杨琪 - 基金投资策略和运作

2026年开年市场延续了2025年AI引领科技创新和全球经济补库上游资源品强势的主线。在2月底美以对伊朗开战后市场油价暴涨引发全球市场波动加大，从经济复苏走向滞涨担忧。特别是对美联储的利率政策从降息预期转向两次加息预期，导致市场分割为AI驱动和非AI驱动两个极端走势。宏观和产业叙事的影响已经远大于个股自下而上。　　本基金的运作思路：淡化短期扰动，强调配置有安全边际且基本面趋势向好，抓住新经济环境背景下的细分领域创新带来的机会。方向上我们关注消费新趋势、出海国际化；科技创新下带动的相关产业链高增长机会。力争逻辑和估值的双重把握，均衡配置，在波动中守住受益。

2026年一季度影响股票市场的主要是资金和情绪。1月15日-1月29日各类ETF都出现了大规模的赎回，导致各类权重股明显承压。2月28日美以对伊朗发动空袭，伊朗封锁霍尔木兹海峡，全球能源价格大幅上涨，压制了投资者的风险偏好。二季度美伊冲突对股票市场造成短暂影响，但随着冲突的缓和，原油价格的下跌，投资者心态明显改善。在全球AI大规模基础设施投资的带动下，资金向AI产业链聚集。与此同时大盘蓝筹股受到资金持续减持的压力不断下跌，更是加剧了活跃资金向AI产业链聚集。从行业表现看，二季度申万31个行业中仅有电子、通信、建筑材料、机械设备和基础化工5个行业上涨，其他行业均出现不同程度下跌。2026年二季度是AI相关行业和非AI相关行业表现极致分化的一个季度。　　上半年基金在行业配置上增加了银行、医药生物和军工行业的配置比例，降低了基础化工和社会服务的配置比例。

2026年上半年国内经济呈现“外需强、新动能强”的结构性特征。一季度经济总量数据较强，GDP同比增速达到5%，外需拉动特征明显。二季度由于美伊冲突油价超预期上行，叠加财政支出节奏较慢，经济修复斜率放缓。但生产端，新动能表现较强，高技术制造业（如AI算力、集成电路、工业机器人）和装备制造业保持两位数高增长，贡献了主要工业增量；而传统制造业、地产产业链及部分下游消费品行业则持续承压。 需求端，外需韧性超预期，出口表现亮眼，机电产品、高技术产品出口高增，有效对冲了部分内需不足；而内需方面，社零增速放缓，投资增速下行。此外，能源冲击使得二季度PPI持续走高，但是内需较弱对CPI读数形成抑制。　　往后看，三季度在AI产业链拉动下，出口有望维持景气。内需方面，地产尾部风险有所降低。并且随着政府债发行提速、财政支出速度的加快，基建项目预计对基本面形成托底。但是居民消费意愿依然在低位，短期或难以提振。近期美伊双方升级战事意愿下降，若后续霍尔木兹海峡通航逐步恢复，能源冲击导致的通胀上行压力预计缓解。　　2026年上半年，债市表现整体较强。一季度宽货币与偏强的基本面交替主导债市情绪。开年权益市场跨年连涨，压制债市情绪并分流资金，10年国债收益率上行至1.90%高位。1月中旬至2月末，权益热度降温，央行通过MLF和买断式逆回购的超额续作，向市场投放了大约一万亿的中期流动性，叠加PMI阶段下行，为债市提供支撑。3月开始受美伊冲突、CPI春节错位影响，债市通胀预期上升，30Y国债上行幅度较大，但10年国债整体保持稳定。二季度在资金的超季节性宽松下市场出现“资产荒”行情。4月DR007一度持续低于政策利率，叠加信贷投放与政府债券发行偏慢，银行资产负债增速出现不匹配，机构对于债券配置的诉求加大。5月起央行加速回笼中长期资金，但债牛行情延续，10债利率日内下破1.70%。6月开始资金面显著收敛，流动性对央行投放的依赖度激增，债市相应调整。整体来看，债市在流动性宽松延续、经济弱修复、地缘冲突反复等多重因素交织下，上半年呈现震荡偏强格局，曲线形态整体呈现“牛陡”特征。　　三季度关注7月政治局会议政策信号，政府债供给压力较二季度有所增加，随着政府财政支出速度的加快，基建项目预计对基本面形成托底，债市收益率或较二季度低点有所抬升，带来一定配置机会。此外，关注基本面若出现持续回落态势，政策端是否有加码托底倾向。　　2026年上半年A股整体上行，但结构呈现极致的 K 型分化：上证指数收涨 3.16%，万得全A收涨 11.52%。风格上小盘显著占优——沪深300涨 7.55%、中证1000涨 15.99%、创业板指大涨 35.58%；成长全面碾压价值，国证成长涨 19.18%，国证价值跌 8.40%。行业上，AI 硬件产业链一枝独秀，电子（86.29%）、通信（73.59%）领涨，建材、机械跟随；AI 应用端与大消费、顺周期承压，商贸零售（-29.42%）、农林牧渔（-25.26%）、传媒（-18.75%）、计算机（-12.43%）跌幅居前。这轮行情由 AI 主导：年初大模型应用+商业航天点火，随后 AI 基建资本开支拉动半导体景气，再传导至上游缺货、存储与 PCB 等元器件涨价，至6月末市场开始担忧 AI 阶段性回落。转债同期跟随权益震荡上行但弹性有限，中证转债指数仅涨 2.51%，明显跑输正股；转股溢价率中位数 48.46%、价格中位数 127.11元 维持中高位，全市场存续 348只、存量收缩至 5003.43亿元。　　展望下半年，经6月末调整后，市场已进入相对底部区间，向下有安全垫——沪深300市盈率仅 13.98倍，处近一年 25% 低分位。AI 作为产业主线方向不变，但驱动逻辑需从"资本开支叙事"转向业绩兑现与应用端落地；当前创业板指市盈率 43.7倍、已升至近一年 73% 高分位，成长股对盈利兑现的要求明显抬高。转债方面，随正股反弹已恢复向上弹性，当前估值处于相对低位、具备一定配置价值，而其后续空间则有待科技板块跟随大盘走强来进一步打开。　　报告期内，基金配置以权益投资为主，适当配置转债，利率债。

