李峰 - 基金投资策略和运作

宏观经济方面，一季度经济呈现"起步有力、开局良好"态势。从制造业采购经理指数（PMI）上看，PMI指数在26年1-3月分别录得49.3%，49.0%和50.4%，3月重回荣枯线之上。从需求端上看，固定资产投资增速回升，1-2月累计同比上升1.8%，相比25年全年回升5.6个百分点。从分项上看，制造业累计投资增速回升，基础设施累计投资增速大涨，房地产累计投资增速跌幅明显收窄。消费方面，1-2月社会消费品零售总额同比增长2.8%，相比25年全年回落0.9个百分点；进出口方面，1-2月货物进出口总额美元计价同比增长21.0%，其中出口同比增速大增至21.8%，进口同比增速升至19.8%。从生产端上看，1-2月全国规模以上工业增加值同比增长6.3%，高于25年增速0.4个百分点。总体看，26年一季度开门红表现较好，但仍然呈现供强需弱、外强内弱特征，经济温和复苏。　　通胀方面，26年一季度通胀明显改善，居民消费价格（CPI）单月同比继续为正，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅大幅收窄、即将转正。从消费者价格指数上看，1-2月份居民消费价格CPI升至0.8%，高于25年全年0.8个百分点，分月看1、2月份全国居民消费价格同比分别增长0.2%和增长1.3%，其中非食品项表现较强。从工业品价格指数上看，1-2月全国工业生产者出厂价格同比降幅相比25年大幅收窄，收于-1.2%，其中1、2月当月PPI同比分别为-1.4%和-0.9%，在基数效应以及宏观情绪的带动下，商品价格年初大涨。　　资金面和货币政策层面，26年一季度资金环境维持宽松。央行延续适度宽松的货币政策，资金利率维持低位。一季度央行并未进行降准降息操作。资金利率中枢来看，7天质押回购利率（R007）整体波动区间在1.4%-1.6%，即使跨节、跨月也维持稳定，上行幅度有限。从人民币汇率上看，一季度人民币汇率总体偏升值，3月末人民币兑美元即期汇率收于6.9081，较25年末升值1.16%。　　债券市场方面，一季度短端收益率震荡下行，长端收益率先下后上。整体看，一季度10年国债收益率下行3BP到1.82%，10年国开债收益率下行6BP到1.95%。1年期国债和1年期国开债全季度分别下行12BP和11BP至1.22%和1.44%，期限利差走扩。1年期AAA中短期票据收益率相比四季度末下行14BP至1.58%，1年期AAA同业存单收益率相比四季度末下行12BP至1.51%。　　报告期内，本基金延续中短久期信用债的配置思路，紧密跟踪市场及资金面变化，灵活调整组合结构与杠杆水平。面对资金面宽松及短端利率快速下行的市场环境，组合积极运用杠杆套息策略，并加强波段交易操作。在有效控制回撤的前提下，实现了组合安全性与收益性的良好平衡。

2026年一季度，尽管国内需求的改善较为缓慢，但海外需求的走强叠加商品价格的上涨，对于生产端拉动显著，宏观经济呈现出温和复苏的状态。同步指标方面，3月制造业采购经理人指数（PMI）录得50.4%，季度内持续回升并站在荣枯线之上。投资方面，在战争冲击海外供应链以及外需偏强的影响下，1-2月国内制造业投资录得3.1%同比增幅；基础设施累计投资增速同样在年初“开门红”的拉动下，录得11.4%的同比增速，对季度内的经济增长形成支撑；地产投资层面，虽然依旧保持负的同比增长，但在核心城市政策放松的影响下，投资增速的跌幅较去年年末显著收窄。消费方面，1-2月社会消费品零售总额同比增长2.8%，相比2025年全年增速回落0.9个百分点。整体看，2026年一季度宏观经济的开局表现良好，虽然呈现供强需弱、外强内弱的特征，但经济温和复苏的趋势较为明显。　　通胀方面，一季度国内通胀反弹的趋势较为显著。居民消费价格指数（CPI）季度内单月同比持续上行，工业生产者出厂价格指数（PPI）的同比降幅也持续收窄、即将转正。消费者价格指数层面，受到非食品项的拉动，1-2月的CPI增速升至0.8%，高于2025年全年0.8个百分点。工业品价格指数层面，1-2月PPI增速收于-1.2%。