陈连权 - 基金投资策略和运作

2026年上半年，沪深300上涨7.55%，创业板指数上涨35.58%，代表市场规模的指数中证100上涨8.47%，中证500上涨20.97%，中证1000上涨15.99%。2026年上半年，国内经济和市场呈现“K型”分化的格局，向上主要由外需和AI相关的科技产业驱动，受益于全球AI算力扩张和高油价带来的订单回流，出口和电子行业表现强劲；向下则受内需疲弱、房地产持续低迷影响，下游消费和传统制造业承压，尽管二手房销售有所企稳，但居民中长期贷款却连续两个月负增长，显示居民仍在持续降低杠杆。整体来看，中国依靠富有韧性的能源结构和完备的产业链优势，较好地应对了外部冲击，出口竞争力进一步显现，但内需修复的力度和可持续性仍有待观察。海外方面，美以伊冲突是上半年影响全球市场的核心变量，冲突在一季度由急性冲击逐步转为间歇性升级，二季度则在经历数月高强度对抗与海峡封锁后出现阶段性缓和，油价从高位回落，全球能源供给压力缓解，风险偏好随之改善，在AI产业趋势进一步加速的背景下，全球科技产业链表现亮眼。本基金权益资产主要配置于价值风格多策略，以自由现金流为核心策略，搭配红利低波和微盘作为卫星策略。

2026年上半年，中国宏观经济在复杂多变的内外环境中呈现出“整体企稳复苏、结构深度分化”的特征。一方面，经济运行守住了平稳的底线，新旧动能转换步伐显著加快；另一方面，宏观层面与微观主体的感受仍存在温差，有效需求不足和结构性矛盾依然制约着经济的全面均衡复苏。这种“稳中向新”与“转型阵痛”并存的态势，反映了当前经济正处于新旧动能关键换挡期。 在工业生产与投资端，宏观经济的产业基本盘保持稳固，但“冷热不均”现象较为突出。以人工智能、集成电路和新能源为代表的高技术制造业展现出强劲活力，带动相关工业增加值保持两位数高增长，成为支撑景气度扩张的核心引擎。同时，资本也加速向这些“新质生产力”和绿色低碳赛道集聚，带动高技术产业投资增速领跑。然而，传统动能的拖累效应依然显著，房地产市场调整及地方债务化解仍在半途，对上下游产业链和传统基建投资形成明显压制，实体经济的长期信心仍有待修复。 内需市场与物价运行呈现出阶段性回暖与深层次制约交织的局面。服务消费、文旅市场以及绿色数字消费展现出良好增势，带动CPI保持温和上涨，而PPI逐步回暖也反映出国内供需关系正趋于平衡及海外地缘政治紧张的输入性影响。但不可忽视的是，居民整体在耐用品消费和购房等大宗支出上依然偏谨慎。受制于收入增长预期和资产负债表修复，社会储蓄倾向仍偏高，向消费转化的通道有待进一步通畅。此外，就业压力与高端信息技术与制造业岗位供不应求并存的情况，也在一定程度上限制了整体消费潜力的全面释放。 对外贸易与海外宏观环境方面，中国进出口展现出量价齐升的超预期韧性。凭借信息技术、机电等高附加值产品的爆发式需求以及 “一带一路”市场的持续开拓，中国外贸规模稳居高位，产品矩阵加速向中高端攀升。然而，外部环境的压力也愈发明显。针对中国高科技与新能源出口产品的关税壁垒和贸易限制显著增多，这不仅推高了企业的合规与出海成本，也迫使部分优势产能面临向海外转移的压力，对国内稳就业和稳投资构成了一定压力。上述环境下，国内宏观政策在稳增长、促转型与防风险之间努力寻求平衡。财政与货币政策整体保持了积极和偏宽松的基调，但对总量性政策偏谨慎，而是注重精准导向。海外方面，美联储货币政策转入谨慎观望期。通胀粘性犹存，经济与就业韧性超预期。同时，AI基建带来的庞大融资需求，叠加中东地缘冲突扰动，联储加息预期渐起。 2026年上半年，国内债券市场总体震荡走强。利率债收益率呈现一季度冲高回落，二季度继续下行后横盘震荡的走势。年初市场基于一季度经济开门红、政府债集中供给两大预期，长端利率持续上行，10年期国债收益率最高触及1.90%阶段高位。随后多重利多因素集中发酵，收益率快速下行。二季度之后，资金面持续宽松带动利率回落至1.70%-1.75%区间，5-6月市场进入窄幅震荡格局，波动显著收窄。信用债市场，利差整体压缩，超预期宽松流动性助推行情。转债市场，在年初及二季度初有两轮上涨行情，但之后受限于较高的估值水平及权益市场风格显著分化，均出现回调，整体以结构性机会为主。权益市场，年初表现强势，上证指数重返4000点以上，结构性牛市延续。科技（AI算力）与有色板块领涨，创业板指、科创板指数表现突出，市场风险偏好回升。二季度经济数据K型分化，内需消费与投资增速转负，仅出口维持高位。部分宏观数据低于预期，市场由高位震荡转向阶段调整，AI链与非AI板块分化显著，新兴行业表现大幅领先于传统行业。 投资操作方面，本组合在债券收益率上行过程中，适度增加了长久期利率债配置。信用策略上，一季度以持有为主，二季度收益率及利差进一步下行后逐步减持曲线中端品种。转债方面，整体维持较低仓位水平，结构上以中低价、信用风险可控品种为主。权益投资上，一季度总体维持中性仓位，优选行业整体处于改善趋势，估值及中长期股东回报较好的公司。二季度中后期鉴于市场走势显著分化，在维持前期选股原则的基础上，适度降低仓位，以应对市场可能的超预期波动。

