付伟 - 基金投资策略和运作

四季度A股市场震荡上行，上证综指上涨2.22%。科技、周期、消费等主要板块都有一定的表现，以简单平均计，军工与有色金属行业表现最好，分别取得23%与17%的涨幅。通信以季度涨幅12%排名第三。AI产业链中，海外算力依然表现强劲，多个行业龙头创出历史新高。国产算力产业链强势震荡，主要公司三季报基本符合市场预期。大模型升级迭代持续进行， GPT5虽然没有实用性显著提高。谷歌 Gemini3和Nano Banana Pro模型原生多模态能力也有较大提升。国产大模型方面，阿里千问和蚂蚁“灵光”APP均取得较好的反响。硬件端，豆包AI手机使用效果超预期，未来AI在手机、眼镜等C端的应用值得期待。我们在四季度的配置仍以AI算力为主，主要集中在需求旺盛，竞争格局好的算力产业链。2026年，从国内政策看，反内卷、促消费等政策有望推动经济持续好转，中国在尖端科技领域内不断显现的硬实力增强了投资者对硬科技板块的信心。海外方面，美联储降息预期不断增强，中美关系缓和、美元贬值等外部因素也为股市走强创造出较好的外部环境，因此，我们继续看好中国股市的发展前景和市场机会，看好AI产业链、高科技自主可控、商业航天等方向，未来我们将密切跟踪变化，及时深入研究，不断提高投资决策质量，力争在重大叙事、重要方向上取得超额收益。

四季度A股市场震荡上行，科技、周期、消费等主要板块都有一定的表现，以简单平均计，军工与有色表现最好，分别录得23%与17%的涨幅。通信排名第三，季度涨幅12%。四季度中证2000指数四季度上涨3.55%，，同期沪深300指数下跌0.23%，中证500上涨0.72%，上证50上涨1.41%，本基金聚焦中小市值股票，通过组合的持续优化和管理，四季度取得高于中证2000指数的3.59%的正收益。全年看，本基金年度收益约45%，亦好于同期中证2000（36.42%）、沪深300（17.66%）、上证50（12.90%）和中证500（30.39%）。2026年，从国内政策看，反内卷、促消费等政策有望推动未来中国经济持续好转，中国在尖端科技领域内不断显现出的硬实力增强了科技叙事的信心。海外方面，美联储降息预期不断增强，中美关系缓和、美元贬值等外部因素也为股市走强创造出较好的外部环境，因此，我们继续看好中国股市持续向好的前景，看好AI产业链、高科技自主可控、商业航天等方向，本基金将继续聚焦中小市值公司，坚持以性价比为核心，持续优化组合，密切跟踪变化，及时和深入研究，不断提高投资决策质量，力争在重大叙事、重要方向上取得超额收益。

2025年四季度市场呈现明显的震荡分化格局，12月中下旬市场风格的切换进入加速阶段，市场主线从前期热门的AI、新能源成长赛道转向能源、国防军工等行业和低估值板块。在此背景下，石油石化、国防军工、有色金属等行业领涨市场。本基金四季度报告较高仓位，行业配置集中于高端制造、消费以及有色金属等相关行业。 2025年国内复苏不均衡，地产调整、消费偏弱、外需波动是主要约束，新质生产力与政策托底提供支撑，2026 年内需有望筑底回稳。海外方面，各地区增长分化加剧，通胀缓和但局部有反弹风险，政策宽松提振信心，贸易与地缘政治不确定性仍是最大外部变量。消费板块在四季度整体呈现总量疲软、结构分化的特征。总量层面，消费市场终端需求复苏乏力，多数消费细分行业面临需求端乏力与行业竞争加剧的双重挤压，业绩普遍承压。此外，出海成为消费企业突破增长瓶颈的重要方向，具备海外建厂能力或已完成产品、渠道出海布局的头部企业，纷纷加大海外市场拓展力度，通过本土化运营、跨境电商等多元模式，开辟第二增长曲线。板块方向，重点关注边际改善显著的服务消费、AI端侧应用、出海等方向。

