陈宇 - 基金投资策略和运作

2026年上半年，宏观层面波澜不惊，基建地产消费等总量行业都保持平稳。但海外比较动荡，美伊冲突导致霍尔木兹海峡通行受阻，由此带来石油、天然气、蛋氨酸、铝等一些产品的生产和流通不畅，给世界各国，特别是东南亚等对中东地区原材料依存度较高地区供应链扰动，股市也因此波动较大。AI产业链走到了今年1万亿美金资本开支的时点，北美云厂需要举债来增加资本开始，投资者因此产生巨大分歧。在此背景下，市场短期仍难觅清晰的单边方向。

上半年经济呈现明显的分化格局。外需及出口相对较强而内需偏弱，生产韧性足而地产对内需仍有拖累。制造业PMI从3月份开始回升荣枯线以上，连续四个月处于扩张区间。上半年房地产销售和投资额两位数下滑，社零总额增长 1.3%，明显低于 GDP 增速，内需相关的行业仍面临一定的压力。海外地缘事件的爆发，导致原油价格快速上涨，阶段性推升各经济体的通胀，同时欧美经济分化加剧，美国增长韧性延续、欧元区增速在二季度持续走弱。　　上半年国内权益市场结构分化显著，沪深300指数上涨7.5%，创业板指上涨35.6%，而上证50指数则小幅下跌。与AI投资相关的通信、电子行业上半年表现较好，板块指数涨幅超过70%，而消费类行业如商贸零售、农林牧渔、食品饮料行业则跌幅较大。一季度能源相关的行业表现相对较好，随着海外ai模型在编程等领域的快速增长，ai相关的行业成为了二季度的主线，景气度也扩散到建材、化工新材料等相关行业，而市场则呈现出极致的分化，科技以外的多数行业持续下跌。上半年货币政策维持了宽松的基调，银行间利率利率小幅下行，10年期国债收益率下行12个基点至1.75%。　　中证转债指数上半年上涨，转债市场整体冲高回落，高价和科技类转债在上半年表现突出。个券分化明显，部分有信用担忧的个券在上半年表现不佳。由于部分权重券的退出，以及债市走强，可转债估值整体维持在相对高位。　　本基金在2026年上半年维持了相对较高的权益仓位，随着部分转债的退出，可转债仓位有所降低。回顾上半年的操作，科技行业的配置比例偏低，导致组合的收益率不突出，部分平衡型中低价转债的阶段性调整，也对组合的收益有一定拖累。

2026年上半年，宏观层面波澜不惊，基建地产消费等总量行业都保持平稳。但海外比较动荡，美伊冲突导致霍尔木兹海峡通行受阻，由此带来石油、天然气、蛋氨酸、铝等一些产品的生产和流通不畅，给世界各国，特别是东南亚等对中东地区原材料依存度较高地区供应链扰动，股市也因此波动较大。AI产业链走到了今年1万亿美金资本开支的时点，北美云厂需要举债来增加资本开始，投资者因此产生巨大分歧。在此背景下，市场短期仍难觅清晰的单边方向。

2026年一季度，突发了两次跟伊朗相关的冲突，对全球的能源、船运和农化等行业造成深刻的影响，也因此影响了全球的通胀预期和货币政策。虽然我国受影响相对较小，但市场在此冲击下也经历了较大的波动。另一方面，AI等新兴产业蓬勃发展，算力和应用都出现积极变化，相关公司走出了独立行情。其他宏观方面，国内新地产消费基本企稳，出口仍然维持在高位。本基金配置了科技、能源相关行业，并且在伊朗冲突激化后做了一些防守布置。　　港股市场受战争的冲击较大，恒生指数跌幅较大，在港股，本基金仍然配置了国际物流、创新药、出口等标的。

2026　年一季度国内经济呈现边际回暖态势，复苏基础逐步巩固。1-2　月制造业　PMI　分别为49.3%和49.0%，处于收缩区间，3　月回升至　50.4%，重返荣枯线以上，非制造业　PMI　在3　月回升至　50.1%，也重回扩张区间。1-2　月规模以上工业增加值同比增长　6.3%，较　2025　年　12　月加快1.1　个百分点。其中，高技术制造业增长　13.1%，装备制造业增长　9.3%。1-2　月新增社融累计9.6　万亿元，同比多增　3162　亿元。结构上，对实体经济发放的人民币贷款增加　5.75　万亿元，但居民信贷需求依然偏弱，2月居民贷款呈净偿还状态。一季度欧美经济增速略有放缓，但受中东局势影响，能源价格上涨推升通胀。美国　3　月　CPI　同比升至　3.3%，欧元区　3　月通胀率反弹至　2.5%，而人工智能与算力基础设施领域的投资需求依然保持强劲。　　一季度欧美股市下跌，国内权益市场呈现出分化明显的结构性行情。一季度上证综指下跌1.9%，创业板指下跌0.6%，期间公用事业、建筑材料、化工行业表现较好，而非银行金融、商贸零售、计算机行业表现较弱。可转债指数一季度下跌1.1%，可转债的估值在年初抬升后有所回落。　　一季度组合的仓位略有下降，增加了电力设备新能源相关的持仓，有色金属、电子等行业内的个股比例有一定的调整。

