张淑婉 - 基金投资策略和运作

2025年，标普港股通低波红利指数震荡上行，全年累计上涨25.31%。该指数聚焦于50只可通过港股通买卖，股息率较高且历史波动率较低的公司，个股与行业权重均较为分散。在25年全年港股市场风险偏好反复、降息路径不确定性增大、市场波动明显抬升的环境下，该指数的防御特性得到了很好地体现。本基金采用被动投资的方法跟踪标的指数，力争将跟踪误差控制在合理水平。

在2025年第四季度期间，市场对亚太区域上市公司一致预期盈利上调幅度进一步增强，季度环比上涨6.9%，创下自2021年以来最大增幅。盈利上调得益于亚太地区科技和制造业活动的改善。中国制造业采购经理指数回归扩张区间，12月指数升至 50.1。韩国12月出口也意外上扬，主要由科技出口领涨。台湾地区12月采购经理指数升至50.9，反映出强劲的工业生产动能。与此同时，铜价推动工业金属指数上涨。这得益于矿山供应增长受限以及电网和电力基础设施结构性强劲的需求增长。相比之下，由于制造业PMI降至38个月低点，以及公共资本支出的持续收缩，印度的盈利修正可能会保持低迷。 东盟市场可能继续面临盈利下调，反映出制造业PMI疲软——尤其是在印度尼西亚——以及区域债券收益率下降。 　　展望后市，科技行业和科技导向市场的基本面仍然向好，同时中国经济活动指标也在改善。在 HBM 和传统内存价格持续上涨的背景下，韩国可能会继续保持强劲的盈利上调势头，这得益于强劲的内存价格上涨周期和科技出口的持续强劲。台湾地区也预计将看到稳健的盈利修正，得益于工业生产和零售销售的加速增长。澳大利亚也可能经历更好的盈利修正，这得益于扩张的制造业PMI、更高的工业金属价格以及鹰派澳联储会议纪要后上升的债券收益率。在中国，随着制造业 PMI 的扩张、工业利润和收入的增强，盈利前景可能会继续改善。　　本基金的区域配置超额收益贡献主要来源于中国台湾和韩国等市场，而在科技技术和医疗板块的个股选择拖累业绩。 本报告期摩根亚太优势混合(QDII)A份额净值增长率为：-0.10%，同期业绩比较基准收益率为：2.13%；　　摩根亚太优势混合(QDII)C份额净值增长率为：-0.25%，同期业绩比较基准收益率为：2.13%。

美国政府经历了43天的关门后，于11月重新开门。政府停摆期间造成有关经济数据公布滞后，对政策制定者决策货币政策带来影响。市场短暂的不确定性一度对市场情绪造成了压力。随后市场关注点转向财政和货币刺激的积极影响。风险偏好情绪推动新兴市场股指上涨，表现好于主要发达市场。　　人工智能（AI）仍然是推动股票市场的主要主题。中国人工智能的进步推动了科技板块，而贸易关系的多元化努力意味着尽管面临美国关税，中国出口依然保持韧性。韩国和中国台湾地区股市也反映了人工智能热情的溢出效应，投资者关注该地区在科技供应链中的关键作用。拉美地区如巴西和墨西哥受益于当地汇率兑美元上涨。相比之下，由于印度的制造业PMI降至38个月低点，以及公共资本支出的持续收缩，盈利修正可能会股票市场保持低迷。印度股市相对表现落后。　　展望后市，我们认为新兴市场的增长弹性超预期：今年新兴市场的增长超出预期，一反4月2日后关税引发的经济放缓的预测。包括中国在内的亚洲的经济活动表现尤其良好，而拉丁美洲、中东欧、中东和非洲地区的增长有所放缓，但也好于预期。这种韧性导致增长预测向上修正。宽松的金融条件正在减轻关税上涨的压力：尽管美国关税上调超出预期，新兴市场增长的韧性尤其令人惊讶。新关税落地前的抢先贸易活动可以部分解释第一季度 GDP的强劲，但无法解释关税颁布后活动的持续强劲。我们认为，新兴市场和全球金融环境的放松正在帮助新兴市场经济体保持增长势头。此外，强劲的科技出口和油价下跌也使亚洲新兴市场受益。然而，在贸易加权美元年初至今下跌10%的背景下，新兴市场货币今年大幅走强，尤其是在中东欧和拉丁美洲。强劲的汇率、大宗商品价格下跌以及美国关税的贸易转移效应将有助于推动新兴市场通胀在2026年下降。　　报告期内，本基金的区域配置超额收益贡献主要来源于韩国、中国、墨西哥等市场，同时个股选择拖累业绩。 本报告期摩根全球新兴市场混合(QDII)份额净值增长率为:3.42%，同期业绩比较基准收益率为:3.21%。

