刘心任 - 基金投资策略和运作

四季度，经济总体运行在合理区间，但结构性压力仍在，内需的恢复较为缓慢，房地产市场明显承压。海外方面，鉴于就业数据较差，通胀压力仍然可控，美联储年内三度降息，同时，市场对下一任美联储主席的人选保持密切关注。市场方面，在三季度全面上涨之后，主要宽基指数四季度呈现震荡走势，科技板块高位波动，小微盘股票和主题投资表现较为活跃；港股方面，恒生科技回调幅度较大。组合方面，我们对科技创新和企业出海等中长期结构性成长机会保持关注，同时，也对AI基础设施投资的过高预期保持警惕。四季度我们重点沿着以下方向进行配置：一是在全球政治经济格局重塑的过程中，黄金的长期配置价值突显，黄金股作为长久期资产价值被低估，值得重视；二是处于创新前沿的港股互联网龙头；三是生猪养殖，2026年有望在基本面和政策面双重驱动下迎来反转；四是锂电行业中的优质龙头。

四季度，A股市场在经历前期上涨之后，整体进入震荡格局。板块角度，有色、军工等板块表现亮眼，主题方向继续扩散。从股债性价比指标来看，目前市场整体处在历史估值并不便宜的位置，但是从宏观环境和资金格局来看，市场情绪依然维持高位，市场潜在波动风险可能会继续放大。后续仍然需要关注政策发力方向和宏观基本面改善情况。本基金在四季度持续聚焦机器人领域的投资机会，并且以集中持股的方式，以期获得更好的投资回报。我们认为，机器人领域未来的市场空间巨大，中国机器人产业链的全球竞争力极强，中国必将是全球机器人领域的领头羊之一。我们将深度挖掘机器人领域的优质标的，努力为投资者创造收益。​

四季度，经济总体运行在合理区间，但结构性压力仍在，内需的恢复较为缓慢，房地产市场明显承压。海外方面，鉴于就业数据较差，通胀压力仍然可控，美联储年内三度降息，同时，市场对下一任美联储主席的人选保持密切关注。市场方面，在三季度全面上涨之后，主要宽基指数四季度呈现震荡走势，科技板块高位波动，小微盘股票和主题投资表现较为活跃；港股方面，恒生科技回调幅度较大。组合方面，我们对科技创新和企业出海等中长期结构性成长机会保持关注，同时，也对AI基础设施投资的过高预期保持警惕。四季度我们重点沿着以下方向进行配置：一是在全球政治经济格局重塑的过程中，黄金的长期配置价值突显，黄金股作为长久期资产价值被低估，值得重视；二是工程机械，有望受益于内外需共振恢复，具备较强的估值业绩性价比；三是生猪养殖，2026年有望在基本面和政策面双重驱动下迎来反转，估值较低的优质龙头值得重点关注；四是独立逻辑的方向，如油服、造船等。

