刘家伟 - 基金投资策略和运作
最后更新于：2025-09-30
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
东兴蓝海财富混合A002182.jj东兴蓝海财富灵活配置混合型证券投资基金2025年第三季度报告 
第三季度，权益市场出现了较为明显的风格切换，在科技成长板块的引领下，呈现出结构性上涨的格局。创业板和科创板指数大幅上涨，单季度涨幅均超过45%，除银行板块逆势下跌外，其他板块均录得正收益，科技成长板块成为资金追逐的焦点。7月至8月市场放量上行，两市单日成交额持续突破2万亿元。分行业来看，通信、电子、电气设备、有色金属涨幅较大，银行、食品饮料、交通运输等板块表现落后，其中银行板块单季度跌幅较大，由于银行在红利指数中的权重较大，银行的大幅下跌影响了红利指数的表现。在消费领域，受宏观经济环境以及行业自身发展周期的影响，食品饮料和交通运输等板块表现平淡。 东兴蓝海依然坚持大类资产配置策略，三季度我们依然以权益仓位为主，根据行情演化情况动态调整权益仓位，通过主动择时，控制回撤水平并进行收益增厚。 东兴基金作为本基金管理人，在兼顾流动性充裕、风险可控的前提下，努力提升基金综合收益率。
东兴改革精选混合A001708.jj东兴改革精选灵活配置混合型证券投资基金2025年第三季度报告
三季度国内经济运行平稳，中美贸易战缓和，出口平稳增长，我国制造业产业链优势明显，竞争力比较强，人工智能等科技进步明显，国内统一大市场、反内卷持续推进，雅下水电站工程开工，继续出台支持消费政策等，供给侧和需求侧同时发力，价格明显好转，规模以上企业利润明显回升。《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》发布，人工智能将持续赋能新型工业化和经济高质量发展。9月份美联储降息，为国内货币政策打开了空间，A股市场以科技为代表的相关行业大幅上涨，极大的提振了资本市场信心。三季度本基金调整了持仓结构，大幅加仓了创业板和科创板股票，取得了较好的收益。
东兴改革精选混合A001708.jj东兴改革精选灵活配置混合型证券投资基金2025年中期报告
2025年一季度权益市场延续了较高的市场风格偏好特征，特别是2月DeepSeek的推出带动国内科技股新一轮上涨，《提振消费专项行动方案》公布也给市场带来了稳经济的预期，二季度受美国关税政策冲击较大，美国通胀有上行压力，美联储维持利率不变，全球经济增长压力加大。在贸易战背景下，5月7日一揽子支持稳市场稳预期金融政策出台，中国人民银行、国家金融监督管理总局、中国证券监督管理委员会及时回应市场关切，同时发布了支持资本市场、房地产、科技、消费等金融支持政策，稳定了市场信心，加上降准降息，国内经济总体保持平稳。我国制造业产业链竞争优势比较明显，中美贸易谈判达成框架性协议，人民币资产受到资金青睐，人民币汇率升值。在提振消费等财政等政策支持下，加上稳定活跃资本市场等一系列政策，资本市场向好态势不变。 上半年国内资本市场经历了较大幅度的震荡，经过一段时间反弹之后，A股估值仍处于历史较低水平，我们持续看好国内资本市场的投资机会。本基金以中高仓位运行，寻求产品价格有上行空间的低估值公司进行投资。
展望下半年，美国关税的不确定性将逐步消除，美联储降息概率加大，国内在提振消费、反内卷等政策支持下，供给侧与需求侧双向发力，经济好转的态势可能会持续，价格回升有利于企业ROE提升，A股估值仍处于历史较低水平，我们持续看好国内资本市场的投资机会。
