孙少锋 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，A股在受外部地缘政治因素扰动下，短期出现较大回撤，但随着油价回落，冲突的缓解，风险偏好回归到高景气度的AI产业链，市场进入以科技为主的较为明显的风格分化行情。债券二季度在基本面和流动性利好的驱动下，整体表现平稳。组合在3月初触发净值保护机制后，逐步降低了红利和黄金有色的敞口，随着市场企稳，风格开始转向高景气科技板块。随着二季度科技的上涨，组合净值逐步修复并取得阶段性积极表现。久期策略在二季度保持适度拉长，未做大幅调整。展望三季度，市场风格分化态势可能有所缓解，红利价值等滞涨的板块可能企稳，考虑逐步进行科技和价值的再平衡。债市久期策略维持中性偏多，关注基本面的边际变化和市场交易节奏，适时考虑交易久期波段。

2026年二季度，国内经济温和复苏，经济增速处于合理运行区间，增长动能切换特征明显。我们能看到高技术产业呈现出需求旺盛、订单饱满、能力升级的态势，科技企业正在加紧扩大产能建设以适应本轮AI革命的需求，我国科技产业的升级正在路上。此外，我们也能看到外贸出口的超预期，尽管世界格局不明朗，但我国制造业企业在这种不确定的环境中更体现出了自身的竞争力，5月单月出口同比增速显著加快至‌19.4%‌，环比进一步提速。科技发力叠加出口韧性奠定了我国今年宏观经济的基础。面对当前结构性分化、波动与机遇并存的市场环境，我们将坚持“守正出奇”的核心思路，坚守优质成长资产核心持仓，不轻易偏离主线。一方面持续深耕高景气战略新兴科技以及高端制造产业，把握新质生产力落地带来的产业成长红利，另一方面持续跟踪出口动向，关注具有竞争优势和地位的相关产业和公司。我们将持续优化组合收益与风险配比，力求为持有人实现长期稳健、持续增值的优异投资回报。

二季度A股市场整体上行但结构分化，在企业盈利逐步改善以及全球流动性预期趋稳的背景下，市场风险偏好有所修复。具体来说，人工智能算力基础设施、半导体为代表的科技成长板块表现较好，而银行、公用事业、电力等高股息资产呈现一定韧性，但传统消费、地产受到需求偏弱影响表现平淡。操作上，我们保持整体均衡的投资风格并阶段性略偏向于科技成长。债券方面，在国内通胀水平总体可控、货币政策适度宽松的背景下，利率债整体区间震荡，信用债利差维持较低水平。我们在债券上主要以持有到期策略为主。展望下半年，我们认为A股仍具备中长期配置价值。一方面，人工智能产业依然在蓬勃发展；另一方面，传统价值股股价位置整体不高，因此我们认为市场仍然存在结构性机会。我们将密切关注全球流动性及产业变化以及国内基本面和政策环境变化，积极把握结构性机会。债券方面，我们将继续以持有到期策略为主。

2026年一季度，国内经济显现温和复苏的积极态势，宏观环境整体宽松有序，新质生产力成为驱动经济转型与市场主线的核心引擎。一季度我国GDP同比增长4.9%，环比稳步回升，增长动能主要来自政策靠前发力与外贸出口的超预期韧性，高技术制造业、装备制造业增速领跑，经济结构优化特征愈发清晰。政策层面，货币环境维持宽松基调，市场对科技驱动的高质量发展形成高度共识，科创、智造赛道成为资金配置核心方向。本季度，我们坚守成长为主的投资风格，组合核心持仓聚焦科技创新、高端制造、新兴消费三大主线。展望二季度，国内宏观经济复苏趋势有望延续，但外部不确定性上升——全球地缘危机此起彼伏，危机能否迅速结束还是未知，石油上涨对上游原材料价格的影响正在逐渐蔓延。面对复杂环境，我们将维持现有核心持仓结构，坚守优质成长资产不动摇。操作上以“守正出奇”为纲。我们将持续跟踪全球宏观局势，跟踪经济数据与政策动向，动态优化组合结构，力争在市场波动中把握确定性机遇，为持有人创造持续优异的业绩回报。