2026年上半年，受美以伊冲突、油价波动和流动性预期变化影响，全球市场剧烈震荡，风险偏好先抑后扬。国债收益率整体下行，2年期国债利率下行11BP到1.25%，10年期国债利率下行12BP到1.73%，中证综合债指数上涨2.02%。权益市场方面，A股主要宽基指数多数上涨，但结构分化明显，上证指数上涨3.16%，沪深300上涨7.55%，中证500上涨20.97%，中证1000上涨15.99%，而恒生指数下跌10.73%，恒生科技指数下跌18.92%。风格上，中信成长风格指数上涨36.71%，中信周期风格指数下跌4.31%，中信消费风格指数下跌13.46%，中信金融风格指数下跌12.58%，中信稳定风格指数下跌6.36%。行业层面，电子、通信、建材涨幅居前，分别上涨85.49%、74.54%、43.70%，消费者服务、综合金融、综合跌幅较大，分别下跌31.88%、29.59%、25.09%。从因子层面来看，表征景气度的基本面因子表现较好，价值类因子创下历史最大回撤，AI量价因子表现差异较大，部分子策略捕捉到了较强的动量效应，部分子策略偏量价反转逻辑。极致的抱团风格下，量化策略的环境并不友好。研究层面，博道量化团队继续围绕双均衡框架进行升级，以及推动组合优化与风控模块持续迭代。报告期间，本基金主要配置于红利低波股票增强模型、以利率债为主的债券投资策略和量化可转债绝对收益策略，目标是借助低波股票投资思路，改善组合权益仓位的风险收益特征，利用股债风险对冲来平衡产品的风险收益比，同时增加一部分可转债的差异化收益来源。

2026年上半年，市场在国内经济结构性修复、海外央行政策再定价、地缘冲突反复和政策呵护之间剧烈波动。年初春季躁动带动权益、可转债和大宗商品快速上行，贵金属及高估值转债表现突出，但随后宽基ETF持续流出、监管降温及获利了结使市场于1月下旬开始调整。2月至3月，美伊冲突及霍尔木兹海峡风险推升油价和通胀预期，全球风险资产承压，A股主要指数冲高回落，能源、煤炭、公用事业等防御及资源方向相对占优，科技和小盘风格波动明显放大；债券市场则在避险需求和通胀约束之间反复，短端利率及信用债受益于宽松资金面，超长端表现相对受压。二季度，随着停火预期、政治局会议及一季报陆续落地，市场围绕政策和业绩线索阶段性修复，通信、电子、军工、电力设备等成长方向多次领涨。指数在中美关系缓和带动下创出阶段性新高，但随后科技抱团加剧、市场宽度收窄，月底又受到海外通胀和地缘扰动冲击，指增选股难度上升；债市在宽松资金面和偏弱增长预期下延续走强。二季度末，市场风险偏好在美伊局势、海外央行鹰派信号和国内科创政策之间快速切换，科技成长方向多次强势反弹，但板块内部分化加剧，指增选股难度进一步加大。纯债部分组合适度拉长久期、参与了利率下行机会；而可转债方面，由于市场估值水平仍居高位，整体维持低敞口以降低波动。

