徐文卉农银汇理基金管理有限公司 | 管理/从业年限 | 8.6 年/19 年 | 26.87亿元 / 26.87亿元 | 当前/累计管理基金个数 | 5 / 6 | 基金经理风格 | 股票型 | 管理基金以来年化收益率4.48% | |
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徐文卉 - 基金投资策略和运作
最后更新于：2025-09-30
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
农银现代农业加混合001940.jj农银汇理现代农业加灵活配置混合型证券投资基金2025年第三季度报告 
2025年三季度行情整体集中在几个方面，一是中央推动治理内卷，钢铁、光伏启动并扩散至农业等其他顺周期板块；二是国产算力替代逻辑持续演绎，行情扩散至自主可控产业链；三是稀土产业链带动有色板块维持强势反内卷持续推进。整体来看科技成长与高端制造仍为市场主线，消费板块相对疲弱，我们在基金可选范围内积极把握有较为独立的产业逻辑且估值低位的农业子板块投资机会。 三季度，国内反内卷政策框架下，供给侧的生猪养殖板块关注度显著提升。去产能成为了生猪养殖板块交易主线，当下行业产能仍偏多，三季度猪价整体呈现下跌趋势，头部企业主动去化能繁母猪，中小规模猪企因亏损也逐步去化低效产能。看好成本有相对优势、显著受益于行业长期格局改善的头部企业。宠物食品行业仍保持较高景气度，尽管竞争格局有所加剧，但头部国产品牌份额仍在快速提升。饲料板块，继续看好在采购、配方方面具备显著优势，且通过出海扩张收获成长的头部企业。
农银研究驱动混合005492.jj农银汇理研究驱动灵活配置混合型证券投资基金2025年第三季度报告
三季度伴随中美多轮谈判下的贸易摩擦边际缓和，以及北美全球对等关税谈判的逐步落地，此前由国际贸易局势扰动带来的不确定性有所下降，宏观层面对市场的干扰显著减少，叠加阶段流动性相对充裕，市场风险偏好中枢持续抬升，在此背景下市场三季度呈现了以科技成长为主导的结构性上涨格局，而仍处于需求疲软和周期调整中的消费板块阶段表现仍相对承压。 从内需端来看，考虑到传统消费行业在国内经济整体增速放缓的背景下，短期仍缺乏强劲的复苏动力，多数传统消费基本面仍处于探底阶段，因此我们在配置端也对应减少了传统消费板块的配置，适度增加了受益于市场流动性宽松和整体风险偏好抬升背景下的科技板块，受益于货币政策相对宽松背景下的非银板块，以及部分由前期过度产能扩张带来的经营周期已经见底，行业开始自发出清和控制产能投放，同时在国家反内卷政策下有望迎来利润显著改善的周期板块的配置比例。 从外需端来看，在美国贸易保护主义加剧和部分地区地缘政治扰动的背景下，对美出口的压力和不确定性显著加剧，但当前国内整体出口在欧盟区需求的相对稳定和新兴市场的需求快速增长的背景下，仍较为有效的对冲了北美市场的需求波动，从经济数据的表现来看，整体出口端仍保持了相对较好的韧性。对此我们也积极配置了部分受关税情绪影响错杀但实际经营扰动较小，具备多元化市场开拓能力，前瞻性海外产能布局能力和订单表现优异的优质出口企业。 展望未来，和经济总量相关度较高的部分消费子行业仍将面临一定的压力，我们也会持续在其中积极寻找市场的悲观预期的反馈已较为充分，率先由探底进入筑底阶段，有望依托例如渠道变革等行业变化积极调整，走出行业周期的公司。针对与市场风险偏好和流动性更为相关的科技和金融板块，我们也将持续通过对于宏观环境和市场水位的跟踪和研判，尤其是在宏观环境和市场风格发生大幅变化时，及时做出相应的配置比例调整。对于经营周期即将或者已经见底的周期行业，我们将通过密切的行业产能变化判断产业方向，通过产品价格变化衡量和判断周期位置，在周期拐点前做出更加前瞻性的配置和布局。
