武亮 - 基金投资策略和运作

经济基本面方面，二季度经济数据依然偏弱。二季度3个月制造业PMI均略高于荣枯线，非制造业PMI4月一度跌至荣枯线以下，5月、6月重回荣枯线以上。4月、5月社会消费品零售总额同比增速逐月下滑，5月同比增速为负数。4、5两月的固定资产同比增速持续为负，房地产开发投资增速负数持续拉大。4月、5月规模以上工业增加值同比增速分别为4.1%和4.5%。4月、5月CPI、PPI同比增速均为正数，但5月CPI环比增速转负。二季度对外贸易数据较强，进出口均同比大增。金融数据方面，4月人民币贷款同比负增长。5月虽然转正，但居民贷款同比仍然负增长，企业贷款需求低迷。　　　货币市场方面，二季度整体资金面偏宽松。6月末资金面一度偏紧，回购利率一度创出年内新高。但随着央行公开市场操作净投放资金，回购利率快速走低。　　债券市场方面，二季度末债券收益率曲线整体下行。各期限收益率平均下行约10BP。二季度资金面持续宽松，叠加经济数据偏弱，债市收益率明显下行。　　本基金以利率债投资为主。根据市场状况，及时调整组合久期，通过波段操作获取资本利得收益。

2026年二季度，我国经济运行总体平稳，供给端韧性强于需求端，结构分化特征延续。5月规模以上工业增加值同比增长4.5%，装备制造业增长9.5%，对工业增长的贡献率接近八成，高技术产业投资同比增长4.5%，新质生产力继续形成支撑。需求端仍显不足，5月社会消费品零售总额同比下降0.6%，1—5月固定资产投资同比下降4.1%，其中房地产开发投资下降16.2%，地产调整及民间部门信心偏弱仍是主要拖累。外需表现较强，前5个月出口同比增长11.8%，对经济增长形成重要支撑。6月制造业PMI回升至50.3%，重返扩张区间，显示生产经营景气度边际改善。价格方面，6月CPI同比上涨1.0%，核心CPI上涨1.0%；PPI同比上涨4.1%，但环比下降0.3%。总体而言，二季度经济保持修复态势，但增长动能仍较依赖出口和先进制造业，内需不足及房地产下行压力尚未明显缓解。　　报告期内，上证指数涨5.20%收于4094.40，深证成指涨20.24%收于16205.56，中证A50涨6.54%，沪深300涨11.90%，中证红利指数跌12.32%，创业板指涨36.35%，科创50涨75.74%，万得全A涨12.82%。行业方面（中信一级行业指数），电子、通信、建材、机械、基础化工涨幅靠前，消费者服务、农林牧渔、综合、综合金融、传媒跌幅较大。　　报告期内，本基金在深入分析宏观经济和产业演进趋势的基础上，通过主观研究叠加量化分析的研究方法，制定了控制风险与抓取超额收益相均衡的投资策略，挖掘基本面稳健、具备长期发展潜力的优秀上市公司。在今年下半年，本基金将继续以成长标的为主要投资方向，增加对创业板的风险暴露，同时继续严格控制组合整体风险，在收益与风控之间追求更优的均衡。

2026年一季度，宏观经济向好。3月制造业和非制造业PMI重新站上荣枯线，扭转了连续2个月下滑趋势。1-2月规模以上工业增加值同比增速继续抬升。1-2月固定资产同比增速由去年的负数转正。1-2月社会消费品零售总额同比增速较去年后2个月加速。外贸方面，进出口数据超出预期。1-2月出口同比增长19.2%，进口同比增长17.1%。价格方面，2月CPI同比增长1.3%，2PPI同比降幅大幅收窄，环比则连续数月正增长。金融数据方面，2026年前2个月，社会融资规模存量同比增长8.2%，但居民贷款需求仍不足。2月末M2同比增长9%，M1同比增长5.9%。　　货币市场方面，2026年一季度资金面较为宽松。短期回购利率基本在政策利率1.4%附近波动。即使季末，回购利率也并未大幅上涨。　　债券市场方面，一季度债市呈震荡态势。具体而言，中短端收益率受宽松资金面影响，收益率明显下行。超长端收益率则受强势股市，以及美伊冲突引发的油价暴涨事件影响，收益率出现上行。收益率曲线进一步陡峭化。　　本基金以利率债投资为主。根据市场状况，及时调整组合久期。并对部分利率债券种展开波段操作，增厚账户收益。