在基数效应与宏观情绪的影响下，有色金属为代表的商品价格在年初便出现较大的涨幅，进入3月后原油价格则受到突发战争的冲击，重回100美元以上。虽然大宗商品价格的波动同样有所放大，但整体中枢上行以及推升PPI持续反弹的趋势较为确定。　　货币政策方面，一季度人民银行整体维持宽松的货币环境。随着外部不确定性对于国内经济增长以及预期的冲击，央行加大了对于资金面的呵护，资金利率维持低位。季度内央行并未进行降准、降息操作，但通过中期借贷便利（MLF）以及买断式逆回购净投放流动性合计1.65万亿。从资金利率中枢来看，7天质押回购利率（R007）在1.4%-1.6%的区间波动，即便季末时点资金价格依然维持低位运行。汇率方面，一季度人民币汇率维持升值趋势，3月末人民币兑美元即期汇率收于6.9081，较25年末升值1.16%。　　债券市场方面，一季度长端收益率总体震荡，短端收益率在资金价格的带动下震荡下行。季度内10年期国开债收益率下行6BP到1.95%，而1年期国开债收益率则下行11BP至1.44%，收益率曲线有所陡峭化。　　回顾一季度的基金管理工作，组合以中短久期信用债作为底仓，获取稳定的票息收入。面对季度内震荡的债券市场以及宽松的资金面，组合维持有效票息策略的思路，通过整体杠杆、久期的调节以及持仓信用债结构的调整，获取了一定的投资回报。

2026年一季度，尽管国内需求的改善较为缓慢，但海外需求的走强叠加商品价格的上涨，对于生产端拉动显著，宏观经济呈现出温和复苏的状态。同步指标方面，3月制造业采购经理人指数（PMI）录得50.4%，季度内持续回升并站在荣枯线之上。投资方面，在战争冲击海外供应链以及外需偏强的影响下，1-2月国内制造业投资录得3.1%同比增幅；基础设施累计投资增速同样在年初“开门红”的拉动下，录得11.4%的同比增速，对季度内的经济增长形成支撑；地产投资层面，虽然依旧保持负的同比增长，但在核心城市政策放松的影响下，投资增速的跌幅较去年年末显著收窄。消费方面，1-2月社会消费品零售总额同比增长2.8%，相比2025年全年增速回落0.9个百分点。整体看，2026年一季度宏观经济的开局表现良好，虽然呈现供强需弱、外强内弱的特征，但经济温和复苏的趋势较为明显。　　通胀方面，一季度国内通胀反弹的趋势较为显著。居民消费价格指数（CPI）季度内单月同比持续上行，工业生产者出厂价格指数（PPI）的同比降幅也持续收窄、即将转正。消费者价格指数层面，受到非食品项的拉动，1-2月的CPI增速升至0.8%，高于2025年全年0.8个百分点。工业品价格指数层面，1-2月PPI增速收于-1.2%。在基数效应与宏观情绪的影响下，有色金属为代表的商品价格在年初便出现较大的涨幅，进入3月后原油价格则受到突发战争的冲击，重回100美元以上。虽然大宗商品价格的波动同样有所放大，但整体中枢上行以及推升PPI持续反弹的趋势较为确定。　　货币政策方面，一季度人民银行整体维持宽松的货币环境。随着外部不确定性对于国内经济增长以及预期的冲击，央行加大了对于资金面的呵护，资金利率维持低位。季度内央行并未进行降准、降息操作，但通过中期借贷便利（MLF）以及买断式逆回购净投放流动性合计1.65万亿。从资金利率中枢来看，7天质押回购利率（R007）在1.4%-1.6%的区间波动，即便季末时点资金价格依然维持低位运行。汇率方面，一季度人民币汇率维持升值趋势，3月末人民币兑美元即期汇率收于6.9081，较25年末升值1.16%。　　债券市场方面，一季度长端收益率总体震荡，短端收益率在资金价格的带动下震荡下行。季度内10年期国开债收益率下行6BP到1.95%，而1年期国开债收益率则下行11BP至1.44%，收益率曲线有所陡峭化。　　回顾一季度的基金管理工作，组合延续了中短久期信用债的票息策略，精选个券、积极操作。面对季度内震荡的债券市场以及宽松的资金面，组合维持有效票息策略的思路，关注信用债的配置价值，通过杠杆、久期的调节获取了一定的投资回报。