2026年一季度，突发了两次跟伊朗相关的冲突，对全球的能源、船运和农化等行业造成深刻的影响，也因此影响了全球的通胀预期和货币政策。虽然我国受影响相对较小，但市场在此冲击下也经历了较大的波动。另一方面，AI等新兴产业蓬勃发展，算力和应用都出现积极变化，相关公司走出了独立行情。其他宏观方面，国内新地产消费基本企稳，出口仍然维持在高位。本基金配置了科技、能源相关行业，并且在伊朗冲突激化后做了一些防守布置。

2025年是跌宕起伏的一年，上半年美国引发关税摩擦，给全球贸易和资本市场都带来巨大动荡，然后又戏剧性的减轻了烈度。下半年AI的发展突飞猛进，对供应链的拉动非常显著，是最亮眼的行业。国内的地产逐渐低位企稳，基建有脉冲式加码。出口全年都比较强劲。AI相关的基础建设和应用发展如火如荼。创新药出海也取得重大进展。　　本基金在A股配置了通信、半导体、有色等行业，取得了中等偏上的业绩。

四季度国内部分经济数据出现边际企稳的迹象。12月的PMI近半年以来首次回到荣枯线以上，12月非制造业PMI也小幅回升至50.2，重回扩张区间。11月工业增加值同比增长4.8%，增速相比10月份放缓了0.1%。11月的新增社融同比下降6.9%，从结构上看，新增贷款4096亿，相比去年同期少增约1100多亿，新增居民与企业中长期贷款均少于去年同期，显示终端需求仍然偏弱，M1增速也在11月有所回落。四季度欧美经济增长略有放缓，通胀有所反复，而人工智能与算力行业的投资需求依然强劲。四季度欧美股市震荡上行，而国内权益市场也呈现出结构性行情。四季度上证指数上涨2.2%，创业板指下跌1.1%，期间有色金属、通信、国防军工行业表现较好，而医药生物、房地产、计算机行业表现较弱。债市在三季度小幅震荡，10年期国债收益率回落1个基点。可转债指数四季度上涨1.3%，可转债的估值在年末有所抬升。　　四季度组合中的可转债资产比例有所提升，股票资产的持仓比例维持在高位。

2025年四季度，市场在高位震荡。以地产和基建为代表的传统行业稳健发展，国内进一步促进消费的政策陆续成型推出。新兴产业方面，海外及国内的AI都有较大进展，在AI的拉动下，存储半导体等细分行业都出现了供不应求、涨价等现象。有色多年资本开支不足，目前有供不应求的趋势。　　本基金主要配置了AI零部件、半导体和医药等行业。在港股市场，本基金增配了境外物流行业。

2025年第三季度，地产基建保持稳健，托底政策大体延续。产业层面的亮点在于国内国外的AI都取得了较大进展，算力投资规模进一步扩大。特别是国内自主可控行业也取得了进展，为国内AI的发展提供了保障。基于上述产业原因，第三季度科创板块表现非常突出。另外，新能源行业经过过去几年的产能去化，有低位企稳的迹象，全球能源技术进步和机构转型仍在推进，中国新能源产业的优势或将进一步凸显。　　本基金报告期内提高了AI和新能源的配置比例。在香港市场，本基金维持了对创新药的配置。

2025年第三季度，地产基建保持稳健，托底政策大体延续。产业层面的亮点在于国内国外的AI都取得了较大进展，算力投资规模进一步扩大。特别是国内自主可控行业也取得了进展，为国内AI的发展提供了保障。基于上述产业原因，第三季度科创板块表现非常突出。另外，新能源行业经过过去几年的产能去化，有低位企稳的迹象，全球能源技术进步和机构转型仍在推进，中国新能源产业的优势或将进一步凸显。　　本基金报告期内提高了AI和新能源的配置比例。

三季度国内经济增长边际放缓。9月份的PMI为49.8，二季度以来一直在荣枯线以下，9月非制造业PMI小幅回落至50。8月工业增加值同比增长5.2%，增速相比7月份放缓了0.5%。9月的新增社融同比下降6.1%，从结构上看，新增贷款1.6万亿，相比去年同期少增约3600多亿，新增居民贷款在去年的低基数下略有增长，而企业中长期贷款同比去年持续少增，显示企业融资需求仍然偏弱，M1增速则去年的低基数下小幅回升。三季度欧美经济数据小幅波动，通胀压力可控，半导体等部分行业景气上行。三季度欧美股市整体上涨，而国内权益市场表现更为亮眼。三季度上证指数上涨12.7%，创业板指上涨50.4%，期间通信、电子、电力设备行业表现较好，而银行、采掘、交通运输行业表现较弱。债市和股市呈现出一定的跷跷板效应，债市在三季度调整，10年期国债收益率回升约21个基点。可转债指数三季度上涨9.4%，可转债的估值基本平稳。　　由于部分转债的强赎，三季度组合中的可转债资产比例略有下降，提升了股票资产的持仓比例。