杨桢霄 - 基金投资策略和运作

报告期内，上证指数上涨2.22%，沪深300指数下跌0.23%，创业板指数下跌1.08%，申万医药指数下跌9.25%，在申万31个一级行业中排名倒数第一。港股方面，恒生指数下跌4.56%，恒生医疗保健指数下跌19.55%。医药板块在前三季度显著上涨后进入高波动阶段，创新药方向在四季度出现明显回调，板块情绪与估值同步消化。本基金延续长期主义的投资框架，聚焦医药产业的中长期成长主线，通过深入研究与自下而上的精选策略，把握中国医药创新升级与全球化进程带来的结构性机会。报告期内，基金核心持仓仍以创新药为主，创新药相关资产在组合中维持较高比例配置。我们认为，未来一到两年全球生物医药行业有望进入中美共振的重要窗口期：一方面，海外流动性环境可能逐步转向更为友好的阶段，融资条件边际改善，有利于创新药等对利率与风险偏好更为敏感的成长型资产；另一方面，关税、MFN（最惠国待遇）、IRA（通胀削减法案）降药价以及FDA（美国食品药品监督管理局）监管动荡等因素在经历阶段性冲击后，其不确定性正逐步收敛、政策可预期性增强。在此基础上，跨国药企在专利到期（LOE）压力下，对并购及商务拓展（BD）的需求更为迫切，叠加未来一段时间内关键临床数据的密集读出，预计将共同提升全球创新药资产的活跃度，并推动优质资产定价回归。在上述环境下，我们判断中国创新药企业凭借研发效率、成本优势与快速迭代能力，有望更深度参与全球创新周期与BD浪潮，具备差异化管线与国际化潜力的优质公司仍具备中长期配置价值。因此，基金继续维持对创新药方向的重仓配置，并通过自下而上方式持续优化持仓结构，重点关注临床兑现能力强、商业化路径清晰、全球合作空间较大的标的，力争在波动中把握确定性更高的产业机会。与此同时，考虑到创新药研发活跃度与投融资环境的回暖将对产业链需求形成传导，CXO（医药研发生产外包）行业有望迎来行业层面的边际修复。基于对行业周期位置、供需格局与估值性价比的综合评估，报告期内基金适度增加了CXO相关配置，以增强组合在景气修复阶段的顺周期弹性，并提升收益来源的多元化程度。最后，衷心感谢持有人对本基金的信任与支持。我们将继续保持专业、审慎与勤勉的态度，力争为投资者创造可持续的长期回报。

报告期内，上证指数上涨2.22%，沪深300指数下跌0.23%，创业板指数下跌1.08%，申万医药指数下跌9.25%，在31个申万一级行业中排名倒数第一。恒生指数下跌4.56%，恒生医疗保健指数下跌19.55%，医药尤其是创新药在经历了前三个季度的上涨之后开始动荡回调。美股市场，道琼斯指数上涨3.59%，纳斯达克指数上涨2.57%，美股生物科技板块（XBI指数）上涨22.09%，表现突出。我们认为，未来一到两年全球生物医药行业可能进入“中美共振”的关键窗口期：海外方面，降息周期与流动性改善将有利于Biotech风险偏好修复；同时关税、MFN（最惠国待遇）、IRA（通胀削减法案）降药价以及FDA（美国食品药品监督管理局）监管动荡等因素在经历阶段性冲击后，其不确定性正逐步收敛、政策可预期性增强。在跨国药企在专利到期（LOE）压力叠加IRA、MFN压缩药物生命周期的背景下，跨国药企通过并购与商务拓展（BD）补充管线的需求预计仍将维持高位，叠加重要临床数据的密集读出，有望共同提升全球创新药资产的活跃度与定价水平。中国方面，创新药BD仍有望延续，且前期出海管线将逐步进入更后期阶段并迎来持续的数据验证与价值放大；同时国内商业化放量与海外BD的upfront（首付款）及里程碑收入有望推动行业收入利润加速增长。在上述共振环境下，本基金将充分发挥QDII资格带来的跨市场投资优势，在中美两端择优配置具备核心竞争力的Biotech资产，通过全球范围内的比较研究与动态优化，把握创新周期带来的结构性机会，力求为持有人创造可持续的回报。截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.2326元，本报告期份额净值增长率为-18.44%，同期业绩比较基准收益率为-0.66%；C类基金份额净值为1.2243元，本报告期份额净值增长率为-18.46%，同期业绩比较基准收益率为-0.66%。