2026年一季度宏观经济表现为外需强劲，内需偏弱，整体延续复苏态势。从制造业采购经理指数（PMI）上看，该指数3月重回荣枯线之上，反映经济动能环比改善。需求方面，固定资产投资增速提升，其中制造业投资保持韧性；基建投资增速大涨；房地产投资增速跌幅明显收窄。消费方面，消费同比增速较25年全年有所回落。进出口方面，因外需较强，进出口增速大幅提升，对经济拉动作用明显。通胀方面，26年一季度通胀明显改善，居民消费价格（CPI）单月同比继续为正，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅大幅收窄、已接近转正区间。　　流动性方面，2026年一季度资金环境持续宽松，央行货币政策维持稳健和灵活精准。期间央行继续通过MLF、买断式逆回购和公开市场逆回购(OMO)等多种方式管理日常流动性，对资金面进行呵护，银行间市场流动性整体保持充裕。资金利率方面，7天质押回购利率（R007）窄幅波动，即使跨节、跨月也保持稳定，总体利率水平维持低位。从人民币汇率上看，一季度人民币汇率总体偏升值。　　债券市场方面，2026年一季度债市有所分化，长端收益率波动加大，而短端收益率持续震荡下行。1月初因权益市场走强叠加银行信贷集中投放等多重因素影响，长债收益率大幅上行；随后市场发现银行承接力度较强，债券收益率上行空间受到制约，呈“向上有顶”态势，并随着买入增加收益率逐步回落。2月节前权益市场大幅调整，同时市场持券过节获取票息收益意愿较强，债券收益率震荡下行；节后，随着权益市场重新走强、上海地区地产政策放松以及投资者止盈离场，债券收益率重回2月初水平；月末美伊冲突突发，市场避险情绪升温，债市迎来短暂走强。3月因地缘冲突不断变化发展，债券收益率先因输入性通胀预期升温而上行，随后在避险情绪与经济衰退预期的共同引导下有所回落。整体看，一季度10年国债-1年国债利差有所走阔。　　回顾一季度的基金管理工作，本基金在报告期内，以票息和杠杆策略为主，卖出收益率较低的中短期债券，同时不断增配3年以内收益相对较好的信用债以提高组合静态收益，并维持相对较高的杠杆水平，保持中性久期，在收益率震荡的过程中，控制回撤，以实现组合净值的平稳增长。未来仍将积极操作，以取得更好的投资回报。

2026年一季度，尽管国内需求的改善较为缓慢，但海外需求的走强叠加商品价格的上涨，对于生产端拉动显著，宏观经济呈现出温和复苏的状态。同步指标方面，3月制造业采购经理人指数（PMI）录得50.4%，季度内持续回升并站在荣枯线之上。投资方面，在战争冲击海外供应链以及外需偏强的影响下，1-2月国内制造业投资录得3.1%同比增幅；基础设施累计投资增速同样在年初“开门红”的拉动下，录得11.4%的同比增速，对季度内的经济增长形成支撑；地产投资层面，虽然依旧保持负的同比增长，但在核心城市政策放松的影响下，投资增速的跌幅较去年年末显著收窄。消费方面，1-2月社会消费品零售总额同比增长2.8%，相比2025年全年增速回落0.9个百分点。整体看，2026年一季度宏观经济的开局表现良好，虽然呈现供强需弱、外强内弱的特征，但经济温和复苏的趋势较为明显。　　通胀方面，一季度国内通胀反弹的趋势较为显著。居民消费价格指数（CPI）季度内单月同比持续上行，工业生产者出厂价格指数（PPI）的同比降幅也持续收窄、即将转正。消费者价格指数层面，受到非食品项的拉动，1-2月的CPI增速升至0.8%，高于2025年全年0.8个百分点。工业品价格指数层面，1-2月PPI增速收于-1.2%。在基数效应与宏观情绪的影响下，有色金属为代表的商品价格在年初便出现较大的涨幅，进入3月后原油价格则受到突发战争的冲击，重回100美元以上。虽然大宗商品价格的波动同样有所放大，但整体中枢上行以及推升PPI持续反弹的趋势较为确定。　　货币政策方面，一季度人民银行整体维持宽松的货币环境。随着外部不确定性对于国内经济增长以及预期的冲击，央行加大了对于资金面的呵护，资金利率维持低位。季度内央行并未进行降准、降息操作，但通过中期借贷便利（MLF）以及买断式逆回购净投放流动性合计1.65万亿。从资金利率中枢来看，7天质押回购利率（R007）在1.4%-1.6%的区间波动，即便季末时点资金价格依然维持低位运行。