农银新兴消费股票010815.jj农银汇理新兴消费股票型证券投资基金 2025年第三季度报告
三季度伴随中美多轮谈判下的贸易摩擦边际缓和，以及北美全球对等关税谈判的逐步落地，此前由国际贸易局势扰动带来的不确定性有所下降，宏观层面对市场的干扰显著减少，叠加阶段流动性相对充裕，市场风险偏好中枢持续抬升，在此背景下市场三季度呈现了以科技成长为主导的结构性上涨格局，而仍处于需求疲软和周期调整中的消费板块阶段表现仍相对承压。 从内需端来看，考虑到传统消费行业在国内经济整体增速放缓的背景下，短期仍缺乏强劲的复苏动力，部分内需行业如家电等三季度以来在国补边际退坡影响下，政策补贴层面对需求的拉动效果边际减弱，由此，我们根据市场的风格变化和消费子行业的景气度比较做了相应调整，减少了白电行业的配置，增加了部分行业竞争格局向好，同时产品具备持续迭代改善和渗透率提升空间的公司作为替代，同时增加了部分基本面筑底具备困境反转潜力的子行业配置权重。 从外需端来看，二季度包含对美出口的公司均不同程度的受到了中美贸易摩擦的影响，但基于整体市场风险偏好的抬升，相较短期的订单和业绩扰动，后续具备海外产能转移预期的公司表现相对突出，我们在出口链上也积极筛选和布局了部分受关税情绪影响错杀但实际经营扰动较小，具备前瞻性海外产能布局和订单表现优异的优质公司。 展望未来，此前充分受益于国补政策拉动的消费子行业预计将面临较大的基数压力，关注和总量相关度不高，当前仍处于自身产品迭代周期和渗透率仍在提升的公司。白酒板块经过近几年的库存去化和上半年八项规定对行业需求的压力测试，当前正处于见底-筑底阶段，关注渠道变革对行业的影响，寻找有望率先走出行业周期的公司。外需方面，虽中美关税扰动再起风波，但当前基于美国本土高昂的人工费用、较高的制造成本和偏低的生产效率端，海外产能仍相较本土具备显著的性价比和优势，预计将在未来获得持续的竞争优势，关注具备前瞻性优质海外产能布局和多年海外客户深入合作的经验，并能积极拥抱和匹配海外客户采购需求变化的优质细分出口链龙头企业。新兴消费板块经过前期调整部分公司进入估值和增速匹配阶段，寻找并筛选其中具备估值切换条件和持续增长能力的公司。
农银中小盘混合660005.jj农银汇理中小盘混合型证券投资基金2025年第三季度报告
三季度伴随中美多轮谈判下的贸易摩擦边际缓和，以及北美全球对等关税谈判的逐步落地，此前由国际贸易局势扰动带来的不确定性有所下降，宏观层面对市场的干扰显著减少，叠加阶段流动性相对充裕，市场风险偏好中枢持续抬升，在此背景下市场三季度呈现了以科技成长为主导的结构性上涨格局，而仍处于需求疲软和周期调整中的消费板块阶段表现仍相对承压。 从内需端来看，考虑到传统消费行业在国内经济整体增速放缓的背景下，短期仍缺乏强劲的复苏动力，多数传统消费基本面仍处于探底阶段，因此我们在配置端也对应减少了传统消费板块的配置，适度增加了受益于市场流动性宽松和整体风险偏好抬升背景下的科技板块，受益于货币政策相对宽松背景下的非银板块，以及部分由前期过度产能扩张带来的经营周期已经见底，行业开始自发出清和控制产能投放，同时在国家反内卷政策下有望迎来利润显著改善的周期板块的配置比例。 