东兴蓝海财富混合A002182.jj东兴蓝海财富灵活配置混合型证券投资基金2025年中期报告
上半年中国经济展现良好开局，呈温和复苏态势，GDP同比增速较高。一季度权益市场受汇率调整、特朗普带来的海外不确定性与政策真空期因素影响，市场投资者情绪有所波动，权益市场震荡反弹。二季度权益市场在内外部因素共同驱动下，呈现震荡走强的态势。一方面中美关税摩擦带来的负面影响在逐步的弱化，权益市场反弹。另一方面行业分化逐渐明显，分行业来看，银行、通信、医药等板块表现较好，食品饮料、家电等内需消费板块表现相对落后，出口仍然保持了相当的韧性，稳定了国内制造业生产，市场缺乏明确的宏观驱动。 东兴蓝海坚持大类资产配置策略，上半年我们依然以权益仓位为主，根据行情演化情况动态调整权益仓位。在市场变化中通过主动择时以及仓位整体控制回撤水平以及进行收益增厚。 东兴基金作为本基金管理人，在兼顾流动性充裕、信用风险可控的前提下，努力提升基金综合收益率。
展望未来，中国经济正由高速增长转向高质量发展，需减少债务驱动。参考历史上较大经济体债务高增长后的表现，通常伴随GDP增速放缓，内需疲弱，通胀水平持续走低，政策利率大幅降低以减轻债务负担。上市公司股票回购与红利派发力度都在不断提升。监管通过治理结构改革，出台上市公司市值管理方案，使得整个中国资本市场的长期可投资性正在提升，有望吸引更多国内外资金进入市场。我们需要密切关注中美关税谈判的进一步进展，随着二季度抢出口的结束，国内经济可能仍然面临一定的下行压力。虽然今年以来，全国商品房销售降幅继续收窄，但投资和新开工仍然偏弱，与之同步的是库存（待售面积）趋于下降，核心城市库存去化更快。但是近期部分核心城市房价仍然在下跌，政策端或更多围绕存量房收储、回收闲置土地、优化供给质量等方面展开。
东兴蓝海财富混合A002182.jj东兴蓝海财富灵活配置混合型证券投资基金2025年第一季度报告
一季度权益市场受汇率调整、海外地缘政治变化与政策真空期因素影响，市场投资者情绪有所波动，权益市场震荡反弹。春节后DeepSeek与人形机器人双主线催生“科技牛”，随着国内人工智能产业以及人形机器人产业的进展和突破，带动了中国科技资产的重估，同时权益市场的逐步回暖也带动了医药、消费等行业的反弹。三月之后DeepSeek与人形机器人双主线均见顶，资金从中流出，市场资金缺乏明确进攻方向，伴随业绩披露将至，板块缩量轮动。东兴蓝海依然坚持大类资产配置策略，一季度我们依然以权益仓位为主，根据行情演化情况动态调整权益仓位。在市场剧烈变化中通过择时以及仓位控制的减小了整体回撤水平。东兴基金作为本基金管理人，在兼顾流动性充裕、风险可控的前提下，努力提升基金综合收益率。
东兴改革精选混合A001708.jj东兴改革精选灵活配置混合型证券投资基金2025年第一季度报告
2025年一季度权益市场延续了2024年四季度以来的较高市场风格偏好特征，2月DeepSeek的出现带动国内科技股新一轮上涨，同时，在宏观经济趋好、供给偏紧持续的背景下，有色板块也有较好的表现。但我们也要清晰认识到目前市场的上涨主要基于预期的改善，基本面的复苏还需要时间，尤其是在中美博弈复杂化的背景下全球宏观形势依然面对较高的不确定性，因此未来市场表现难言一帆风顺，更可能出现的情况为震荡行情下的行业轮动。东兴改革精选的投资策略在于聚焦供给侧出清或者有明显产能制约的行业，底层的投资逻辑为选取资本开支较低的行业或出现产能出清的行业和公司，该类公司在行业反转时具备较高的上行空间和持续性。我们认为当前世界开启去美元趋势下，黄金是相对稳健的资产之一，铜铝的长期供给受限格局大概率也不会改变，等待美联储降息后，工业金属有望迎来较大的投资机遇。