汇率方面，一季度人民币汇率维持升值趋势，3月末人民币兑美元即期汇率收于6.9081，较25年末升值1.16%。　　债券市场方面，一季度长端收益率总体震荡，短端收益率在资金价格的带动下震荡下行。季度内10年期国开债收益率下行6BP到1.95%，而1年期国开债收益率则下行11BP至1.44%，收益率曲线有所陡峭化。　　回顾一季度的基金管理工作，组合以中短久期信用债作为底仓，获取稳定的票息收入。面对季度内震荡的债券市场以及宽松的资金面，组合维持有效票息策略的思路。关注信用债的配置价值，通过整体杠杆、久期的调节以及持仓信用债结构的调整，获取了一定的投资回报。

2026年一季度，经济运行起步有力，实现良好开局，1-2月规模以上工业增加值保持较快增长，1月、2月制造业采购经理指数（PMI）位于荣枯线下方，3月制造业PMI回升至荣枯线上方。从需求端看，1-2月固定资产投资累计同比增速较去年年底回升，其中制造业投资保持韧性，基建投资增速快速回升，地产投资累计同比降幅收窄，地产销售景气有所回暖。消费方面，1-2月社会消费品零售总额保持平稳增长，春节的超长假期对服务消费提振明显。出口方面，1-2月出口表现较强，出口链相关行业生产表现较好。　　价格方面，1-2月居民消费价格指数（CPI）温和回升，1-2月工业生产者出厂价格指数(PPI)累计同比降幅较去年年末收窄。 　　资金面和货币政策层面，2026年一季度央行主要通过公开市场逆回购(OMO)、买断式逆回购、1年期中期借贷便利（MLF）操作管理日常流动性，银行间市场流动性整体保持充裕；一季度央行下调各类结构性货币政策工具利率，提高银行重点领域信贷投放的积极性。　　在此背景下，1月初权益市场表现较好，债券市场承压，后期随着沪深北交易所上调融资保证金比例防范杠杆风险，叠加此前市场担忧的银行高息存款到期后外流压力整体可控以及春节前市场持券过节获取票息收益的意愿较强，债券市场收益率震荡下行，春节后上海地产新政对购房资格、公积金贷款政策等有所放松，1-2月基本面数据回暖叠加通胀预期，超长端利率债承压，而中短端由于避险情绪及资金面利好整体表现好于超长端。一季度信用债收益率下行，信用债整体表现好于利率债，一季度10年国债-1年国债利差有所走阔。　　基金操作方面，组合维持利率债的交易策略，持仓以中短久期利率债为主，根据市场情况灵活调整组合的久期水平。

2026年一季度，尽管国内需求的改善较为缓慢，但海外需求的走强叠加商品价格的上涨，对于生产端拉动显著，宏观经济呈现出温和复苏的状态。同步指标方面，3月制造业采购经理人指数（PMI）录得50.4%，季度内持续回升并站在荣枯线之上。投资方面，在战争冲击海外供应链以及外需偏强的影响下，1-2月国内制造业投资录得3.1%同比增幅；基础设施累计投资增速同样在年初“开门红”的拉动下，录得11.4%的同比增速，对季度内的经济增长形成支撑；地产投资层面，虽然依旧保持负的同比增长，但在核心城市政策放松的影响下，投资增速的跌幅较去年年末显著收窄。消费方面，1-2月社会消费品零售总额同比增长2.8%，相比2025年全年增速回落0.9个百分点。整体看，2026年一季度宏观经济的开局表现良好，虽然呈现供强需弱、外强内弱的特征，但经济温和复苏的趋势较为明显。　　通胀方面，一季度国内通胀反弹的趋势较为显著。居民消费价格指数（CPI）季度内单月同比持续上行，工业生产者出厂价格指数（PPI）的同比降幅也持续收窄、即将转正。消费者价格指数层面，受到非食品项的拉动，1-2月的CPI增速升至0.8%，高于2025年全年0.8个百分点。工业品价格指数层面，1-2月PPI增速收于-1.2%。在基数效应与宏观情绪的影响下，有色金属为代表的商品价格在年初便出现较大的涨幅，进入3月后原油价格则受到突发战争的冲击，重回100美元以上。虽然大宗商品价格的波动同样有所放大，但整体中枢上行以及推升PPI持续反弹的趋势较为确定。　　货币政策方面，一季度人民银行整体维持宽松的货币环境。随着外部不确定性对于国内经济增长以及预期的冲击，央行加大了对于资金面的呵护，资金利率维持低位。季度内央行并未进行降准、降息操作，但通过中期借贷便利（MLF）以及买断式逆回购净投放流动性合计1.65万亿。