张淑婉 - 基金投资策略和运作

2026年上半年，标普港股通低波红利指数表现震荡，分阶段来看：今年一季度，指数防御属性凸显，逆势录得正收益。1月在内外资共振下，恒生指数一度突破28000点；2月受科技股集中回调的影响，恒生科技指数单月重挫逾10%，市场风格显著切换；3月以来，美伊冲突持续升级，国际油价突破百元关口，美联储降息预期随之大幅收敛，外资阶段性流出，港股主板承压明显。在此背景下，该指数的防御特性得到充分体现：2月科技风格深度调整期间，指数因其高股息、低波动的属性反而逆势上涨；3月国际油价高企，指数中能源、公用事业等板块亦为其表现提供了一定的缓冲。2026年二季度，标普港股通低波红利指数整体波动有所加大。结构上，在4、5月份成长风格主导的反弹中，本指数高股息、低波动的属性使其相对跑输弹性更大的科技板块；但凭借防御特性，在6月市场回调阶段相对抗跌，对指数形成一定支撑；需注意的是，与一季度油价高企不同，二季度油价回落对指数中能源板块的表现反而有所拖累。　　本基金采用完全复制的方法跟踪标的指数，即按照标的指数成份股及其权重构建基金的股票投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动对股票投资组合进行相应地调整，以实现基金的投资目标并争取将跟踪误差保持在合理范围内。

在2026年前两个月，亚太市场延续了去年的上涨趋势。然而，进入3月后，受美国联合以色列对伊朗进行军事打击的影响，市场避险情绪升温，股市出现回调，基本回吐了此前的涨幅。从区域表现来看，韩国股市涨幅领先，印尼股市相对滞后，而澳大利亚股市由于其资源禀赋，在此次中东局势的冲击下展现出一定的防御性。整体而言，亚太股指的季度表现仍优于美股。进入第二季度，亚太区市场股市表现强劲，股市的增长主要由韩国和中国台湾地区等科技硬件密集的东北亚市场推动的。其他地区股市，如印度尼西亚、中国香港、印度等表现相对落后。

回顾2026年上半年，A股市场在经历一季度末中东地缘冲突后迎来修复性行情，但结构性K型分化极致演绎，港股市场则面临流动性、基本面等诸多问题，表现较差。二季度宽基指数分化明显，二季度上证指数上涨5.2%，深证成指上涨20.2%，香港恒生指数二季度下跌7.69%（上半年恒指下跌10.7%，恒科下跌18.9%）。A股科创板、创业板指数表现强势，上半年科创50上涨64.2%，创业板上涨35.58%，上证指数上半年仅上涨3.16%，中证新能指数上半年上涨4.14%，红利指数下跌6%。　　行业板块也是极致分化，A股一季度三分之一行业取得正收益，受中东地缘冲突影响，新旧能源整体表现良好。二季度仅6个行业取得正收益，上涨股票占比仅约三成。上半年涨幅前三的行业（申万一级行业分类）为电子（+86.3%）、通信（+73.6%）、建筑材料（+46.3%），表现最差的三个行业为商贸零售（-29.4%）、农林牧渔（-25.3%）、美容护理（-24.9%）。其中电力设备板块上涨7.3%，排名第七。全市场都在围绕AI资本开支方向交易，尤其涨价链受到了极大关注。　　港股一季度涨幅前三的行业（中信港股通指数）为煤炭（+31.56%）、石油石化（+27.41%）和综合（+24.37%），跌幅前三的行业为国防军工（-22.37%）、传媒（-19.74%）和电子（-15.59%）。二季度30个行业中仅5个行业正收益，涨幅前三的行业为电子（+37.9%）、计算机（+5.1%）和银行（+4.4%），跌幅前三的行业为综合（-41.9%）、有色金属（-28.4%）和石油石化（-25.4%）。　　年初，春季躁动提前，3月中下旬中东局势升级、美联储主席提名鹰派人物，深刻扰动了全球流动性预期，全球避险情绪浓厚、风险资产回调，美股投资也转向HALO策略（Heavy Assets，Low Obsolescence）。4月7日美伊达成临时协议后，全球风险资产迎来修复，CPO、PCB、MLCC、存储芯片等AI硬件细分领域在CSP大厂资本开支持续攀升叙事驱动下连续创出历史新高，与此鲜明对比的是，商贸零售、食品饮料等消费板块、汽车、地产等传统行业跌幅明显。随着美联储降息预期反复摇摆、美元指数阶段性走强，港股在二季度承受了更大的估值压力。　　AH市场及行业配置上，本基金上半年整体降低了港股仓位，行业上总体相对均衡，但更偏向于投资港股市场中具备稀缺性的新经济标的，主要降低了之前超配的有色、汽车（机器人）、轻工等板块，加仓了受益于CSP大厂资本开支扩张的AI硬件相关板块，以及优化了地缘冲突及AI建设双重受益的电力设备新能源板块的结构，增配了上游资源。继续低配银行、商贸零售、非银等板块。

