傅浩 - 基金投资策略和运作

报告期内，宏观经济依旧处于弱复苏态势，但政策面迎来利好，成为行情主推手。首先，监管层密集发声，提振信心。中央经济工作会议后，证监会一周两次“喊话”深化投融资综合改革，明确启动创业板改革、加快科创板“1+6”改革落地，推动中长期资金长周期考核机制落实，引导“耐心资本”加大新质生产力领域配置，从制度层面增强市场稳定性与包容性，成为市场上涨的核心政策支撑。年末全国财政工作会议召开，明确2026年继续实施更加积极的财政政策，抓好六项重点任务，包括坚持内需主导，大力提振消费，加大对新质生产力、人的全面发展等重点领域投入；进一步强化保基本、兜底线，促进居民就业增收等。　　行情方面，由于三季度指数大幅上涨，四季度A股波动加大，但总体呈现震荡上行态势，期间上证综指高点一度突破4000点，年末收在3968.84点。分行业看，板块分化严重，石油、军工、有色、通信等板块涨幅位居前列，而房地产、医药、传媒和计算机等跌幅靠前。　　报告期内，我们围绕两大方向布局：1）新消费崛起的细分方向：潮玩、国货化妆品、休闲零食、教育；2）科技创新，主要是创新药产业链和AI相关的基础设施以及互联网、汽车、机器人等不同的终端应用方向。我们依据上述领域中优质公司的估值性价比进行动态调整来获得超额收益。

我们认为影响当前权益市场走势的主要因素包括国内外经济形势、国际货币环境、国际贸易关系等。国内经济走势筑稳向好的中长期趋势不变；国际贸易关系存在一定扰动因素；而内需在外部扰动后，接下来将成为国内政策重点刺激的方向，所以我们也将关注内需政策的落地及基本面的改善。　　因此，后续权益市场可能仍将表现为一定的分化特征。一方面，市场将继续在具备防御属性的低估值高股息品种如公用事业、大金融、交通运输、资源股中寻找相对确定的现金回报机会；而与此同时，数字经济、人工智能、智能驾驶、机器人等为代表的长期创新成长方向个股机会也将逐渐显现。同时，大消费板块长期成长逻辑仍存，部分品种甚至还有很好的股息红利回报，我们也将结合国内外宏观经济环境及人口特征变迁，在大消费板块的分化中寻找结构性投资机会。我们将继续自下而上选取基本面稳健、具备长期价值及成长空间、估值或股息率具备安全边际的个股品种加入组合中，力争为持有人更好地实现稳健的投资回报。　　截至本期末，本产品股票仓位90%以上。重点持仓了机械设备、电力设备等“大制造”、以及家电、汽车、医药等“大消费”方向的个股品种。仍坚持自下而上为主，持股相对分散。本期操作中增持了部分社会服务、食品饮料、汽车零部件等调整较充分的品种。

今年以来“两新”建设、促消费、稳地产等系列政策对内需改善形成了有力支撑。下半年经济增长动能边际放缓，出现转弱迹象，社零、投资呈现同步降速，高频经济指标也出现短期下滑，均指向复苏进程仍有波折，政策呵护与内需改善的持续性仍是关键。三季度以来，海外就业与通胀数据反复印证降息必要性，美联储降息路径进一步明晰，弱美元趋势有望延续，中美利差压力的缓解，有望助力国内货币的进一步宽松。　　行情方面，三季度A股呈现持续上涨的牛市氛围，上证综指接近4000点，单季度指数涨幅接近16%。其中科技成长板块表现最亮眼，创业板指和科创50指数涨幅均超过30%。　　报告期内，我们依旧围绕前期三大方向布局：1）新消费崛起的细分方向：潮玩、国货化妆品、休闲零食、教育；2）AI相关的基础设施以及互联网、玩具、机器人等不同的终端应用方向；3）创新药。我们依据上述领域中优质公司的估值性价比进行动态调整来获得超额收益。

