马文文 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，权益市场结构高度分化，科技产业趋势集中爆发。4月，前期地缘冲突压制下的成长赛道转向修复，资金围绕“光”演绎，上证指数重新站上4000点，转债市场高价弹性标的快速修复，而低价转债持续走弱；5月，权益市场前高后低，下半月受到流动性因素影响，海外加息预期升温等因素导致科技内部轮动加剧，市场整体转为震荡调整，转债市场跟随权益市场同步调整，中证转债指数YTD接近归零；6月，地缘预期反复、美债收益率宽幅震荡背景下，权益市场波动剧烈，科创50指数在经历接近半个月调整后再创新高，转债市场“K”型分化矛盾突出，整体赚钱效应不佳。债券市场受益于资金面和供需格局，好于预期影响，收益率整体下行，信用利差窄幅震荡。4月，美伊局势反复，债市对通胀担忧钝化，央行持续地量投放，但资金价格持续低位运行，银行融出创新高，非银资金进场带来配置力量偏强，收益率下行，信用利差普遍收窄。5月，资金面持续支撑债市情绪，月末在央行逆回购、MLF积极呵护流动性以及权益回调等因素催化下，收益率进一步下行，信用利差窄幅震荡，理财、基金驱动银行二永债类属利差明显收窄。6月初，在做多惯性驱动下，10年国债新券短暂突破1.7%，随后资金面收敛，机构预防性赎回引起债市调整，信用利差明显走阔；中旬后，央行通过6M买断式逆回购等量续作、MLF增量续作、隔夜OMO等方式呵护跨季资金面，赎回压力缓和，收益率低位震荡，信用利差逐步收窄。报告期内，组合秉承“固收+”多策略的投资理念，在权益资产中使用量化和主观双引擎驱动，通过低相关的策略叠加，降低“固收+”产品对单一策略的依赖度，凭借量化策略在全市场广泛捕获收益，借助主观选股把握阶段性重点机会，并通过顶层的大类资产配置，实现各类子策略的灵活调配以适应多变的市场风格，本季度组合较大力度地参与了科技板块的配置机会，重点参与了国产半导体设备板块的投资机会，在控制住回撤的基础上，显著地提高了投资回报。债券方面，组合主要持仓信用债、利率债，通过灵活调节久期进行波段操作，增厚组合收益。展望2026年三季度，权益市场科技产业趋势预计仍将继续，叠加二季报窗口期，国产算力链进入业绩和景气的验证期，股票投资方面，组合未来将优化各类投资策略，主观与量化并行，使组合更加适应不同的市场环境，为投资人带来更好的回报体验；债券市场焦点在于资金面和供需格局的变化，在央行引导之下，资金利率或回归至政策利率附近，资金面或回归中性，上半年政府债发行进度偏慢，三季度供给压力边际抬升，供需格局或边际弱化，关注信用债评级调整对个券估值和定价范式的影响。组合将持续跟踪基本面修复、机构配置需求以及微观经济数据表征等，并灵活应对，同时关注票息品种，重视流动性和负债端稳定性。

2026年2季度，国际市场来看，海外战争趋势缓和，市场风险偏好提升，市场波动较大，黄金、油价回落。国内经济运行良好，海外市场面临的不确定因素增加，长期利好中国资产。2季度全球资产的表现逐步分化，体现为大多数资产出现一定幅度的调整但权益资产尤其是科技股则走出了持续上行的走势，我们认为造成这种分化的核心原因在于AI产业的强基本面表现，尤其是产业链的紧缺和涨价环节，超额收益更加明显，因此科技领域内部资产价格表现出现了轮动上涨的趋势。2季度上证指数上涨5.20%，深成指数上涨20.24%，创业板指数上涨36.35%，科创50上涨75.74%，恒生指数下跌7.69%。分行业来看，按照申万一级行业标准，涨幅前三名的行业分别是电子、通信和建筑建材，石油石化、农林牧渔和钢铁等表现偏弱。2026年机器人赛道迎来“量产元年、具身智能爆发、国产替代加速”的超级景气周期，核心由政策强推、AI大模型赋能、资本扎堆具身智能三大主线驱动，行业从“技术验证”全面转向规模化落地。