从外需端来看，在美国贸易保护主义加剧和部分地区地缘政治扰动的背景下，对美出口的压力和不确定性显著加剧，但当前国内整体出口在欧盟区需求的相对稳定和新兴市场的需求快速增长的背景下，仍较为有效的对冲了北美市场的需求波动，从经济数据的表现来看，整体出口端仍保持了相对较好的韧性。对此我们也积极配置了部分受关税情绪影响错杀但实际经营扰动较小，具备多元化市场开拓能力，前瞻性海外产能布局能力和订单表现优异的优质出口企业。 展望未来，和经济总量相关度较高的部分消费子行业仍将面临一定的压力，我们也会持续在其中积极寻找市场的悲观预期的反馈已较为充分，率先由探底进入筑底阶段，有望依托例如渠道变革等行业变化积极调整，走出行业周期的公司。针对与市场风险偏好和流动性更为相关的科技和金融板块，我们也将持续通过对于宏观环境和市场水位的跟踪和研判，尤其是在宏观环境和市场风格发生大幅变化时，及时做出相应的配置比例调整。对于经营周期即将或者已经见底的周期行业，我们将通过密切的行业产能变化判断产业方向，通过产品价格变化衡量和判断周期位置，在周期拐点前做出更加前瞻性的配置和布局。
农银消费主题混合A660012.jj农银汇理消费主题混合型证券投资基金2025年第三季度报告
三季度伴随中美多轮谈判下的贸易摩擦边际缓和，以及北美全球对等关税谈判的逐步落地，此前由国际贸易局势扰动带来的不确定性有所下降，宏观层面对市场的干扰显著减少，叠加阶段流动性相对充裕，市场风险偏好中枢持续抬升，在此背景下市场三季度呈现了以科技成长为主导的结构性上涨格局，而仍处于需求疲软和周期调整中的消费板块阶段表现仍相对承压。 从内需端来看，考虑到传统消费行业在国内经济整体增速放缓的背景下，短期仍缺乏强劲的复苏动力，部分内需行业如家电等三季度以来在国补边际退坡影响下，政策补贴层面对需求的拉动效果边际减弱，由此，我们根据市场的风格变化和消费子行业的景气度比较做了相应调整，减少了白电行业的配置，增加了部分行业竞争格局向好，同时产品具备持续迭代改善和渗透率提升空间的公司作为替代，同时增加了部分基本面筑底具备困境反转潜力的子行业配置权重。 从外需端来看，二季度包含对美出口的公司均不同程度的受到了中美贸易摩擦的影响，但基于整体市场风险偏好的抬升，相较短期的订单和业绩扰动，后续具备海外产能转移预期的公司表现相对突出，我们在出口链上也积极筛选和布局了部分受关税情绪影响错杀但实际经营扰动较小，具备前瞻性海外产能布局和订单表现优异的优质公司。 展望未来，此前充分受益于国补政策拉动的消费子行业预计将面临较大的基数压力，关注和总量相关度不高，当前仍处于自身产品迭代周期和渗透率仍在提升的公司。白酒板块经过近几年的库存去化和上半年八项规定对行业需求的压力测试，当前正处于见底-筑底阶段，关注渠道变革对行业的影响，寻找有望率先走出行业周期的公司。外需方面，虽中美关税扰动再起风波，但当前基于美国本土高昂的人工费用、较高的制造成本和偏低的生产效率端，海外产能仍相较本土具备显著的性价比和优势，预计将在未来获得持续的竞争优势，关注具备前瞻性优质海外产能布局和多年海外客户深入合作的经验，并能积极拥抱和匹配海外客户采购需求变化的优质细分出口链龙头企业。新兴消费板块经过前期调整部分公司进入估值和增速匹配阶段，寻找并筛选其中具备估值切换条件和持续增长能力的公司。
农银新兴消费股票010815.jj农银汇理新兴消费股票型证券投资基金 2025年中期报告