2026年开年市场延续了2025年AI引领科技创新和全球经济补库上游资源品强势的主线。在2月底美以对伊朗开战后市场油价暴涨引发全球市场波动加大，从经济复苏走向滞涨担忧。特别是对美联储的利率政策从降息预期转向两次加息预期，导致市场分割为AI驱动和非AI驱动两个极端走势。宏观和产业叙事的影响已经远大于个股自下而上。　　本基金的运作思路：淡化短期扰动，强调配置有安全边际且基本面趋势向好，抓住新经济环境背景下的细分领域创新带来的机会。方向上我们关注消费新趋势、出海国际化；科技创新下带动的相关产业链高增长机会。力争逻辑和估值的双重把握，均衡配置，在波动中守住受益。

2026年开年市场延续了2025年AI引领科技创新和全球经济补库上游资源品强势的主线。在2月底美以对伊朗开战后市场油价暴涨引发全球市场波动加大，从经济复苏走向滞涨担忧。特别是对美联储的利率政策从降息预期转向两次加息预期，导致市场分割为AI驱动和非AI驱动两个极端走势。宏观和产业叙事的影响已经远大于个股自下而上。　　本基金的运作思路：淡化短期扰动，强调配置有安全边际且基本面趋势向好，抓住新经济环境背景下的细分领域创新带来的机会。方向上我们关注消费新趋势、出海国际化；科技创新下带动的相关产业链高增长机会。力争逻辑和估值的双重把握，均衡配置，在波动中守住受益。

2026年开年市场延续了2025年AI引领科技创新和全球经济补库上游资源品强势的主线。在2月底美以对伊朗开战后市场油价暴涨引发全球市场波动加大，从经济复苏走向滞涨担忧。　　2018年以来全球地缘政治的动荡对商品，股市和债市的定价成为不可忽视的重要因素，自下而上选股让位于自上而下选赛道。　　本基金的运作思路：淡化短期扰动，强调配置有安全边际且基本面趋势向好，抓住新经济环境背景下的细分领域创新带来的机会。方向上我们关注消费新趋势、出海国际化；科技创新下带动的相关产业链高增长机会。力争逻辑和估值的双重把握，在波动中守住受益。