从资金利率中枢来看，7天质押回购利率（R007）在1.4%-1.6%的区间波动，即便季末时点资金价格依然维持低位运行。汇率方面，一季度人民币汇率维持升值趋势，3月末人民币兑美元即期汇率收于6.9081，较25年末升值1.16%。　　债券市场方面，一季度长端收益率总体震荡，短端收益率在资金价格的带动下震荡下行。季度内10年期国开债收益率下行6BP到1.95%，而1年期国开债收益率则下行11BP至1.44%，收益率曲线有所陡峭化。权益市场方面，一季度权益市场宽幅震荡，季末相比2025年末小幅回落，沪深300指数下跌3.89%至4450.05。转债市场表现好于大盘股票，一季度末中证转债指数收于486.28，相比于去年年末下跌1.14%。　　回顾四季度的基金管理工作，组合延续了前期的投资策略，以中短期限信用债作为底仓，获取稳定的票息收入，并通过可转债与长久期利率债的波段操作增厚收益。组合在季度维持中性的债券久期，并通过较为灵活的可转债仓位调整，在季度内震荡的市场环境下获取了一定的投资回报。

2026年一季度债券市场长端收益率震荡，短端收益率下行。1月权益市场表现较好，债券市场收益率上行，2月末美以突袭伊朗后风险偏好下行，债券市场收益率下行，3月市场交易通胀担忧，收益率上行。　　2026年一季度权益市场宽幅震荡，1-2月市场演绎春季躁动，表现较好，3月地缘冲突爆发后，原油和油运表现较好，但其他板块由于避险情绪和通胀担忧表现较弱。分行业看，石油石化、煤炭、通信、电力等板块表现较好，消费、计算机、军工、汽车等板块表现较差。　　2026年一季度转债市场跟随权益市场先涨后跌，波动较大，一季度整体略微收跌。细分行业方向看，主要是石油石化、化工、新能源、半导体设备材料等板块表现较为突出，非银、泛消费等板块表现较弱。估值方面，转债溢价率仍然处于比较高的历史分位。　　回顾一季度的基金管理工作，股票方面，本基金主要配置了具备产业趋势和核心竞争力的科技板块、估值或成长仍有空间的资源个股，以及具备独立基本面改善逻辑的标的。转债方面，本基金加配了通胀和能源线方向。

2026年一季度，尽管国内需求的改善较为缓慢，但海外需求的走强叠加商品价格的上涨，对于生产端拉动显著，宏观经济呈现出温和复苏的状态。同步指标方面，3月制造业采购经理人指数（PMI）录得50.4%，季度内持续回升并站在荣枯线之上。投资方面，在战争冲击海外供应链以及外需偏强的影响下，1-2月国内制造业投资录得3.1%同比增幅；基础设施累计投资增速同样在年初“开门红”的拉动下，录得11.4%的同比增速，对季度内的经济增长形成支撑；地产投资层面，虽然依旧保持负的同比增长，但在核心城市政策放松的影响下，投资增速的跌幅较去年年末显著收窄。消费方面，1-2月社会消费品零售总额同比增长2.8%，相比2025年全年增速回落0.9个百分点。整体看，2026年一季度宏观经济的开局表现良好，虽然呈现供强需弱、外强内弱的特征，但经济温和复苏的趋势较为明显。　　通胀方面，一季度国内通胀反弹的趋势较为显著。居民消费价格指数（CPI）季度内单月同比持续上行，工业生产者出厂价格指数（PPI）的同比降幅也持续收窄、即将转正。消费者价格指数层面，受到非食品项的拉动，1-2月的CPI增速升至0.8%，高于2025年全年0.8个百分点。工业品价格指数层面，1-2月PPI增速收于-1.2%。在基数效应与宏观情绪的影响下，有色金属为代表的商品价格在年初便出现较大的涨幅，进入3月后原油价格则受到突发战争的冲击，重回100美元以上。虽然大宗商品价格的波动同样有所放大，但整体中枢上行以及推升PPI持续反弹的趋势较为确定。　　货币政策方面，一季度人民银行整体维持宽松的货币环境。随着外部不确定性对于国内经济增长以及预期的冲击，央行加大了对于资金面的呵护，资金利率维持低位。季度内央行并未进行降准、降息操作，但通过中期借贷便利（MLF）以及买断式逆回购净投放流动性合计1.65万亿。从资金利率中枢来看，7天质押回购利率（R007）在1.4%-1.6%的区间波动，即便季末时点资金价格依然维持低位运行。