2026年开年经济数据验证复苏韧性，出口数据大超市场预期，工业生产在高技术制造业引领下加快增长，消费受服务消费回暖与价格修复支撑温和复苏；三是流动性充裕，货币政策适度宽松，前两月社会融资规模同比多增3162亿元，监管部门持续推动中长期资金入市，构建“长钱长投”的生态。　　本季度两市成交延续活跃态势，日均成交金额达2.56万亿，远超上季度的1.95万亿，处于历史最高水平。海外方面，油价上行引发的二次通胀风险，美联储年内降息预期进一步弱化，甚至开始定价加息以应对通胀反弹，对前期估值处于相对高位的美股形成压制。本季度美元相对人民币贬值1.16%，季末美元兑人民币即期汇率为6.9801，位于2015年以来59.34%的分位数。　　从市场走势来看，本季度多数指数收跌，大盘表现弱于中小盘：中证500上涨2.03%，中证2000上涨1.22%，创业板指下跌0.57%，科创综指下跌1.11%，中证A500下跌2.06%，中证800下跌2.28%，中证A100下跌3.49%，沪深300和上证50分别下跌3.89%和6.76%。分行业来看，中信一级行业仅有10个行业上涨，涨幅前三的行业：煤炭（上涨17.56%）、石油石化（上涨12.16%）和电力及公用事业（上涨8%）；跌幅居前的三个行业：综合金融（下跌15.77%）、非银金融（下跌14.82%）和消费者服务（下跌12.84%）。　　从价值成长风格来看，本季度风格差异不大，国证成长下跌0.12%，国证价值下跌0.84%。从规模指数来看，中盘表现最好，其中，中盘价值和中盘成长分别上涨7.5%和5.73%，好于小盘成长和小盘价值，而大盘价值和大盘成长表现最弱，分别下跌4.53%和2.77%。　　当前来看，在经历3月份回调后，主要指数估值均有所回落，当前A股主要指数的PE估值水平处于历史58%左右分位数水平，从基于股息率计算的股权风险溢价来看，大多处于历史83%左右分位数水平。截至2026/3/31，中证A100指数的PE为17.06倍，股息率为2.71%，股息率处于历史57.33%的分位数水平。　　本基金致力于挖掘财务数据、一致预期数据、市场行情数据、市场情绪数据中蕴含的有效因子，构建多维度、多策略的选股体系。本基金通过对成份股内部有效因子的挖掘，在实现主要风险因子中性的基础上，严格控制与基准指数的偏离度，通过增强策略来增强产品收益。此外，本基金还积极参与新股研究，甄别新股参与价值，对于有价值的网下新股申购，本基金会积极参与，以期通过打新来提供稳定的增强收益。　　报告期内，本基金在复制中证A100 指数成份股的基础上，配置了部分增强策略，同时积极甄选个股参与网下新股申购。2026年一季度本基金A份额期间超额收益为0.49%，年化跟踪误差为0.88%。我们将继续努力尽责地做好本基金的管理工作，力争为投资者谋取较好的回报。 　　展望下个季度，我们认为二季度经济有望延续复苏态势，为A股慢牛奠定基础。地缘政治方面，我们认为市场对美伊冲突反应可能逐渐钝化。4月进入财报季，随着业绩披露，财报季不确定性会逐步消除。我们认为当前仍然存在多项有利因素支撑市场稳健运行。一是经济韧性强，投资上，“十五五”开局之年，各方面抢抓机遇，推动重大工程开工建设，带动投资回升。二是政策稳预期，2026年《政府工作报告》提出持续深化资本市场投融资综合改革，进一步健全中长期资金入市机制，完善投资者保护制度。三是不确定因素逐步被市场定价，如中东地缘局势缓和，全球通胀压力将大幅缓解，叠加人民币汇率走强，中国资产吸引力提升，当前国内无风险收益处于低位，我们预计存款搬家还会持续，资金入市为A股提供更多的增量资金，A股有望延续结构性行情。