在2026年的前两个月，全球新兴市场股市延续了上一年的上涨趋势。然而，随着美国联合以色列对伊朗采取军事行动，市场避险情绪上升，股市在3月出现回调，基本回吐了前期的涨幅。尽管如此，新兴市场股指的季度表现仍优于美股。在二季度，新兴市场股市表现强劲，再次跑赢美股。股市的增长主要由韩国、中国台湾地区等科技硬件密集的东北亚市场推动的。其他地区股市，如印度尼西亚、中国香港、印度、巴西等表现相对落后。　　本基金在韩国和印度市场的配置贡献了超额收益。

2026年一季度，标普港股通低波红利指数先涨后跌，季度累计上涨4.65%。一季度港股整体走势分化：1月在内外资共振下，恒生指数一度突破28000点；2月受科技股集中回调的影响，恒生科技指数单月重挫逾10%，市场风格显著切换；3月以来，中东局势持续升级，国际油价突破百元关口，美联储降息预期随之大幅收敛，外资阶段性流出，港股主板承压明显。在此背景下，该指数的防御特性得到充分体现：2月科技风格深度调整期间，指数因其高股息、低波动的属性反而逆势上涨；3月国际油价高企，指数中能源、公用事业等板块亦为其表现提供了一定的缓冲。　　本基金采用完全复制的方法跟踪标的指数，即按照标的指数成份股及其权重构建基金的股票投资组合，并根据标的指数成份股及其权重的变动对股票投资组合进行相应地调整，以实现基金的投资目标并争取将跟踪误差保持在合理范围内。　　展望未来，宏观层面，中东局势是当前影响全球资产定价的核心变量：国际油价破百带来的通胀压力，已使美联储降息窗口明显推迟，全球利率中枢较此前预期或将有所上移。在此背景下，港股整体估值扩张空间受到一定约束，但对本指数而言，公用事业、能源等板块相对较高的权重反而在油价上行周期中对指数表现形成了结构性支撑。与此同时，对AI产业投入回报不确定性的担忧也引发了一定程度的资金再平衡需求，有望推动更多配置资金转向红利等防御性资产。中长期来看，伴随中国经济稳步复苏叠加"十五五"规划政策逐步落地，公用事业、金融等高股息板块的盈利韧性料将持续。预计在震荡加剧的市场环境中，港股红利低波资产"防御+收益"的双重属性将持续吸引配置型资金，成为底仓构建的优质选择。

在报告期内的前两个月，全球新兴市场股市延续了上一年的上涨趋势。然而，随着美国联合以色列对伊朗采取军事行动，市场避险情绪上升，股市在3月出现回调，基本回吐了前期的涨幅。尽管如此，新兴市场股指的季度表现仍优于美股。　　展望后市，中东冲突对新兴市场国家的影响呈现显著差异。那些缺乏能源库存、国内炼油能力不足、财政实力较弱或缺乏议价能力的中低收入净进口经济体，或将因能源供应冲击而面临需求下降的压力。相比之下，财政状况较为稳健的地区，如韩国和中国台湾地区，具备较大的财政空间来应对冲击，并可能通过争取全球液化天然气供应来缓解压力。　　资源丰富、能源净出口的地区，如巴西和马来西亚，则可能从中受益。此外，泰国因航空燃油成本上升导致机票价格上涨，进而可能对旅游业造成一定冲击。与此同时，化肥短缺和食品通胀的影响可能具有滞后性，尤其在CPI篮子中食品占比较高的地区，如南亚、菲律宾和非洲，需重点关注。此外，石油短缺已对包装材料及塑料原料乙烯的生产造成影响，并可能引发更广泛的通胀压力，目前尚难以准确预估其长期影响。 本报告期摩根全球新兴市场混合(QDII)份额净值增长率为:0.22%，同期业绩比较基准收益率为:-2.06%。