2025年4季度，市场整体震荡走平。上证指数4季度再创新高，最高突破4000点，日交易额维持在1.5万亿以上，整体交易热度仍然很高。宽基指数中，从沪深300指数到中证1000指数，季度涨幅都在0附近，仅偏小盘的中证2000指数涨幅稍高。其他风格上，中证红利指数为代表的红利风格表现与宽基类似，中证红利指数涨幅不到1%，红利低波指数涨幅略高。行业层面，30个中信行业中，整体收益范围变窄，收益排在前列的是石油石化、军工、有色、通信，涨幅都超过10%；表现较差的行业为房地产、医药、计算机、传媒等，跌幅都在10%以内。从中可以看出，科技成长行业在持续的大幅上涨之后出现了分化，业绩相对更有确定性的通信，延续了上涨的态势，而计算机、传媒则发生了较大的回撤。整体来看，市场在经过了前期的较大上涨之后，在四季度进行了消化和盘整，也是正常现象。展望未来，国内经济也有不少利好因素，中美关税谈判进一步落地，关税水平大幅下降，将对出口带来进一步的提振，补贴政策的延续为内需提供了托底，反内卷政策作为短期内扭转产能过剩问题的主要抓手，也可能带来对企业盈利恢复的预期，值得后续继续关注。美元兑人民币汇率持续下跌，屡创新低，当前已经破7，加上美国仍在降息周期，两相结合，A股对国际资金吸引力在加大，海外资金有可能是A股新的资金增量来源。总的来说，下半年市场大涨大跌的波动较少，小步慢走的慢牛态势初显，股市积极的因素仍然较多，对中长期的行情仍然值得期待。2025年4季度，本基金维持较高仓位。具体投资组合的构建，在符合合同的股票池内，主要采用量化选股策略的方式进行投资，重视行业均衡配置和个股基本面指标的筛选，市值属性维持中等，整体组合具有一定的弹性，对多个行业都有所配置。在整个4季度，本基金获得了一定的正收益，整体业绩表现领先于沪深300到中证1000的宽基指数，会继续努力提高基金业绩。

2025年四季度，沪深 300指数下跌0.23%，创业板指跌1.1%，科创50指数涨1.3%。医药申万一级行业跌幅9.3%，跑输市场。医药细分行业普跌10%左右。究其原因，创新药板块在2025年初“DeepSeek时刻”后涨幅较大、预期较高、交易较为拥挤，在部分BD落地金额、对手方不及预期后，板块情绪退潮时，资金流出到其他板块，叠加医药板块基本面相对弱，板块产生了较大的下跌和获利回吐。本基金坚持以医药行业为核心进行配置，今年上半年通过超配创新药及其产业链，也获得一定的超额收益。从长期角度，我们将力争选出并配置具备全球竞争优势的医药公司。四季度以来我们主要做了四件事，①基于观察到国内研发景气度的回升，对产业链做了加仓；②对低位的优质医疗器械企业做了逢低加仓和坚守；③对于全年涨幅较大、预期收益率下降或者股东回报下降的个股，做了收益兑现；④竞争格局恶化、出海逻辑出现变化的个股，做了减仓。短期事后来看，①和②在医药普跌的四季度，导致我们跌幅超过医药指数，损失了相当大的收益。如果再面临一次选择，我们还是会选择调仓到预期收益更高、2026年改善确信度较高的个股，而不是降低仓位。主要原因是，我们观察到了中国创新药械产业链的发展和进步，也相信市场当下是有为的。教训方面，加仓力度参照市场情绪和水温应该更为克制，对于新兴产业方向更应注重“模糊的正确”和“发展加速度的判断”。站在创新药回调的当下，我们坚定认为，中国医药产业在持续的进步，从早期研发、到临床试验、再到商业化，是一个5-10年、分阶段兑现的产业升级的过程，坚持产业视角，我们仍对医药板块的发展保持耐心和信心。

2025年四季度，市场震荡上行，沪深 300指数略跌0.2%，创业板指跌1.1%，科创50指数跌10.1%。市场的机会主要集中在受益于人工智能大趋势的TMT和受益于全球大宗商品价格上行的有色和石化，还有以商业航天为代表的新兴产业。整体来说，四季度市场机会活跃，从已经持续多年的人工智能产业趋势到产业早期的主题投资，成长板块的投资多点开花。本基金主要配置具有产业趋势的白马成长行业和部分早期阶段的主题行业。四季度本基金做了较大的调整，基于年底高低切的原则，在成长领域做了一些切换。具体来说，减持了传统行业和缺乏估值锚的创新药，保留了部分具有极大资本开支增速的海外算力个股，配置了储能和泛人工智能板块。独立储能在过去几年电池成本持续下降的大背景下，在目前电力现货价差下IRR超过6%，未来装机增速有望保持较快地复合增长，整个储能产业链有机会层出不穷。另外一方面，随着人工智能基础模型的不断迭代，未来在推理和应用端等泛人工智能板块将有更多的机会。对于创新药，四季度还在延续调整，主要是前期的海外BD博弈过于充分，但我们仍然认为创新药的调整是阶段性的，长期来看，老龄化带来的需求是必然增加的，我们会在板块中持续寻找机会。展望2026年，市场已经迎来开门红，目前看消费和地产仍略显疲弱，传统产业的趋势性机会较少，市场机会仍然会集中在科技成长。以人工智能、半导体、新能源、创新药为代表的新兴产业逐步具备较强的国际优势，一方面受益于国内自主可控，另一方面受益于不断开拓的海外市场，相比仅靠内需驱动的传统行业具有更大的成长空间。2026年本基金将不断挖掘这些领域的新机会，努力为基金持有人创造更好的回报。