从国家战略层面来看：2026年《政府工作报告》将“具身智能”列为未来产业；工信部发布《人形机器人与具身智能标准体系（2026 版）》，为规模化扫清制度障碍。同时，八部门联合发布《“人工智能 + 制造”专项行动》，明确机器人在制造、医疗、养老等10大领域的应用目标。人形机器人量产倒计时：特斯拉Optimus Gen3 4月发布量产版本，夏季试产，2027年大规模量产，供应链全面对接国内厂商。国内厂商量产突破：智元机器人、宇树科技等开启国内人形机器人量产元年。2季度，机器人板块呈震荡走势，主要原因有以下几方面：一方面，今年市场热点方向较多，电子通信都迎来众多基本面利好，机器人在本季度属于行业信息真空状态，因此资金偏向于短期业绩更容易兑现方向。进入三季度，伴随特斯拉机器人亮相以及下半年量产开启，预计机器人板块的表现会比上半年更好；二是机器人行业目前处于0.5-1的阶段，但机器人是所有主题行业中最接近1的板块，伴随产业快速发展，预计未来广阔的发展空间。展望下半年，机器人产业有望正式开启从“1-10”到“10-100”的规模化跨越。我们认为，机会将沿着三个维度展开：1）短期来看，近期行业可能出现一些催化因素，如特斯拉即将发布新一代人形机器人，国内本体厂商龙头也在积极筹备上市，持续活跃资本市场；2）就2026全年来看，规模放量是行业的主流预期，全球人形机器人产量有望冲击十万台量级，这背后是商业化落地的持续驱动，包括商业服务、制造、工业巡检、教育等多种细分场景的成熟落地，有望构建多元化的增长曲线。3）展望未来，技术进化是内核，AI大模型，特别是“视觉-语言-动作”（VLA）模型，将成为机器人的“智慧大脑”，使其从执行预设指令迈向具备自主理解和决策能力。同时，灵巧手、电子皮肤、新型驱动等硬件技术的迭代，将不断拓展机器人的能力边界。更进一步来看，随着商业航天、脑机接口等技术相继成熟，人形机器人应用市场空间将更加广阔，马斯克在公开访谈中提出，“2026年是奇点元年，未来3-7年将经历一场超音速海啸，2026年就会达到AGI，2030年AI将超过所有人类智能的总和，未来人形机器人数量将超过人类”。 基于机器人行业长期具备较大的成长空间，本组合聚焦于人形机器人产业精选个股。不过，创新产业的发展并非一蹴而就，中间也会伴随波动，我们对产业发展过程中的风险也保持敬畏。我们认为，投资创新产业就像是一场需要专业、耐心和定力的“长跑”。机器人产业，当下正处在汗水与智慧密集挥洒的“工程化攻坚”阶段，每一次的技术突破、每一个百分点的良率提升、每一元成本的下降，都在为未来的爆发积蓄能量。我们无法精准预测浪潮的每一个波纹，但我们相信潮水的方向，是在奔向那由智能机器重新定义生产效率与生活方式的未来港口。这场航行必然伴有风浪，但唯有驶向深海，才能发现新大陆。作为基金管理人，我们会始终聚焦产业规律与企业基本面，努力把握新一轮创新周期的战略机遇。但同时，我们也建议投资者合理配置，做好风险分散，从更理性、更长期的角度做好资产配置。

2026年2季度，A股市场极致分化，以AI产业链、半导体为代表的新兴行业大幅上行价值和蓝筹类资产持续新低，消费、能源、有色等相关类资产和制造板块显著回调。 宏观层面，2026年2季度，我国经济运行总体平稳、稳中有进，增长强度相对1季度有所走缓，继续面临供强需弱、外部冲击等问题和挑战。局部方向持续发生积极变化并延续这自1季度以来的向上趋势，例如价格指数PPI、CPI持续回暖，出口继续高增，地产二手房交易量价双改善，企业拿地积极性有所提升，平均房价继续保持降幅收窄甚至上行趋势。 2季度，本基金整体仓位做了进一步下调，减持了部分高位周期品，如原油、化工、有色等，另对价值红利类资产做了个股调整。本产品继续聚焦于大盘价值方向，继续看好接下来的宏观经济和企业盈利会超出市场预期，随着整个下游的修复以及创新的发展，大盘价值有望迎来较好的机会。