一季度权益市场整体震荡加剧，年初在流动性充裕和国内经济稳步向好预期下市场冲高，但随着地缘冲突加剧，海外流动性出现收缩迹象，包括A股在内的全球资本市场均受到不同程度的冲击。因此，一季度整体呈现内部环境向好、但外部风险凸显的格局。受此影响，去年有超额收益的板块普遍出现显著回调，这对本基金净值也小幅拖累。债市方面，一季度整体震荡偏强，年初权益走强时债市小幅调整，后续股市回调+资金面持续宽松，债市迎来修复。操作上，我们的债券配置主要以获取票息收益为主。展望二季度，国内经济整体向好的总体节奏并未发生变化，但海外风险存在持续发酵的可能，因此A股在整体向好的大背景下不排除有阶段性震荡。投资上，我们将以估值合理的成长板块以及大盘成长股为主，兼顾其他板块和风格股票的配置，力争为客户争取更好的收益。债券方面，二季度债市大概率维持区间震荡，难现单边行情，一方面，资金面或延续宽松基调，另一方面，经济温和复苏对债市形成小幅压制，因此，债券的配置我们将继续坚持以票息为主的思路不变。

2026年一季度，A股与债券市场的表现受到全球地缘政治风险与国内经济基本面、政策预期的综合影响。A股在外部冲击下，展现了中国资产的相对韧性，而债市则在避险需求和通胀担忧之间反复摇摆，且各期限走势分化，超长端国债走势明显弱于其他期限的债券。权益资产在3月初受到美伊冲突的影响出现回调，权益内部原油涨价受益板块和其他板块形成较强的负相关，组合受到黄金有色和科技的回调的影响，触发净值保护机制，为控制风险预算，组合逐步降低了科技和黄金有色的敞口，保持红利相关的仓位。久期整体保持集中性仓位，未做大幅调整。当前组合整体还是以防御为主，展望二季度，权益有望在地缘冲突缓和之后触底反弹，在地缘局势缓和或者市场情绪修复的时候考虑择机提高仓位。债市继续维持中性久期，关注市场交易节奏，适时考虑交易久期波段。

2025年上半年，整体呈现股强债弱。从节奏上看，一季度的人工智能主题让市场信心快速修复，科技领涨权益资产；二季度在关税冲击以后市场进入了一段高夏普比率的低波上涨行情，创新药、新消费、PCB板块持续领涨，而债市则整体呈现震荡走势，趋势性特征不明显，债券类资产的夏普比率也显著下降。在应对上，我们结构整体偏均衡，保持红利+科技成长的哑铃型配置，并适度配置黄金股板块来对冲可能的关税冲突的二次风险。债券方面，我们在1月下降了久期，并在4月关税冲击事件以后逐步拉长久期，考虑到今年整体债券资产无明显趋势，因此在久期操作上会注重久期的灵活性，降低利差收益的权重。三季度延续股强债弱的格局。权益资产的夏普比率大幅提升，权益内部出现了高波高收益，低波资产表现相对平淡的风格现象。应对上，整体还是尊重趋势，超配科技和周期类板块，但仍然保持一部分红利资产，并用黄金股板块资产来替代部分红利资产。债券整体处于弱势，但考虑风险对冲属性，组合整体久期保持中性和高流动性。四季度，权益冲高回落后企稳，而长债则出现较大回调且回调幅度较大。权益资产10月中出现回调，为控制风险预算，组合降低了科技和周期敞口，以红利资产为主，随后长债和红利出现同向回调，导致组合进一步降低风险预算，直到12月下旬随着权益市场的逐步走稳，组合的回撤才逐步开始修复，释放了部分风险预算的限制。

四季度权益市场整体震荡同时结构有明显分化，科技和资源是权益市场的上涨主线，科技板块主要是受到AI算力的驱动，光模块、存储等成为科技板块的龙头；资源品中的黄金和铜等也有较好的上涨；而消费和地产则相对走弱，主要是市场还在等待进一步的数据验证。操作上，我们在四季度维持了中高仓位并适当参与了科技股和资源股的行情。债券方面债券市场整体呈现多空交织、利率宽幅震荡的格局。季度初，利率债出现阶段性震荡修复行情，但从11月中下旬开始长债收益率再度出现上行态势。进入12月后，中央提出“灵活高效运用降准降息”的表述，一度提振市场情绪但后续有所回调。总体来看，超长债受配置资金缺位影响波动加剧，而信用债表现相对稳健，尤其高等级信用债和短期限二级资本债成为底仓选择。操作上，我们以稳为主，回避了超长债下跌带来的负面影响。展望下个季度，我们认为市场在乐观的预期下会仍存在较多机会。在十五五开局之年，一季度是财政、货币等增量政策发力以实现“开门红”的关键窗口，因此我们将在操作上保持积极并围绕新质生产力和发展资本市场的主题进行投资，兼顾顺周期和高股息。债券方面，我们仍然坚持以稳为主，主要以赚取票息收益为主。