汇率方面，一季度人民币汇率维持升值趋势，3月末人民币兑美元即期汇率收于6.9081，较25年末升值1.16%。　　债券市场方面，一季度长端收益率总体震荡，短端收益率在资金价格的带动下震荡下行。季度内10年期国开债收益率下行6BP到1.95%，而1年期国开债收益率则下行11BP至1.44%，收益率曲线有所陡峭化。　　回顾一季度的基金管理工作，组合以中短久期信用债作为底仓，获取稳定的票息收入。面对季度内震荡的债券市场以及宽松的资金面，关注信用债的配置价值，通过整体杠杆、久期的调节以及持仓信用债结构的调整，获取了一定的投资回报。

2026年一季度，尽管国内需求的改善较为缓慢，但海外需求的走强叠加商品价格的上涨，对于生产端拉动显著，宏观经济呈现出温和复苏的状态。同步指标方面，3月制造业采购经理人指数（PMI）录得50.4%，季度内持续回升并站在荣枯线之上。投资方面，在战争冲击海外供应链以及外需偏强的影响下，1-2月国内制造业投资录得3.1%同比增幅；基础设施累计投资增速同样在年初“开门红”的拉动下，录得11.4%的同比增速，对季度内的经济增长形成支撑；地产投资层面，虽然依旧保持负的同比增长，但在核心城市政策放松的影响下，投资增速的跌幅较去年年末显著收窄。消费方面，1-2月社会消费品零售总额同比增长2.8%，相比2025年全年增速回落0.9个百分点。整体看，2026年一季度宏观经济的开局表现良好，虽然呈现供强需弱、外强内弱的特征，但经济温和复苏的趋势较为明显。　　通胀方面，一季度国内通胀反弹的趋势较为显著。居民消费价格指数（CPI）季度内单月同比持续上行，工业生产者出厂价格指数（PPI）的同比降幅也持续收窄、即将转正。消费者价格指数层面，受到非食品项的拉动，1-2月的CPI增速升至0.8%，高于2025年全年0.8个百分点。工业品价格指数层面，1-2月PPI增速收于-1.2%。在基数效应与宏观情绪的影响下，有色金属为代表的商品价格在年初便出现较大的涨幅，进入3月后原油价格则受到突发战争的冲击，重回100美元以上。虽然大宗商品价格的波动同样有所放大，但整体中枢上行以及推升PPI持续反弹的趋势较为确定。　　货币政策方面，一季度人民银行整体维持宽松的货币环境。随着外部不确定性对于国内经济增长以及预期的冲击，央行加大了对于资金面的呵护，资金利率维持低位。季度内央行并未进行降准、降息操作，但通过中期借贷便利（MLF）以及买断式逆回购净投放流动性合计1.65万亿。从资金利率中枢来看，7天质押回购利率（R007）在1.4%-1.6%的区间波动，即便季末时点资金价格依然维持低位运行。汇率方面，一季度人民币汇率维持升值趋势，3月末人民币兑美元即期汇率收于6.9081，较25年末升值1.16%。　　债券市场方面，一季度长端收益率总体震荡，短端收益率在资金价格的带动下震荡下行。季度内10年期国开债收益率下行6BP到1.95%，而1年期国开债收益率则下行11BP至1.44%，收益率曲线有所陡峭化。权益市场方面，一季度权益市场宽幅震荡，季末相比2025年末小幅回落，沪深300指数下跌3.89%至4450.05。转债市场表现好于大盘股票，一季度末中证转债指数收于486.28，相比于去年年末下跌1.14%。　　回顾一季度的基金管理工作，组合调整了债券持仓结构并保持偏高的权益仓位。债券投资方面，组合提升二级资本债为代表的信用债持仓，并增加信用债的杠杆水平。权益投资方面，市场受到春季躁动预期的影响，出现了连续小幅上涨，为更好地给投资者创造收益，基金维持20%权益仓位运作，并增加了权益持仓中成长股的比例，以跟上市场涨幅。进入3月中旬，市场受到美伊战争的冲击现了较大波动，本基金分步骤下降仓位至12%。在季度内波动较大的市场环境中，获取了一定的投资回报。