报告期内前两个月，亚太市场延续了去年的上涨趋势。然而，进入3月后，受美国联合以色列对伊朗进行军事打击的影响，市场避险情绪升温，股市出现回调，基本回吐了此前的涨幅。从区域表现来看，韩国股市涨幅领先，印尼股市相对滞后，而澳大利亚股市由于其资源禀赋，在此次中东局势的冲击下展现出一定的防御性。整体而言，亚太股指的季度表现仍优于美股。　　展望后市，中东冲突对新兴市场国家的影响呈现显著差异。那些缺乏能源库存、国内炼油能力不足、财政实力较弱或缺乏议价能力的中低收入净进口经济体，或将因能源供应冲击而面临需求下降的压力。相比之下，财政状况较为稳健的地区，如韩国和中国台湾地区，具备较大的财政空间来应对冲击，并可能通过争取全球液化天然气供应来缓解压力。　　资源丰富、能源净出口的地区，如巴西和马来西亚，则可能从中受益。此外，泰国因航空燃油成本上升导致机票价格上涨，进而可能对旅游业造成一定冲击。与此同时，化肥短缺和食品通胀的影响可能具有滞后性，尤其在CPI篮子中食品占比较高的地区，如南亚、菲律宾和非洲，需重点关注。此外，石油短缺已对包装材料及塑料原料乙烯的生产造成影响，并可能引发更广泛的通胀压力，目前尚难以准确预估其长期影响。　　科技行业及科技导向市场的基本面依然向好，同时中国经济活动指标也在持续改善。在HBM（高带宽内存）和传统内存价格持续上涨的背景下，韩国市场有望继续保持强劲的盈利上调趋势，主要得益于内存价格的上涨周期以及科技出口的持续强势。中国台湾地区也有望受益于工业生产和零售销售的加速增长，预计盈利表现将保持稳健。澳大利亚则可能因制造业PMI的扩张、工业金属价格的上涨迎来更好的盈利修正。在中国，随着制造业PMI的持续扩张、工业利润和收入的改善，企业盈利前景有望进一步提升。 本报告期摩根亚太优势混合(QDII)A份额净值增长率为：-1.96%，同期业绩比较基准收益率为：-2.54%；　　摩根亚太优势混合(QDII)C份额净值增长率为：-2.24%，同期业绩比较基准收益率为：-2.54%。

回顾2026年一季度，A股市场先扬后抑，宽基指数多数收跌，H股跌幅更大。上证指数下跌1.94%，深证成指微跌0.35%，恒生指数下跌3.29%，恒生科技指数大跌15.7%（超过纳斯达克-7.11%的跌幅）。分板块来看，创业板指数仍相对较强，一季度仅下跌0.57%，但科创50指数下跌6.54%，北证50下跌13.34%。成长类板块除电力设备和通信行业外均表现较弱，中证新能指数上涨4.89%。红利指数上涨6.68%。　　行业板块上，一季度三分之一行业取得正收益，受中东地缘冲突影响，新旧能源整体表现良好。涨幅前三的行业（申万一级行业分类）为煤炭（+16.83%）、石油石化（15.36%）、综合（+13.67%），表现最差的三个行业为非银金融（-14.98%）、商贸零售（-14.43%）、美容护理（-8.93%）。石油石化、通信延续去年四季度强势，有色金属1-2月延续强势后3月大幅调整。港股一季度涨幅前三的行业（中信港股通指数）为煤炭（+31.56%）、石油石化（+27.41%）和综合（+24.37%），跌幅前三的行业为国防军工（-22.37%）、传媒（-19.74%）和电子（-15.59%）。　　开年初，春季躁动提前，脑机接口、商业航天、创新药等集体爆发，上证指数快速突破4000点直奔4200点，3月初两会政策定调“新质生产力”，国内积极托底姿态不变，但未见强刺激政策，内需温和复苏、PPI触底。3月中下旬中东局势升级、美联储主席提名鹰派人物，深刻扰动了全球流动性预期，全球避险情绪浓厚、风险资产回调，美股投资也转向HALO策略（Heavy Assets，Low Obsolescence）。　　AH市场及行业配置上，本基金一季度整体降低了仓位，行业上总体相对均衡，但更偏向于投资港股市场中具备稀缺性的新经济标的，主要降低了之前超配的有色、电子（半导体）、汽车（机器人）、轻工等板块，加仓了无论中东地缘冲突缓和或加剧都受益的新能源板块配置，继续低配银行、商贸零售、非银等板块。　　展望后市，国内外复杂多变的宏观环境在2026年并未明显改善，中东局势的升级进一步加大了全球经济复苏的不确定性。国内经济虽向好态势未变，但持续回升的基础仍需稳固，新形势下，“中国始终是动荡世界中最稳定、最可靠、最积极的力量”（刘结一），中国致力于做世界的“确定性基石”和“稳定性港湾”（李强）。从全球视角结合基本面、估值、流动性、风险收益偏好等指标看，港股投资仍处于较高性价比区间，但是一季度发生重要变化的是全球流动性预期。我们认为全球资金对中国市场的“稳定性”定价并未体现，继续对2026年市场持乐观态度。　　行业层面，2026年我们将重点关注AI、储能带动的锂电产业链以及制造业出海等投资机会。AI投入产出的商业化闭环是行业健康发展的关键，AI领域2026年应更加重视应用端的实质性进展。锂电侧，目前锂电产业链核心驱动力正在发生结构性转变——储能正在逐步取代电动汽车，成为拉动锂电需求增长的首要动力。电池及材料供给侧在经历长期的激烈竞争与价格调整后，格局已显著优化，仅极少数龙头企业具备扩产能力。因此在新一轮需求驱动下，产业链上游及中游环节的盈利修复可能具备较强的持续性。此外，中东冲突下能源安全需求凸显，进一步加速了电力设备新能源需求。　　我们始终相信真正有成长性的行业和公司可以穿越周期，我们将始终坚持从中长期视角来配置主要投资标的，同时紧密跟踪和关注宏观政策（尤其是流动性变化）、国际环境的变化，适度动态调整组合，力争为基金持有人创造持续稳定收益。