回顾一季度，政策持续发力向经济注入活力，国内经济逐步企稳向好，托底权益市场整体信心。聚焦消费来看，表现为总量一般、结构分化。权益市场与基本面相呼应，整体基本面乏力下，科技宏大叙事为权益市场投资主线。 二季度GDP同比增长5.2%，其中名义GDP增长3.9%，价格拖累加剧，生产强、内需弱，需求预期有待改善，等待价格探底企稳。供给端数据好于预期，国补和设备更新政策整体支撑韧性。需求端来看，大促效应导致月度波动较大，同时分化趋势维持，国补类目突出，内生性品类有所承压。地产相关指标仍在低位。 Q2季度市场受益流动性，整体表现较好，上证指数+3%，创业板指+2%。但与基本面表现呼应，行业间分化明显，国防军工、金融板块、TMT板块表现居前，消费及周期相对较弱。同时消费板块内部分化同样突出，传统消费如家用电器、食品饮料表现较弱，而部分细分子消费行业如美容护理等，景气驱动下表现较优。
展望后市，我们认为消费大板块有望企稳向上。由于短期经济压力和产业政策等原因，总量消费处于周期底部，部分细分行业价格指标近期已位于4-5年以来新低位置，我们认为在企业硬性成本限制下和反内卷产业政策导向下，价格指标有望在2025年下半年或2026年筑底企稳，带来总量消费中期维度企稳向上，目前价格隐含预期已经相对悲观，等待极致行情下可能的更好赔率买点。 消费贝塔更友好下，我们也将继续保持自下而上的优质标的挖掘，以期带来优于行业的阿尔法收益。我们继续聚焦以下三条长期投资主线：新兴品类、消费出海、红利底仓。新兴品类方面，消费人群结构变化叠加渠道变革，使得新消费不断涌现新机会。从美妆、小家电到个护日化、功能性食品、潮流文创等，越来越多企业在满足个性化、多元化、即时满足的新需求上崭露头角。内容电商、多域触达、线上线下融合成为推动品牌快速成长的重要通路。我们看好在新需求洞察、新渠道超车的新兴消费品牌企业。消费出海方面，中国品牌依托强大的本土供应链、成本优势与品牌建设能力，正在不断突破地域限制，拓展全球市场，我们看好具备本地化运营能力和产品迭代能力的国货出海企业。红利底仓方面，在新“国九条”政策推动下，资本市场正从“重融资”向“重回报”转型。我们认为具有高ROE、稳定分红、自由现金流强的消费公司在当前阶段受到越来越多资金青睐。
农银现代农业加混合001940.jj农银汇理现代农业加灵活配置混合型证券投资基金2025年中期报告
回顾一季度，政策持续发力向经济注入活力，国内经济逐步企稳向好，托底权益市场整体信心。聚焦消费来看，表现为总量一般、结构分化。权益市场与基本面相呼应，整体基本面乏力下，科技宏大叙事为权益市场投资主线。 二季度GDP同比增长5.2%，其中名义GDP增长3.9%，价格拖累加剧，生产强、内需弱，需求预期有待改善，等待价格探底企稳。供给端数据好于预期，国补和设备更新政策整体支撑韧性。需求端来看，大促效应导致月度波动较大，同时分化趋势维持，国补类目突出，内生性品类有所承压。地产相关指标仍在低位。 Q2季度市场受益流动性，整体表现较好，上证指数+3%，创业板指+2%。但与基本面表现呼应，行业间分化明显，国防军工、金融板块、TMT板块表现居前，消费及周期相对较弱。同时消费板块内部分化同样突出，传统消费如家用电器、食品饮料表现较弱，而部分细分子消费行业如美容护理等，景气驱动下表现较优。
