张能进 - 基金投资策略和运作

宏观经济层面，根据国家统计局数据，2026年上半年我国GDP增速4.7%、仍处4.5-5%的目标区间，其中一季度实现“开门红”、二季度明显回落，结构上延续外强内弱、供强需弱。具体看，一季度我国GDP增速为5.0%，整体韧性较强；二季度GDP增速为4.3%，主要是投资、消费增速显著走弱：二季度社零同比增0.2%，单月一度跌至负增；总投资和地产、制造业、基建三大分项投资的同比跌幅均走阔。相比之下，出口持续强于预期，AI链和“新三样”等共同支撑外需韧性，成为上半年经济重要的支撑项。外部冲突爆发后油价走高、政策发力节奏放缓、居民信心不足制约消费和地产复苏等，是二季度经济放缓的主因。　　展望2026年下半年，经济预计或实现弱修复，全年GDP增速有望落在目标区间、预计可能呈“浅V”字型走势；出口或仍是主要支撑，消费、投资能否修复可能是关键。外需看，下半年出口大概率维持强韧性，主要有两点支撑：一是AI产业预计有望维持高景气，拉动电子产品出口高增，二是全球能源转型有望持续推进，与我国“新三样”产品优势实现共振。内需看，当前需求不足、信心不足的困境仍待解决，宏观政策仍有进一步发力的必要和空间。下半年重点或在消费和投资两端能否修复，一是看促消费政策能否进一步改善居民收入预期和消费倾向；二是看重大项目、专项债、“两重”、“六张网”等投资抓手能否加快落地和推进、对冲地产投资压力。节奏看，二季度可能就是年内压力比较大的阶段，随着油价中枢逐步回落、基数走低和政策托底，下半年经济增速有望小幅回升。　　展望后市，若宏观经济在一揽子政策的持续推动下逐步稳中向好，更多行业有望迎来较好的机会。一方面，在AI浪潮推动下，具备产业升级、技术创新的科技行业或值得重视；另一方面，在国内供给侧改革推动下，部分周期性行业有望迎来供需拐点，同样或值得关注。同时，部分出海企业，凭借多年的积累，有望在新一轮复苏中获得更多的市场份额。　　策略方面，致力紧密跟踪当前全球科技产业的核心驱动力，即 AI 相关产业的发展动态。同时重点关注AI 算力产业链和 AI 应用产业链的投资机会。　　AI算力方面：第一，大型科技厂商之间合作紧密，有望共同推动后续几年的算力基础设施建设。第二，新模型的推出有望获得市场的较好反馈，未来大规模、高质量应用的基础或仍需AI算力规模的同步扩张。第三，算力基建核心环节技术创新多元，多个细分行业或仍具可观的成长性。AI 端侧应用方面：主要包括 AI 手机、AIPC、AI 穿戴（眼镜/手表/耳机）、AIoT 等产品，当前AI硬件产业或处于产业快速发展时期，相关产品的架构设计、模型训练、硬件升级正稳步推进，随着新产品陆续发布，后续市场空间或值得关注。AI 软应用方面：各家科技大厂表示AI可能是云计算规模增长的核心驱动力，且在多个AI应用方面取得进展。同时，持续关注物理AI在各个场景下的应用进展情况，包括智能机器人、智能驾驶、智慧物流、智慧工厂等方向。综上，一方面重点关注AI算力产业链的成长性，另一方面也需紧密关注AI应用潜在的发展可能。

宏观经济层面，根据国家统计局数据，2026年上半年我国GDP增速4.7%、仍处4.5-5%的目标区间，其中一季度实现“开门红”、二季度明显回落，结构上延续外强内弱、供强需弱。具体看，一季度我国GDP增速为5.0%，整体韧性较强；二季度GDP增速为4.3%，主要是投资、消费增速显著走弱：二季度社零同比增0.2%，单月一度跌至负增 ；总投资和地产、制造业、基建三大分项投资的同比跌幅均走阔。相比之下，出口持续强于预期，AI链和“新三样”等共同支撑外需韧性，成为上半年经济重要的支撑项。外部冲突爆发后油价走高、政策发力节奏放缓、居民信心不足制约消费和地产复苏等，是二季度经济放缓的主因。　　展望2026年下半年，经济预计或实现弱修复，全年GDP增速有望落在目标区间、预计可能呈“浅V”字型走势；出口或仍是主要支撑，消费、投资能否修复可能是关键。外需看，下半年出口大概率维持强韧性，主要有两点支撑：一是AI产业预计有望维持高景气，拉动电子产品出口高增，二是全球能源转型有望持续推进，与我国“新三样”产品优势实现共振。内需看，当前需求不足、信心不足的困境仍待解决，宏观政策仍有进一步发力的必要和空间。下半年重点或在消费和投资两端能否修复，一是看促消费政策能否进一步改善居民收入预期和消费倾向；二是看重大项目、专项债、“两重”、“六张网”等投资抓手能否加快落地和推进、对冲地产投资压力。节奏看，二季度可能就是年内压力比较大的阶段，随着油价中枢逐步回落、基数走低和政策托底，下半年经济增速有望小幅回升。　　