2026年二季度，出口与生产相关数据表现较好，投资与消费数据增速有一定弱化。总量流动性保持充裕状态，债市收益率整体震荡下行。权益市场表现明显分化，与AI硬件相关标的整体表现较好，与投资、消费及传统制造相关标的表现承压。报告期内，我们密切跟踪宏观、微观基本面变化以及各类资产的估值变化，在此基础上进行资产配置及组合调整。债券部分，考虑到各期限的利率债与高等级信用债收益率水平依然处于历史低位附近，到期收益率对利率风险的保护不足，因此我们在报告期内依然维持低利率风险暴露，在利率出现明显上行之前，依旧保持以短久期利率债或高评级信用债为主的配置结构。对于权益类资产，当前市场所呈现的结构性特征及估值水平，一定程度上反映了市场对AI产业增长前景相对乐观、对传统经济增长预期相对审慎的定价逻辑。中期来看，一方面，如果AI相关产业能够持续健康发展，一定是对传统经济的赋能，二者并非对立关系；另一方面，AI硬件相关公司的估值水平与景气度高度相关，本质上具有很强的周期属性，若未来两年出现边际增速放缓，则估值压缩的风险很大。基于此，在报告期内，我们仍然从估值再平衡的思路出发，选取质地过关、估值合理、业绩具有较强确定性的公司进行配置，主要配置在泛消费、泛制造、大金融、资源品、公用事业等板块中，优选优质公司进行分散配置，并根据估值变动情况进行动态比例调整。我们继续关注供给侧格局稳定向好、具备业务增长点的成熟公司的投资机会。

2026年二季度，出口与生产相关数据表现较好，投资与消费数据增速有一定弱化。总量流动性保持充裕状态，债市收益率整体震荡下行。权益市场表现明显分化，与AI硬件相关标的整体表现较好，与投资、消费及传统制造相关标的表现承压。报告期内，我们密切跟踪宏观、微观基本面变化以及各类资产的估值变化，在此基础上进行资产配置及组合调整。债券部分，考虑到各期限的利率债与高等级信用债收益率水平依然处于历史低位附近，到期收益率对利率风险的保护不足，因此我们在报告期内依然维持低利率风险暴露，在利率出现明显上行之前，依旧保持以短久期利率债或高评级信用债为主的配置结构。对于权益类资产，当前市场所呈现的结构性特征及估值水平，一定程度上反映了市场对AI产业增长前景相对乐观、对传统经济增长预期相对审慎的定价逻辑。中期来看，一方面，如果AI相关产业能够持续健康发展，一定是对传统经济的赋能，二者并非对立关系；另一方面，AI硬件相关公司的估值水平与景气度高度相关，本质上具有很强的周期属性，若未来两年出现边际增速放缓，则估值压缩的风险很大。基于此，在报告期内，我们仍然从估值再平衡的思路出发，选取质地过关、估值合理、业绩具有较强确定性的公司进行配置，主要配置在泛消费、泛制造、大金融、资源品、公用事业等板块中，优选优质公司进行分散配置，并根据估值变动情况进行动态比例调整。我们继续关注供给侧格局稳定向好、具备业务增长点的成熟公司的投资机会。

二季度以来，随着外部冲突缓和、国内基本面保持平稳，资金面整体仍较为充裕，期限利差被明显压缩，长端利率也逐步修复了年初以来的超调。进入6月份后，央行加大流动性回笼力度，资金面边际收敛，债市缺乏明确单边催化，长端利率整体维持窄幅波动，市场重新回到区间震荡格局。权益市场方面，二季度以来，A 股市场整体维持结构性行情，外部冲突阶段性缓和，国内基本面修复节奏相对偏慢，市场风险偏好在波动中逐步调整。流动性方面，整体资金环境仍较为充裕，对权益资产形成一定支撑，但随着宏观预期变化及市场风格轮动加快，板块间分化特征进一步显现。 投资操作上，本基金坚持大类资产配置思路，结合市场环境变化灵活调整组合结构。季度初在外部冲突引发市场波动的背景下，适度增持权益资产，积极把握阶段性调整带来的配置机会，重点增加了半导体设备、PCB 上游、光纤光缆及储能等行业资产配置。随着市场风格切换和板块轮动加快，组合适时进行了高低切换与结构优化，动态调整权益持仓，提升组合配置效率。在债券部分，则根据资金面变化和利率走势，灵活调整组合久期及信用债配置，并适当运用杠杆工具，以增强组合收益弹性，力争实现长期稳健回报。

