苏昌景 - 基金投资策略和运作

二季度，A股市场整体呈现震荡上行格局，其结构分化程度达到历史罕见水平。在指数层面，科创50指数暴涨75.74%，创业板指大涨36.35%，而同期上证指数仅上涨5.20%；在行业层面的分化则更为极致，31个申万一级行业中，二季度仅有5个行业上涨，且上涨行业几乎全部围绕AI产业链展开。这种极致的“一九分化”行情，叠加上风格的剧烈波动和快速切换，对于注重分散和均衡配置的量化策略而言，是一个巨大的挑战。但是随着行情的演进，模型会不断学习新的市场规律，我们相信策略的表现也会逐渐地适应当下的市场环境。本基金的主要投资策略是沪深300指数增强策略，通过基本面和市场面的多维数据构建量化模型并进行股票筛选，进而通过组合优化的方式在组合层面进行风险管理，控制目标组合相对于沪深300指数的跟踪误差，力求获取相对于基准指数稳健的超额回报。

报告期内，股票市场交易以盈利驱动为主，景气预期持续上修的方向成为市场主线，并逐步演绎为极端“K型”分化行情。本基金在股票投资方面延续之前的体系化量化投资模型，当前我们的因子来源已经逐步实现对量价、基本面及另类数据因子研究领域的全覆盖，因子挖掘方式也已经覆盖人工逻辑因子挖掘、遗传算法自动公式化挖掘、深度学习批量自动挖掘；我们致力于通过均衡融合人工量价因子、机器学习因子和基本面因子等各类因子，构建相互协同的因子体系，为实现多元化的超额收益提供坚实基础。展望三季度，虽然风格难言全面切换，但是市场价值发现功能将逐步恢复，行情扩散与主题轮动将提速，市场宽度的回升将对未来量化投资策略的执行和收益具有重要的影响。本基金将继续坚持主动量化投资方法系统性地挖掘数字经济产业的投资机会，勤勉尽责，力求实现基金资产相对数字经济板块的超额收益。

二季度，A股市场整体呈现震荡上行格局，其结构分化程度达到历史罕见水平。在指数层面，科创50指数暴涨75.74%，创业板指大涨36.35%，而同期上证指数仅上涨5.20%；在行业层面的分化则更为极致，31个申万一级行业中，二季度仅有5个行业上涨，且上涨行业几乎全部围绕AI产业链展开。这种极致的“一九分化”行情，叠加上风格的剧烈波动和快速切换，对于注重分散和均衡配置的量化策略而言，是一个巨大的挑战。但是随着行情的演进，模型会不断学习新的市场规律，我们相信策略的表现也会逐渐地适应当下的市场环境。本基金的主要投资策略是中证500指数增强策略，通过基本面和市场面的多维数据构建量化模型并进行股票筛选，进而通过组合优化的方式在组合层面进行风险管理，控制目标组合相对于中证500指数的跟踪误差，力求获取相对于基准指数稳健的超额回报。

本季度，市场出现大幅分化，以科创50为代表的科技股大幅上涨，与此同时，红利资产普遍下挫，在权重股的带动下，宽基指数普遍收红，但大部分个股表现却不尽人意，资金在CPO、PCB、存储芯片等几个热门板块持续轮动，而很多传统板块却因虹吸效应不断失血。以分散为基础的量化策略，超额收益在“一九行情”中表现出明显的不适，同时今年市场的风格轮动频率较去年更快，也客观加大了量化超额的波动。在这种市场环境下，我们依然选择相对均衡的增强策略，以适应不同的市场情况。尽管人工智能是革命性的变化，但短期市场依旧有再平衡的需求，随着Meta出售闲置算力等消息的发酵，前期大涨的AI相关板块也出现回落，资金也流入前期滞涨且有相对确定预期的医药、券商等板块，行情呈扩散轮动趋势。宏观方面，结构分化明显，受益于全球AI产业链爆发，高技术产业生产增速维持高位。5月份，出口依旧强劲，但投资和消费增速加速下滑，后续仍需更有力的政策出台。随着市场的不断推高，行情依旧有分化的可能，我们也在不断迭代模型，开发新的策略，努力获取更好的超额收益。