东兴蓝海财富混合A002182.jj东兴蓝海财富灵活配置混合型证券投资基金2024年年度报告
2024年中国经济呈现出缓慢复苏态势，全年GDP同比增速为5%。政策层面，全年多轮宽松货币政策和财政政策的持续发力，为市场提供了流动性和信心支撑。央行在年内多次降息、降准，无风险收益率大幅下行，提升了市场的风险偏好。同时，地方政府化债政策稳步推进，部分债务风险得到缓释，为经济恢复奠定了基础。9月底货币政策的调整，叠加金融监管与资本市场改革措施，对股票市场的预期产生了积极影响，股市随即快速反弹。随着存量房贷利率下调、稳地产和以旧换新等增量政策的逐步落地，市场对经济的预期有所改善，居民资产负债表和收入预期逐步稳定。东兴蓝海坚持大类资产配置策略，全年我们以权益仓位为主，根据行情演化情况利用择时动态调整权益仓位，并取得了良好的效果。展望2025年我们继续根据宏观环境和市场的变化，投资思路不断改善、优化、进化，在中短期的不确定性中寻找长期的确定性。东兴基金作为本基金管理人，在兼顾流动性充裕、风险可控的前提下，努力提升基金综合收益率。
展望2025年，2025年是深化结构性改革和政策落地的关键年份。宏观层面，部分制造业产能过剩的压力仍在，内需的提振还需要更多政策的推动，企业利润仍然面临一定的压力。政策层面，中央经济工作会议明确了财政政策取向和重点任务，围绕财政赤字、财政支出等多种政策工具作出重要部署，有利于提振市场信心。一系列资本市场改革举措如新“国九条”及中长期资金入市配套政策的完善，将持续为权益市场注入增量资金。市场预期国内宏观政策将更加积极有为，财政政策持续用力、更加给力，稳增长的动能将进一步增强。
东兴改革精选混合A001708.jj东兴改革精选灵活配置混合型证券投资基金2024年年度报告
2024年权益市场波动加大，上半年大盘股走势明显好于小盘股，上涨较好的板块集中于红利资产中，二季度后市场风险偏好收缩，三季度末市场估值水平已收缩至极致水平，随着9月底政策的积极转向，市场风险偏好回暖，微观流动性宽松推动结构性行情不断演绎，大小盘股走势出现逆转。在基本面尚未好转，流动性环境持续充裕下，四季度资金更倾向于关注产业趋势向上，未来想象空间较大的科技类板块。东兴改革精选的投资策略在于聚焦供给侧出清或者有明显产能制约的行业，底层的投资逻辑为选取资本开支较低的行业或出现产能出清的行业和公司，该类公司在行业反转时具备较高的上行空间和持续性。坦白而言，2024年基于基本面的投资逻辑面临较大的压力，主要是特定市场环境下短期市场底层的驱动因素为预期驱动而并非业绩驱动。
展望2025年，我们认为权益市场的机会将多于2024年。总结看，市场有利的条件有以下几个：首先，去年9月份政策出现比较大的积极变化，在展望2025年经济预期时具备更强的信心，此外，随着各项改革措施的落地，A股市场更加注重股东回报，投融资将更加均衡，这有利于恢复投资者信心。第二，美联储进入降息周期，过去四年美国高利率和强美元是压制国内资产价格原因之一，展望2025年，美国的降息周期虽然依然充满波折，但大的降息方向已经确定，利好人民币定价资产。第三，市场主题投资机会增多，随着新一轮AI产业浪潮的来临，国内在大模型、半导体、人形机器人、AI应用等多个领域都实现了比较好的突破，紧跟国际先进的技术水平，这会给市场带来很多明确的投资机会，市场风险偏好全面提升。风险方面，2025年国内经济基本面还处于弱复苏阶段，美国关税战对国内经济的冲击和美联储降息路径的扰动仍需观察，因此，2025年权益市场并非一帆风顺，中间还会存在着波动和曲折。投资方向上，2025年我们配置方向主要集中在资源品领域中。我们认为资源品供给受限的基础格局并未发生变化，资本开支不足是支撑资源品牛市的基础条件，展望2025年，上半年在美国降息周期与特朗普2.0政策主张下，贵金属板块将具备更强确定性，下半年随着美元降息周期后有望迎来中美财政发力的共振，全球制造业有望复苏，铝、铜为代表的工业金属超额收益或更加明显。