2026年2季度，A股市场极致分化，以AI产业链、半导体为代表的新兴行业大幅上行价值和蓝筹类资产持续新低，消费、能源、有色等相关类资产和制造板块显著回调。 宏观层面，2026年2季度，我国经济运行总体平稳、稳中有进，增长强度相对1季度有所走缓，继续面临供强需弱、外部冲击等问题和挑战。局部方向持续发生积极变化并延续这自1季度以来的向上趋势，例如价格指数PPI、CPI持续回暖，出口继续高增，地产二手房交易量价双改善，企业拿地积极性有所提升，平均房价继续保持降幅收窄甚至上行趋势。 市场估值层面，以传统行业，市盈率分位数回落至五年后10%分位数，定价风险较年初大幅释放，和宏观经济关联度较高的资产，风险释放更为彻底。而电子、通信、机械、建材等行业估值提升至历史前5%分位数。 二季度，本基金聚焦深度价值风格资产，但与市场上涨方向背离较大，因此仓位上做了进一步下调，目的在于控制组合的整体风险和回撤。结构上，增持了部分估值极低、业绩增长持续的成长类资产，如工程机械等，此外增加了基本面表现良好但估值低位的非银等，未来存在见底回升预期的困境反转类资产继续保持一定持仓，但该类资产控制持仓比例，其长尾风险在组合中暴露有限，另外继续减持了部分周期品。 本产品继续聚焦于价值方向，严格遵守本基金合同所聚焦的低估值、高股息、困境反转类投资方向，进行行业比较和个股精选，并做了充分的储备。未来半年到一年周期，我们重点关注宏观经济见底回升和企业盈利拐点明确的方向以及受益于PPI转正、CPI持续上行的产业链条，积极寻找盈利底部反转驱动、估值保护充足、投资赔率较高的资产，以期获得较好回报。

2026年二季度，全球资本市场上演极端的结构性行情，一场前所未有的分化浪潮席卷市场。一面是“薛定谔的”霍尔木兹海峡开放，一面是极度亢奋的代理型AI（Agentic AI）。美伊冲突带来油价的巨幅波动，市场预期分歧显著；宏观分析的预测从年初美联储的2次降息，变成了目前到年底1至2次的加息预期。美联储回收流动性的灰犀牛下，所有传统资产都需要在高度不确定性的油价下重新定价，从美伊冲突来看，风险资产应该是分母不确定下的熊市。就在这种看似不利的宏观背景下，代理型AI（Agentic AI）的横空出世推动市场对整个AI链条成长空间进行了重估。产业端出现了更大的收入回报预期和更快的增长预期，市场估值也随之水涨船高，进入一种狂热状态。从存储到CPU，从光模块到液冷，所有的AI上游链条似乎同步进入了供需极度紧缺、量价齐升的状态。资金疯狂涌入半导体赛道，AI算力、存储芯片相关板块逆势狂飙，走出独立牛市行情，而绝大多数非科技板块持续震荡走弱、跌跌不休。市场彻底进入“用芯站在光里，万物黯然失色”的极致割裂格局。这轮行情本质是硅基世界对碳基世界的征伐，更是趋势投资对传统价值投资的碾压。当下市场资金情绪极致亢奋，美银调查显示80%受访全球基金经理坦言做多半导体是当前最拥挤的交易，该数据连续两月登顶并创下历史纪录。资金全力追逐AI产业趋势，赛道虹吸效应凸显。以韩国和中国台湾市场为例，暴涨行情完全依赖杠杆资金与情绪驱动，股价远远跑在了产业能兑现的利润前面，使得高波动常态化，短期极致情绪过后将会是估值与风险的双向消化。对于国内经济而言，由于地产和城投时代的退去，出现了所谓“无信贷式复苏”。我们关注到4月、5月的社零、固投等数据出现较大波动，但在新旧经济转型的背景下，传统的社零（不含服务消费）、固投（包括土地购置费）已经不能全面刻画经济全貌，新经济领域里面与AI相关的无形资产投资、服务性生产等高增长并没有反应在传统月度指标数据里面。