展望后市，我们认为消费大板块有望企稳向上。由于短期经济压力和产业政策等原因，总量消费处于周期底部，部分细分行业价格指标近期已位于4-5年以来新低位置，我们认为在企业硬性成本限制下和反内卷产业政策导向下，价格指标有望在2025年下半年或2026年筑底企稳，带来总量消费中期维度企稳向上，目前价格隐含预期已经相对悲观，等待极致行情下可能的更好赔率买点。 农业方面，长期来看，我们认为养殖企业大幅融资扩张的模式难以为继，猪价周期有望更加平缓，而这一阶段成本控制成为企业的核心竞争能力，我们持续看好通过优秀管理能力带来的低成本超额利润企业。新兴品类反面，我们持续看好宠物类新消费子领域，产品创新、渠道变迁、营销优势都将是国货份额持续提升的有力保障。
农银研究驱动混合005492.jj农银汇理研究驱动灵活配置混合型证券投资基金2025年中期报告
回顾一季度，政策持续发力向经济注入活力，国内经济逐步企稳向好，托底权益市场整体信心。聚焦消费来看，表现为总量一般、结构分化。权益市场与基本面相呼应，整体基本面乏力下，科技宏大叙事为权益市场投资主线。 二季度GDP同比增长5.2%，其中名义GDP增长3.9%，价格拖累加剧，生产强、内需弱，需求预期有待改善，等待价格探底企稳。供给端数据好于预期，国补和设备更新政策整体支撑韧性。需求端来看，大促效应导致月度波动较大，同时分化趋势维持，国补类目突出，内生性品类有所承压。地产相关指标仍在低位。 Q2季度市场受益流动性，整体表现较好，上证指数+3%，创业板指+2%。但与基本面表现呼应，行业间分化明显，国防军工、金融板块、TMT板块表现居前，消费及周期相对较弱。同时消费板块内部分化同样突出，传统消费如家用电器、食品饮料表现较弱，而部分细分子消费行业如美容护理等，景气驱动下表现较优。
展望后市，我们认为消费大板块有望企稳向上。由于短期经济压力和产业政策等原因，总量消费处于周期底部，部分细分行业价格指标近期已位于4-5年以来新低位置，我们认为在企业硬性成本限制下和反内卷产业政策导向下，价格指标有望在2025年下半年或2026年筑底企稳，带来总量消费中期维度企稳向上，目前价格隐含预期已经相对悲观，等待极致行情下可能的更好赔率买点。 消费贝塔更友好下，我们也将继续保持自下而上的优质标的挖掘，以期带来优于行业的阿尔法收益。我们继续聚焦以下三条长期投资主线：新兴品类、消费出海、红利底仓。新兴品类方面，消费人群结构变化叠加渠道变革，使得新消费不断涌现新机会。从美妆、小家电到个护日化、功能性食品、潮流文创等，越来越多企业在满足个性化、多元化、即时满足的新需求上崭露头角。内容电商、多域触达、线上线下融合成为推动品牌快速成长的重要通路。我们看好在新需求洞察、新渠道超车的新兴消费品牌企业。消费出海方面，中国品牌依托强大的本土供应链、成本优势与品牌建设能力，正在不断突破地域限制，拓展全球市场，我们看好具备本地化运营能力和产品迭代能力的国货出海企业。红利底仓方面，在新“国九条”政策推动下，资本市场正从“重融资”向“重回报”转型。我们认为具有高ROE、稳定分红、自由现金流强的消费公司在当前阶段受到越来越多资金青睐。
农银消费主题混合A660012.jj农银汇理消费主题混合型证券投资基金2025年中期报告
回顾一季度，政策持续发力向经济注入活力，国内经济逐步企稳向好，托底权益市场整体信心。聚焦消费来看，表现为总量一般、结构分化。权益市场与基本面相呼应，整体基本面乏力下，科技宏大叙事为权益市场投资主线。 二季度GDP同比增长5.2%，其中名义GDP增长3.9%，价格拖累加剧，生产强、内需弱，需求预期有待改善，等待价格探底企稳。供给端数据好于预期，国补和设备更新政策整体支撑韧性。需求端来看，大促效应导致月度波动较大，同时分化趋势维持，国补类目突出，内生性品类有所承压。地产相关指标仍在低位。 Q2季度市场受益流动性，整体表现较好，上证指数+3%，创业板指+2%。但与基本面表现呼应，行业间分化明显，国防军工、金融板块、TMT板块表现居前，消费及周期相对较弱。同时消费板块内部分化同样突出，传统消费如家用电器、食品饮料表现较弱，而部分细分子消费行业如美容护理等，景气驱动下表现较优。