2026年开年市场延续了2025年AI引领科技创新和全球经济补库上游资源品强势的主线。在2月底美以对伊朗开战后市场油价暴涨引发全球市场波动加大，从经济复苏走向滞涨担忧。　　2018年以来全球地缘政治的动荡对商品，股市和债市的定价成为不可忽视的重要因素，自下而上选股让位于自上而下选赛道。　　本基金的运作思路：淡化短期扰动，强调配置有安全边际且基本面趋势向好，抓住新经济环境背景下的细分领域创新带来的机会。方向上我们关注消费新趋势、出海国际化；科技创新下带动的相关产业链高增长机会。力争逻辑和估值的双重把握，在波动中守住受益。

2026年中国经济录得“开门红”，当前宏观经济总体呈现“开局平稳、结构分化、压力犹存”的格局。一方面，供给端与投资是主要拉动。1-2月数据显示，工业生产增加值同比增速升至6.3%，反映供给端动能较强。固定资产投资同比转正至1.8%，主要受专项债前置、重大项目开工及央企投资拉动。制造业投资亦有改善，核心支撑来自外需，出口的强劲表现是供给与制造业投资回升的关键。不过另一方面，内生动能仍显疲弱， “供强需弱”特征仍存。尽管消费低位反弹，但绝对值偏低，且2月居民短贷负增，反映内需与预期不足。房地产领域仍是主要拖累，投资同比-11.1%，销售、新开工、施工、竣工等领先与同步指标跌幅均走阔，显示行业调整仍在深化。　　展望未来，短期风险与隐忧并存，外部冲击是最大不确定性。中东局势（美以伊冲突）持续扰动，推动国际油价上升。这加剧了全球滞胀预期，驱动美债利率等海外利率大幅上行。高油价带来的输入性通胀压力，以及潜在的外需、汇率与货币政策外部约束，是当前市场尚未充分定价的“灰犀牛”风险。往后看，政策前置发力对一季度增长形成托底，房地产销售的边际改善亦为积极信号。然而，经济复苏的成色仍取决于内需的持续性复苏，以及外部地缘政治与通胀风险的对冲。短期需重点关注中东局势演化、国内政策落地效果及“十五五”规划的执行情况。　　2026年一季度债市整体呈现震荡格局。10年国债收益率在1.77%-1.90%区间震荡，30年国债收益率在2.22%-2.34%区间震荡。1月初因权益市场大涨及债基赎回传言，10年国债收益率一度上行至1.90%；1月中旬至春节前，权益降温措施出台叠加央行结构性降息，银行配置盘进场主导行情，10年国债收益率下行至1.79%下方。春节后资金利率抬升、股市走强，10年国债收益率重回1.80%上方。2月末至3月初，中东地缘引发市场避险情绪，10年国债收益率下行至1.78%。3月初至3月末，油价飙升推升通胀预期，长端国债走弱，收益率回升至1.82%左右震荡。整体来看，一季度收益率曲线走陡，短端受资金面宽松和避险情绪支撑，收益率水平保持低位；长端（10年期及以上）受通胀预期和地缘政治影响波动较大，其中30-10年期限利差明显走阔。2026年一季度信用债收益率下行、利差压缩至历史较低水平，趋势下行空间有限，中短端在需求支撑下预计维持低位震荡，中长端需求分化，波动风险上升。二季度关注地缘冲突走势和通胀传导扩散情况。　　2026年Q1，中证转债指数下跌1.14%，成交量44422.60亿元，环比上升15.99%，同期万得全A下跌1.15%。转债正股价格指数平均值112.97元，环比跌1.31%。转股溢价率49.67%，环比涨2.68pct.，纯债溢价率49.67%，环比减0.38pct.，YTM中位数-6.70%，同比下降126bps，隐含波动率51.50%，同比上升4.53pct.。1季度新发转债11只，同比增加2只。退市转债29只，同比增加17只。市场存量规模5203.08亿元，同比减少222.12亿元。　　2026年Q1，A股市场冲高回落，波动幅度较大。开年春季躁动行情带动指数大幅上行，1月中旬至2月底高位震荡，并在3月底美伊战争实际爆发的外部环境影响下大幅回调。全季度来看上证指数跌1.94%，创业板指数跌0.57%，万得全A跌1.15%，成交量144.51万亿元，同比增加22.16%。　　本运作期内，本基金积极调整债券和股票仓位。