2025年，A股市场表现强势，且更加稳健。尽管在年初由于中美贸易摩擦出现较大的波动，A股从年中开始反弹并走出了一个强势且稳健的趋势，反应出市场对中国经济的充分信心。报告期内，沪深300指数上涨17.66%，创业板指数上涨49.57%。行业上来看（中信一级行业），涨幅领先的行业板块为有色金属、通信，上涨幅度分别为96.91%、88.29%；涨幅落后的行业板块为煤炭、食品饮料，分别下跌2.25%、6.64%。市场结构化特征较为明显，反应出市场对不同基本面的差异定价理更加理性稳健。　　本基金主要投资于在驱动经济增长和社会进步过程中具有核心技术资源的公司。科技是第一生产力，科技竞争力是企业最重要的资源禀赋，数据资源已经成为数字经济时代最关键的企业生产资料之一，因此本基金更侧重于投资泛科技成长性板块，包括TMT、新能源、军工等。　　2025年，本基金的整体持仓方向变化较小，投资布局依然围绕卫星互联网、AI算力硬件、AI应用三个主要方向，以及部分自下而上选择的具有独特资源属性的个股。期间，本基金持仓结构略有变化，交易行为主要由产业与公司基本面变化驱动。产业发展趋势与公司核心竞争力是本基金投资决策的主要考量因素。

（1）本基金总的投资策略　　在投资策略方面，跟过去几个季度一样，我们始终坚持成长股的投资思路。特别是2024年三季度以来国家推出较多的宏观政策提振经济及市场，并进一步肯定了成长产业对于经济发展的重要作用，因此我们认为当下仍然是较好的成长股投资阶段。此外，国内宏观方面，“十五五”也呈现出较好的托底增长态势。但考虑到国际方面，我们仍面临地缘政治的一些问题，因此我们依然会看重估值的权重因子，继续稳定住我们对成长资产的投资要求。　　此外，我们相信“前瞻决定胜率，深度决定赔率”的方法论，即以前瞻的角度挖掘相对底部的行业及公司，以深度研究的水平挖掘具备弹性的投资机会。　　总的来说，在投资策略方面，我们将结合估值、景气度和公司质地的三方面权重，坚定通过“前瞻决定胜率，深度决定赔率”的思路，努力构建具备“相对底部和具备弹性”的投资组合，尽全力为持有人提供投资回报。　　（2）对于成长股的选择思路　　我们始终坚持基于基本面三要素（估值、景气度、公司质地）的成长股投资思路。　　首先，我们是成长股的投资思路，投资的是成长的行业和公司，并且我们相信优秀公司将能在成长的行业中更好地脱颖而出，当然我们一直强调我们对于优秀公司的定义不限于核心龙头资产，而是所有治理结构完善、战略方向清晰、在细分领域具备核心竞争力、对股东相对友好的公司。　　其次，我们也很看重估值的重要性，脱离估值谈成长投资，容易出现虽然成长趋势不变但高估值之下大幅回撤的可能。当然我们也明确我们对于估值的定义不限于低PE，会结合行业发展阶段，充分采用分部估值、PS估值等进行相对科学的综合估值。　　再次，我们认同产业趋势的价值，产业趋势向上往往意味着增量的市场需求，在增量的市场需求下，有望形成更好的供给格局。　　（3）2025年细分行业选择及投资布局变化　　在新一轮科技浪潮与产业革命下，虽有各种贸易壁垒和供应链扰动，但中国产业链始终是不可或缺的一环，也是政府着力培育新质生产力的产业高地，2025年我们仍然继续坚定持有北美算力供应链公司，如光模块、PCB与服务器代工龙头，同时重点布局了机器人、电动车和新制造等成长细分龙头。　　全年来看，2025年一季度由于人型机器人开始更多地被市场关注到，本基金前期布局的部分机器人持仓为组合提供了较好的弹性收益，然而到了2025年的二季度，美国再次以关税手段发动贸易战，随之以AI为方向的成长股遭遇大幅回撤。在当时的情形下，我们经过深度分析之后，依然坚持认为贸易战只会短暂影响风险偏好，不会真正影响相关行业及公司的成长趋势，因此我们选择加仓了优秀的业绩成长标的。此后，由于风险偏好回暖以及持仓标的持续快速的业绩增长，因此持仓的主要标的在三季度实现了较大幅度的上涨，此后在四季度均呈现了不同程度的横盘或者调整，这也是合理的表现。　　而从当前再往后看，从产业趋势上看，我们依然认为基于生成式AI的产业浪潮仍会持续影响世界，除了大模型的层出不穷迭代，AI-Agent及AI应用逐步进入我们的工作和生活中，也已经产生较为可观的收入体量；而国内也在快速追赶过程中，因此我们认为以AI为主要技术的新一轮的科技浪潮，将带动人类社会再进一步迈入更高水平的社会效率阶段，因此产业趋势依然快速向上发展，依然具备较好的投资机会。