（一）基金投资策略本基金的具体投资策略为：（1）适当扩大优质标的筛选范围：为进行更多优质标的的挖掘，选股范围进一步优化为在更多的行业内进行标的精选。（2）以“低价买入看得明白的好公司”作为主要投资策略。所谓“好公司”指的是具有可持续竞争优势的公司，可持续竞争优势在财务指标上通常体现为在较长时间内有较高的资本回报率。所谓“看得明白”指的是公司未来的盈利能力与成长性具有相对较高的可预测性。所谓“低价”，指的是基于对公司未来较长时间内盈利能力与成长性的判断，用现金流折现法（DDM估值模型）对公司进行估值，并根据公司不同的质地等级设定不同的买入折价率。（3）适度集中持股策略：原则上前十大股票持仓占比不低于股票资产的70%。（4）我们希望通过长期持有股票获取收益。当然，在有其他更具性价比的投资机会时，我们也会适当调仓。总体而言，预期基金在新策略下的换手率会比较低。（5）公司投研团队秉持统一的投资理念，在研究上重点聚焦对公司可持续竞争优势、增长前景和估值的分析。基金经理与研究员均深度参与研究。公司内部建立了完善的研究讨论与分享机制。（二）重要的买入与卖出1、 基于以上投资策略，本基金在2025年四季度重点新买入了以下股票：（1）石头科技：石头科技在扫地机器人领域持续扩大自身的市场份额，不仅是国内的龙一，还打败了曾经的世界龙头iRobot，成为全球的龙一。一方面，石头科技持续的研发投入和积累学习曲线，使公司成为全球技术最领先的企业，公司产品的性能优势明显；一方面，扫地机器人作为可选耐用品，具备长期使用和低频购买的特点，使得口碑变得十分重要，石头建立了较为明显的品牌优势，预计在未来长期的竞争中会进一步扩大其优势；一方面，石头科技利用本土供应链和工程师红利，获得了相对于外资企业明显的成本优势。随着扫地机器人鼻祖iRobot陷入财务危机，石头科技在亚马逊渠道和线下渠道同时取得快速进展，石头科技海外业务实现较快增长。中长期来看，扫地机器人的渗透率还很低，机器替人的长期趋势以及综合成本的下降，使公司具有较大的发展空间。根据我们的估值模型，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对国内扫地机器人短期销量和价格的过度悲观预期。2、 本基金在2025年四季度，基于公司估值性价比，重点减持了以下股票：中国巨石、北方华创。3、在四季度末，基金前十大股票持仓占基金股票资产的比重为88%左右。（三）“好基金+好买点”的基金投资理念我们认为基金投资要获取较好的投资收益，需要具备“好基金+好买点”两个条件。（1）所谓“好基金”，指的是具有明确、具体、可行的投资策略，并通过重要的交易执行和一定时间长度的投资业绩验证了其相关投资策略的基金。我们努力将本基金打造成这样的基金。（2）所谓“好买点”指的是基金投资的时点选择也非常重要。在市场估值较低时买入基金，获得好的投资收益的概率更高。市场代表性指数沪深300当前(2026年1月 8日) PB值为 1.50， 略高于过去十年平均值(1.45)，位居最近十年68%分位数。基于指数当前整体较低的估值水平， 我们认为当前是布局权益资产的良好时机。

四季度，经济总体运行在合理区间，但结构性压力仍在，内需的恢复较为缓慢，房地产市场明显承压。海外方面，鉴于就业数据较差，通胀压力仍然可控，美联储年内三度降息，同时，市场对下一任美联储主席的人选保持密切关注。市场方面，在三季度全面上涨之后，主要宽基指数四季度呈现震荡走势，科技板块高位波动，小微盘股票和主题投资表现较为活跃；港股方面，恒生科技回调幅度较大。组合方面，我们对科技创新和企业出海等中长期结构性成长机会保持关注，同时，也对AI基础设施投资的过高预期保持警惕。四季度我们重点沿着以下方向进行配置：一是在全球政治经济格局重塑的过程中，黄金的长期配置价值突显，黄金股作为长久期资产价值被低估，值得重视；二是处于创新前沿的港股互联网龙头；三是生猪养殖，2026年有望在基本面和政策面双重驱动下迎来反转，估值较低的优质龙头值得重点关注；四是独立逻辑的方向，如军贸、造船等。

四季度，经济总体运行在合理区间，但结构性压力仍在，内需的恢复较为缓慢，房地产市场明显承压。海外方面，鉴于就业数据较差，通胀压力仍然可控，美联储年内三度降息，同时，市场对下一任美联储主席的人选保持密切关注。市场方面，在三季度全面上涨之后，主要宽基指数四季度呈现震荡走势，科技板块高位波动，小微盘股票和主题投资表现较为活跃；港股方面，恒生科技回调幅度较大。组合方面，我们对科技创新和企业出海等中长期结构性成长机会保持关注，同时，也对AI基础设施投资的过高预期保持警惕。四季度我们重点沿着以下方向进行配置：一是在全球政治经济格局重塑的过程中，黄金的长期配置价值突显，黄金股作为长久期资产价值被低估，值得重视；二是工程机械，有望受益于内外需共振恢复，具备较强的估值业绩性价比；三是处于创新前沿的互联网和受益于自主可控的半导体设备；四是锂电行业中的优质龙头。