回顾2025年四季度，A股市场整体表现平稳，港股市场整体偏弱。上证指数上涨2.21%，深证成指微跌0.01%。恒生指数下跌4.56%，结束此前连续三个季度的上涨，恒生科技指数下跌14.69%。分板块来看，A股创业板、科创板相关指数并未延续三季度的涨势，其中创业板指、科创50指数四季度分别下跌1.08%、10.1%，成长类板块除通信行业外整体表现较弱，中证新能指数微涨0.55%。红利指数上涨2.87%。　　行业板块上，A股四季度依然有四个申万一级行业指数涨幅超过10%。涨幅前三的行业为有色金属（+16.25%）、石油石化（15.31%）、通信（+13.61%），表现最差的三个行业为医药生物（-9.25%）、房地产（-8.88%）、美容护理（-8.84%）。港股四季度涨幅前三的行业（申万港股行业类）为基础化工（+26.11%）、有色金属（+16.54%）和石油石化（+12.52%），跌幅前三的行业为计算机（-22.29%）、电子（-19.01%）和商贸零售（-18.92%）。　　AH市场及行业配置上，本基金四季度整体仓位变动不大，行业上总体相对均衡，但更偏向于投资港股市场中具备稀缺性的新经济标的，超配了有色、电子（半导体）、汽车（机器人）、轻工、电力设备等板块，低配银行、商贸零售、非银等板块。　　展望后市，国内外复杂多变的宏观环境在2025年四季度并未明显改善，关税问题仍存较大变数，俄乌、以伊冲突的阴霾仍未散去，委内瑞拉局势出现新的变化，国内经济虽向好态势未变，但持续回升基础仍需稳固，基于稳增长政策以及资本市场改革预期，我们仍对2026年市场持乐观态度，A股和港股都有机会。港股在2025年一季度科技核心资产价值重估后，估值得到一定修复，从全球视角结合基本面、估值、流动性、风险收益偏好等指标看，港股投资目前仍处于较高性价比区间，尤其是在美联储降息周期的开启改善了全球流动性环境的基础之上。　　行业层面，2026年我们将重点关注AI、储能带动的锂电产业链以及制造业出海等投资机会。AI投入产出的商业化闭环是行业健康发展的关键，AI领域2026年应更加重视应用端的实质性进展。锂电侧，目前锂电产业链核心驱动力正在发生结构性转变——储能正在逐步取代电动汽车，成为拉动锂电需求增长的首要动力。电池及材料供给侧在经历长期的激烈竞争与价格调整后，格局已显著优化，仅极少数龙头企业具备扩产能力。因此在新一轮需求驱动下，产业链上游及中游环节的盈利修复可能具备较强的持续性。　　我们始终相信真正有成长性的行业和公司可以穿越周期，我们将始终坚持从中长期视角来配置主要投资标的，同时紧密跟踪和关注宏观政策（尤其是流动性变化）、国际环境的变化，适度动态调整组合，力争为基金持有人创造持续稳定收益。