报告期内，股票市场交易以盈利驱动为主，景气预期持续上修的方向成为市场主线，并逐步演绎为极端“K型”分化行情。本基金在股票投资方面延续之前的体系化量化投资模型，当前我们的因子来源已经逐步实现对量价、基本面及另类数据因子研究领域的全覆盖，因子挖掘方式也已经覆盖人工逻辑因子挖掘、遗传算法自动公式化挖掘、深度学习批量自动挖掘；我们致力于通过均衡融合人工量价因子、机器学习因子和基本面因子等各类因子，构建相互协同的因子体系，为实现多元化的超额收益提供坚实基础。展望三季度，虽然风格难言全面切换，但是市场价值发现功能将逐步恢复，行情扩散与主题轮动将提速，市场宽度的回升将对未来量化投资策略的执行和收益具有重要的影响。本基金将继续坚持红利风格下的主动量化投资方法，根据红利股特点，重构红利股票池，选择“自由现金流创造能力强、股息率高”的优质红利型公司；并通过量价因子尽量刻画股票的技术面特征，以便更准确把握股票的买卖时间点，高夏普低回撤的风险收益特征是未来本基金追求的投资目标。

二季度国内经济呈现生产强消费弱、外需景气而内需平淡的特征。生产方面，二季度制造业PMI均值50.2%，结束连续5个季度均值低于50%的收缩区间，其中AI拉动下的高端制造业持续处于高景气状态。消费端则处于整体偏弱的状态，季度社零平均增速在零附近，一季度的消费复苏趋势未能延续，尤其是商品消费在补贴退坡的影响下同比明显转负。资本市场与宏观经济呈现同样的结构分化特征，且分化幅度更加剧烈。行业层面，电子、通信、建材（主要为电子布相关公司）等受益于AI基建的行业涨幅领先，其他多数行业收益欠佳，内需相关的消费、地产链相关行业则有明显下跌。指数层面，成长风格全面碾压价值，科创50季度涨幅超过75%，创业板指涨幅超过36%，而上证50、红利等偏价值风格的指数涨幅显著落后。以成交集中度来看，成交额前5%的个股成交占比持续提升，到6月末突破50%，全市场超一半成交额集中在仅5%的股票上，其余个股则持续面临流动性收缩的情况，交投极度清淡。产品过往持仓在价值风格和消费行业中暴露相对偏多，在二季度面临了极大挑战，一方面是内需偏弱的背景下个股也面临经营压力，另外也有一些经营趋势向上的个股承受了较大的流动性压力。自下而上出发，我们减持了一些的确面临基本面压力的个股，增加了基本面处于改善趋势，更多因为流动性压力而下跌的个股，如券商、工程机械、摩托车等。对于科技硬件相关的标的，我们理解AI产业发展对行业和公司带来的重大机遇，但对个股的定价难做判断。未来我们将保持对科技行业的关注和学习，但更多仍希望找到与既有投资框架匹配的标的。

报告期内，股票市场交易以盈利驱动为主，景气预期持续上修的方向成为市场主线，并逐步演绎为极端“K型”分化行情。本基金在股票投资方面延续之前的体系化量化投资模型，当前我们的因子来源已经逐步实现对量价、基本面及另类数据因子研究领域的全覆盖，因子挖掘方式也已经覆盖人工逻辑因子挖掘、遗传算法自动公式化挖掘、深度学习批量自动挖掘；我们致力于通过均衡融合人工量价因子、机器学习因子和基本面因子等各类因子，构建相互协同的因子体系，为实现多元化的超额收益提供坚实基础。展望三季度，虽然风格难言全面切换，但是市场价值发现功能将逐步恢复，行情扩散与主题轮动将提速，市场宽度的回升将对未来量化投资策略的执行和收益具有重要的影响。本基金将继续坚持价值风格下的主动量化投资方法，一方面，我们用基本面模型锚定产品的投资主线，选择“盈利持续增长、自由现金流创造能力强、分红意愿高”的公司作为目标投资标的；另一方面，我们用量价模型去捕捉股票价格波动中的各种微观偏差。这套体系化的投资流程之下，高夏普低回撤的风险收益特征是未来本基金始终不变的追求目标。

二季度，A股市场整体呈现震荡上行格局，其结构分化程度达到历史罕见水平。在指数层面，科创50指数暴涨75.74%，创业板指大涨36.35%，而同期上证指数仅上涨5.20%；在行业层面的分化则更为极致，31个申万一级行业中，二季度仅有5个行业上涨，且上涨行业几乎全部围绕AI产业链展开。这种极致的“一九分化”行情，叠加上风格的剧烈波动和快速切换，对于注重分散和均衡配置的量化策略而言，是一个巨大的挑战。但是随着行情的演进，模型会不断学习新的市场规律，我们相信策略的表现也会逐渐地适应当下的市场环境。