三季度，国内经济整体平稳，外需韧性仍较强，内需的恢复较为缓慢，房地产市场再次走弱，经济的结构性压力仍在。海外方面，美联储开启降息，市场对全球财政和货币宽松期待持续走高，同时全球贸易对抗和地缘冲突整体可控。市场方面，6月下旬以来，市场成交量显著上行，风险偏好持续回升，A股和港股主要宽基指数维持上涨趋势，创业板和科创板表现突出，科技相关板块大幅走高，AI基础设施相关领域尤其亮眼，红利类资产相对落后。组合方面，我们对科技创新和企业出海等中长期结构性成长机会保持关注，同时，今年的宏观环境危中有机，既有贸易战和地缘冲突等带来的风险，也存在全球资产再配置、国内宏观信心向好带来的中国资产价值重估的机会。三季度我们重点沿着以下方向进行配置：一是在全球政治经济格局重塑的过程中，黄金的长期配置价值突显，黄金股作为长久期资产价值被低估，值得重视；二是工程机械，有望受益于内外需共振恢复，具备较强的估值业绩性价比；三是锂电和汽车行业中业绩上修的优质龙头；四是处于创新前沿的互联网和受益于自主可控的电子板块。

三季度，国内经济整体平稳，外需韧性仍较强，内需的恢复较为缓慢，房地产市场再次走弱，经济的结构性压力仍在。海外方面，美联储开启降息，市场对全球财政和货币宽松期待持续走高，同时全球贸易对抗和地缘冲突整体可控。市场方面，6月下旬以来，市场成交量显著上行，风险偏好持续回升，A股和港股主要宽基指数维持上涨趋势，创业板和科创板表现突出，科技相关板块大幅走高，AI基础设施相关领域尤其亮眼，红利类资产相对落后。组合方面，我们对科技创新和企业出海等中长期结构性成长机会保持关注，同时，今年的宏观环境危中有机，既有贸易战和地缘冲突等带来的风险，也存在全球资产再配置、国内宏观信心向好带来的中国资产价值重估的机会。三季度我们重点沿着以下方向进行配置：一是在全球政治经济格局重塑的过程中，黄金的长期配置价值突显，黄金股作为长久期资产价值被低估，值得重视；二是锂电和汽车行业中业绩上修的优质龙头；三是大消费领域里业绩韧性相对较强的标的；四是处于创新前沿的港股互联网龙头。

（一）基金投资策略本基金的具体投资策略为：（1）适当扩大优质标的筛选范围：为进行更多优质标的的挖掘，选股范围进一步优化为在更多的行业内进行标的精选。（2）以“低价买入看得明白的好公司”作为主要投资策略。所谓“好公司”指的是具有可持续竞争优势的公司，可持续竞争优势在财务指标上通常体现为在较长时间内有较高的资本回报率。所谓“看得明白”指的是公司未来的盈利能力与成长性具有相对较高的可预测性。所谓“低价”，指的是基于对公司未来较长时间内盈利能力与成长性的判断，用现金流折现法（DDM估值模型）对公司进行估值，并根据公司不同的质地等级设定不同的买入折价率。（3）适度集中持股策略：原则上前十大股票持仓占比不低于股票资产的70%。（4）我们希望通过长期持有股票获取收益。当然，在有其他更具性价比的投资机会时，我们也会适当调仓。总体而言，预期基金在新策略下的换手率会比较低。（5）公司投研团队秉持统一的投资理念，在研究上重点聚焦对公司可持续竞争优势、增长前景和估值的分析。基金经理与研究员均深度参与研究。公司内部建立了完善的研究讨论与分享机制。（二）重要的买入与卖出1、 基于以上投资策略，本基金在2025年三季度重点新买入了以下股票：（1）海尔智家：公司在冰箱和洗衣机等业务上具有性能领先的优势，卡萨帝品牌更是塑造了高性能高质量的品牌形象，同时，公司的成本优势和规模优势明显，不仅在长期的竞争中打败了日韩的家电企业，更是在海外市场持续拓展。目前，公司冰箱和洗衣机业务均是国内的龙一。更为重要的是，公司是国内极少数很早就走向国际化并在国际化上取得成功的企业，尤其是在收购美国GE家电业务后，整合效果良好，公司的海外业务快速发展，目前海外营收占比已经超过一半，在国际化上积累了丰富的经验。公司目前正处于在国际市场利用自身的成本优势和规模优势，进一步持续扩大自身的产品线和品牌影响力的阶段。经过估值模型测算，在我们买入时公司股价明显低于合理价值。根据我们的估值模型，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对家电行业景气度的过度悲观预期。（2）中国移动：公司是中国最大的移动通信运营商，其竞争优势在于公司可以向客户提供优质的通信网络服务、拥有庞大的客户群体以及转换成本。公司通过领先的规模优势，在降低运营成本的同时为客户提供更高品质的服务。在5G网络建设和数字化转型方面，规模优势带来新用户获取成本低、边际用户成本低的优势。根据我们的估值模型测算，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对短期业绩过度关注。2、 本基金在2025年三季度，基于公司估值性价比，重点卖出了以下股票：三一重工、京东方A。3、在三季度末，基金前十大股票持仓占基金股票资产的比重为87%左右。（三）“好基金+好买点”的基金投资理念我们认为基金投资要获取较好的投资收益，需要具备“好基金+好买点”两个条件。（1）所谓“好基金”，指的是具有明确、具体、可行的投资策略，并通过重要的交易执行和一定时间长度的投资业绩验证了其相关投资策略的基金。我们努力将本基金打造成这样的基金。（2）所谓“好买点”指的是基金投资的时点选择也非常重要。在市场估值较低时买入基金，获得好的投资收益的概率更高。市场代表性指数沪深300当前(2025年10月 13日) PB(LF)为 1.47， 略高于过去十年平均值(1.45)，位居最近十年58%分位数。基于指数当前整体较低的估值水平，我们认为当前是布局权益资产的良好时机。