东兴改革精选混合A001708.jj东兴改革精选灵活配置混合型证券投资基金2024年第三季度报告
2024年A股市场出现历史罕见的巨大波动，市场情绪先经历年初的乐观，至二季度的观望，到三季度的极度悲观，最后在9月底的政治局会议后预期出现彻底的扭转，当前国内经济虽然有了较高的政策预期，但现实中基本面依然积攒了诸多的压力，核心破局点在于中央和地方的债务置换是否可以顺利过度，在当前时点上上述问题还有待观察。我们认为相对确定的是美国降息周期开始后海外经济大概率迎来新一轮资本开支扩张期，与之对应的是大宗商品由于过往资本开支不足、环保政策制约等因素供给难以大幅释放，因此大宗商品牛市有望开启，当前周期板块估值依然相对偏低，并且有着不错的分红率，属于攻守兼备的配置选择。目前本产品仓位集中在有色和煤炭等周期领域，具体的品种上既配置了进攻性较好的铝、铜和焦煤上市公司，同时也配置了股息率依然较高、防御性较好的动力煤和油气类标的。
东兴蓝海财富混合A002182.jj东兴蓝海财富灵活配置混合型证券投资基金2024年第三季度报告
2024年的前三季度，在基本面和政策面改善情况一定程度证实以及资产荒的大背景下，利率走势受到债券供给进度偏慢和防风险政策下资金平稳宽松以及美联储预期不断修正的影响，整体呈现出震荡下行态势。9月底货币政策的调整，叠加金融监管与资本市场改革措施，已经对股票市场的预期产生了积极影响。从近期市场表现来看，政策对于股市的提振效果较好，债市则是呈现出止盈及风险偏好修正，非银赎回带动利率快速上行的态势。另外，这一系列组合拳应不是政策的全部，后续政策依然有进一步的空间。全球复苏动能趋弱，各国央行普遍进入降息周期。美国就业和通胀降温为降息创造条件，从经济周期和大类资产配置角度，过去两年股票是“高赔率、低胜率”资产，但在政策支持下，经济周期有望逐步迈向复苏，进而提高股票的胜率。随着央行创设结构性货币政策工具为市场提供流动性支持，中央政治局会议强调“要努力提振资本市场”，风险偏好的拐点或已确立，权益资产迎来重定价。东兴蓝海依然坚持大类资产配置策略，三季度我们依然保持了较高的权益仓位，后续继续根据行情演化情况利用择时动态调整权益仓位。根据宏观环境和市场的变化，投资思路不断改善、优化、进化，在中短期的不确定性中寻找长期的确定性。东兴基金作为本基金管理人，在兼顾流动性充裕、风险可控的前提下，努力提升基金综合收益率。
东兴改革精选混合A001708.jj东兴改革精选灵活配置混合型证券投资基金2024年中期报告
上半年A股市场先涨后跌，大盘股和小盘股走势分化明显，显现出当前市场风险偏好处于较低水平，上涨较好的板块集中在红利资产中。进入二季度后，市场风险偏好再次收缩，前期涨幅较大的煤炭、家电等红利板块也遭遇较大回调，场内资金仅抱团在银行、公共事业等个别市场认可其确定性更高的板块中。我们认为在“降杠杆”的宏观背景下，国内需求侧依然呈现较为疲软的态势短期不会改变，因此我们把仓位降至较低的水平，持仓上聚焦于一些供给端存在制约，需求端又相对确定的资源品上市公司。展望下半年，我们认为宏观环境和上半年不会发生明显变化，红利类资产依然具备较好的配置价值。此外，当前市场估值水平较低，尤其是部分消费类上市公司的估值水平已处于历史极低分位，股息率水平也已经达到了较高水平，中长期看已具备较高的性价比。当前市场对消费板块的悲观主要集中在需求方面，但我们认为与需求侧相比，产能周期和竞争格局往往对投资收益起到更加关键的作用，目前已经可以从资本开支、销售费用率等方面看到相关领域的改善情况，下半年我们会择机加大在消费类上市公司的配置比重。