2025年第三季度，港股红利资产整体上行，标普港股通低波红利指数报告期内涨幅4.84%，显著跑赢A股中证红利指数的0.94%。报告期内，标普港股通低波红利指数涨幅逊于恒生科技等指数，但回撤和波动率更低，展现出港股红利资产的韧性和防御性。本基金采用被动投资的方法跟踪标的指数，争取跟踪误差保持在合理范围内。　　展望未来，继续看好港股红利板块中长期配置价值。利率下行、资金长线化趋势下港股红利仍有较大配置空间。当前国内正处于“新旧动能转换”之下的降息周期，中国10年期国债收益率回落至低位，高股息资产具备相对吸引力，伴随国内资金长线化，险资、养老金对港股红利的配置力度中枢有望抬升。

报告期内MSCI新兴市场股票指数上涨，表现好于MSCI发达市场股票指数，指数中的大权重市场如中国、韩国和中国台湾等涨幅领先，对指数的正贡献最大，而另一大权重市场印度股市表现落后。　　股市的“风险偏好”情绪持续转好，美联储降息25个基点，这是自2024年12月以来的首次降息。持续的人工智能乐观情绪和强劲的外国买盘进一步推动了反弹。几乎所有主要新兴市场区域在季度内均上涨，其中以科技股为主的北亚和中国以及南非表现明显优异。从行业来看，科技股（半导体、硬件和互联网）和矿业股（尤其是黄金）领涨，盈利情绪改善为强劲上涨提供了令人鼓舞的支撑。　　展望后市，我们认为新兴市场的增长弹性超预期：今年新兴市场的增长超出预期，一反“解放日”（4月2日）后关税引发的经济放缓的预测。包括中国在内的亚洲的经济活动表现尤其良好，而拉丁美洲、中东欧、中东和非洲地区的增长有所放缓，但也好于预期。这种韧性导致增长预测向上修正。宽松的金融环境正在减轻关税上涨的压力：尽管美国关税上调超出预期，新兴市场增长的韧性尤其令人惊讶。新关税落地前的抢先贸易活动可以部分解释第一季度 GDP的强劲，但无法解释关税颁布后活动的持续强劲。我们认为，新兴市场和全球金融环境的放松正在帮助新兴市场经济体保持增长势头。此外，强劲的科技出口和油价下跌也使亚洲新兴市场受益。然而，在贸易加权美元年初至今下跌10%的背景下，新兴市场货币今年大幅走强，尤其是在中东欧和拉丁美洲。强劲的汇率、大宗商品价格下跌以及美国关税的贸易转移效应将有助于推动新兴市场通胀在2026年下降。　　报告期内，本基金的区域配置超额收益贡献主要来源于巴西、中国香港、和中国台湾等市场，同时个股选择拖累业绩。 本报告期摩根全球新兴市场混合(QDII)份额净值增长率为:8.60%，同期业绩比较基准收益率为:9.26%。