2026年上半年，受美以伊冲突、油价波动和流动性预期变化影响，全球市场剧烈震荡，风险偏好先抑后扬。国债收益率整体下行，2年期国债利率下行11BP到1.25%，10年期国债利率下行12BP到1.73%，中证综合债指数上涨2.02%。权益市场方面，A股主要宽基指数多数上涨，但结构分化明显，上证指数上涨3.16%，沪深300上涨7.55%，中证500上涨20.97%，中证1000上涨15.99%，而恒生指数下跌10.73%，恒生科技指数下跌18.92%。风格上，中信成长风格指数上涨36.71%，中信周期风格指数下跌4.31%，中信消费风格指数下跌13.46%，中信金融风格指数下跌12.58%，中信稳定风格指数下跌6.36%。行业层面，电子、通信、建材涨幅居前，分别上涨85.49%、74.54%、43.70%，消费者服务、综合金融、综合跌幅较大，分别下跌31.88%、29.59%、25.09%。从因子层面来看，表征景气度的基本面因子表现较好，价值类因子创下历史最大回撤，AI量价因子表现差异较大，部分子策略捕捉到了较强的动量效应，部分子策略偏量价反转逻辑。极致的抱团风格下，量化策略的环境并不友好。研究层面，博道量化团队继续围绕双均衡框架进行升级，以及推动组合优化与风控模块持续迭代。报告期间，本基金配置泛成长类SMART BETA选股策略，及以利率债为主的债券投资策略，目标是利用股债风险对冲来平衡产品的风险收益比，并通过把握泛成长类股票的投资机会力争实现收益的增强。

业绩承压时的定期报告总是不易落笔。回首刚刚过去的半年，是我从业十一年来，相对收益比较差的一段时期。这不禁让人回想起2022年的中报，那时我曾与大家探讨过投资的“七年之痒”与突破之需。如今迈入管理产品的第十一年，却在不经意间滑向了另一个极端：在操作中过度执着于“长期”，反而陷入了退而求其次的“烟蒂投资”，在非顶尖优秀的公司上耗费了精力。与此同时，今年市场呈现出极致的结构化特征。一方面，非AI资产阶段性表现偏弱；另一方面，我们在年初为组合配置、寄希望于提供成长弹性的个股判断失误。开年以来的持续回调彻底打乱了组合原有的稳健阵型，以至于到了6月份，我们的操作一度陷入了被动的受迫交易阶段。古人云，文章憎命达。投资亦是如此，痛苦与挫折往往是深度思考的最佳催化剂。正如2022年的逆风期暴露了我在性格、方法论及定位上的局限，这次的业绩落后同样是一面镜子。我人生的底色是进取，但在具体的执行层面，性格中常带有保守与固执的一面。这种特质让我顺其自然地选择了价值投资，却也让我不可避免地跌入了“捡烟蒂”的误区。在构建组合时，我总是试图保留成长的火种，但在个股选择上却不够“硬核”，时常带有主观想当然的成分。在投资中，我常常试图去寻找“沙漠之花”，却忽略了借势而为，未能在时代的贝塔（Beta）中顺势畅游――这其实与价值投资的初衷存在一定偏差。痛定思痛，经历这次深刻的复盘，我希望将自己的投资理念重新淬炼并定位于：开放客观、顺势有为的价值投资。在资管这一行，千言万语不如净值说话，所有的反思最终都需要业绩来见真章。

2026年上半年，国内经济和股票市场均呈现“K型”分化的格局。受AI相关的科技产业发展和外需驱动，通信、电子等行业和出口表现强劲，而受内需疲弱、房地产持续低迷影响，下游消费和传统制造业承压，尽管二手房销售有所企稳，但居民中长期贷款却连续两个月负增长，显示居民仍在持续降低杠杆阶段。从海外来看，霍尔木兹海峡的不确定性逐步缓和，直接推动了油价从高位震荡回落，全球能源供给压力有所缓解，而美联储在沃什的主导下展现出强硬的政策新基调。从债券市场表现来看，国债收益率整体下行，2年期国债利率下行11BP到1.25%，10年期国债利率下行12BP到1.73%，中证综合债指数上涨2.02%。本基金报告期内总体维持适中的久期，主要配置AAA级国股大行品种。

