李炳智 - 基金投资策略和运作

二季度名义GDP继续修复，实际增速略低于一季度，出口超预期，而通货膨胀方面CPI稳健，PPI在油价、金属等上游材料上涨带动下快速回升，财政、货币政策基本维持稳定。资金面整体宽松，机构负债端较好，债市整体下行，中短端向下突破，长端受限于通胀预期表现相对一般。组合继续坚持持有至到期策略，通过合理安排融资回购增厚了组合收益，整体获得了稳健的收益。

二季度名义GDP继续修复，实际增速略低于一季度，出口超预期，而通货膨胀方面CPI稳健，PPI在油价、金属等上游材料上涨带动下快速回升，财政、货币政策基本维持稳定。资金面整体宽松，机构负债端较好，债市整体下行，中短端向下突破，长端受限于通胀预期表现相对一般。组合继续以利率债为主，收益高位略加仓拉长久期，整体获得了稳健的收益。

本报告期内，债市显著走强，融资需求走弱是主导债市行情的关键因素。此外，流动性、通胀预期、机构行为阶段性的也对债市产生较大影响。具体来看：4月初，因油价止涨回落，市场对通胀担忧下降，市场风格再平衡，长端表现显著好于中短端。4月中下旬，长端持续超涨后显著调整，中短端则由于前期滞涨表现相对坚挺。5月份，尽管央行延续净回笼，但大行大量买入3年内国开债给中短端带来较强的支撑，中短端显著跑赢长端。6月初，市场做多情绪延续，10年国债收益率一度跌破1.7%，之后由于公开市场连续零投放，并且之前连续净回笼导致超储率下降至较低水平，资金面的现实和预期都显著收紧，债市迎来调整，10年国债收益率一度上行至1.75%附近，中短端上行更为明显。之后由于存单利率在1.5%附近企稳，市场对资金面的预期改善，加上季末配置需求上升，债市再度开启下行，指数基金分布较为密集的1-3年和3-5年超额收益明显。整个季度来看，债券收益率下行，15年以内品种表现好于15年以上品种。 操作上，组合运作期内尽力追踪模拟指数，获得了较为稳健的收益。

本报告期内债券收益率走势与银行间资金面高度联动，阶段性特征显著。4-5月，银行间市场流动性维持宽松格局，市场资金供给充裕，隔夜回购利率DR001一度回落至1.25%以下，宽松资金面支撑债券市场行情，利率债收益率延续震荡下行趋势，10年期国债收益率由期初1.82%稳步下行至1.70%附近。进入6月，市场流动性环境边际收紧，央行通过公开市场操作实现资金净回笼，大型银行资金融出意愿及规模显著回落，市场资金面波动幅度明显放大，DR001中枢上行至1.4%以上，受资金利率抬升带动，利率债收益率快速反弹，10年期国债收益率回升至1.75%左右。季末阶段，央行适时开展隔夜逆回购操作对冲流动性波动，稳定市场资金预期，带动国债收益率小幅回落，收官阶段震荡趋稳。 信用债市场配置需求整体稳健，机构配置意愿充足，支撑信用债行情保持平稳。但从估值维度来看，市场信用利差已运行至历史低位区间，估值压缩空间持续收窄，进一步下行的动能与空间有限，信用利差缺乏趋势性压缩动力，全程维持低位震荡的运行格局。 操作层面，本报告期内继续坚持稳健的操作风格，一方面根据市场情况，灵活进行长期限利率债波段操作，另一方面，在商业银行债中精选个券持续优化组合结构。

二季度名义GDP继续修复，实际增速略低于一季度，出口超预期，而通货膨胀方面CPI稳健，PPI在油价、金属等上游材料上涨带动下快速回升，财政、货币政策基本维持稳定。资金面整体宽松，机构负债端较好，债市整体下行，中短端向下突破，长端受限于通胀预期表现相对一般。权益方面两极分化，偏红利风格调整明显，科技成长表现较好，转债冲高回落。组合纯债部分继续以利率债为主，收益高位略加仓拉长久期，整体获得了较好收益；转债于调整后逐步提升仓位，等待价值修复。

二季度经济运行总体呈现“总量平稳、结构分化”的特征。制造业PMI在荣枯线附近窄幅波动：4月为50.3%，5月回落至50.0%的临界点，6月再度升至50.3%并重返扩张区间；6月新出口订单指数回升至50.1%，显示外需边际改善。价格端出现一定积极变化：5月CPI同比上涨1.2%，核心CPI上涨1.1%，PPI同比上涨3.9%。有色金属、电气机械、计算机通信等行业价格走强，反映AI算力相关需求已在部分实体价格数据中有所体现。二季度外部环境波动加大，中东地缘冲突阶段性推升国际油价，对输入性通胀和企业成本形成扰动，但整体影响仍相对可控。基建端重大工程项目推进对制造业需求形成支撑，中型企业景气在6月明显修复，但小型企业PMI仍低于临界点。整体看，二季度经济延续了一季度平稳增长的基础，但供强需弱、结构分化等问题尚未根本缓解。 权益市场方面，二季度是上半年行情的主要贡献阶段，行情主线集中在半导体设备、CPO、存储芯片等AI硬件产业链，科技成长风格显著跑赢大盘蓝筹和红利资产。 在此期间，本基金主要配置在与人形机器人相关的汽车、机械和电力设备等板块，个别板块行情呈现较大幅度的震荡。