回顾2025年三季度，A股和H股市场整体表现强劲，领涨全球。上证指数上涨12.73%，深证成指上涨29.25%，两指数创下自2019年4月以来最高单季度涨幅。在全球市场主要股指中，深证成指、上证指数、恒生指数涨幅分别位于第一、第三、第四，领涨全球。恒生指数上涨11.56%，连续三个季度上涨，恒生科技指数上涨21.93%。　　分板块来看，在科技及新能源行情带动下，创业板、科创板相关指数大幅跑赢主板指数，其中创业板指、科创50三季度分别上涨50.4%、49.02%，中证新能指数上涨49.4%。红利及消费板块相对滞涨。港股三季度涨幅前三的行业（申万港股行业类）为有色金属（+62.29%）、电力设备（+60.7%）和商贸零售（+54.12%），医药生物紧随其后，涨幅46.86%。　　AH市场及行业配置上，本基金三季度继续维持港股市场最大比例的配置，行业上总体相对均衡，但更偏向于投资港股市场中具备稀缺性的新经济标的，超配了电子（半导体）、有色、汽车（机器人）、轻工等板块，低配银行、商贸零售、非银等板块。三季度本基金取得了较好的相对及绝对收益。　　展望后市，国内外复杂多变的宏观环境在2025年四季度或不能明显改善，关税问题仍存较大变数，地缘冲突的阴霾仍未散去，国内经济虽向好态势未变，但持续回升基础仍需稳固，基于稳增长政策以及资本市场改革预期，我们仍对四季度市场持乐观态度，A股和港股都有机会。港股在一季度科技核心资产价值重估后，估值相对得到一定修复，但相比全球，结合基本面、估值、流动性、风险收益偏好等指标看，港股投资目前仍处于较高性价比区间，尤其是在美联储降息周期的开启改善了全球流动性环境的基础之上。　　2024年9月24日以来国内政策基调已经明显转向，一季度的“两会”以及民营企业家座谈会预示着2025年宏观政策将“更加积极有为”，货币和财政政策基调积极，明确“稳住楼市股市”，社会创新力进一步得到激发，后续政策发力空间或已经打开。　　我们始终相信真正有成长性的行业和公司可以穿越周期，我们将始终坚持从中长期视角来配置主要投资标的，同时紧密跟踪和关注宏观政策（尤其是流动性变化）、国际环境的变化，适度动态调整组合，力争为基金持有人创造持续稳定收益。

报告期内MSCI亚太除日本股票指数上涨，表现好于MSCI发达市场股票指数。　　中国和北亚在内的亚洲股市在第三季度表现强劲，截止3季度末，年初至今跑赢美国等发达市场股市。在一定程度上反映了有利的外部背景：美联储放宽货币政策以稳住就业市场，美国经济陷入衰退的可能性降低；人工智能热情提振了以科技股为主的亚洲新兴市场股票。　　展望后市，对亚太区股票表现有利的驱动因素来自于：　　1、美联储重新启动降息周期和弱美元趋势；因为资金流动性支持、亚太区主要央行有降息空间、大多数企业盈利受益于降息和美元贬值。　　2、宏观环境下当地股市估值重修；　　3、区域内公司盈利增速有望提升到13%；中国“反内卷”措施提振上游企业盈利能力，主要半导体行业龙头公司业绩强劲。　　4、当前投资者的仓位总体还略保守。迄今为止，国际投资者仅仅部分填补去年对亚太区域的卖出和低配。　　我们对北亚市场未来的表现持积极观点，关注中国资产重估的机会。主要跟踪的主线包括：价值到成长的轮动，AI，电力需求，盈利弹性，防卫支出等。　　本基金的区域配置超额收益贡献主要来源于中国香港、中国台湾和韩国等市场，而个股选择拖累业绩。 本报告期摩根亚太优势混合(QDII)A份额净值增长率为：9.50%，同期业绩比较基准收益率为：8.25%；　　摩根亚太优势混合(QDII)C份额净值增长率为：9.37%，同期业绩比较基准收益率为：8.25%。

回顾2025年上半年，MSCI亚太（除日本股票）指数上涨，表现好于MSCI发达市场股票指数，区域中的韩国和印度股票涨幅领先，对指数的正贡献最大。DeepSeek自年初发布并开源新的R1版本后，极大地推动了AI应用在国内各行业的部署和投资，中国香港股票的相关板块公司因此从低估值到重新获得海内外资金的重估，股价大幅上涨。中国台湾股票和泰国等东南亚股票，受到科技股板块调整和美国关税政策影响，成为一季度表现较弱的市场。印度股票也面临估值下修叠加卢布贬值压力，外资流出印度，加仓中国。　　美国总统特朗普宣布将从4月5日起对所有国家进口商品加征10%的关税，并从4月9日起，把对全球57个国家或地区的加征关税提高至各自的所谓“对等关税税率”水平，其中东南亚被加征的税率最高。美国发起的“对等关税”导致全球市场动荡，虽然提出了90天的停止期，安抚了市场紧张情绪，却引发了全球对美元资产的“不信任”和“去美元化”的资产再配置。亚洲市场因为之前的低配和低估值成为全球资金关注的焦点。在弱美元环境下，亚太新兴市场股市有望迎来较宽松的流动性环境，同时在贸易谈判进展乐观预期下，亚洲货币兑美元汇率大涨。