2026年一季度我国经济开局良好，生产端复苏动能显著，高技术制造业与装备制造业等领域增速靠前，显示出产业升级稳步推进。3月制造业采购经理指数（PMI）回升至50.4%，重返扩张区间，生产指数和新订单指数分别为51.4%和51.6%，表明制造业产需两端景气度同步改善。出口的支撑效应仍然显著，机电产品和高新技术产品出口是主要拉动力，出口结构持续优化。相比之下，内需复苏相对温和。一季度物价指数总体小幅改善，3月份全国居民消费价格指数（CPI）环比下降0.7%，同比上涨1.0%；受国际大宗商品价格快速上行、国内部分行业供需关系改善等因素影响，工业生产者出厂价格指数（PPI）环比上涨1.0%，同比上涨0.5%。一季度就业市场保持总体稳定，宏观政策靠前发力特征明显，货币政策保持流动性合理充裕。然而，经济复苏的基础仍需巩固，内需偏弱、房地产深度调整以及就业市场和工资预期疲软仍是掣肘经济持续复苏的核心约束。与此同时，当前中东地缘政治冲突导致全球能源价格不确定性上升，也为复苏前景带来扰动。　　一季度A股冲高回落，市场风格显著分化，红利股大幅跑赢除通信以外的其余行业板块。报告期内，上证指数跌1.94%收于3891.86点，深证成指跌0.35%收于13478.06点，中证A50跌3.78%，沪深300跌3.89%，中证红利指数涨4.07%，创业板指跌0.57%，科创50跌6.54%，万得全A跌1.15%。行业方面（中信一级行业指数），煤炭、石油石化、电力及公用事业、建材、电力设备及新能源涨幅靠前，综合金融、非银行金融、消费者服务、商贸零售、综合跌幅较大。　　报告期内，本基金在深入分析宏观经济和产业演进趋势的基础上，通过主观研究叠加数量化分析的研究方法，制定了控制风险和抓取超额收益相均衡的投资策略，捕捉在当前市场环境下被显著低估的因子，挖掘基本面稳健、具备长期发展潜力的优秀上市公司。　　在2026年二季度，本基金将把投资方向进一步聚焦于受益于科技进步的前沿技术突破领域，同时重点关注在经济触底回升过程中相对受益的服务消费、顺周期等方向。

2025年中国A股市场资金面持续改善，日均成交额1.73万亿元，两融、北向资金表现活跃。全年资金净流入占自由流通市值之比为6.8%，较2024年提高0.3个百分点。从市场走势来看，报告期内市场先震荡而后上行，年初在科技、新消费、创新药、机器人等热点主题的驱动下震荡上行，3月下旬至4月上旬新一轮中美贸易摩擦冲击市场，导致快速回撤，在4月7日出现恐慌性下跌。之后，随着中美关系缓和、中长期资金入市等因素的驱动，市场自4月8日进入持续上行阶段，沪指一度突破4000点。纵观全年，主要的投资机会出现在AI算力、贵金属、有色金属、工业金属、半导体存储、商业航天等方向。全年内上证指数涨18.41%收于3968.84点，深证成指涨29.87%收于13525.02，中证A50涨14.03%，沪深300涨17.66%，中证A500涨22.43%，中证红利指数跌1.39%，创业板指涨49.57%，科创50涨35.92%，万得全A涨27.65%。　　报告期内，本基金在深入分析宏观经济和产业演进趋势的基础上，通过主观研究叠加数量化分析的研究方法，制定了控制风险和抓取超额收益相均衡的投资策略，捕捉在当前市场环境下被显著低估的因子，挖掘基本面稳健、具备长期发展潜力的优秀上市公司。在2026年，本基金将把投资方向进一步聚焦于受益于科技进步的前沿技术突破领域，同时重点关注在经济触底回升过程中相对受益的服务消费、顺周期等方向。