报告期内，上证指数上涨2.22%，沪深300指数下跌0.23%，创业板指数下跌1.08%，申万医药指数下跌9.25%，在申万31个一级行业中排名倒数第一。医药板块，尤其是创新药方向，在经历前三季度较大幅度上涨后，四季度波动明显加大并出现阶段性回调。本基金继续坚持获取超额收益的投资目标，立足医药产业的中长期趋势与景气周期变化，动态优化组合结构。报告期内，基金核心持仓仍以创新药为主，创新药相关资产在组合中维持较高比例配置。我们认为，未来一到两年全球生物医药行业有望进入中美共振的重要窗口期：一方面，海外流动性环境可能逐步转向更为友好的阶段，融资条件边际改善，有利于创新药等对利率与风险偏好更为敏感的成长型资产；另一方面，关税、MFN（最惠国待遇）、IRA（通胀削减法案）降药价以及FDA（美国食品药品监督管理局）监管动荡等因素在经历阶段性冲击后，其不确定性正逐步收敛、政策可预期性增强。在此基础上，跨国药企在专利到期（LOE）压力下，对并购及商务拓展（BD）的需求更为迫切，叠加未来一段时间内关键临床数据的密集读出，预计将共同提升全球创新药资产的活跃度，并推动优质资产定价回归。在此背景下，我们认为中国创新药企业凭借研发效率、成本优势与快速迭代能力，有望更深度参与全球创新周期与BD浪潮，相关优质资产仍具备中长期配置价值。因此，基金继续维持对创新药板块的重仓配置，并通过自下而上方式精选具备差异化管线、临床兑现能力及国际化潜力的优质标的，力争把握产业趋势带来的结构性机会。与此同时，考虑到全球创新药研发活跃度回升与投融资环境改善将对产业链需求形成传导，CXO（医药研发生产外包）行业有望迎来行业层面的边际改善。基于对行业周期位置与估值性价比的综合判断，报告期内基金适度增加了CXO相关配置，以增强组合在景气修复阶段的受益弹性。最后，衷心感谢持有人对本基金的信任与支持。我们将继续勤勉尽责，努力回报投资者的信赖。

2025年第四季度上证指数上涨2.22%，沪深300指数下跌0.23%，创业板指下跌1.08%，中证800指数上涨0.02%，申万医药指数下跌9.25%，大健康产业整体方向延续了三季度较弱的走势，本基金的净值也产生了一定回撤。报告期内，本基金依照止损纪律减仓了部分处于下行趋势的创新药公司。在三季度末我们预测有可能在四季度出现新一轮的创新药授权出海浪潮，但最终该情形没有出现，这对创新药短期的情绪产生了抑制。长期来看创新药出海依然是所有大健康产业方向中投资赔率最高的方向，但是由于创新药企业研发的不确定性和投入在前的商业模式，其短期的回调幅度难以预计，基金经理决定承受一部分错过上涨的风险，以可控的代价减仓了部分创新药企业，同时将组合的配置保持在相对稳健的行业结构和仓位水平上。我们将继续密切关注创新药方向的产业变化和技术进展，以期在下一次上行阶段获得更好的收益。对于非创新方向而言，我们从自下而上出发配置了多种形式的阿尔法类资产，包括在2026年可能会有新产品上市的企业、周期性业绩拐点的企业、保持出口韧性的企业等等，以此提升组合的韧性，分散风险。

2025年第三季度上证指数上涨12.73%，沪深300指数上涨17.90%，创业板指上涨50.40%，中证800指数上涨19.83%，申万医药指数上涨14.90%。大健康产业整体在本季度后半段的表现略有减弱，但在长周期来看依然处于上升态势当中。报告期内，本基金整体的配置思路仍以成长方向为主，同时匹配部分高质量公司作为平衡。具体投资的细分行业主要包括创新药、医药外包研发服务、医疗器械、农业、家电、食品添加剂等，其中医药外包研发服务的景气度有所回升，是本季度主要加仓的方向；而部分创新药公司在经历回调之后，赔率明显提升，组合也对它们重新进行了增持。我们不仅希望基金净值能够在市场上行时有好的表现，更希望在市场出现分歧的时候能够稳住收益，避免过大的回撤。同以往一样，组合重点投资的股票数量较少，持仓相对集中，在没有明显看好的机会时，宁可保留相对多一些的现金，以提升灵活性，从而积极把握下一次机遇。