4季度权益市场属于整固行情。宏观经济层面的变化不大，对于明年经济政策和运行情况的判断仍未形成共识，科技革命以及大宗商品仍然是本阶段最受瞩目的板块之一。从市场走势来看，4季度用时间消化了前期涨幅过快的风险，对于明年资本市场合理、稳健的发展有重要的意义。我们认为明年整体市场是积极的：流动性相对充裕，人民币升值，整体宏观经济筑底以及国家大力发展健康的资本市场等多个因素共同作用，明年中国资本市场仍有望继续保持向上态势。产品组合将继续坚持成长风格，重点持仓放在科技、高端制造和新兴消费等三大主线上。

3季度权益市场结构性行情明显。宏观经济层面的变化不大，各项宏观经济数据并未与预期有太多偏差，从政策的角度来看无论是财政还是货币政策都会在市场预期之内。海外层面，美联储终于开始降息，第一次降息力度不大，后续降息的频次和力度将对全球经济和大宗商品价格产生影响，进而对权益市场的投资行为产生连带作用。产品组合将继续坚持成长风格，重点持仓放在科技、高端制造和新兴消费等三大主线上。接近年底，组合将对明年进行布局，对产业趋势的研究和把握仍然是投资回报的来源，我们会把视野继续放在国内国际共振的行业当中，把握机会力争为投资者创造更大的收益。

三季度权益市场显著上涨，‌上证指数‌上涨12.73%，深证成指涨幅达29.25%。从结构来看，行业板块表现分化较大，其中‌科技板块‌领涨：通信、电子、电力设备、有色金属等行业涨幅居前，AI算力、半导体等细分领域表现突出。三季度A股上涨是内外部因素综合作用的结果：外围方面，美联储9月议息会议宣布降息25个基点，这是自去年12月以来的首次降息，标志着全球流动性宽松周期重启。内部方面，中国出口在关税战的压力下表现了较强的韧性，这是中国企业全球竞争力较强‌和政策面沉着应对的综合结果。此外，政策面对资本市场的持续呵护也对市场起到了重要的引导作用，各类资金对A股市场的参与度显著增强。债券方面，受权益市场走强的影响，债券整体走势偏弱。操作上，我们三季度在权益上积极配置了大盘成长类公司，而债券则采取较为保守的策略，组合整体净值有所上涨。展望四季度，权益市场预期整体仍在稳健发展的整体节奏中，但由于三季度市场涨幅明显，加上国际贸易不稳定因素依然此起彼伏，因此不排除市场有一定波动的可能。市场整体依然可能相对积极，这主要是因为影响股市的全球流动性宽松趋势可能保持、中国企业的竞争力优势有望延续、政策面引导慢牛的思路也有望延续。因此在操作上，我们仍然将积极把握市场的结构性机会，在保持对科技行业重点关注的同时也关注传统经济在政策面和基本面的边际变化。债券方面我们仍然以票息策略为主并保持稳健配置。

2025年三季度延续股强债弱的格局。权益资产的夏普比率提升，权益内部出现了高波高收益，低波负收益的风格现象。应对上，整体还是尊重趋势，超配科技和周期类板块，但仍然保持一部分红利资产，并用黄金股类资产来替代部分红利资产。债券整体处于弱势，但考虑风险对冲属性，组合整体久期保持中性和高流动性。展望四季度，权益方面整体可能偏向震荡，一些前期表现相对温和的板块可能会有机会。操作上，我们会开始均衡配置，逐步增加配置一些低波板块，对于关注度较高的板块始终保持警惕性，加强对组合整体波动率的控制；债券预计下半年在宽货币的环境下整体维持会震荡区间，上下空间不大，操作上需要更加注重久期的灵活性，并充分考虑对冲权益风险的价值，来帮助稳定组合波动。