宏观经济方面，2025年呈现弱复苏态势。全年GDP实现5%增长目标。社会消费品零售总额同比增速年中前缓慢提升，年中后则逐月回落。固定资产同比增速由年初的正增长，到之后出现负增长，对经济形成拖累。规模以上工业增加值同比增速则呈波动态势。进出口增速放缓，贸易顺差创历史新高。制造业PMI大部分月份在荣枯线以下，非制造业PMI则在荣枯线附近徘徊。价格方面，年初CPI同比增速在0值附近波动，曾连续数月同比增速为负，年末同比增速转正。PPI各月同比增速持续为负，但年末环比增速转正。年末价格方面呈现积极变化。金融数据方面，全年贷款增速偏低，反映需求较弱。　　资金面方面，2025年央行实施适度宽松的货币政策，资金面整体偏宽松。央行5月降低存款准备金率0.5%，将公开市场7天逆回购利率由1.5%下调至1.4%。年初资金面偏紧，降准降息后资金面持续宽松，全年利率中枢明显下行。年末和季末回购利率出现波动。　　债市方面，一改前几年债券牛市格局，全年债市呈震荡态势。年初，人民币有贬值压力，以Deepseek为代表的科技企业崛起，对债市形成压制，债市收益率上行。3月中旬后，随着美国关税的出台，中国央行宣布降准降息，债市收益率快速下行。但随着利好落地，中美贸易战缓和，债市收益率重回震荡态势。7月后，随着A股快速走强，叠加“反内卷”政策落地，债市再次承压，收益率再次走高。其间央行重启国债买卖，对债市构成短暂利好。但股市牛市已确立，债市收益率尤其是长端收益率再次走高。整体而言，年底债市收益率较年初上涨。长端和超长端上涨幅度较大。10年期国债上涨24BP，30年期国债上涨43BP。　　2025年，债市整体呈震荡态势。本基金仍以利率债投资为主。为了提升账户收益，本基金加大了波段操作力度。将组合久期维持在适中程度。

三季度国内维持宽货币、宽财政的宏观经济环境，内需边际改善有限，物价低位运行，传统消费需求不足仍是主要症结，但出口表现出较强韧性，在贸易摩擦延续的背景下出口数据好于预期。另一方面，美联储开始预防式降息，俄乌冲突有望启动和谈，哈以战争已步入停火，地缘政治风险处于收敛阶段。 　　三季度市场单边上行，科创板与创业板领涨，人工智能产业及相关标的成为市场关注核心，红利指数下跌。报告期内，上证指数涨12.73%收于3882.78点，深证成指涨29.25%收于13526.51点，中证A50涨16.53%，沪深300涨17.90%，中证红利指数涨0.94%，创业板指涨50.40%，科创50涨49.02%，万得全A涨19.46%。行业方面（中信一级行业指数），通信、电子、有色金属、电力设备及新能源、机械涨幅靠前，综合金融、银行、交通运输、电力及公用事业、食品饮料跌幅较大。　　报告期内，本基金在深入分析宏观经济和产业演进趋势的基础上，通过主观研究叠加量化分析的研究方法，制定了控制风险和抓取超额收益相均衡的投资策略，捕捉在当前市场环境下被显著低估的因子，挖掘基本面稳健、具备长期发展潜力的优秀上市公司。在四季度，本基金将把投资方向进一步聚焦于受益于科技进步的人工智能及相关产业链，同时更加积极地运用数量化手段捕捉市场的板块轮动效应。