2025年，标普港股通低波红利指数震荡上行，全年累计上涨25.31%。该指数聚焦于50只可通过港股通买卖，股息率较高且历史波动率较低的公司，个股与行业权重均较为分散。在25年全年港股市场风险偏好反复、降息路径不确定性增大、市场波动明显抬升的环境下，该指数的防御特性得到了很好地体现。本基金采用被动投资的方法跟踪标的指数，力争将跟踪误差控制在合理水平。

在2025年第四季度期间，市场对亚太区域上市公司一致预期盈利上调幅度进一步增强，季度环比上涨6.9%，创下自2021年以来最大增幅。盈利上调得益于亚太地区科技和制造业活动的改善。中国制造业采购经理指数回归扩张区间，12月指数升至 50.1。韩国12月出口也意外上扬，主要由科技出口领涨。台湾地区12月采购经理指数升至50.9，反映出强劲的工业生产动能。与此同时，铜价推动工业金属指数上涨。这得益于矿山供应增长受限以及电网和电力基础设施结构性强劲的需求增长。相比之下，由于制造业PMI降至38个月低点，以及公共资本支出的持续收缩，印度的盈利修正可能会保持低迷。 东盟市场可能继续面临盈利下调，反映出制造业PMI疲软——尤其是在印度尼西亚——以及区域债券收益率下降。 　　展望后市，科技行业和科技导向市场的基本面仍然向好，同时中国经济活动指标也在改善。在 HBM 和传统内存价格持续上涨的背景下，韩国可能会继续保持强劲的盈利上调势头，这得益于强劲的内存价格上涨周期和科技出口的持续强劲。台湾地区也预计将看到稳健的盈利修正，得益于工业生产和零售销售的加速增长。澳大利亚也可能经历更好的盈利修正，这得益于扩张的制造业PMI、更高的工业金属价格以及鹰派澳联储会议纪要后上升的债券收益率。在中国，随着制造业 PMI 的扩张、工业利润和收入的增强，盈利前景可能会继续改善。　　本基金的区域配置超额收益贡献主要来源于中国台湾和韩国等市场，而在科技技术和医疗板块的个股选择拖累业绩。 本报告期摩根亚太优势混合(QDII)A份额净值增长率为：-0.10%，同期业绩比较基准收益率为：2.13%；　　摩根亚太优势混合(QDII)C份额净值增长率为：-0.25%，同期业绩比较基准收益率为：2.13%。