我们认为影响2025年权益市场走势的主要因素包括国内外经济形势、国际货币环境、国际贸易关系等。国内经济走势筑稳向好的中长期趋势不变，国际贸易关系存在一定扰动因素，而内需接下来将成为国内政策重点刺激的方向。　　因此，2025年权益市场可能仍将表现为一定的分化特征。一方面，市场将继续在具备防御属性的低估值高股息品种如公用事业、大金融、交通运输、资源股中寻找相对确定的现金回报机会；而与此同时，数字经济、人工智能、智能驾驶、机器人等为代表的长期创新成长方向在相关品种估值充分调整后，个股机会也将逐渐显现。同时，大消费板块长期成长逻辑仍存，部分品种甚至还有很好的股息红利回报，我们也将结合国内外宏观经济环境及人口特征变迁，在大消费板块的分化中寻找结构性投资机会。　　2025年权益市场接下来的走势，我们目前更看好国家一系列提振经济的政策出台后，大消费、金融地产板块等顺周期品种的估值修复机会，但仍需等待基本面恢复以提供业绩支撑。另外，对于业绩确定性较强的轨道交通、电网投资、船舶等装备制造板块、出海为主的中国制造业、调整充分的创新引领的成长股等，我们也并不悲观，力争把握估值修复机会。同时，我们将继续自下而上选取基本面稳健、具备长期价值及成长空间、估值或股息率具备安全边际的个股品种加入组合中，力争为持有人更好地实现稳健的投资回报。　　截至本期末，本产品股票仓位90%以上。重点持仓了机械设备、电力设备等“大制造”、以及家电、汽车、医药等“大消费”方向的个股品种。仍坚持自下而上为主，持股相对分散。本期操作中增持了医药、金融、汽车等调整较充分的板块。

25年上半年，经济整体具备一定韧性，其中出口稳定，投资回落，消费相对超预期。投资层面，房地产进一步走弱，制造业和基建投资增速均回落，导致投资整体增速回落。宏观调控政策基调比较积极，在地方债务化解、支持科技创新、保障民生、促进消费等多个方面协同发力。　　回顾上半年，虽然整个A股市场跌宕起伏，但上行趋势是比较明确的。随着Deepseek春节期间的横空出世，先是全球投资者对中国科技板块甚至整个中国资产展开了一轮价值重估。市场在经历了一轮大幅上涨后，整体进入了短暂调整阶段，随后继续上行创新高。在此期间，各主线轮番上阵演绎，机器人、AI、新消费和创新药等都有阶段性亮眼表现。从风格上看，市场处于哑铃策略风格演绎的极致阶段，两端资产——小微盘和红利股表现俱佳。　　报告期内，我们依旧围绕前期三大方向布局：1）新消费崛起的细分方向：潮玩、国货化妆品、休闲零食、黄金珠宝；2）AI相关的互联网、玩具、机器人等不同的终端应用方向；3）创新药。我们依据上述领域中优质公司的估值性价比进行动态调整来获得超额收益。

截至本期末，在投资策略方面，本产品仍保持较高的股票仓位，通过结构调整来应对市场波动。从长期价值及成长性视角，结合基本面变化，同时将股息率也纳入选股标准进行综合考量，自下而上选取个股。力争通过个股配置获取超额收益及应对市场波动的冲击。产品运作层面，本产品继续从估值合理性、股息率，及公司基本面出发综合考虑选取投资标的，目前重点配置了机械设备、电力设备等“大制造”及家电、汽车、医药等“大消费”方向的个股品种。仍坚持自下而上为主，持股相对分散。