2026年上半年，受美以伊冲突、油价波动和流动性预期变化影响，全球市场剧烈震荡，风险偏好先抑后扬。国债收益率整体下行，2年期国债利率下行11BP到1.25%，10年期国债利率下行12BP到1.73%，中证综合债指数上涨2.02%。权益市场方面，A股主要宽基指数多数上涨，但结构分化明显，上证指数上涨3.16%，沪深300上涨7.55%，中证500上涨20.97%，中证1000上涨15.99%，而恒生指数下跌10.73%，恒生科技指数下跌18.92%。风格上，中信成长风格指数上涨36.71%，中信周期风格指数下跌4.31%，中信消费风格指数下跌13.46%，中信金融风格指数下跌12.58%，中信稳定风格指数下跌6.36%。行业层面，电子、通信、建材涨幅居前，分别上涨85.49%、74.54%、43.70%，消费者服务、综合金融、综合跌幅较大，分别下跌31.88%、29.59%、25.09%。从因子层面来看，表征景气度的基本面因子表现较好，价值类因子创下历史最大回撤，AI量价因子表现差异较大，部分子策略捕捉到了较强的动量效应，部分子策略偏量价反转逻辑。极致的抱团风格下，量化策略的环境并不友好。研究层面，博道量化团队继续围绕双均衡框架进行升级，以及推动组合优化与风控模块持续迭代。报告期间，本基金配置红利低波股票增强模型，及以利率债为主的债券投资策略，目标是借助低波股票投资思路改善组合权益仓位的风险收益特征，利用股债风险对冲来平衡产品的风险收益比。

2026年上半年，国内经济和股票市场均呈现“K型”分化的格局。受AI相关的科技产业发展和外需驱动，通信、电子等行业和出口表现强劲，而受内需疲弱、房地产持续低迷影响，下游消费和传统制造业承压，尽管二手房销售有所企稳，但居民中长期贷款却连续两个月负增长，显示居民仍在持续降低杠杆阶段。从海外来看，霍尔木兹海峡的不确定性逐步缓和，直接推动了油价从高位震荡回落，全球能源供给压力有所缓解，而美联储在沃什的主导下展现出强硬的政策新基调。从资本市场表现来看，国债收益率整体下行，2年期国债利率下行11BP到1.25%，10年期国债利率下行12BP到1.73%，中证综合债指数上涨2.02%。本基金报告期内债券仓位有所提升，并加大流动性管理，提升资金效率。

2026年上半年，中国宏观经济在复杂多变的内外环境中呈现出“整体企稳复苏、结构深度分化”的特征。一方面，经济运行守住了平稳的底线，新旧动能转换步伐显著加快；另一方面，宏观层面与微观主体的感受仍存在温差，有效需求不足和结构性矛盾依然制约着经济的全面均衡复苏。这种“稳中向新”与“转型阵痛”并存的态势，反映了当前经济正处于新旧动能关键换挡期。在工业生产与投资端，宏观经济的产业基本盘保持稳固，但“冷热不均”现象较为突出。以人工智能、集成电路和新能源为代表的高技术制造业展现出强劲活力，带动相关工业增加值保持两位数高增长，成为支撑景气度扩张的核心引擎。同时，资本也加速向这些“新质生产力”和绿色低碳赛道集聚，带动高技术产业投资增速领跑。然而，传统动能的拖累效应依然显著，房地产市场调整及地方债务化解仍在半途，对上下游产业链和传统基建投资形成明显压制，实体经济的长期信心仍有待修复。内需市场与物价运行呈现出阶段性回暖与深层次制约交织的局面。服务消费、文旅市场以及绿色数字消费展现出良好增势，带动CPI保持温和上涨，而PPI逐步回暖也反映出国内供需关系正趋于平衡及海外地缘政治紧张的输入性影响。但不可忽视的是，居民整体在耐用品消费和购房等大宗支出上依然偏谨慎。受制于收入增长预期和资产负债表修复，社会储蓄倾向仍偏高，向消费转化的通道有待进一步通畅。此外，就业市场中青年群体就业压力与高端信息技术与制造业岗位供不应求并存，也在一定程度上限制了整体消费潜力的全面释放。对外贸易与海外宏观环境方面，中国进出口展现出量价齐升的超预期韧性。凭借信息技术、机电等高附加值产品的爆发式需求以及 “一带一路”市场的持续开拓，中国外贸规模稳居高位，产品矩阵加速向中高端攀升。然而，外部环境的压力也愈发明显。针对中国高科技与新能源出口产品的关税壁垒和贸易限制显著增多，这不仅推高了企业的合规与出海成本，也迫使部分优势产能面临向海外转移的压力，对国内稳就业和稳投资构成了一定压力。上述环境下，国内宏观政策在稳增长、促转型与防风险之间努力寻求平衡。财政与货币政策整体保持了积极和偏宽松的基调，但对总量性政策偏谨慎，而是注重精准导向。海外方面，美联储货币政策转入谨慎观望期。通胀粘性犹存，经济与就业韧性超预期。同时，AI基建带来的庞大融资需求，叠加中东地缘冲突扰动，联储加息预期渐起。2026年上半年，国内债券市场总体震荡走强。利率债收益率呈现一季度冲高回落，二季度继续下行后横盘震荡的走势。年初市场基于一季度经济开门红、政府债集中供给两大预期，长端利率持续上行，10年期国债收益率最高触及1.90%阶段高位。随后多重利多因素集中发酵，收益率快速下行。二季度之后，资金面持续宽松带动利率回落至1.70%-1.75%区间，5-6月市场进入窄幅震荡格局，波动显著收窄。信用债市场，利差整体压缩，超预期宽松流动性助推行情。转债市场，在年初及二季度初有两轮上涨行情，但之后受限于较高的估值水平及权益市场显著风格，均出现回调，整体以结构性机会为主。权益市场，年初表现强势，上证指数重返4000点以上，结构性牛市延续。科技（AI算力）与有色板块领涨，创业板指、科创板指数表现突出，市场风险偏好回升。二季度经济数据K型分化，内需消费与投资增速转负，仅出口维持高位。部分宏观数据低于预期，市场由高位震荡转向阶段调整，AI链与非AI分化显著，新兴行业表现大幅领先于传统行业。投资操作方面，本组合在债券收益率上行过程中，适度增加了长久期利率债配置。信用策略上，一季度以持有为主，二季度收益率及利差进一步下行后逐步减持曲线中端品种。转债方面，整体维持较低仓位水平，结构上以中低价、信用风险可控品种为主。