我们仍然认为国内经济在触底复苏的过程中，一线地产价格出现企稳回升迹象，过去5年困扰企业的通缩问题接近尾声，在新经济AI领域中国和美国仍然是全球唯二的竞争对手。对于高于1%的机会成本，我们仍然认为权益资产值得配置。二季度，组合在纯债方面仍以短久期信用债为主，持有票息作为稳健的底仓配置。我们认为当下的长久期债券没有定价通胀回升的期限溢价。权益仓位处于中性偏高水平，组合主要持有有色、化工/石化、机械及电力设备板块，由于没有“站在光里”，各个板块被“吸血”严重，二季度业绩表现不尽人意。展望三季度，对于市场定价的美联储加息，我们持保留意见。我们仍然认为年内联储利率不升不降是大概率事件。美国“K”型经济的现实无需多说，上半年受益于“大美丽法案”的退税以及世界杯效应对临时工作的需求，“K”字的底部阶层没有特别拉胯，但从不断下行的储蓄率和不断上行的信用卡违约率来看，问题仍在持续恶化。下半年退税和世界杯效应退去，则底部压力预计将会更大，叠加油价回落，临近中选，联储缺少上调利率的较大理由。目前市场计入的年底前1至2次加息预期，可能会在三季度逐步修正。关于AI是否进入泡沫区间的问题，回看波澜壮阔的科技史，熊彼特提出的“创造性毁灭”永远都在上演。技术革命的初期，投机资本的狂热必然会带来过度投资，形成泡沫。目前的钱大部分被基础设施供应商赚走了，英伟达、台积电、以及卖光模块和服务器液冷设备的企业，获得了大部分的红利。当8000亿美元基建投资无法在可预期的时间内全部转化为应用端的利润时，市场必然会迎来一轮残酷的洗牌，要么是逐渐退出角逐（如XAI），要么是逐渐降本（Token降费推动前端降本，对应上游公司的利润率）。近期苹果由于内存成本被迫涨价，硅基和碳基的冲突进一步明显化。脱离碳基需求的硅基投入是否可以持续存在？在这个问题没有形成清晰回路之前，我们对此表示谨慎。就当下投资来讲，我们认为需要认清两个事情：第一，产业趋势是否存在，是否能形成闭环发展；第二，资本市场是否已经充分甚至过度定价。对于第一个问题，产业趋势已经证明了存在，而且很可能是新一轮大规模的技术革命，但目前还没有形成可持续的闭环，中间的波折不可避免，这就是市场热议的会不会有2000年互联网时代的问题；对于第二个问题，我们倾向于认为资本市场已经充分或者甚至已经过度定价。市场现在用最乐观的心态定价3年至5年的产业和利润增速，这中间容错率极低。而新技术的发展从来不是一帆风顺，硅基的发展也不能用“停止雇佣人类（Stop Hiring Humans）”来与碳基形成闭环。我们需要认识到，这场史诗级狂潮的背后，正在积累越来越多难以修复的结构性失衡。贫富分化持续加剧、全球物价水平居高不下、结构性失业问题不断蔓延、公私部门债务陷阱持续加深，叠加社会冲突频发、地缘格局持续动荡。在这种环境下，市场波动性或将持续偏高，加大了资产预测及定价的复杂性，投资的难度进一步提升，这可能是我们将要面对的常态。我们将保持虚心的态度跟踪产业的发展，力争脚踏实地持有能释放业绩的公司。

2026年一季度，国内外金融市场都经历了大幅震荡，除了开年以来以黄金为代表的贵金属拥挤交易外，更重要的导火索是2月下旬以来的美以伊冲突。我们认为，这次冲突不得不说是一次黑天鹅事件。伊朗被美国封锁多年，而且2025年以来双方也不断有摩擦冲突，甚至伊朗本土也遭到美国小规模打击。本次冲突正式发生前，双方还在谈判，似乎也取得了较好进展（伊朗允诺弃核），这些都使得金融市场线性外推，认为美国和伊朗都无意冲突扩大化。但在老哈梅内伊被“斩首”后，冲突直线升级，伊朗更是史无前例的封锁了霍尔木茨海峡，全球油价飙升，通胀预期上升，市场预期全球央行收紧流动性，引发了金融市场的一系列踩踏事件。从国内经济来看，已经公布的2026前两个月经济数据环比都有改善，其中出口、工业增加值显著高开，固定资产投资同比转正，服务业生产指数略高于前值，社零偏弱但高于前值，不考虑汽车（受到去年同期高补贴影响）的社零也显示了较好的增长势头。