2026年第二季度，A股市场延续结构性分化行情，科技成长方向表现相对突出，电子、通信等行业涨幅居前，先进制造相关板块保持较高关注度。在二季度，宏观层面的风险边际减小，地缘政治风险与美联储加息预期虽有反复但总体上趋势性下行。市场主线在利好上游硬件的云服务商资本开支叙事和“算力过剩”叙事中摇摆，市场风险偏好有所反复。报告期内，本基金延续了进取风格，主要投向成长性更强、确定性更硬的先进制造产业链里的细分龙头企业，重点覆盖汽车精密零部件（含机器人零部件）、工业自动化及智能装备等领域。

二季度名义GDP继续修复，实际增速略低于一季度，出口超预期，而通货膨胀方面CPI稳健，PPI在油价、金属等上游材料上涨带动下快速回升，财政、货币政策基本维持稳定。资金面整体宽松，机构负债端较好，债市整体下行，中短端向下突破，长端受限于通胀预期表现相对一般。权益方面两极分化，偏红利风格调整明显，科技成长表现较好，转债冲高回落。组合纯债部分继续以利率债为主，获得了稳定收益；权益部分整体仓位基本稳定，转债仓位转投更具性价比、可选性更高的股票，策略上依然偏红利风格为主，持仓主要为公用事业、银行、煤炭等高股息标的，为平衡组合、提高收益配置了部分电子、通信、医药标的，另外布局了部分业绩优异、估值合理的传统行业，例如有色、非银金融、石油石化、电力设备、工程机械、化工等，由于红利风格标的回撤较大，组合整体未能如预期，但展望后市，极致的风格终归会回归，红利标的调整后股息率及弹性更具吸引力，拉长看依然能获得较为稳健的高于债券的收益，组合将继续致力于通过大类资产配置及标的选择为持有人持续创造收益。

固定收益方面，二季度名义GDP继续修复，实际增速略低于一季度，出口超预期，而通货膨胀方面CPI稳健，PPI在油价、金属等上游材料上涨带动下快速回升，财政、货币政策基本维持稳定。资金面整体宽松，机构负债端较好，债市整体下行，中短端向下突破，长端受限于通胀预期表现相对一般。权益方面两极分化，偏红利风格调整明显，科技成长表现较好。 权益方面，2026年二季度，投资面临的核心矛盾再次出现快速切换，美伊战争经过数月拉扯，紧张局势得以缓解，能源危机暂时解除。而与此同时，AI产业几乎不受战局的影响，展现加速趋势，接替成为二季度权益市场的主旋律。由此也引发AI板块与非AI板块呈现出极致分化行情。报告期间沪深300指数上涨11.9%，其中AI含量高的创业板指和科创综指分别上涨36.4%和55.7%，而代表传统经济的非AI板块则出现了大面积的下跌，比如红利低波指数下跌12.8%。香港市场方面，同样AI含量相对低的恒生指数下跌7.7%。 操作上， 固收方面，组合以高等级信用债打底，利率债波段操作增厚，整体获得了较好的收益；权益方面，面对市场核心矛盾的快速切换和极致分化的市场格局，本基金在二季度采取的策略是保持股票仓位在中枢位置附近，同时以低估价值类资产为底仓，辅以部分AI方向成长类资产作为收益增强，通过构建哑铃型结构的组合，以期实现收益与回撤的平衡。 展望未来，我们认为目前AI与非AI板块行情分化或已达到历史极值，后续或有分化收敛的机会。AI基本面趋势固然强势，但也面临高估值、高预期、高交易拥挤度的问题；非AI的很多领域在经过上半年的调整之后，投资性价比反而有所提升。因此，在接下来的操作中，我们将根据投资性价比的相对变化，择机对组合配置进行再平衡，以期为投资者带来稳健、可持续的回报。

权益市场方面，2季度权益市场整体震荡上行，但结构分化明显，科技成长风格占优。当前不同行业的景气度分化较大，资金行为对市场表现有较大影响，预计市场波动可能有所加大。中长期看，国内稳定的环境为企业的生产经营活动提供较强保障，预计人民币资产吸引力将进一步提升，权益市场仍积极可为。固定收益方面，本报告期内，债市显著走强，融资需求偏弱是主导债市行情的关键因素；此外，流动性、通胀预期、机构行为也阶段性地对债市产生较大影响。整个季度来看，债券收益率下行，15年以内品种表现好于15年以上品种。转债市场整体跟随正股修复，但结构分化较大，科技相关转债表现相对强势，低价转债表现相对偏弱，估值整体高位宽幅震荡，操作难度较大。 基金配置方面，本组合坚持稳健的投资策略，纯债部分以利率债和高等级信用债为主，择机进行波段操作；可转债综合考虑转债绝对价格、估值、正股基本面和波动率情况进行性价比挖掘。

二季度名义GDP继续修复，实际增速略低于一季度，出口超预期，而通货膨胀方面CPI稳健，PPI在油价、金属等上游材料上涨带动下快速回升，财政、货币政策基本维持稳定。资金面整体宽松，机构负债端较好，债市整体下行，中短端向下突破，长端受限于通胀预期表现相对一般。权益方面两极分化，偏红利风格调整明显，科技成长表现较好，转债冲高回落。组合纯债部分继续以信用债票息策略打底、利率债波段增厚，收益高位略加仓拉长久期，整体获得了较好收益；转债坚持双低策略，于调整后逐步提升仓位，等待价值修复。

一季度以来，名义GDP有所修复，实际增速方面出口、投资、消费都超预期，而通货膨胀方面CPI稳健，PPI在油价、金属等上游材料上涨带动下快速回升，财政、货币政策基本维持稳定。对宽松货币政策的预期以及同业活期存款自律协议压低银行负债成本的带动下，债市中短端向下突破，长端受限于通胀预期表现一般。操作上，继续通过合理的安排融资回购，压低了融资成本，抬升了组合收益。