展望后市，我们认为消费大板块有望企稳向上。由于短期经济压力和产业政策等原因，总量消费处于周期底部，部分细分行业价格指标近期已位于4-5年以来新低位置，我们认为在企业硬性成本限制下和反内卷产业政策导向下，价格指标有望在2025年下半年或2026年筑底企稳，带来总量消费中期维度企稳向上，目前价格隐含预期已经相对悲观，等待极致行情下可能的更好赔率买点。 消费贝塔更友好下，我们也将继续保持自下而上的优质标的挖掘，以期带来优于行业的阿尔法收益。我们继续聚焦以下三条长期投资主线：新兴品类、消费出海、红利底仓。新兴品类方面，消费人群结构变化叠加渠道变革，使得新消费不断涌现新机会。从美妆、小家电到个护日化、功能性食品、潮流文创等，越来越多企业在满足个性化、多元化、即时满足的新需求上崭露头角。内容电商、多域触达、线上线下融合成为推动品牌快速成长的重要通路。我们看好在新需求洞察、新渠道超车的新兴消费品牌企业。消费出海方面，中国品牌依托强大的本土供应链、成本优势与品牌建设能力，正在不断突破地域限制，拓展全球市场，我们看好具备本地化运营能力和产品迭代能力的国货出海企业。红利底仓方面，在新“国九条”政策推动下，资本市场正从“重融资”向“重回报”转型。我们认为具有高ROE、稳定分红、自由现金流强的消费公司在当前阶段受到越来越多资金青睐。
农银中小盘混合660005.jj农银汇理中小盘混合型证券投资基金2025年中期报告
回顾一季度，政策持续发力向经济注入活力，国内经济逐步企稳向好，托底权益市场整体信心。聚焦消费来看，表现为总量一般、结构分化。权益市场与基本面相呼应，整体基本面乏力下，科技宏大叙事为权益市场投资主线。 二季度GDP同比增长5.2%，其中名义GDP增长3.9%，价格拖累加剧，生产强、内需弱，需求预期有待改善，等待价格探底企稳。供给端数据好于预期，国补和设备更新政策整体支撑韧性。需求端来看，大促效应导致月度波动较大，同时分化趋势维持，国补类目突出，内生性品类有所承压。地产相关指标仍在低位。 Q2季度市场受益流动性，整体表现较好，上证指数+3%，创业板指+2%。但与基本面表现呼应，行业间分化明显，国防军工、金融板块、TMT板块表现居前，消费及周期相对较弱。同时消费板块内部分化同样突出，传统消费如家用电器、食品饮料表现较弱，而部分细分子消费行业如美容护理等，景气驱动下表现较优。
展望后市，我们认为消费大板块有望企稳向上。由于短期经济压力和产业政策等原因，总量消费处于周期底部，部分细分行业价格指标近期已位于4-5年以来新低位置，我们认为在企业硬性成本限制下和反内卷产业政策导向下，价格指标有望在2025年下半年或2026年筑底企稳，带来总量消费中期维度企稳向上，目前价格隐含预期已经相对悲观，等待极致行情下可能的更好赔率买点。 消费贝塔更友好下，我们也将继续保持自下而上的优质标的挖掘，以期带来优于行业的阿尔法收益。我们继续聚焦以下三条长期投资主线：新兴品类、消费出海、红利底仓。新兴品类方面，消费人群结构变化叠加渠道变革，使得新消费不断涌现新机会。从美妆、小家电到个护日化、功能性食品、潮流文创等，越来越多企业在满足个性化、多元化、即时满足的新需求上崭露头角。内容电商、多域触达、线上线下融合成为推动品牌快速成长的重要通路。我们看好在新需求洞察、新渠道超车的新兴消费品牌企业。消费出海方面，中国品牌依托强大的本土供应链、成本优势与品牌建设能力，正在不断突破地域限制，拓展全球市场，我们看好具备本地化运营能力和产品迭代能力的国货出海企业。红利底仓方面，在新“国九条”政策推动下，资本市场正从“重融资”向“重回报”转型。我们认为具有高ROE、稳定分红、自由现金流强的消费公司在当前阶段受到越来越多资金青睐。