当前国内经济的主要矛盾在于需求不足，背后原因是社会老龄化加剧、以地产为主导的资本开支周期进入尾声、社会宏观杠杆率较高等因素共同导致，这些原因短期内难以发生转变，所以利率走低大概率成为中长期趋势，在此背景下，我们认为红利资产是当前环境下最优的配置资产。A股市场的红利资产主要可分为：银行、公用事业、资源品、消费这四类，股息率在3%至8%之间不等，股息率的差异主要反应的是市场对其经营确定性的风险补偿，目前银行和公用事业的股价表现更加坚挺，主要因素是市场认可其在经济下行期时的经营稳健性。但我们认为，分析红利类资产的投资性价比更应该从商业模式的角度出发，即每单位的资本开支可以带来多高的净利润，也就是PB-ROE的估值体系。从这个角度看，当前资源品和消费的投资性价比是高于银行和公用事业的。下半年我们的投资方向依然聚焦在资源品和消费中：资源：煤炭和铜的供给格局优异，但是在前期预期较高，而当前需求弱的背景下积累了较高的库存，三季度存在价格下行压力，等待这轮去库完成后迎来较好的配置时机。消费：白酒的社会库存压力依然较大，下半年批价有一定压力，我们期待着本轮社会消化后开启新一轮白酒周期。具备出海逻辑的家电和部分纺织服装公司当前估值性价比高，股息率也具备非常高的吸引力，是我们看好的方向。
东兴蓝海财富混合A002182.jj东兴蓝海财富灵活配置混合型证券投资基金2024年中期报告
上半年中国经济呈温和复苏态势，GDP同比增长 5.0%，整体来看，供给端复苏强于需求端，外需强于内需。分季度来看，一季度GDP同比增长5.3%，其中出口、制造业增长表现超预期。二季度由于高基数效应的影响，GDP同比增长4.7%，其中消费、投资增速呈现边际放缓的迹象。由于房地产持续下行带来居民资产缩水，导致市场信心不足，进而影响消费需求。上半年我们维持债券部分的持仓比例，在权益市场震荡回调阶段更加注重对择时的把握，经过近期的调整，部分资产的预期回报有所提升，后续继续根据行情演化情况利用择时动态调整权益仓位。东兴基金作为本基金管理人，在兼顾流动性充裕、信用风险可控的前提下，努力提升基金综合收益率。
展望下半年，随着房地产去库存、以旧换新等地产政策的持续发力，以及保障性住房再贷款等货币政策工具的启动，国内房地产市场政策的主基调依然是偏宽松，以促进市场的复苏和稳定。财政政策方面，下半年实施好积极的财政政策，已确定的政策举措会加速落实，专项债的发行以及使用会继续提速，并及早储备并适时推出一批增量政策举措推动基建投资增长，货币政策方面，从支持国内经济“稳增长”的需要，央行有望继续引导降低实体经济融资成本。权益市场方面，当前投资者信心仍然有待提振。从市场估值水平上来看，目前整体指数市盈率处于上市以来较低分位数，市场继续向下空间相对有限。随着资本市场越来越重视投资者回报，市场有望逐步走出低谷。此外新国九条的推出也进一步完善了资本市场体系制度的建设，三中全会以来进一步深化改革、推动中国式现代化进程，发展新质生产力等一系列变革也会逐步提升市场整体的风险偏好，权益市场中枢有望逐步上移。经过近期的调整，部分资产的预期回报有所提升。科技创新仍然是经济转型升级的关键所在，高景气的部分细分科技板块仍然有较好的投资机会。