美国政府经历了43天的关门后，于11月重新开门。政府停摆期间造成有关经济数据公布滞后，对政策制定者决策货币政策带来影响。市场短暂的不确定性一度对市场情绪造成了压力。随后市场关注点转向财政和货币刺激的积极影响。风险偏好情绪推动新兴市场股指上涨，表现好于主要发达市场。　　人工智能（AI）仍然是推动股票市场的主要主题。中国人工智能的进步推动了科技板块，而贸易关系的多元化努力意味着尽管面临美国关税，中国出口依然保持韧性。韩国和中国台湾地区股市也反映了人工智能热情的溢出效应，投资者关注该地区在科技供应链中的关键作用。拉美地区如巴西和墨西哥受益于当地汇率兑美元上涨。相比之下，由于印度的制造业PMI降至38个月低点，以及公共资本支出的持续收缩，盈利修正可能会股票市场保持低迷。印度股市相对表现落后。　　展望后市，我们认为新兴市场的增长弹性超预期：今年新兴市场的增长超出预期，一反4月2日后关税引发的经济放缓的预测。包括中国在内的亚洲的经济活动表现尤其良好，而拉丁美洲、中东欧、中东和非洲地区的增长有所放缓，但也好于预期。这种韧性导致增长预测向上修正。宽松的金融条件正在减轻关税上涨的压力：尽管美国关税上调超出预期，新兴市场增长的韧性尤其令人惊讶。新关税落地前的抢先贸易活动可以部分解释第一季度 GDP的强劲，但无法解释关税颁布后活动的持续强劲。我们认为，新兴市场和全球金融环境的放松正在帮助新兴市场经济体保持增长势头。此外，强劲的科技出口和油价下跌也使亚洲新兴市场受益。然而，在贸易加权美元年初至今下跌10%的背景下，新兴市场货币今年大幅走强，尤其是在中东欧和拉丁美洲。强劲的汇率、大宗商品价格下跌以及美国关税的贸易转移效应将有助于推动新兴市场通胀在2026年下降。　　报告期内，本基金的区域配置超额收益贡献主要来源于韩国、中国、墨西哥等市场，同时个股选择拖累业绩。 本报告期摩根全球新兴市场混合(QDII)份额净值增长率为:3.42%，同期业绩比较基准收益率为:3.21%。

回顾2025年四季度，A股市场整体表现平稳，港股市场整体偏弱。上证指数上涨2.21%，深证成指微跌0.01%。恒生指数下跌4.56%，结束此前连续三个季度的上涨，恒生科技指数下跌14.69%。分板块来看，A股创业板、科创板相关指数并未延续三季度的涨势，其中创业板指、科创50指数四季度分别下跌1.08%、10.1%，成长类板块除通信行业外整体表现较弱，中证新能指数微涨0.55%。红利指数上涨2.87%。　　行业板块上，A股四季度依然有四个申万一级行业指数涨幅超过10%。涨幅前三的行业为有色金属（+16.25%）、石油石化（15.31%）、通信（+13.61%），表现最差的三个行业为医药生物（-9.25%）、房地产（-8.88%）、美容护理（-8.84%）。港股四季度涨幅前三的行业（申万港股行业类）为基础化工（+26.11%）、有色金属（+16.54%）和石油石化（+12.52%），跌幅前三的行业为计算机（-22.29%）、电子（-19.01%）和商贸零售（-18.92%）。　　AH市场及行业配置上，本基金四季度整体仓位变动不大，行业上总体相对均衡，但更偏向于投资港股市场中具备稀缺性的新经济标的，超配了有色、电子（半导体）、汽车（机器人）、轻工、电力设备等板块，低配银行、商贸零售、非银等板块。　　展望后市，国内外复杂多变的宏观环境在2025年四季度并未明显改善，关税问题仍存较大变数，俄乌、以伊冲突的阴霾仍未散去，委内瑞拉局势出现新的变化，国内经济虽向好态势未变，但持续回升基础仍需稳固，基于稳增长政策以及资本市场改革预期，我们仍对2026年市场持乐观态度，A股和港股都有机会。港股在2025年一季度科技核心资产价值重估后，估值得到一定修复，从全球视角结合基本面、估值、流动性、风险收益偏好等指标看，港股投资目前仍处于较高性价比区间，尤其是在美联储降息周期的开启改善了全球流动性环境的基础之上。　　行业层面，2026年我们将重点关注AI、储能带动的锂电产业链以及制造业出海等投资机会。AI投入产出的商业化闭环是行业健康发展的关键，AI领域2026年应更加重视应用端的实质性进展。锂电侧，目前锂电产业链核心驱动力正在发生结构性转变——储能正在逐步取代电动汽车，成为拉动锂电需求增长的首要动力。电池及材料供给侧在经历长期的激烈竞争与价格调整后，格局已显著优化，仅极少数龙头企业具备扩产能力。因此在新一轮需求驱动下，产业链上游及中游环节的盈利修复可能具备较强的持续性。　　我们始终相信真正有成长性的行业和公司可以穿越周期，我们将始终坚持从中长期视角来配置主要投资标的，同时紧密跟踪和关注宏观政策（尤其是流动性变化）、国际环境的变化，适度动态调整组合，力争为基金持有人创造持续稳定收益。