因此我们仍会围绕生成式人工智能，具体包括国内外算力基建、AI应用、AI终端、人型机器人等细分领域进行自下而上选择标的。　　此外，考虑到全球宏观环境变化将增加全球主要龙头公司对AI新技术投资的不确定性，因此为了分散持仓的集中度，我们也会持续地挖掘非AI领域的成长标的，如半导体、高端材料制造、新能源海风、智能车、机器人等细分行业的精选标的。

今年开年以来，我国宏观经济稳健运行，但四季度宏观因素影响有所反复，国内经济数据在此期间阶段性转弱，CPI、PPI环比维持在0附近，社零增速随着国补退坡而下行，地产仍有待企稳回升，工业企业利润增速回落。海外方面，中美贸易摩擦经历再升级与再降级，引发市场短线波动，AI产业盈利持续性出现担忧，美联储降息预期反复，带来海外流动性阶段性趋紧。整个季度来看，在经历前期大幅上涨后，市场缺乏新的上行动力，A股市场进入一段震荡期，临近年底市场风险偏好明显改善，市场再度活跃，上证综指年末出现十一日连阳，季末上证综指收于3968.84点，季度收涨2.22%。　　本季度两市成交延续活跃态势，日均成交金额达1.95万亿，略低于上季度的2.08万亿，位居历史季度日均成交金额的第二位。海外方面，美联储12月降息，9月以来已经连续3次降息，点阵图显示2026年降息预期中值仅为1次（25个基点）,低于市场预期，由于2025年四季度美国经历了较长时间的政府关门，导致2025年末的经济活动受到压制，美联储较大幅度上修了2026年美国GDP增速。本季度美元相对人民币贬值1.82%，季末美元兑人民币即期汇率为6.989，位于2015年以来66.79%的分位数。　　从市场走势来看，本季度多数指数小幅收涨，主板表现好于创业板和科创板：中证2000上涨3.55%，上证50上涨1.41%，中证红利上涨0.79%，中证500上涨0.72%，中证A500上涨0.43%，中证800上涨0.02%，中证A100和沪深300均下跌0.23%，中证A50下跌1.55%，创业板指下跌1.08%，科创综指下跌4.68%。分行业来看，中信一级行业有20个行业上涨，涨幅前三的行业：石油石化（上涨16.97%）、国防军工（上涨16.74%）和有色金属（上涨15.63%）；跌幅居前的三个行业：房地产（下跌9.91%）、医药（下跌9.39%）和计算机（下跌6.72%）。　　从价值成长风格来看，本季度价值风格远好于成长风格，国证成长下跌0.46%，国证价值上涨5.61%，其中，大盘价值和中盘价值分别上涨6.83%和5.23%，好于小盘价值的1.47%。　　当前来看，在经历2025年上涨后，主要指数估值都逐步抬升，当前 A股主要指数的估值水平处于历史65%左右分位数水平，从基于股息率计算的股权风险溢价来看，多数处于历史83%左右分位数水平。截至2025年12月31日中证A100指数的PE为17.39倍，股息率为2.72%，股息率处于历史58.08%的分位数水平。　　本基金致力于挖掘财务数据、一致预期数据、市场行情数据、市场情绪数据中蕴含的有效因子，构建多维度、多策略的选股体系。本基金通过对成份股内部有效因子的挖掘，在实现主要风险因子中性的基础上，严格控制与基准指数的偏离度，通过增强策略来增强产品收益。此外，本基金还积极参与新股研究，甄别新股参与价值，对于有价值的网下新股申购，本基金会积极参与，以期通过打新来提供稳定的增强收益。　　报告期内，本基金在复制中证A100 指数成份股的基础上，配置了部分增强策略，同时积极甄选个股参与网下新股申购。2025年四季度本基金A份额期间超额收益为1.05%，年化跟踪误差为0.82%。我们将继续努力尽责地做好本基金的管理工作，力争为投资者谋取较好的回报。 　　元旦假期期间，港股市场表现亮眼，人民币汇率走强。展望下个季度，“十五五”开局之年改革政策预期强化，人民币汇率向上等价格因素支撑流动性向好，市场信心有望得到提振。基本面来看，开年之后，地方政府专项债发行有望提速，政府投资数据有望回暖，基本面有望边际好转。1月是上市公司业绩预告披露期，由于2024年四季度业绩基数较低，业绩同比增速有望回升。资金方面，由于赚钱效应的存在，且近期人民币升值明显，在经济预期转暖后，外资回流A股概率较大，A股有望延续结构性行情。

