刘萌萌 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，地缘冲突的负面影响逐步减弱，市场开始震荡向上，符合我们此前的预期。受益于大模型技术的快速迭代以及商业化的持续加速，泛AI产业链在二季度超额显著，包括光模块、PCB、半导体在内的几个细分行业都有不错的表现，于此同时，市场的分化也在加剧，非AI板块呈现持续回调的态势。　　从中长期来看，人工智能的产业趋势明确，国内企业也积极投入，加速追赶，因此我们继续优选其中空间大、高壁垒的核心标的进行配置。此外，这一轮非AI板块无差别回调，有一批优质标的被错杀，我们认为这是很好的中期买入机会。

二季度市场在多重因素的交互影响下呈现"修复中有分化"的特征。宏观层面，一季度压制风险偏好的地缘政治冲击——美以对伊朗空袭事件——在二季度逐步进入外交解决的轨道，中东局势边际缓和，全球避险情绪有所回落。与此同时，海外货币政策环境经历了重要变化：美联储主席更替后，市场进入对新一轮政策框架的观察与重定价阶段，利率预期的波动成为贯穿季度的背景变量。国内方面，政策面持续发力稳增长，流动性环境保持宽松。在上述宏观图景下，AI产业趋势成为市场最明确的共识方向——执行型智能体从技术验证加速迈向商业部署，海外头部云厂商的AI资本开支指引持续上修，国内智算中心建设进入密集交付期，产业链各环节的业绩兑现能力成为市场定价的核心依据。而与经济周期关联度较高的传统板块则整体表现平淡，市场的结构性分化进一步加剧。　　基于上述判断，本基金在二季度对组合进行了结构调整。核心思路是从"AI算力产业链的广泛布局"进一步收敛至"全球AI硬件供应链中价值相对被低估的上游环节"。具体而言：第一，增持了被动元件及电子材料领域，我们认为在AI服务器、高速光模块、先进封装等需求共振下，被动元件的量和价均处于新一轮上升周期的起点，而市场对此的定价尚不充分。第二，加仓了PCB及封装基板方向，AI算力芯片的持续迭代对高端PCB的层数、材料和工艺提出了更高要求，具备技术壁垒的供应商将获得结构性溢价。第三，增加了半导体存储方向的配置权重，AI终端渗透率的提升正在加速存储需求的扩容。与此同时，本基金减持了与AI产业主线相关性较弱的配置，将资本集中于我们最有信心的方向。　　本基金的投资框架始终是——精选价值相对被低估、成长性受经济周期波动影响较小的优势企业。在当前时点，我们认为全球AI硬件供应链中的材料与元器件环节，正是符合这一标准的领域：它们的成长性由AI产业趋势驱动，而非宏观经济周期；它们的价值尚未被市场充分定价，存在着显著的重估空间。

2026年一季度市场跌宕起伏，一月份单边上涨，二月份整体呈现震荡且波动放大的态势，三月份超预期的地缘冲突引发指数连续下跌。分板块来看，泛AI产业链包括存储、光纤光缆、燃机、CPO都有比较好的表现，贵金属、化工、创新药也有阶段性的超额行情。我们认为，虽然地缘冲突的扰动仍在持续，但其烈度和影响趋于收敛，对市场的负面压制在减弱，因此配置上持续聚焦基本面不受地缘冲突影响的产业方向，半导体、创新药以及泛AI产业链。这一轮风险偏好下降导致一批优质标的被错杀，给了很好的中期买入机会。

一季度市场呈现显著的“先扬后抑”特征。报告期初期，在宏观流动性宽松预期及执行型智能体（Agent）应用爆发的驱动下，风险偏好回升，市场出现较大幅度上涨。进入2月下旬，受全球地缘政治局势升级（如美以对伊朗空袭事件）影响，市场避险情绪显著抬升，叠加对全球经济衰退风险的担忧，市场出现明显回调。　　报告期内，本基金密切跟踪科技领域特别是人工智能产业的范式迁移。我们观察到，海外Claude Cowork与国内OpenClaw等应用的破圈，标志着执行型Agent进入商业化落地元年。从感知到执行：Agent通过多步推理与工具调用，极大拓展了AI的应用边界，同时也带来了下游推理端Token消耗量的指数级增长，为算力基础设施和头部模型厂商提供了坚实的业绩兑现基础。估值体系切换： 市场投资逻辑已从初期的主题炒作，深度转向对核心技术壁垒与商业化落地能力的审视。具备真实业绩弹性的细分领域，在季度后期的调整中表现出了更强的韧性。　　本基金在报告期内保持了对AI科技主线的核心配置，重点布局了海外和国内算力产业链的龙头公司。在AI Agent带来海内外算力需求同步爆发的背景下，整个算力产业链都面临巨大的机会，而各重点细分环节已经形成龙头公司领跑的格局，这些公司已经跻身全球一流公司了，面对AI产业发展的不断深化，他们具备最强的机会攫取能力和业绩释放能力。面对地缘政治引发的宏观波动，本基金将以产业为先，依靠产业的确定性来对冲宏观的不确定性。

2025年第四季度，A股市场在经历了前期的震荡筑底后，呈现出“先抑后扬、结构分化”的运行特征。报告期内，主要指数表现不一：上证指数在政策预期与基本面修复的交织下，于12月中旬触底回升，重拾上行趋势；创业板指与科创50则受益于科技成长风格的活跃，表现出更强的弹性。行业表现呈现明显的结构化特征：科技成长板块在AI算力的带动下持续活跃，反映了该类行业的高景气。有色板块在海外降息预期的不断催化之下，也不断走强。本基金在四季度配置以科技成长板块为主，兼配有色、非银等价值板块。