如果从可跟踪和判断的经济推衍来看，国内经济已经出现了触底并小幅回升的态势，过去两年压抑资本市场业绩的内需不足和通缩问题都在改善过程中，从这个角度来看，大类资产从债券向权益切换是符合逻辑的。报告期内，纯债方面，组合仍以短久期信用债为主，持有票息作为稳健的底仓配置；权益方面，组合从季初的中性仓位逐渐加仓至中性偏积极，适当调整了持仓结构，保持了黄金等有色金属板块、工程机械、电力设备、航空等板块的配置，增加铜铝等基本金属及化工等产业链持仓。在当前美以伊冲突持续时间和影响深度已显著超出市场预期的背景下，全球信息环境较为混乱，金融市场的波动性无疑也被显著放大。冲突以怎样的方式演进我们无法预测，相对确定的是这次冲突结束以后，各国对安全资产的诉求直线上升，包括能源安全、供应链安全、军事安全和政治环境安全等等。从这个角度来讲，中国资产值得给予相当程度的安全溢价。从国内经济来看，消费逐步企稳以及国内物价企稳回升已初见端倪。油价的飙升使得PPI可能更快地同比回正，在国内总需求见底的情况下，我们认为存在上、中、下游顺价的可能性。受益于出口的中间品和资本品价格传导可能更为通畅，带动相应上市公司ROE的稳步回升。国内资本市场受美以伊冲突影响在一季度小幅回撤，但我们仍然认为今年权益资产有基本面回暖的基础，底部逐渐抬升的趋势没有变化。2026年一季度债券市场收益率先下后上，区间波动中，曲线变陡的趋势没有变化，也体现了市场对通胀逐渐正常化的方向的判断。我们对债券仍然保持偏防守的态度。未来一个季度，我们会密切关注美以伊冲突的进展，并且着力研究此次政治事件对全球经济金融带来的中期影响，我们的基本判断是美元中期的弱化可能会加剧。全球资金都面临再平衡的配置，中国资产可能是一个较好的选择。

2026年一季度，权益市场冲高回落，宏观叙事贯穿整季。1月，在增量资金边际流入推动下，春季躁动行情启动且加速，上证指数一度冲击4200点后盘整，转债资产稀缺性定价逻辑演绎，跟随正股上行趋势实现“平价-估值”双击；2月，受到海外通胀预期抬头、HALO交易与AI通缩等宏观逻辑影响，市场风格从单边科技上涨转向顺周期、化工等涨价行情，转债市场在春节后开启调整，伴随市场条款博弈激烈，高价转债先行回调，与正股走势逐渐分化；3月，两会政策预期落地，中东格局扰动，滞胀担忧再起，全球流动性冲击导致权益市场风险偏好快速回落，市场风格快速轮动，转债市场出现估值水平快速回落的行情，高价转债估值已调整至2025年11月左右水平。债券市场收益率整体下行，曲线陡峭化，信用债表现较好。年初，债市在风险偏好上升和长债供给担忧扰动下收益率上行至季度高点，随后在权益市场高位盘整、央行结构性降息落地、配置盘稳步进场等多重利好支撑下震荡修复，信用利差大幅收窄。春节后至3月中下旬，两会政策博弈、“沪七条”新政出台叠加经济开门红，中东局势扰动致使全球风险偏好反复，油价高波动引发通胀担忧，长端的市场情绪偏谨慎，而短端利率在资金宽松和同业活期存款降成本支撑下下探至低位，短久期信用利差被动走阔，而配置盘驱动长久期品种信用利差主动收窄。3月下旬后，市场转向交易风险偏好回落、外需放缓预期，债市情绪有所企稳，长端小幅下行，30年国债与10年国债间的利差走阔后小幅收窄，信用利差被动走阔。在资金宽松、绝对收益账户建仓、银行二永债供给未见明显放量的背景下，中短久期低等级普通信用债、中长久期银行二永债表现较好。报告期内，组合秉承“固收+”多策略的投资理念，在权益资产中继续使用和优化量化Alpha策略模型，对权益和可转债个股和个券方面进行了优化调整，在较好地控制住回撤的基础上提高了投资回报。债券方面，组合主要持仓信用债、利率债，通过灵活久期操作波段增厚组合收益。