2026年一季度影响股票市场的主要是资金和情绪。1月15日-1月29日各类ETF都出现了大规模的赎回，导致各类权重股明显承压。2月28日美以对伊朗发动空袭，伊朗封锁霍尔木兹海峡，全球能源价格大幅上涨，压制了投资者的风险偏好。从一季度股票市场表现来看，沪深300指数下跌了2.98，中证1000指数上涨了2.27%，wind微盘指数上涨了9.27%。从行业表现来看，煤炭、石油石化、公用事业涨幅领先，非银金融、商贸零售、美容护理跌幅居前。　　一季度股票操作上，一是增加了稳定的红利资产的配置比例，主要是增加了银行的配置比例；二是随着能源价格大幅上涨，预计在一段时间内会维持在高位，相应增加能源相关的资产，主要是化工、新能源。降低了非银金融行业配置比例。

2026年开年市场延续了2025年AI引领科技创新和全球经济补库上游资源品强势的主线。在2月底美以对伊朗开战后市场油价暴涨引发全球市场波动加大，从经济复苏走向滞涨担忧。　　2018年以来全球地缘政治的动荡对商品，股市和债市的定价成为不可忽视的重要因素，自下而上选股让位于自上而下选赛道。　　本基金的运作思路：淡化短期扰动，强调配置有安全边际且基本面趋势向好，抓住新经济环境背景下的细分领域创新带来的机会。方向上我们关注消费新趋势、出海国际化；科技创新下带动的相关产业链高增长机会。力争逻辑和估值的双重把握，在波动中守住受益。

2025年全球政治和经济都经历了巨大的波动。俄乌冲突持续不断，印巴边境冲突、伊以冲突、泰柬边境冲突等等，2025年全球冲突和紧张局势数量达到了冷战后高位。4月美国提出对等关税，全球贸易陷入混乱。在美国就业市场走弱的情况下，美联储开启了降息周期。　　在全球政治经济动荡的2025年，全球大部分国家的股票市场都创出了历史新高，沪深300指数获得了5年来最好的年度收益。国内股票市场良好的表现来自于科技相关领域以及由价格上涨驱动的有色金属、化工等领域，而与消费相关的食品饮料、美容护理、家用电器表现落后，同样房地产相关的行业也表现不佳。　　2025年基金的配置思路，一是在景气领域寻找估值合理的公司，二是在困境领域寻找出现改善的公司。基金的收益主要来自于电子、有色和军工这样几个行业。同时错过了很多估值较高，但仍继续大涨的公司

2025年开年以来美国新一届政府外交政策和国内财政货币政策转变较大，全球资产流动呈现再平衡的迹象。国内当下处于经济总量增速换挡，传统产业趋势向下，但韧性尚在，新产业新动能尚在酝酿的转型期，投资需要兼顾两端并积极把握产业新趋势带来的结构性投资机会。　　回顾2025年市场表现，尽管年初受到贸易战，AI投资预期扰动市场经历了大幅下跌，但随着预期落地，市场恢复了AI引领全球经济增长的叙事，从算力到电力表现亮眼。AI基建带动了相关上游金属材料需求，同时多黄金空美元的逻辑进一步得到了强化。期间，新消费有阶段性表现，下半年国内的供给侧改革也带动了化工板块的见底回升。　　本基金的运作思路：淡化短期扰动，强调配置有安全边际且基本面趋势向好，抓住新经济环境背景下的细分领域创新带来的机会。方向上我们关注消费新趋势、出海国际化；资源品重估和科技创新带动的结构性机会。