展望后市，若宏观经济在一揽子政策的持续推动下逐步稳中向好，更多行业有望迎来较好的机会。一方面，在AI浪潮推动下，具备产业升级、技术创新的科技行业或值得重视；另一方面，在国内供给侧改革推动下，部分周期性行业有望迎来供需拐点，同样或值得关注。同时，部分出海企业，凭借多年的积累，有望在新一轮复苏中获得更多的市场份额。　　策略方面，致力紧密跟踪当前全球科技产业的核心驱动力，即 AI 相关产业的发展动态。同时重点关注AI 算力产业链和 AI 应用产业链的投资机会。　　AI算力方面：第一，大型科技厂商之间合作紧密，有望共同推动后续几年的算力基础设施建设。第二，新模型的推出有望获得市场的较好反馈，未来大规模、高质量应用的基础或仍需AI算力规模的同步扩张。第三，算力基建核心环节技术创新多元，多个细分行业或仍具可观的成长性。AI 端侧应用方面：主要包括 AI 手机、AIPC、AI 穿戴（眼镜/手表/耳机）、AIoT 等产品，当前AI硬件产业或处于产业快速发展时期，相关产品的架构设计、模型训练、硬件升级正稳步推进，随着新产品陆续发布，后续市场空间或值得关注。AI 软应用方面：各家科技大厂表示AI可能是云计算规模增长的核心驱动力，且在多个AI应用方面取得进展。同时，持续关注物理AI在各个场景下的应用进展情况，包括智能机器人、智能驾驶、智慧物流、智慧工厂等方向。综上，一方面重点关注AI算力产业链的成长性，另一方面也需紧密关注AI应用潜在的发展可能。

宏观经济层面，2025年上半年我国经济整体韧性较强。根据wind数据，2025年一季度我国实现经济“开门红”，实际GDP同比增长5.4%，与 2024年四季度持平。二季度宏观经济波动加大，其中4月经济回落，主因是中美关税升级、地产走弱和消费下行；5月一揽子金融政策出台、降准降息落地，随后中美谈判取得实质性进展、高关税缓和，带动经济触底反弹，二季度GDP增速仍有韧性。结构看，1-5月工业增加值、出口、社零、投资累计同比分别为6.3%、6.0%、5.0%、3.7%，供给明显强于需求，外需整体强于内需，内需不足的问题仍然凸显。　　展望2025年下半年，关税不确定性或仍在、出口压力比较大，内需不足的问题仍待解决，预计GDP增速可能逐季下滑，全年GDP有望实现5%左右增长目标。具体看：（1）消费方面，下半年居民收入增速预计可能维持低位，房价下跌和出口压力加大一定程度压制消费倾向，消费下行压力可能加大，以旧换新、服务消费等政策支持有望加码。（2）出口方面，下半年关税影响预计逐步显现，叠加“抢出口”透支效应和美国关税带来的全球贸易收缩效应，预计下半年出口可能仍有压力，对我国经济的影响或将由支撑转为拖累。（3）投资方面，预计整体固定资产投资增速可能小幅回升，其中：由于地方化债、财政发力等因素影响，预计下半年基础设施建设投资增速可能继续走高，对冲经济下行压力；下半年设备更新支持预计可能延续，但出口走弱叠加当前产能利用率偏低，下半年制造业投资可能继续放缓；在居民杠杆率处于高位、人口下行、收入和房价预期下降的大背景下，地产或难有持续反弹，地产投资可能维持低位震荡。此外，根据当前情况看，预计供需缺口仍然存在，物价可能仍保持低位运行。　　宏观政策方面， 全年“保5%”压力降低，预示下半年政策可能会更注重抓落实、做好增量政策储备，力度上可能更接近“托而不举”。具体看，重点关注以下三个方面：一是货币宽松有望还是大方向，操作上或会延续“相机抉择”的特征；二是有望加快现有财政政策落地，包括加快政府债券发行、推动实物工作量形成等，三季度前后，根据实际经济情况，有望决定财政进一步加码力度；三是同时基于“十五五规划”布局中长期、进一步深化体制机制改革。　　展望下半年，我们对下半年A股市场行情相对比较乐观，认为市场结构性机会可能比较多。我们认为当前A股市场可能处在历史相对三重底：估值底、政策底和业绩底，中长期有望具备较显著投资价值。此外，在低利率环境下，A股市场对机构资金、个人投资者及海外资本的吸引力有望进一步增强，市场流动性可能会比较充裕。　　展望后市，若宏观经济在一揽子政策的持续推动下稳中向好，其中具备产业升级、技术创新的通信设备、消费电子、半导体、智能汽车、机器人等行业或值得重视。但核心驱动力或是AI产业的快速发展，重点关注上游AI算力相关的基础设施产业链，以及AI赋能的消费电子产品和AI软件应用等方向。同时，也需要密切关注国际贸易关税动态，跟踪和评估其对全球科技产业链的冲击程度。　　策略方面，紧密跟踪当前全球科技产业的核心驱动力，即 AI 相关产业的发展动态。同时重点关注AI 算力产业链和 AI 应用产业链的投资机会。　　