展望2026年二季度，权益市场外部冲击影响或将边际减弱，市场内生逻辑将渐渐主导市场定价，关注盈利预期和景气向上趋势确定性更强的板块投资机会，以及与宏观基本面企稳相关的板块修复机会，股票投资方面，未来组合将优化各类投资策略，主动与被动并行，使组合更加适应不同的市场环境，力争为投资人带来更好的回报体验；转债市场关注右侧布局信号，目前转债估值阶段性出清，机构在此前降仓释放出的筹码等待配置加仓，中期维度预期来自正股的支撑或将带动转债方向向上；债券市场聚焦中东局势演变、通胀预期变化和出口韧性、风险偏好强弱切换、供给的力度与节奏以及机构配置力量恢复情况，短期债市缺乏明显趋势因素，预计延续震荡格局。组合将持续跟踪基本面修复、机构配置需求等信号以及微观经济数据表征以灵活应对，重视流动性和负债端稳定性，关注票息品种。

2026年一季度，国内经济总体平稳，出口端保持较高增速，投资和消费端变化不大，财政和货币政策以稳为主，但全球地缘政治风险突发，美以伊冲突带来巨大损失，原油供给安全受到冲击，全球资本市场剧烈动荡。一季度，债券市场收益率小幅下行后转为震荡，收益率曲线明显走陡，长端利率波动较大。A股市场方面，年初风险偏好较高，商业航天、AI算力、自主可控等方向带动指数快速上涨，又在止盈压力下快速回落，一月份A股表现领先于其他市场；而随后在美联储新人选和地缘压力下，避险情绪上升，黄金大幅调整而油价中枢提高，二月底美以伊冲突爆发后，中国相对稳定的安全形势、提早布局的能源结构多元化以及完备的供应链体系，使得A股虽然总体承压，但在能源、电力、化工、出口链等方向也多次出现结构性机会；多只内地优质公司赴港上市，但受制于风险偏好，二级市场走势较弱。可转债年初处于高估值状态，股性支撑减弱后，基本回落至年初水平。报告期内，组合密切跟踪市场情况，权益仓位保持灵活，在季初相对积极，主要配置了商业航天、国产替代等科技成长方向标的；随后在2月末对科技和有色进行了减持，增持了化工板块标的。总体来看，权益类资产在3月面临了较大波动。当前来看，冲突各方诉求存在一定差异，但均需考虑国内因素，而其他各国态度不一，可能成为促使冲突走向缓和的重要因素。我们倾向于认为二季度末冲突终将缓和，外部面临通胀和衰退的双重压力，而中国经济相对受益，中期看好A股市场的配置机会，短期关注业绩兑现情况。预计在美以伊冲突的风险触顶前，市场仍将以结构性机会为主。

2026年一季度，生产、消费、出口等相关数据走势总体向好，总量流动性保持充裕状态，债市收益率整体先下行后震荡，收益率曲线有所走陡。自2月下旬起，市场对中东冲突引发的海外类滞胀风险的担忧有所上升，长久期利率债面临一定抛压，短端则受益于较为宽松的资金面和同业活期存款自律机制的升级。权益市场表现为先涨后跌，报告期内沪深300等大盘指数小幅下跌。报告期内，我们密切跟踪宏观、微观基本面变化以及各类资产的估值变化，在此基础上进行资产配置及组合调整。债券部分，考虑到各期限的利率债与高等级信用债收益率水平依然处于历史低位附近，我们在报告期内依然维持低利率风险暴露，组合持仓以短久期利率债及高评级信用债为主，等待后续利率上行后的配置机会。对于权益类资产，报告期内整体估值水平已经有一定回落，但部分热门题材板块依然处于较高的估值水平。报告期内，我们的持仓分布进一步均衡化，在泛消费、泛制造、大金融、资源品、公用事业等板块中，我们精选优质公司进行分散配置，并根据估值变动情况进行动态比例调整。年初以来，在“AI吞噬软件”叙事影响下，部分AI应用相关公司估值水平有所压缩。但对于其中的复杂业态，AI发挥着替代与赋能两方面的作用，其中的错杀标的面临比较好的投资机会，我们也适度对这类标的进行了增配。同时，我们还适度增配了受伊朗冲突扰动的部分出海企业。近年来内需起落使得很多行业出现供给侧出清，展望未来，这些行业中的成熟企业面临的供给侧环境更为确定。我们将持续关注成熟行业中供给侧格局较好且优质公司再度证明自身alpha的点状投资机会。