宏观经济方面，经济数据依然低迷。7月、8月社会消费品零售总额同比增速持续下滑；规模以上工业增加值同比增速也明显回落；固定资产投资同比增速更是下滑剧烈。9月制造业PMI仍处于荣枯线以下，连续6个月低于荣枯线；9月非制造业PMI为50.0，处于荣枯线临界点。近几个月非制造业PMI也较为低迷。价格方面，8月CPI同比增速再次转负，为-0.4%；PPI同比增速继续为负。通缩压力依然较大。社融数据方面，8月社融增量同比负增长，但环比正增长。M1、M2同比分别增长8.8%和6%，M1和M2剪刀差创近四年最低值，表明货币活性增强。　　货币市场方面，三季度资金面整体偏宽松。除季末资金面略紧外，其他时间资金面均较宽松。隔夜、7天回购利率整体窄幅波动，在政策利率附近波动。　　三季度，债市收益率震荡上行。主要原因为6月底起A股走出明显牛市行情，市场风险偏好提升，对债市形成压制。但宏观经济仍偏弱，货币政策保持适度宽松，且美联储四季度继续降息概率依然较高，故债市收益率继续大幅上行的可能性较低。中美关税战仍有可能再起波澜，外围环境对出口仍存在扰动，四季度债市收益率可能震荡下行。　　三季度，本基金通过卖长买短的方式，降低了组合久期，控制了账户回撤。接下来的四季度，本基金将根据市场状况，随时调整组合持仓，以适应市场变化，力争提升账户收益。

2025年上半年，宏观经济喜忧参半。GDP增速方面，数据较好。一季度GDP同比增长5.4%，二季度同比增长5.2%，上半年同比增长5.3%。其中，上半年工业增加值同比增长6.4%，商品出口总额增长7.2%，高于市场预期。但社会消费品零售总额同比增速呈波动状态，未有明显转强趋势。固定资产同比增速依然低迷，房地产开发投资增速持续负增长。价格方面，6月CPI同比增速时隔4个月后转正，但企稳态势并不明显。PPI则延续负增长，且负增长幅度有所加大。上半年制造业PMI除了2、3月在荣枯线上外，其余月份均在荣枯线以下。金融数据方面，上半年M1、M2同比增速逐月回升。社会融资规模增量有所企稳。喜忧参半的经济数据造成债市上半年震荡格局。　　货币市场方面，2025年1月资金面紧张，2月资金面边际缓和，但仍较紧张。3月后资金面明显宽松。5月央行宣布降准降息，向市场释放流动性，市场资金面进一步宽松。　　债券市场运行方面，2025年上半年，债市收益率呈震荡态势。从国债收益率曲线来看，6月底各期限收益率较年初略有上行。其中，短端收益率上行较多，中长端收益率上行较少。一季度债市收益率震荡上行。受资金面紧张影响，债市短端收益率首先上行，随后波及长端和超长端。各期限品种上行幅度均在20BP以上。二季度随着资金面逐渐宽松，4月叠加美国对中国加征关税，央行降准降息，债市收益率顺畅下行。长端收益率下行至年初附近，短端收益率仍较年初高。　　2025年上半年债券市场呈震荡态势。报告期内，本基金以利率债投资为主，通过波段操作，调整组合久期等方法，力争提升账户收益。

2025年上半年中国经济整体呈现温和修复态势，初步核算GDP同比增长5.3%。上半年在高技术产业的带动下，全国规模以上工业增加值同比增长6.4%。同时，上半年中美贸易摩擦、企业利润下降等因素对工业生产形成一定抑制；消费需求在政策推动下有所回暖，但内生动力仍显不足；固定资产投资增速下滑，主要受外部环境波动和经济信心影响；货物贸易出口同比增长7.2%，对“一带一路”沿线国家出口增长提供支撑。CPI同比下降0.1%，PPI同比下降2.8%，总体物价水平仍处于低位。货币政策保持适度宽松，M2增速温和，但企业与居民行为谨慎限制了流动性扩张。　　2025年上半年A股市场主要指数呈现震荡走势，投资者风险偏好显著回暖。报告期内，上证指数涨2.76%收于3444.43点，深证成指涨0.48%收于10465.12点，中证A50跌0.60%，沪深300涨0.03%，中证红利指数跌3.07%，创业板指涨0.53%，科创50涨1.46%，万得全A涨5.82%。行业方面（中信一级行业指数），综合金融、有色金属、银行、传媒、国防军工涨幅靠前，煤炭、房地产、食品饮料、石油石化、交通运输跌幅较大。　　报告期内，本基金在深入分析宏观经济和产业演进趋势的基础上，通过主观研究叠加数量化分析的研究方法，制定了控制风险和抓取超额收益相均衡的投资策略，捕捉在当前市场环境下被显著低估的因子，挖掘基本面稳健、具备长期发展潜力的优秀上市公司。在下半年，本基金将把投资方向进一步聚焦于受益于科技进步的人工智能及相关产业链，同时重点关注在经济触底回升过程中相对受益的消费、顺周期等方向。