一季度，股票市场先扬后抑，债券市场利率于震荡中略有下行，国内经济指标有所回升，美联储降息预期出现了摇摆。全季看，沪深300下跌3.89%，中证500上涨2.03%，中证1000上涨0.32%；债券方面，十年期国债利率从年初的1.84%微幅下行至1.81%，利率体系总体震荡。一季度，经济指标有所反弹，PMI从1月份的49.3反弹至3月份的50.4，重回扩张区间；规模以上工业增加值2月份同比增速录得6.3%，高于去年12月份的5.2%；社会消费品零售总额同比从去年12月份的0.9%回升至2月份的2.8%；价格方面，2月份CPI为1.3%，PPI为-0.9%，相比去年底，均出现回升。政策方面，中央银行维持了流动性的动态平衡，政策利率保持不变。往后看，如果风险偏好延续回暖，经济体内部的流动性传导机制得以畅通，经济基本面与市场也将随之缓慢回升。本基金在一季度总体维持适中的权益仓位以应对市场波动加大。本基金将继续坚持攻守兼备的投资思路，积极跟踪把握基本面与市场的变化，保持对市场的尊重及敬畏，秉持勤勉尽责，力争为投资者获得有竞争力的投资收益。

一季度，股票市场先扬后抑，债券市场利率于震荡中略有下行，国内经济指标有所回升，美联储降息预期出现了摇摆。全季看，沪深300下跌3.89%，中证500上涨2.03%，中证1000上涨0.32%；债券方面，十年期国债利率从年初的1.84%微幅下行至1.81%，利率体系总体震荡。一季度，经济指标有所反弹，PMI从1月份的49.3反弹至3月份的50.4，重回扩张区间；规模以上工业增加值2月份同比增速录得6.3%，高于去年12月份的5.2%；社会消费品零售总额同比从去年12月份的0.9%回升至2月份的2.8%；价格方面，2月份CPI为1.3%，PPI为-0.9%，相比去年底，均出现回升。政策方面，中央银行维持了流动性的动态平衡，政策利率保持不变。往后看，如果风险偏好延续回暖，经济体内部的流动性传导机制得以畅通，经济基本面与市场也将随之缓慢回升。本基金在一季度降低了权益仓位以应对市场波动加大。本基金将继续坚持攻守兼备的投资思路，积极跟踪把握基本面与市场的变化，保持对市场的尊重及敬畏，秉持勤勉尽责，力争为投资者获得有竞争力的投资收益。