2026年第二季度，权益市场风格分化严重。科技一枝独秀，全球共振，并带动A股几乎所有宽基指数走强；但科技之外的成分股深度调整，以红利、现金流、小微盘为代表的许多策略均录得历史较大跌幅。债市总体偏强。4月到5月上半月，美以伊冲突缓和，通胀忧虑缓解，同时，国内资金价格维持在3月以来的低位水平上，驱动了国内债市走强。5月下半月以后，资金价格向美以伊冲突之前水平回归，债市随即转入震荡。经济层面，海外AI基建热潮带动中国出口增长，并对工业生产形成了关键的支撑。内需相关板块总体弱势，这既有行业过剩、债务管控、房地产市场延续调整等影响，可能也与今年3月以来广义财政支出力度的下降有关。往后看，货币政策预计维持总体平稳，在突发情况下以边际宽松来应对，收紧和更大幅度宽松概率可能较低；财政支出力度的变化可能是内需波动的主要来源，需要对政策保持紧密追踪。权益市场上，科技之外的板块无差别调整，部分板块和策略的估值吸引力上升，但其修复可能还需要等待内需基本面的改观以及市场风格向着均衡方向发展。报告期内产品权益仓位维持偏高水平，风格上维持了大小哑铃配置，在调整过程中进一步提高了小盘持仓的比重。

本季度，市场出现大幅分化，以科创50为代表的科技股大幅上涨，与此同时，红利资产普遍下挫，在权重股的带动下，宽基指数普遍收红，但大部分个股表现却不尽人意，资金在CPO、PCB、存储芯片等几个热门板块持续轮动，而很多传统板块却因虹吸效应不断失血。以分散为基础的量化策略，超额收益在“一九行情”中表现出明显的不适，同时今年市场的风格轮动频率较去年更快，也客观加大了量化超额的波动。在这种市场环境下，我们依然选择相对均衡的增强策略，以适应不同的市场情况。尽管人工智能是革命性的变化，但短期市场依旧有再平衡的需求，随着Meta出售闲置算力等消息的发酵，前期大涨的AI相关板块也出现回落，资金也流入前期滞涨且有相对确定预期的医药、券商等板块，行情呈扩散轮动趋势。宏观方面，结构分化明显，受益于全球AI产业链爆发，高技术产业生产增速维持高位。5月份，出口依旧强劲，但投资和消费增速加速下滑，后续仍需更有力的政策出台。随着市场的不断推高，行情依旧有分化的可能，我们也在不断迭代模型，开发新的策略，努力获取更好的超额收益。

报告期内，A股市场波动较大。开年以来，先是延续了去年年底的涨势，随后在一月中下旬便开始了维持一个多月的高位震荡。而随着三月份美以伊冲突爆发，在外部地缘政治压力下，A股市场的情绪开始走弱，整个三月份权益市场呈现普遍下跌的态势。从细分风格来看，一季度表现相对较好的风格主要是中小盘风格和红利风格。本基金的主要投资策略为中证500指数增强策略，通过基本面和市场面的多维数据构建量化模型并进行股票筛选，进而通过组合优化的方式在组合层面进行风险管理，控制目标组合相对于中证500指数的跟踪误差，力求获取相对于基准指数稳健的超额回报。

本基金在股票投资方面主要采用量化模型构建投资组合：一方面，我们用基本面模型锚定产品的投资主线，选择“盈利持续增长、自由现金流创造能力强、分红意愿高”的公司作为目标投资标的。这类基本面截面信号的信息系数往往中规中矩，但其长周期的期望值始终为正，因为它赚取的是难以被资金规模消灭的“优质治理”红利；另一方面，我们用量价模型战术化控制投资标的的进出场节奏。量价截面因子的核心假设建立在市场参与者的非理性行为之上，通过在历史数据切片中挖掘可复用的“统计不对称”去捕捉股票价格波动中的各种微观偏差。这套体系化的投资流程之下，高夏普低回撤的风险收益特征是未来本基金始终不变的追求目标。展望二季度海外冲击逐步消退，A股有望重回本身内在的运行逻辑和运行规律，作为量化投资者我们重点关注场外资金的回流能否为行情提供更好的流动性支撑，这对量化投资策略的执行和收益具有重要的影响。本基金将继续坚持价值风格下的主动量化投资方法，勤勉尽责，力求实现基金资产的长期、稳定增值。