2025年三季度，A股市场走势喜人。在4月初受国际贸易摩擦影响大幅急剧下跌后，A股大盘逐渐反弹上行，韧性十足，并在三季度取得阶段新高。报告期内，沪深300指数上涨17.9%，创业板指数上涨50.4%。行业上来看（中信一级行业），涨幅领先的行业板块为通信、电子，上涨幅度分别为50.20%、44.49%；涨幅落后的行业板块为银行、综合金融，分别下跌8.66%、9.03%。　　本基金主要投资于在驱动经济增长和社会进步过程中具有核心技术资源的公司。科技是第一生产力，科技竞争力是企业最重要的资源禀赋，数据资源已经成为数字经济时代最关键的企业生产资料之一，因此本基金更侧重于投资泛科技成长性板块，包括TMT、新能源、军工等。　　本基金在三季度的持仓变化较小，主要变化在两个方面：（1）AI算力持仓的结构性调整，略减少光模块仓位，增加至国产算力以及OCS等新技术方向；（2）增加了AI应用方向的持仓，新投资了具有稀缺性的个别A股应用软件标的，以及AI应用终端相关的消费电子方向。　　本基金关于国防军工、卫星互联网等方向的原有持仓变化较小。

（1）本基金总的投资策略　　在投资策略方面，跟过去几个季度一样，我们始终坚持成长股的投资思路。特别是2024年三季度以来国家推出较多的宏观政策提振经济及市场，并进一步肯定了成长产业对于经济发展的重要作用，因此我们认为当下仍然是较好的成长股投资阶段。此外，考虑到国内宏观因素以及国际上始终面对的地缘政治问题，我们也会更加地看重估值的权重因子，提升成长资产的投资要求。　　此外，我们相信“前瞻决定胜率，深度决定赔率”的方法论，即以前瞻的角度挖掘相对底部的行业及公司，以深度研究的水平挖掘具备弹性的投资机会。　　总的来说，在投资策略方面，我们将结合估值、景气度和公司质地这三方面权重，坚定通过“前瞻决定胜率，深度决定赔率”的思路，努力构建具备“相对底部和具备弹性”的投资组合，尽全力为持有人提供投资回报。　　（2）对于成长股的选择思路　　我们始终坚持基于基本面三要素（估值、景气度、公司质地）的成长股投资思路。　　首先，我们是成长股的投资思路，投资的是成长的行业和公司，并且我们相信优秀公司将能在成长的行业中更好地脱颖而出，当然我们也再次说明我们对于优秀公司的定义不限于核心龙头资产，而是所有治理结构完善、战略方向清晰、在细分领域具备核心竞争力、对股东相对友好的公司。　　其次，我们也很看重估值的重要性，脱离估值谈成长投资，容易出现虽然成长趋势不变但高估值之下大幅回撤的可能。当然我们也明确我们对于估值的定义不限于低PE，会结合行业发展阶段，充分采用分部估值、PS估值等进行相对科学的综合估值。　　再次，我们认同产业趋势的价值，产业趋势向上往往意味着增量的市场需求，在增量的市场需求下，有望形成更好的供给格局。　　（3）三季度细分行业选择及投资布局变化　　在新一轮科技浪潮与产业革命下，虽有各种贸易壁垒和供应链扰动，但中国产业链始终是不可或缺的一环，也是政府着力培育新质生产力的产业高地，三季度我们仍然继续坚定持有北美算力供应链公司，如光模块、PCB与服务器代工龙头，同时重点布局了机器人、电动车和新制造等成长细分龙头。　　在经历上一季度由于贸易战加剧带来的阶段性回撤，以及后续我们选择加仓相关优秀业绩成长标的的操作之后，2025年三季度科技成长板块如期迎来了全面的修复和上涨，因此我们在二季度的加仓操作也获得了相应的正回报。　　展望未来，我们认为围绕AI，并结合中国制造业优势的算力基建、新型智能终端以及机器人、电动车等领域仍具备较好的投资机会，值得我们作为重点领域去布局。