从经济基本面看，1-2月我国经济较为平稳，社零增速及固定资产投资增速均实现回升，但仍需观察2季度经济数据。宏观调控政策基调更为积极，在地方债务化解、支持科技创新、保障民生、促进消费等多个方面协同发力。随着Deepseek春节期间的横空出世，全球投资者对中国科技板块甚至整个中国资产展开了一轮价值重估。恒生科技指数充分受益Deepseek的出现，该指数从4473一路冲到最高点6195；A股市场机器人成为一季度涨幅最大的科技细分方向，带动整个科技成长板块上涨。市场经历了一轮大幅上涨后，整体进入了震荡调整阶段。　　报告期内，我们围绕以下三大方向布局：1）新消费崛起的细分方向：潮玩、国货化妆品、休闲零食、黄金珠宝；2）AI相关的互联网、玩具、机器人等不同的终端应用方向；3）创新药。我们依据上述领域中优质公司的估值性价比进行动态调整来获得超额收益。

截至本期末，本产品股票仓位90%以上。重点持仓了机械设备、电力设备等“大制造”、以及家电、汽车、医药等“大消费”方向的个股品种。仍坚持自下而上为主，持股相对分散。　　投资策略上我们认为接下来权益市场可能仍将表现为一定的分化特征。一方面，市场将继续在具备防御属性的低估值高股息品种如公用事业、大金融、交通运输、资源股中寻找相对确定的现金回报机会，短期可能会出现一定的分化特征；而与此同时，人工智能、机器人、数字经济、智能驾驶等为代表的长期创新成长方向在相关品种估值充分调整后，个股机会也将逐渐显现。同时，大消费板块长期成长逻辑仍存，部分品种甚至还有很好的股息红利回报，我们也将结合国内外宏观经济环境及人口特征变迁，在大消费板块的分化中寻找结构性投资机会。　　因此，在接下来的投资运作中，我们目前更看好国家一系列提振经济的政策出台后，大消费、金融地产板块等顺周期品种的估值修复机会，而且在年初以来科技股一枝独秀的市场风格下，相关板块调整充分，近期操作中我们也增加了相应持仓。另外，对于业绩确定性较强的电力设备、轨道交通、装备出海等大制造板块为代表的中国制造业、调整充分的创新引领的成长股等，我们也并不悲观，力争把握估值修复机会。我们将继续自下而上选取基本面稳健、具备长期价值及成长空间、估值或股息率具备安全边际的个股品种加入组合中，力争为持有人更好地实现稳健的投资回报。

回顾2024年，A股市场跌宕起伏，真正的转折出现在9月24日，在9月24日前整个市场呈现出触底-回升-二次探底的震荡调整走势。9月24日后政府多方表态，宣布了一系列宽松刺激政策后，市场信心回升，进入全面大幅快速上涨阶段，最终全年大部分宽基指数取得正收益。具体看，年初延续了23年的下跌态势，2月证监会救市组合拳压制空头力量，行情触底回升，2月到5月出现一波反弹，国内经济在春节期间显示出一定韧性，5月开始供给、基建、地产数据逐步走弱，海外降息反复扰动，经济复苏偏弱，市场不断下跌后再次跌破3000点，市场情绪极度悲观。央行在9月24日宣布了一系列宽松刺激政策，9月26日中央政治局会议中“紧迫感”“主动作为”“加力推出增量政策”“努力完成”等关键词也表明对经济发展的态度更为积极。前期市场的悲观情绪大幅扭转，市场进入全面大幅快速上涨阶段，9月底最后五个交易日上证指数涨幅超过20%，创业板指涨幅超过40%。随着市场大幅上涨后，整体估值得以修复，市场进入震荡观望期。　　风格方面，虽然市场几经波折，但是红利风格全年大部分时间均跑赢，最终也是涨幅位居前列；其次AI为代表的科技成长，在9月24日后反弹迅猛，最终收益率表现仅次于红利。　　本年度，基金产品业绩表现不尽如人意。全年维度看，红利风格配置偏低，其次，AI为代表的科技成长年初负贡献明显。虽然去年年底，我们寻找更多“确定性”类资产应对复杂环境，重视“现金流”良好的公司，但最终市场走势总是超出预期。