2025年全年，受全球地缘政治波动加剧的冲击，国内政策的节奏以及预期的博弈对宏观经济走势的影响较为显著。上半年在经济“开门红”以及“抢出口”的影响下，经济增速高于全年既定目标。进入下半年，随着中美关税谈判的超预期以及政策方向转为结构调整，经济增长的动能有所下降，全年GDP增速录得5%的同比涨幅。投资方面，2025年全国固定资产投资同比增速为-3.8%，比上半年回落6.6个百分点。年内地产销售高开低走，二季度后地产投资维持负增长且跌幅持续走扩，全年增速-17.2%，对于经济增长的拖累较为显著；基建投资层面，随着下半年稳增长诉求的下降而有所下滑，全年增速仅为-2.2%；制造业投资层面，受到全球贸易摩擦的不确定性以及国内需求偏弱的拖累，全年累计增速仅为0.6%，比上半年增速下滑6.9个百分点。消费方面，受到2024年下半年消费补贴政策带来的高基数效应影响，2025年全年社会消费品零售总额同比增长3.7%，增速相比于上半年增速回落1.3个百分点。进出口方面，2025年全年进出口总额同比增长3.2%，增速较上半年回升1.5个百分点。其中二季度中美直接贸易额波动较大，从季度初的“抢出口”到5月达成贸易协定后的大幅下降，受关税事件的冲击较为显著。进入四季度后，随着中美关系的缓和以及海外需求的回暖，出口表现再度好转。整体看，地缘政治的博弈对于国内政策、经济走势的影响较为显著。上半年经济增长的强劲以及对于未来不确定性的担忧，带来政策在下半年转向 “反内卷”为代表的产业结构调整与资源的优化，以及对于经济高质量增长的诉求。　　通胀方面，2025年物价水平整体偏弱。年内消费者价格指数（CPI）先下后上，全年维持在0-0.5%区间波动。食品项方面，年内猪肉价格虽有阶段性反弹，但总体依然维持下行趋势；非食品项方面，原油价格因地缘冲突影响的弱化以及OPEC+增产等原因呈现中枢的下行，核心CPI表现出一定韧性但也回升有限。工业生产者出厂价格指数（PPI）层面，虽然全年同比下降2.6%，但受到“反内卷”政策的带动，下半年PPI相比上半年回升0.2个百分点。年初大宗商品供需失衡且与价格下行预期形成负循环，叠加后续关税冲击，价格较为低迷。三季度后随着“反内卷”政策的出台，虽然商品价格在快速上涨后显著分化，但价格的负循环预期有所扭转，大宗价格整体企稳。进入四季度后，受益于美元走弱以及AI需求拉动，有色金属价格出现快速上涨，带动PPI整体回暖。　　货币政策方面，年内人民银行整体维持稳健偏宽松的货币政策。除了一季度因减少公开市场投放，叠加商业银行融出不足导致资金利率中枢显著抬升外。在4月关税冲击后资金面开始转松，此后资金利率一直维持低位波动的特征。总量政策方面，央行在5月调降公开市场逆回购利率10bp，以及1年期、5年期LPR利率10bp，并进行了一次50BP的降准操作，维持了社会融资成本的低位运行。汇率方面，受美国大幅降息以及国内权益市场强于美股带来资本流入等影响，全年人民币兑美元汇率显著升值。具体来看，即期汇率从年初的7.2988升值到年末的6.9890，升值幅度为4.24%。　　受此影响，全年债券收益率先下后上。年初因较强的降息预期，推动债券收益率持续下行创历史新低。随着资金面超预期收紧，带来一季度债券市场的调整。二季度初，受关税事件冲击，债市收益率快速下行后转为震荡回升。三季度 “反内卷”政策提升市场风险偏好，权益市场的上涨引发债市资金流出以及债券收益率的上行，随后受基金销售新规的冲击，收益率再度上行。直至四季度央行恢复购买国债，债市情绪在10月小幅修复，随后在机构的预期博弈中维持震荡格局。整体看， 2025年末10年国开债收益率相比于2024年末上行27BP到2.00%，而1年期国开债则上行35BP，利率债期限利差小幅收窄。但三季度以来受机构赎回债基的影响，中长期信用债因流动性较弱，信用利差的走阔较为显著。　　回顾全年的基金管理工作，组合维持信用债的杠杆策略，通过配置各期限信用债获取稳定的票息收入。面对年内波动加剧的债券市场，组合维持偏灵活的操作思路。一季度降低杠杆水平以应对资金面的波动，进入二季度提升杠杆、久期参与突发事件下的交易行情。下半年在债市调整过程中再度降低组合的久期与杠杆以控制回撤，四季度后整体维持中性的杠杆水平并调整组合结构，在全年债券收益率的震荡过程中获取了一定的投资回报。