今年开年以来，我国宏观经济稳健运行，8月份我国规模以上工业增加值当月同比实际增长5.2%，今年1-8月规模以上工业增加值累计同比 6.2%，尽管边际有所下行，仍保持较高增速。透过数据来看，宏观政策协同发力，国民经济运行总体平稳，生产、需求、就业、物价等经济指标总体稳定，新动能持续壮大，多数行业、产品实现增长。近期美联储重启降息周期，全球流动性持续改善，中美贸易谈判取得进展，九三阅兵提振国内信心。本季度A股投资者热情高涨，市场交投活跃度达到新高度，A股持续上扬，9月上证综指盘中点位一度逼近3900点整数关口，续创过去十年新高，深证成指、创业板指再度刷新年内新高，季末上证综指收于3882.78点，季度收涨12.73%。　　本季度两市成交活跃，日均成交金额达到2.08万亿，远高于上季度的1.23万亿，创历史新高。海外宏观方面，美国二季度GDP上修幅度超预期， 8月美国非农就业数据继续超预期走弱，且6月数据下修至负值，反映劳动力市场下行压力明显加大。数据公布后，市场对今年全年降息预期升至 3 次（75BP），美债利率大幅下行，黄金走强。本季度美元相对人民币贬值0.66%，季末美元兑人民币即期汇率为7.1186，位于2015年以来77.89%的分位数。　　从市场走势来看，本季度绝大多数指数收涨，中盘表现好于小盘和大盘：中证500上涨25.31%，中证A100上涨20.56%，中证800上涨19.83%，中证1000上涨19.17%，沪深300上涨17.9%，中证2000上涨14.31%，上证50上涨10.21%,中证红利上涨0.94%。分行业来看，中信一级行业有28个行业上涨，涨幅前三的行业：通信（上涨50.20%）、电子（上涨44.49%）和有色金属（上涨44.06%）；涨幅排后的三个行业：综合金融（下跌9.03%）、银行（下跌8.66%）和交运（上涨0.93%）。　　从价值成长风格来看，本季度成长风格远好于价值风格，国证成长上涨32.92%，国证价值上涨2.64%，大盘成长和小盘成长分别上涨32.92%和32.65%，好于中盘成长的26.82%。　　当前来看，在经历两个季度的反弹后，主要指数估值都逐步抬升，当前 A股主要指数的估值水平处于历史65%左右分位数水平，从基于股息率计算的股权风险溢价来看，多数处于历史60%左右分位数水平。截止2025年9月30日中证A100指数的PE为16.64倍，股息率为2.62%，股息率处于历史50.21%的分位数水平。　　本基金致力于挖掘财务数据、一致预期数据、市场行情数据、市场情绪数据中蕴含的有效因子，构建多维度、多策略的选股体系。本基金通过对成份股内部有效因子的挖掘，在实现主要风险因子中性的基础上，严格控制与基准指数的偏离度，通过增强策略来增强产品收益。此外，本基金还积极参与新股研究，甄别新股参与价值，对于有价值的网下新股申购，本基金会积极参与，以期通过打新来提供稳定的增强收益。　　报告期内，本基金在复制中证A100 指数成份股的基础上，配置了部分增强策略，同时积极甄选个股参与网下新股申购。我们将继续努力尽责地做好本基金的管理工作，力争为投资者谋取较好的回报。 　　展望下个季度，美联储降息和AI景气度延续对美股带来提振，下半年美国经济或趋于温和下行，对美股盈利带来一定压力，需密切观察盈利增速的预期变化。国内来看，我国经济基本面韧性强，当前处于盈利下行周期尾声阶段，市场风险偏好持续改善，A股的优质资产在全球具备较高性价比。10月下旬将会召开四中全会，四中全会将提出的“十五五”规划，成为市场预期和交易的重要方向。10月将会进入三季报窗口，由于去年基数较低，今年三季报预计多数行业盈利增速都会出现一定程度的反弹。当前市场流动性充裕，短期内风险偏好有望维持高位，虽然近期市场波动有所放大，我们认为价值、红利类股票还有继续表现的机会。