三季度，国内经济整体平稳，外需韧性仍较强，内需的恢复较为缓慢，房地产市场再次走弱，经济的结构性压力仍在。海外方面，美联储开启降息，市场对全球财政和货币宽松期待持续走高，同时全球贸易对抗和地缘冲突整体可控。市场方面，6月下旬以来，市场成交量显著上行，风险偏好持续回升，A股和港股主要宽基指数维持上涨趋势，创业板和科创板表现突出，科技相关板块大幅走高，AI基础设施相关领域尤其亮眼，红利类资产相对落后。组合方面，我们对科技创新和企业出海等中长期结构性成长机会保持关注，同时，今年的宏观环境危中有机，既有贸易战和地缘冲突等带来的风险，也存在全球资产再配置、国内宏观信心向好带来的中国资产价值重估的机会。三季度我们重点沿着以下方向进行配置：一是在全球政治经济格局重塑的过程中，黄金的长期配置价值突显，黄金股作为长久期资产价值被低估，值得重视；二是工程机械，有望受益于内外需共振恢复，具备较强的估值业绩性价比；三是独立逻辑的方向，如油服、军工等。

三季度，A股市场表现强势，特别是在海外算力的持续投入、国内半导体产业链不断突破、机器人产业链进展提速等各方面的相关利好因素催化下，A股成长股表现亮眼。同时我们也能感受到，市场情绪在不断提升，主题方向不断扩散，投资者风险偏好不断上升，意味着市场潜在波动风险开始积累。从宏观基本面上看，结合最新的市场盈利周期模型，模型结果判断当前企业基本面已经出现了复苏信号，但是基本面的复苏并不足以支撑市场短期的快速上涨，需要关注后续基本面变化情况。本基金在三季度做了产品定位上的相关调整，将投资重点聚焦在机器人领域。我们认为，机器人领域未来的市场空间巨大，中国机器人产业链的全球竞争力极强，中国必将是全球机器人领域的领头羊之一。我们将深度挖掘机器人领域的优质标的，努力为投资者创造收益。​