截至本期末，在投资策略方面，本产品仍保持较高的股票仓位，通过结构调整来应对市场波动。仍坚持自下而上为主，持股相对分散。从长期价值及成长性视角，结合中短期估值以及基本面边际变化，同时将股息率也纳入选股标准进行综合考量，自下而上选取个股。力争通过个股配置获取超额收益及应对市场波动的冲击。产品运作层面，本产品继续从估值合理性、股息率，及公司基本面出发综合考虑选取投资标的，维持之前的持仓品种的同时，本期逐步在市场调整中增加了部分个股独立逻辑品种的配置，以及前期调整较充分的医药、消费等个股。目前权益仓位重点配置了机械设备、医药生物、大消费等品种，仍坚持自下而上为主，持股相对分散。

三季度经济环比动能有所放缓，GDP同比压力增大。目前来看，国内有效需求不足的问题在加剧，外需景气度较好，成为短期经济主要拉动力。总体看，全年要实现年初预期的经济增长目标存在一定难度。海外市场，9月下旬美联储开始降息，为中国货币政策操作提供了空间。央行在9月24日宣布了一系列宽松刺激政策，9月26日中央政治局会议中“紧迫感”“主动作为”“加力推出增量政策”“努力完成”等关键词也表明对经济发展的态度更为积极，尽快推出有效的增量政策是短期经济能否回升的主要看点。在政策端的密集发布下，前期市场的悲观情绪大幅扭转，市场进入全面大幅快速上涨阶段，9月底最后五个交易日上证指数涨幅超过20%，创业板指涨幅超过40%。　　报告期内，针对市场风格的大幅变化，我们适度调整持仓，从前期的防守安全为主的策略转为适度积极的策略。我们认为目前已公布的政策未必足以大幅改善经济增长压力，后续的财政政策可能才是关键。因此在市场大幅上涨过程中需要保持适度冷静来应对。我们重点关注前期因市场整体悲观预期而被错杀的优质核心资产，其自身基本面扎实，业绩稳定性较高，估值在前期进入历史底部。

截至本期末，由于市场短期快速上涨，本产品适度降低了部分股票仓位，力争通过结构调整及自下而上选股来应对市场波动。重点配置了机械设备、电力设备、家电汽车、社会服务、医药等方向的品种，仍坚持自下而上选股策略，持股相对分散。　　我们认为影响2024年权益市场走势的主要因素包括国内外经济形势、国际货币环境、国际贸易关系等。国内经济走势筑稳向好的中长期趋势不变，而外需为中国制造业“出海”寻找新的成长方向提供了更多机会，我们也在努力发掘中国制造业中具备全球竞争力、能够走向全球成长壮大的细分品种；国际货币环境一旦主要国家开启宽松周期，全球资本市场估值有望边际修复，基本面也会出现边际改善；国际贸易关系在今年全球“大选年”的背景下，可能存在一定扰动因素，但我们相信，在国际分工及全球化的大趋势下，国际市场仍会是中国制造业的重要成长与发展方向。　　2024年权益市场可能仍将表现为一定的分化特征。一方面，市场将继续在具备防御属性的低估值高股息品种如公用事业、大金融、交通运输、资源股中寻找相对确定的现金回报机会，短期可能会有加速集中到快速分化的特征；而与此同时，数字经济、人工智能、智能驾驶、机器人等为代表的长期创新成长方向在相关品种估值充分调整后，个股机会也将逐渐显现。同时，大消费板块长期成长逻辑仍存，部分品种甚至还有很好的股息红利回报，我们也将结合国内外宏观经济环境及人口特征变迁，在大消费板块的分化中寻找结构性投资机会。　　因此，2024年权益市场接下来的走势，我们目前更看好国家一系列提振经济的政策出台后，房地产板块、大消费等顺周期品种的估值修复机会，但仍需等待基本面恢复以提供业绩支撑。另外，对于业绩确定性较强的轨道交通、特高压、船舶等装备制造板块、出海为主的中国制造业、调整充分的创新引领的成长股等，我们也并不悲观，力争把握估值修复机会。同时，我们将继续自下而上选取基本面稳健、具备长期价值及成长空间、估值或股息率具备安全边际的个股品种加入组合中，力争为持有人更好地实现稳健的投资回报。