经济基本面方面，一季度数据喜忧参半，但整体仍然偏弱。1月份制造业PMI为49.1，随后逐月抬升，2月、3月均在荣枯线之上。非制造业PMI3个月数据均在荣枯线之上，也是逐月抬高。2025年1-2月规模以上工业增加值同比增长5.9%，固定资产投资同比增长4.1%，社会消费品零售总额同比增长4.0%，均呈弱复苏态势。价格方面，2月、3月CPI同比增速均为负数。PPI同比增速则持续为负。通缩压力较大。1-2月，进出口总值同比负增长，出口2月负增长，进口则持续低迷，内需较为疲弱。金融数据方面，M1、M2同比增速仍处于低位。社融增量今年以来虽然超预期，但主要靠政府债融资支持，企业贷款、居民贷款仍较弱。　　货币市场方面，一季度资金面偏紧。央行降准降息预期落空、银行负债端压力增大，政府债缴款等多重因素叠加，导致货币市场利率走高。　　债券市场方面，一季度大部分时间债券收益率呈上行态势。先是中短端收益率受资金面紧张局势影响快速上行。后传导至长端、超长端。大部分利率债收益率均较年初低点上行30BP以上。中短端收益率上行幅度大于长端。收益率曲线扁平化。3月下旬，利率债收益率又开始快速下行。主要受资金面开始宽松，股市调整，以及经济数据疲弱等的影响。　　一季度债市出现较大调整，本基金净值出现回撤。根据债券市场调整状况，本基金对债券持仓进行了快速调整。组合久期也做出了适当改变。总体操作思路是，坚持利率债投资为主，挖掘收益率曲线的凸性机会。长久期利率债以波段操作为主，力争增厚账户收益。

2025年一季度，国内宏观经济运行延续了上年四季度以来的回升态势，一方面政策支持对提振经济的作用较为显著，中央政府债发行提速，工业企业利润降幅收窄，地产端也初现企稳回升迹象；另一方面，当前物价水平持续处于低位，显示出内需仍然偏弱，美国对等关税政策导致全球经济增长放缓预期上升，资本市场风险偏好受到冲击。在此背景下，国内逆周期调节政策有望靠前发力。　　一季度指数探底回升，市场风格呈现高低切换态势，小微盘股优于红利股与大盘权重。报告期内，上证指数跌0.48%收于3335.75，深证成指涨0.86%收于10504.33，中证A50涨0.39%，沪深300跌1.21%，中证红利指数跌3.11%，创业板指跌1.77%，科创50涨3.42%，万得全A涨1.90%。行业方面（中信一级行业指数），有色金属、汽车、机械、计算机、传媒涨幅靠前，煤炭、商贸零售、非银行金融、石油石化、房地产跌幅较大。　　报告期内，本基金在深入分析宏观经济和产业演进趋势的基础上，通过主观研究叠加量化分析的研究方法，制定了控制风险和抓取超额收益相均衡的投资策略，捕捉在当前市场环境下被显著低估的因子，挖掘基本面稳健、具备长期发展潜力的优秀上市公司。　　在二季度，本基金将把投资方向进一步聚焦于受益于科技进步的人工智能及相关产业链，特别是 AI 模型的端侧布局所带来的机会，同时重点关注在经济触底回升过程中相对受益的消费、顺周期等方向。