（一）基金投资策略本基金在2025年上半年，进一步优化了投资策略。优化后的基金具体投资策略为：（1）适当扩大优质标的筛选范围：为进行更多优质标的的挖掘，选股范围进一步优化为在更多的行业内进行标的精选。（2）以“低价买入看得明白的好公司”作为主要投资策略。所谓“好公司”指的是具有可持续竞争优势的公司，可持续竞争优势在财务指标上通常体现为在较长时间内有较高的资本回报率。所谓“看得明白”指的是公司未来的盈利能力与成长性具有相对较高的可预测性。所谓“低价”，指的是基于对公司未来较长时间内盈利能力与成长性的判断，用现金流折现法（DDM估值模型）对公司进行估值，并根据公司不同的质地等级设定不同的买入折价率。（3）适度集中持股策略：原则上前十大股票持仓占比不低于股票资产的70%。（4）我们希望通过长期持有股票获取收益。当然，在有其他更具性价比的投资机会时，我们也会适当调仓。总体而言，预期基金在新策略下的换手率会比较低。（5）公司投研团队秉持统一的投资理念，在研究上重点聚焦对公司可持续竞争优势、增长前景和估值的分析。基金经理与研究员均深度参与研究。公司内部建立了完善的研究讨论与分享机制。（二）重要的买入与卖出1、 基于以上投资策略，本基金在2025年上半年重点新买入了以下股票：（1）贵州茅台：茅台的产品品质获得广大消费者的青睐，具有味觉记忆和难以模仿所产生的独特性优势；不仅如此，由于白酒的消费场景和消费心理具有明显的社交属性，消费者对品牌价值的认可就会变得牢固，而茅台在这方面体现的附加价值巨大，其他企业难以望其项背；而且，成群使用且老带新使用的特征使得茅台在推广上具有成本优势。更加重要的是，茅台正在利用这种竞争优势和产业链地位进行渠道改革，一方面通过经销变直营的线下渠道改革，明显提升了直营占比；一方面通过开始发力线上渠道，进一步提升公司在整个产业链的中价值分配权重。这样做附带的一个好处是，可以较有效的压缩假酒的存在空间，转化为对真酒的需求。总而言之，渠道改革将会释放茅台充足的成长空间。根据我们的估值模型，在买入时公司的估值存在折价，这种折价来自于市场对白酒行业景气度的过度悲观预期，白酒行业经历了4年时间的下跌。（2）海康威视：公司是安防设备行业的全球龙头。受益于在多个行业领域的率先布局，公司在安防摄像头领域拥有强大的产业链话语权和规模经济优势和定制化服务带来的性能优势。也正是由于在软件和人工智能领域的先发投入，公司率先构筑了在行业解决方案领域的第二成长曲线。随着企业数字化转型需求的不断增长，公司在EBG领域的持续稳定成长会降低经济周期带来的经营波动。根据我们的研究模型，在我们买入时公司的估值存在折价，这种折价来自市场对国内经济的过度悲观预期。（3）北方华创：公司是半导体设备领域的平台型龙头企业。受益于在国内ICP和PVD领域构筑的技术研发壁垒，公司在刻蚀和薄膜沉积领域不断实现对海外厂商的国产替代。受益于元器件和其他多种前道设备的平台化布局，公司在与国内其他友商的竞争中展示了更强的综合实力。公司逐渐构筑起由超长期斜率向上的学习曲线产生的性能优势和专利优势，以及由规模效应和生产要素带来的成本优势。随着国产半导体先进工艺的不断突破，公司的成长天花板将被不断打开。根根据我们的研究模型，在我们买入时公司的估值存在折价，这种折价来自市场对国内晶圆厂资本开支的过度悲观预期。（4）海螺水泥：公司在国内水泥行业的龙头公司，在长期的竞争中建立了突出的成本优势，这种成本优势来自于矿山原材料优势、规模优势、T型战略等管理优势。近两年，在全行业普遍亏损的情况下，公司依靠自身的竞争优势仍能保持较好的盈利状态。当前的行业处于景气低点，使得公司的估值处于低位。根据我们的估值模型，在买入时公司的估值存在明显折价。2、本基金在2025年上半年，基于公司估值性价比，重点卖出或减持了以下公司股票：中国建筑、桐昆股份、中国核电、格力电器。3、在上半年末，基金前十大股票持仓占基金股票资产的比重为82%左右。（三）“好基金+好买点”的基金投资理念我们认为基金投资要获取较好的投资收益，需要具备“好基金+好买点”两个条件。（1）所谓“好基金”，指的是具有明确、具体、可行的投资策略，并通过重要的交易执行和一定时间长度的投资业绩验证了其相关投资策略的基金。我们努力将本基金打造成这样的基金。（2）所谓“好买点”指的是基金投资的时点选择也非常重要。在市场估值较低时买入基金，获得好的投资收益的概率更高。市场代表性指数沪深300当前(2025年7月7日) PB(LF)为1.38，低于过去十年平均值(1.48)，位居最近十年30.72%分位数。基于指数当前整体较低的估值水平，我们认为当前是布局权益资产的良好时机。