报告期内，A股市场整体延续强势表现，上证指数上涨12.73%，沪深300指数上涨17.90%，创业板指上涨50.40%。申万医药生物指数上涨14.90%，在申万31个一级行业中排名第14，表现居中。港股方面，恒生指数上涨11.56%，恒生医疗保健指数上涨31.92%，表现亮眼。细分板块中，CXO（医药研发生产外包）板块表现突出，指数上涨36.69%；而创新药板块在8-9月份出现阶段性调整，短期波动有所加大。美股方面，道琼斯工业指数上涨5.22%，纳斯达克指数上涨11.24%，标普生物科技ETF（XBI）上涨20.86%，表现优异，显著跑赢主要宽基指数。报告期内，本基金继续秉持全球视野下的医药产业投资逻辑，充分发挥QDII资格优势，构建跨市场的多元化投资组合。在投资策略上，基金延续了年初以来的核心配置思路，重点聚焦中国创新药产业，同时自下而上精选具备国际竞争力的优质标的。我们认为，中国创新药产业的全球化进程仍处于快速推进阶段，越来越多的企业通过临床合作、license-out授权及并购等方式在国际市场上崭露头角。与此同时，海外医药板块在经历前期估值调整后，受益于美联储降息预期强化、政策不确定性缓解以及创新药研发回暖，整体出现触底反弹迹象。报告期内，我们适度提升了部分美股创新药的仓位，以更好地把握全球范围内的结构性机会。展望未来，我们认为全球医药产业的中长期逻辑依然清晰：在创新驱动与人口老龄化趋势的双重支撑下，行业有望继续稳步成长。本基金将继续坚持“全球配置、中国深耕”的投资思路，在保持风险可控的前提下，努力挖掘长期价值。最后，衷心感谢持有人一直以来的信任与支持。我们将继续保持专业、谨慎与敬业的态度，勤勉尽责，力争为投资者创造更优的长期回报。截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.5112元，本报告期份额净值增长率为36.72%，同期业绩比较基准收益率为7.03%；C类基金份额净值为1.5015元，本报告期份额净值增长率为36.99%，同期业绩比较基准收益率为7.03%。

报告期内，A股市场整体延续强势表现，上证指数上涨12.73%，沪深300指数上涨17.90%，创业板指上涨50.40%。申万医药生物指数上涨14.90%，在31个申万一级行业中排名第14，表现相对居中。其中，CXO（医药研发生产外包）板块表现突出，CXO指数上涨36.69%，而创新药板块在8-9月份经历了一定幅度的调整，短期走势相对偏弱。本基金继续坚持获取超额收益的核心目标，致力于在控制风险的前提下，持续稳定地战胜医药指数基准。我们根据医药产业各细分领域的景气度变化，动态调整配置比例，保持投资组合的灵活性与前瞻性。报告期内，本基金延续了年初以来的核心配置思路，重点布局创新药领域，同时适度降低了CXO、器械耗材、IVD（体外诊断）等细分行业的持仓比例。我们认为，中国创新药产业仍处于快速成长与全球化突破的关键阶段。过去几年，国内在研新药数量、临床研发水平及国际化能力显著提升，中国创新药企业正加速从“跟随”走向“并跑”甚至“领跑”。随着更多产品获得国际市场认可，以及与跨国药企的合作不断深化，中国创新药的全球竞争力将进一步增强。展望未来，我们认为创新药产业的中长期逻辑依然稳固，短期调整反而为优质资产的配置提供了更具吸引力的机会。基金将继续以长期视角挖掘产业升级带来的投资价值，力求为持有人创造持续稳健的回报。最后，衷心感谢持有人一直以来的信任与支持，我们将继续勤勉尽责，努力回报投资者的信赖。

报告期内，A股市场整体延续强势表现，上证指数上涨12.73%，沪深300指数上涨17.90%，创业板指上涨50.40%。申万医药生物指数上涨14.90%，在申万31个一级行业中排名第14，表现居中。港股方面，恒生指数上涨11.56%，恒生医疗保健指数上涨31.92%，表现亮眼。细分板块中，CXO（医药研发生产外包）板块表现突出，中证CXO指数上涨36.69%；而创新药板块在8-9月份经历阶段性调整，短期波动相对加大。本基金继续坚持长期主义的投资理念，立足于医药产业的中长期成长逻辑，通过深入研究和精选个股，分享中国医药行业创新升级带来的结构性机遇。报告期内，本基金延续了年初以来的核心配置思路，重点布局创新药领域，同时适度降低了CXO、医疗器械耗材及IVD（体外诊断）等细分行业的持仓比例。我们认为，中国创新药产业正处于由“量变”向“质变”加速转化的关键阶段。过去数年，国内创新药在临床研发能力、分子创新质量以及国际化推进方面均取得显著突破，行业整体实力已逐步接近国际先进水平。与此同时，越来越多的中国创新药企业通过license-out等方式加快“出海”，与跨国药企建立深度合作，中国医药产业的全球影响力正稳步提升。展望未来，我们认为创新药产业的中长期逻辑依旧清晰且坚实。短期的市场调整并未改变产业向上的根本趋势，反而为优质公司的布局创造了更具吸引力的时点。基金将继续秉持研究驱动和精选个股的原则，深挖具备全球竞争力的医药创新资产，力求在长期中为投资者创造稳健、可持续的回报。最后，衷心感谢持有人一如既往的信任与支持。我们将继续保持专业、勤勉与敬畏之心，努力回报投资者的信赖。