AI算力方面：第一，后续全球资本开支预期或有所上调，有望新增一些科技大厂和区域性的算力建设需求。第二，除传统GPU外，ASIC芯片需求预期有所提升，相关配套的通信设备或有望受益。第三，推理等各项应用类需求有所提升，对于整个AI产业有望形成正向推动。AI 硬件方面：主要包括 AI 手机、AI PC、AI 穿戴（XR/手表/耳机）、AIoT 等产品，当前AI硬件产业或处于发展期间，相关产品的架构设计、模型训练、硬件升级正稳步推进，后续市场空间或值得关注。AI 软件应用方面：各家科技大厂皆表示AI可能是云计算规模增长的核心驱动力，且在多个AI应用方面取得进展。因此，一方面重点关注AI算力产业链的成长性，另一方面也需紧密关注AI应用潜在的发展性。

宏观经济层面，2025年上半年我国经济整体韧性较强。根据wind数据，2025年一季度我国实现经济“开门红”，实际GDP同比增长5.4%，与 2024年四季度持平。二季度宏观经济波动加大，其中4月经济回落，主因是中美关税升级、地产走弱和消费下行；5月一揽子金融政策出台、降准降息落地，随后中美谈判取得实质性进展、高关税缓和，带动经济触底反弹，二季度GDP增速仍有韧性。结构看，1-5月工业增加值、出口、社零、投资累计同比分别为6.3%、6.0%、5.0%、3.7%， 供给明显强于需求，外需整体强于内需，内需不足的问题仍然凸显。　　展望2025年下半年，关税不确定性或仍在、出口压力比较大，内需不足的问题仍待解决，预计GDP增速可能逐季下滑，全年GDP有望实现5%左右增长目标。具体看：（1）消费方面，下半年居民收入增速预计可能维持低位，房价下跌和出口压力加大一定程度压制消费倾向，消费下行压力可能加大，以旧换新、服务消费等政策支持有望加码。（2）出口方面，下半年关税影响预计可能逐步显现，叠加“抢出口”透支效应和美国关税带来的全球贸易收缩效应，预计下半年出口可能仍有压力，对我国经济的影响或由支撑转为拖累。（3）投资方面，预计整体固定资产投资增速可能小幅回升，其中：由于地方化债、财政发力等因素影响，预计下半年基础设施建设投资增速可能继续走高，对冲经济下行压力；下半年设备更新支持预计可能延续，但出口走弱叠加当前产能利用率偏低，下半年制造业投资可能继续放缓；在居民杠杆率处于高位、人口下行、收入和房价预期下降的大背景下，地产或难有持续反弹，地产投资可能维持低位震荡。此外，根据当前情况看，预计供需缺口仍然存在，物价可能仍保持低位运行。　　宏观政策方面，全年“保5%”压力降低，预示下半年政策可能会更注重抓落实、做好增量政策储备，力度上可能更接近“托而不举”。具体看，重点关注以下三个方面：一是货币宽松有望还是大方向，操作上可能会延续“相机抉择”的特征；二是有望加快现有财政政策落地，包括加快政府债券发行、推动实物工作量形成等，三季度前后，根据实际经济情况，有望决定财政进一步加码力度；三是同时基于“十五五规划”布局中长期、进一步深化体制机制改革。　　展望下半年，我们对下半年A股市场行情相对比较乐观，认为市场结构性机会可能比较多。我们认为当前A股市场可能处在历史相对三重底：估值底、政策底和业绩底，中长期有望具备较显著投资价值。此外，在低利率环境下，A股市场对机构资金、个人投资者及海外资本的吸引力有望进一步增强，市场流动性可能会比较充裕。　　展望后市，若宏观经济在一揽子政策的持续推动下稳中向好，其中具备产业升级、技术创新的通信设备、消费电子、半导体、智能汽车、机器人等行业或值得重视。但核心驱动力或是AI产业的快速发展，重点关注上游AI算力相关的基础设施产业链，以及AI赋能的消费电子产品和AI软件应用等方向。同时，也需要密切关注国际贸易关税动态，跟踪和评估其对全球科技产业链的冲击程度。　　策略方面，紧密跟踪当前全球科技产业的核心驱动力，即 AI 相关产业的发展动态。同时重点关注AI 算力产业链和 AI 应用产业链的投资机会。　　AI算力方面：第一，后续全球资本开支预期或有所上调，有望新增一些科技大厂和区域性的算力建设需求。第二，除传统GPU外，ASIC芯片需求预期有所提升，相关配套的通信设备或有望受益。第三，推理等各项应用类需求有所提升，对于整个AI产业有望形成正向推动。AI 硬件方面：主要包括 AI 手机、AI PC、AI 穿戴（XR/手表/耳机）、AIoT 等产品，当前AI硬件产业或处于发展期间，相关产品的架构设计、模型训练、硬件升级正稳步推进，后续市场空间或值得关注。AI 软件应用方面：各家科技大厂皆表示AI可能是云计算规模增长的核心驱动力，且在多个AI应用方面取得进展。因此，一方面重点关注AI算力产业链的成长性，另一方面也需紧密关注AI应用潜在的发展性。