2025年全年，受全球地缘政治波动加剧的冲击，国内政策的节奏以及预期的博弈对宏观经济走势的影响较为显著。上半年在经济“开门红”以及“抢出口”的影响下，经济增速高于全年既定目标。进入下半年，随着中美关税谈判的超预期以及政策方向转为结构调整，经济增长的动能有所下降，全年GDP增速录得5%的同比涨幅。投资方面，2025年全国固定资产投资同比增速为-3.8%，比上半年回落6.6个百分点。年内地产销售高开低走，二季度后地产投资维持负增长且跌幅持续走扩，全年增速-17.2%，对于经济增长的拖累较为显著；基建投资层面，随着下半年稳增长诉求的下降而有所下滑，全年增速仅为-2.2%；制造业投资层面，受到全球贸易摩擦的不确定性以及国内需求偏弱的拖累，全年累计增速仅为0.6%，比上半年增速下滑6.9个百分点。消费方面，受到2024年下半年消费补贴政策带来的高基数效应影响，2025年全年社会消费品零售总额同比增长3.7%，增速相比于上半年增速回落1.3个百分点。进出口方面，2025年全年进出口总额同比增长3.2%，增速较上半年回升1.5个百分点。其中二季度中美直接贸易额波动较大，从季度初的“抢出口”到5月达成贸易协定后的大幅下降，受关税事件的冲击较为显著。进入四季度后，随着中美关系的缓和以及海外需求的回暖，出口表现再度好转。整体看，地缘政治的博弈对于国内政策、经济走势的影响较为显著。上半年经济增长的强劲以及对于未来不确定性的担忧，带来政策在下半年转向 “反内卷”为代表的产业结构调整与资源的优化，以及对于经济高质量增长的诉求。　　通胀方面，2025年物价水平整体偏弱。年内消费者价格指数（CPI）先下后上，全年维持在0-0.5%区间波动。食品项方面，年内猪肉价格虽有阶段性反弹，但总体依然维持下行趋势；非食品项方面，原油价格因地缘冲突影响的弱化以及OPEC+增产等原因呈现中枢的下行，核心CPI表现出一定韧性但也回升有限。工业生产者出厂价格指数（PPI）层面，虽然全年同比下降2.6%，但受到“反内卷”政策的带动，下半年PPI相比上半年回升0.2个百分点。年初大宗商品供需失衡且与价格下行预期形成负循环，叠加后续关税冲击，价格较为低迷。三季度后随着“反内卷”政策的出台，虽然商品价格在快速上涨后显著分化，但价格的负循环预期有所扭转，大宗价格整体企稳。进入四季度后，受益于美元走弱以及AI需求拉动，有色金属价格出现快速上涨，带动PPI整体回暖。　　货币政策方面，年内人民银行整体维持稳健偏宽松的货币政策。除了一季度因减少公开市场投放，叠加商业银行融出不足导致资金利率中枢显著抬升外。在4月关税冲击后资金面开始转松，此后资金利率一直维持低位波动的特征。总量政策方面，央行在5月调降公开市场逆回购利率10bp，以及1年期、5年期LPR利率10bp，并进行了一次50BP的降准操作，维持了社会融资成本的低位运行。汇率方面，受美国大幅降息以及国内权益市场强于美股带来资本流入等影响，全年人民币兑美元汇率显著升值。具体来看，即期汇率从年初的7.2988升值到年末的6.9890，升值幅度为4.24%。　　受此影响，全年债券收益率先下后上。年初因较强的降息预期，推动债券收益率持续下行创历史新低。随着资金面超预期收紧，带来一季度债券市场的调整。二季度初，受关税事件冲击，债市收益率快速下行后转为震荡回升。三季度 “反内卷”政策提升市场风险偏好，权益市场的上涨引发债市资金流出以及债券收益率的上行，随后受基金销售新规的冲击，收益率再度上行。直至四季度央行恢复购买国债，债市情绪在10月小幅修复，随后在机构的预期博弈中维持震荡格局。整体看， 2025年末10年国开债收益率相比于2024年末上行27BP到2.00%，而1年期国开债则上行35BP，利率债期限利差小幅收窄。但三季度以来受机构赎回债基的影响，中长期信用债因流动性较弱，信用利差的走阔较为显著。　　回顾全年的基金管理工作，组合维持信用债的杠杆策略，通过配置各期限信用债获取稳定的票息收入。面对年内波动加剧的债券市场，组合维持偏灵活的操作思路。一季度降低杠杆水平以应对资金面的波动，进入二季度提升杠杆、久期参与突发事件下的交易行情。下半年在债市调整过程中再度降低组合的久期与杠杆以控制回撤，四季度后整体维持中性的杠杆水平并调整组合结构，在全年债券收益率的震荡过程中获取了一定的投资回报。