2025年上半年MSCI新兴市场股票指数上涨，表现好于MSCI发达市场股票指数，区域中的墨西哥、巴西、韩国等涨幅领先，对指数的正贡献最大。　　DeepSeek自年初发布并开源新的R1版本后，极大地推动了AI应用在国内各行业的部署和投资，中国香港股票的相关板块公司因此从低估值到重新获得海内外资金的重估，股价大幅上涨。中国台湾股票和泰国等东南亚股票，受到科技股板块调整和美国关税政策影响，成为一季度表现较弱的市场。印度股票也面临估值下修，叠加卢布贬值压力，外资流出印度，加仓中国。　　美国总统特朗普宣布将从4月5日起对所有国家进口商品加征10%的关税，并从4月9日起，把对全球57个国家或地区的加征关税提高至各自的所谓“对等关税税率”水平，其中南美和东南亚被加征的税率最高。美国发起的“对等关税”导致全球市场动荡，虽然提出了90天的停止期，安抚了市场紧张情绪，却引发了全球对美元资产的“不信任”和“去美元化”的资产再配置。新兴市场因为之前的低配和低估值成为全球资金关注的焦点。在弱美元环境下，新兴市场股市有望迎来较宽松的流动性环境，同时在贸易谈判进展乐观预期下，亚洲货币兑美元汇率大涨。

今年以来，港股红利资产整体上行，标普港股通低波红利指数上半年涨幅10.53%，显著跑赢A股中证红利指数的-3.07%。我们认为，港股红利板块表现强势，主要因为：一方面，长期来看，低利率环境下居民存款搬家和全球地缘不确定性环境下避险需求上升，都增加了资金对红利资产的配置需求；另一方面，随着保险负债端收入增长和投资端收益率压力上升，去年下半年以来险资通过港股通、举牌等方式加仓港股，尤其是港股红利板块。受益于南下资金持续流入，港股红利板块迎来持续上涨。本基金采用被动投资的方法跟踪标的指数，争取跟踪误差保持在合理范围内。

回顾2025年上半年，上证指数、恒生指数都呈现“N型”震荡上行，上证指数上涨2.76%，风格上中小盘股表现优于大盘。恒生指数上涨20%，恒生科技指数上涨18.7%，一季度主线科技，二季度主线创新药。　　A股市场整体在经历了4月“关税风波”后呈现明显的“哑铃策略”特征，一方面在银行板块单季度10.85%的涨幅带动下，宽基指数表现优于一季度，其中上证指数上涨3.26%，沪深300指数上涨1.25%，另一方面，小盘成长股/主题投资（可控核聚变、固态电池、稳定币等）表现活跃，其中北证50指数单季度上涨13.85%，创业板指上涨2.34%，科创50指数未延续一季度涨势，二季度下跌1.89%。　　相较而言，港股市场更为跌宕起伏，一季度恒生指数上涨15.25%，恒生科技指数涨幅20.74%，核心受益于中国人工智能产业突破、科技核心资产估值重估以及部分资金回流。二季度恒生指数上涨4.12%，但振幅高达22.81%，更是在4月关税冲击时单日跌幅超13%。恒生科技指数在一季度上涨20.74%后，单二季度下跌1.7%。行业板块上，港股创新药、新消费表现亮眼，科技表现一般。　　AH市场及行业配置上，本基金上半年继续维持港股市场最大比例的配置，行业上总体相对均衡，但更偏向于投资港股市场中具备稀缺性的新经济标的，超配了电子、有色、汽车、轻工等板块，低配银行、商贸零售等板块。上半年本基金取得了较好的相对及绝对收益。