2025年四季度，A股市场在多重因素影响下呈现震荡态势，整体表现为“政策托底、结构分化、韧性凸显”的特征。指数层面，经济政策和产业政策成为核心支撑，上证指数基本在3700-4000点区间波动，创业板和科创板尽管波动较大，但即使在外部扰动较多的情况下也韧性十足。板块轮动显著，新能源、周期、海外算力、半导体、高股息资产均有阶段性表现。　　站在当前时点，虽然中美之间贸易冲突的底线相对明确，但中长期的隐忧仍在，科技竞争、供应链重塑这些问题很难通过短期的经贸谈判解决，地缘争端有从G2正面冲突演化为区域性矛盾的特征；同时国内随着廉价劳动力红利的消退，加快推动高质量发展的必要性越来越强，因此我们的组合继续重点配置在国内产业升级的方向。　　回顾四季度，我们的组合重点配置方向包括泛人工智能产业链、创新药、军工等。我们对国内产业升级的长期前景保持乐观，组合结构上有所调整，进一步增配了半导体、创新药。

2025年三季度，外部环境趋于缓和，国内政策则相对稳健，宏观经济企稳向好。A股市场在二季度大幅波动之后，7月开始突破进入上涨趋势，其中高景气方向表现最为突出，大幅跑赢市场，人工智能、创新药、有色金属等板块均走出了凌厉的行情。　　站在当前时点，虽然贸易冲突的底线相对明确，但中长期的隐忧仍在，科技竞争、供应链重塑这些问题很难通过短期的经贸谈判解决。因此我们对于已经经过一轮强势修复的出口方向，保持相对谨慎的看法，重点配置在国内产业升级的方向。　　回顾三季度，我们的组合配置成长股为主，包括泛人工智能产业链、创新药、军工等。我们对国内产业升级的长期前景保持乐观，组合结构上有所调整，减配了海外敞口大的方向，增配了半导体、军工。

三季度，市场经历了一段较好的时间。在海外算力和国内AI算力的轮番驱动下，市场指数经历了一波较大的涨幅，结构分化也非常剧烈。在7-8月基本是算力相关的板块走出了一波非常流畅的行情，其背后是产业趋势的不断加强，各个公司的业绩预期在不断上修。到9月份，半导体板块接过了接力棒，在先进制程扩产预期以及存储涨价的背景下，也取得较大涨幅。但消费、红利等方向则在持续调整之中。至季末，市场将景气方向演绎较为充分，未来需要一个检验景气度成色的时间，尤其在外部不确定性放大的背景下。但AI作为具备时代特征的产业方向还将继续快速发展，而其中国内科技的自立自强也迫在眉睫，国内芯片、模型、应用都在快速推进，我们将继续保持耐心来面对。

2025 年上半年，市场在剧烈波动中完成了一轮复杂调整。春节前后，DeepSeek 的横空出世点燃国内 AI 投资热潮，带动市场迎来开门红；然而好景不长，4 月美国突然挑起的关税战引发全球资产剧烈震荡，市场一度笼罩在衰退恐慌之中。关键时刻，政策层果断出手：对内通过精准调控稳定市场信心与预期，对外采取刚柔并济的策略，在坚决反击的同时保持谈判沟通。进入 6 月，随着经济数据持续验证，中国制造业的强大韧性与全球供应链中的不可替代地位愈发清晰，市场也逐步回归常态运行。　　从投资机会看，上半年市场风格切换剧烈：一季度风险偏好显著抬升，资金积极追逐成长赛道；二季度则受外部冲击影响，风险偏好快速收缩，防御性配置成为主流。

2025年上半年，外部环境剧烈变化，“关税战”、中东军事冲突、供应链极限脱钩等等，市场也因此跌宕起伏。国内政策则相对稳健，宏观经济企稳向好。A股市场在一季度快速上涨，4月因为“关税战”有一波极速调整，之后随着贸易冲突趋缓，市场开始修复，高景气方向和高分红板块均有亮眼表现。　　回顾上半年，我们的组合配置成长股较多，包括半导体、AI产业链、创新药、军工等。我们对国内产业升级的长期前景保持乐观，结构上有所调整，减配了海外终端链条，增配了创新药、军工。

2025年一季度，内外部环境相对平稳，去年出台的一揽子化债和促增长的政策推动国内经济数据稳步修复。A股市场在一季度初期快速上涨，临近季末有所回落，机器人等新质生产力板块表现亮眼。　　站在当前时点，虽然外部不确定性有所增加，但预计国内稳增长政策有望加码对冲外部风险，所以我们在合理控制回撤的基础上仍保持高仓位运行，始终致力于在经济发展的新动力中寻求投资机会，阶段性增加对内需链条的关注和配置。　　回顾一季度，我们的组合配置成长股较多，尤其是重点配置了科技板块，包括半导体和AI终端产业链等。我们对国内产业升级的长期前景以及终端AI化的产业趋势保持乐观，但结构上有所调整，减配了海外终端链条，增配了国产化链条。

今年一季度，宏观层面相对平稳，政策、数据未现大波动，处于 “真空期”。产业层面却活力十足，2 月 DeepSeek - R3 开源成为标志性事件。此举降低 AI 开发门槛，点燃国内 AI 投资热情，数据安全要求高的行业，私有化部署热度飙升。AI 云服务、AI 应用成市场热门方向。但进入 3 月，市场急转直下，风险偏好骤降，热门板块大幅回调。这既受全球经济不确定性影响，也因前期获利盘抛售。尽管遭遇波动，AI 产业仍处发展初期，潜力巨大。技术创新和行业数字化转型，为其发展提供强大助力。AI 产业前景光明，但发展难免曲折。投资者和从业者需保持耐心，深入研究，把握发展机遇 。