农银消费主题混合A660012.jj农银汇理消费主题混合型证券投资基金2025年第一季度报告
回顾一季度，政策持续发力向经济注入活力，国内经济数据逐步企稳向好，托底权益市场整体信心。消费基本面整体一般，结构分化特征仍相对突出，以旧换新刺激类目如通讯器材、家电音像、家具增速较好，但需观察后续的透支效应，目前部分品类的高频跟踪已有所体现；象征内生增长的餐饮服务收入，虽整体仍较弱，但环比已在修复通道当中。另一方面，科技宏大叙事逐步加强，deepseek、互联网capex指引等产业现象级事件持续强化科技产业逻辑。与之相对应的，一季度上证综指下跌0.48%，深证成指涨幅0.86%，计算机传媒电子等TMT行业涨幅居前，周期行业跌幅较多，消费表现居中。 展望二季度，国际局势暴露较大尾部风险，外需核心假设不确定性加大，“以我为主”内需的重要性抬升。A股消费资产由于其后周期属性，估值始终承压，对比其他行业来看已有性价比优势，整体下行风险可控。从中期布局思路来看，我们围绕困境反转、新兴景气消费、刚需确定性等思路寻找结构性机会。困境反转类标的外部环境的假设最弱，我们希望通过自下而上企业经营周期的选择，以对冲整体宏观的不确定性。新兴消费方面，每一轮科技底层技术变革，大部分最终价值载体均为消费品，我们将密切关注这一轮AI创新带来的科技消费品机会。最后，我们认为伴随国内总量红利的淡化，具备刚需属性、商业模式和格局稳定、现金流充裕且明确提高股东回报的消费品，依托确定性的股息回报有望作为新一代较好的底仓品种。
农银中小盘混合660005.jj农银汇理中小盘混合型证券投资基金2025年第一季度报告
回顾一季度，政策持续发力向经济注入活力，国内经济数据逐步企稳向好，托底权益市场整体信心。消费基本面整体一般，结构分化特征仍相对突出，以旧换新刺激类目如通讯器材、家电音像、家具增速较好，但需观察后续的透支效应，目前部分品类的高频跟踪已有所体现；象征内生增长的餐饮服务收入，虽整体仍较弱，但环比已在修复通道当中。另一方面，科技宏大叙事逐步加强，deepseek、互联网capex指引等产业现象级事件持续强化科技产业逻辑。与之相对应的，一季度上证综指下跌0.48%，深证成指涨幅0.86%，计算机传媒电子等TMT行业涨幅居前，周期行业跌幅较多，消费表现居中。 展望二季度，国际局势暴露较大尾部风险，外需核心假设不确定性加大，“以我为主”内需的重要性抬升。A股消费资产由于其后周期属性，估值始终承压，对比其他行业来看已有性价比优势，整体下行风险可控。从中期布局思路来看，我们围绕困境反转、新兴景气消费、刚需确定性等思路寻找结构性机会。困境反转类标的外部环境的假设最弱，我们希望通过自下而上企业经营周期的选择，以对冲整体宏观的不确定性。新兴消费方面，每一轮科技底层技术变革，大部分最终价值载体均为消费品，我们将密切关注这一轮AI创新带来的科技消费品机会。最后，我们认为伴随国内总量红利的淡化，具备刚需属性、商业模式和格局稳定、现金流充裕且明确提高股东回报的消费品，依托确定性的股息回报有望作为新一代较好的底仓品种。