2025年上半年，上证指数上涨2.76%，沪深300上涨0.03%，创业板指上涨0.53%，中证800上涨0.87%，申万医药生物指数上涨7.36%。总体而言，今年在大健康产业领域出现了较多投资机会，创新药、医药外包研发服务以及各种与现代生活相关的健康消费、悦己消费领域都有良好表现。报告期内，本基金对创新药板块进行了结构调整，止盈和替换了部分市场预期充分的个股，同时降低了相关仓位。我们力求获得在自身理解与定价能力范围内的收益，但不追随阶段性市场共识，以避免系统性风险发生时产生较大的回撤。为保持组合的成长性，我们同时配置了与绿色健康、现代生活相关的多个方向，降低对单一因子的暴露。此外，组合也增配了一部分高自由现金流、高分红、估值合理的个股，预先布局一些即使在行业低迷期也具备安全边际，并有望在下轮周期中实现较好回报的企业。

2025年上半年，上证指数上涨2.76%，沪深300指数上涨0.03%，创业板指数上涨0.53%，申万医药生物指数上涨7.36%，在31个申万一级行业中排名第11位，其中创新药板块表现尤为亮眼，其涨幅在全市场位居前列。恒生指数上涨20.00%，恒生医疗保健上涨47.89%，主要靠创新药和CXO等成分股的拉动。报告期内，本基金继续坚持既有的投资策略，立足于医药产业的中长期发展趋势去寻找优秀的公司进行投资，从而分享行业的成长。在报告期内，本基金进行了一定程度的仓位优化，显著降低了包括CXO、医疗器械耗材及IVD在内的其他细分领域持仓比例，将主要仓位集中于创新药领域。这一战略调整，主要源于我们对中国创新药产业发展前景的深入研判。我们认为，中国创新药产业正迎来一场前所未有的历史性机遇，当前产业趋势的高度、强度及持久性迎来高度认可。作为专注投资医药行业的基金，我们应全力把握这一浪潮。因此，在原有超配创新药的基础上，我们进一步加大配置力度，将绝大部分仓位聚焦于创新药领域。

2025年上半年，上证指数上涨2.76%，沪深300指数上涨0.03%，创业板指数上涨0.53%，申万医药生物指数上涨7.36%，在31个申万一级行业中排名第11位。创新药板块表现尤为亮眼，其涨幅在全市场位居前列。本基金始终坚持追求超额收益的核心目标，致力于持续稳定地战胜医药指数基准，并根据行业内细分子行业的景气度，进行适度的超配或低配比例调整。在报告期内，本基金进行了大幅度的仓位优化，显著降低了包括CXO（医药研发生产外包）、医疗器械耗材及IVD（体外诊断）在内的其他细分领域持仓比例，将主要仓位集中于创新药领域。这一战略调整，主要源于我们对中国创新药产业发展前景的深入研判。我们认为，中国创新药产业正迎来一场前所未有的历史性机遇，当前产业趋势的高度、强度及持久性迎来高度认可。作为专注投资医药行业的基金，我们应全力把握这一浪潮。因此，在原有超配创新药的基础上，我们进一步加大配置力度，将绝大部分仓位聚焦于创新药领域。

2025年上半年，上证指数上涨2.76%，沪深300指数上涨0.03%，创业板指数上涨0.53%，申万医药生物指数上涨7.36%，在31个申万一级行业中排名第11位。创新药板块表现尤为亮眼，其涨幅在全市场位居前列。恒生指数上涨20.00%，恒生医疗保健指数上涨47.89%，主要依靠创新药和CXO（医药研发生产外包）等成分股的拉动。美股市场方面，道琼斯工业指数上涨3.64%，纳斯达克综合指数上涨5.48%，XBI（标普生物科技ETF）下跌7.90%，表现较差。本基金秉持全球视野下的医药产业投资逻辑，充分发挥QDII资格优势，构建跨市场投资组合。核心策略聚焦两大维度：深度挖掘具备全球竞争力的中国医药资产，积极布局全球医药创新前沿领域。在报告期内，本基金进行了一定程度的仓位优化，降低了美股的仓位，将主要仓位集中于港股的创新药领域。这一战略调整，主要源于我们对中国创新药产业发展前景的深入研判。我们认为，中国创新药产业正迎来一场前所未有的历史性机遇，当前产业趋势的高度、强度及持久性迎来高度认可。作为专注投资医药行业的基金，我们应全力把握这一浪潮。因此，在原有超配创新药的基础上，我们进一步加大配置力度，将绝大部分仓位聚焦于创新药领域。