四季度A股市场震荡上行，但行业分化显著，其中有色金属、化工等周期板块和AI算力、航天军工等前沿科技板块表现突出。本基金保持较高仓位，结构上适当再平衡，重点配置景气度持续提升的科技产业，如AI产业链、新能源、传媒互联网等，供需紧平衡价格弹性较大的周期品，如有色金属、化工等，以及政策密集加持、规模稳步扩大、结构持续升级的服务消费，如餐饮、旅游、航空、酒店等。

2025年四季度市场呈现明显的震荡分化格局，12月中下旬市场风格的切换进入加速阶段，市场主线从前期热门的AI、新能源成长赛道转向能源、国防军工等行业和低估值板块。在此背景下，石油石化、国防军工、有色金属等行业领涨市场。本基金四季度报告较高仓位，行业配置集中于食品饮料、汽车、家电等行业。消费板块在四季度整体呈现总量疲软、结构分化的特征。总量层面，消费市场终端需求复苏乏力，多数消费细分行业面临需求端乏力与行业竞争加剧的双重挤压，业绩普遍承压。此外，出海成为消费企业突破增长瓶颈的重要方向，具备海外建厂能力或已完成产品、渠道出海布局的头部企业，纷纷加大海外市场拓展力度，通过本土化运营、跨境电商等多元模式，开辟第二增长曲线。展望2026年一季度，消费板块有望迎来结构性机会与边际改善。从宏观基本面来看，国内CPI预计温和回升至0.5%-1.0%区间，有望缓解通缩担忧，提振市场信心。从政策与资金面来看，消费补贴与以旧换新政策持续发力；同时，随着居民消费信心修复，服务消费需求持续释放，为消费板块复苏提供有力支撑。在此背景下，消费板块整体有望摆脱四季度的疲软态势，迎来结构性机会与边际改善，具备较高的配置价值。板块方向，重点关注边际改善显著的服务消费、AI端侧应用、出海等方向。

三季度市场持续上涨，多数行业表现活跃，特别是科技成长板块和周期资源品表现突出。本基金保持较高仓位，适当调整配置结构，主要加仓政策重点支持、产业趋势强劲的科技制造业，如AI产业链、芯片、锂电池、军工、互联网等，受益于全球经济复苏和国内反内卷，供需紧平衡存在价格弹性的资源品，以及具备鲜明时代特色和成长潜力的新消费。对于前期涨幅明显且相比近期发展有一定透支的部分个股适当减持以锁定收益，待未来估值回归相对合理区间时重新布局。

2025 年前三季度市场呈现“大盘指数普涨、结构极致分化”的特征，科技成长与战略资源板块成为核心驱动力，有色金属、通信、电子、电力设备等行业领跑市场，AI 算力、光模块、人形机器人、可控核聚变、稀土永磁等主题概念板块爆发式增长。与高景气赛道形成鲜明对比的是，受需求疲软与转型压力的双重制约，食品饮料、煤炭、石油石化、交通运输等传统行业持续调整。消费行业呈现如下特征：前三季度国内消费市场逐季回暖，消费者对价格敏感度提升，理性消费成为主流消费心态，多数传统消费公司通过价格让渡换取销量增长；家电、通讯器材、新能源汽车等耐用品在以旧换新政策拉动下表现亮眼，必需消费保持刚性增长，可选消费呈现显著分化，其中金银珠宝类、体育娱乐用品类需求保持高增长；假日经济、文旅经济、赛事经济等领域从单一业态向多元消费生态升级，成为促进消费、推动经济增长的新引擎。以数字消费与实体经济深度融合、健康消费场景不断拓展、入境流量加速转化为消费增量等为特点的新型消费，重塑了消费市场的供给逻辑与需求结构。报告期内，本基金维持较高仓位，行业配置主要以食品、汽车、家电以及部分可选消费板块为主。展望四季度，中美贸易摩擦对市场的影响仍然存在，中国一方面通过多元化市场布局持续降低对美依赖，另一方面在经贸谈判中逐步掌握主动权，为应对外部变量筑牢双重保障。在此背景下，市场大概率延续结构性分化风格，科技成长、周期、消费三大板块轮动特征将进一步凸显。当下消费板块的市场焦点已转向结构性机会和边际改善，我们判断，四季度消费市场将在政策红利与节日效应的驱动下将持续回暖，并加速向高质量、多元化、可持续方向演进。新兴消费将持续释放成长动能，相关领域以技术创新为核心支点，不断打造差异化产品竞争力，精准匹配消费多元需求；服务消费供给持续优化，深度挖掘情绪消费、健康消费、银发经济、国潮文化消费、AI 消费、数字虚拟消费等细分蓝海市场，开辟消费增长新空间。传统消费历经多轮经济周期洗礼，头部企业市占率持续提升，竞争格局稳固，盈利韧性凸显；叠加资本开支下行周期，企业提升分红率的意愿明确，传统消费龙头正逐步成长为兼具稳定性与收益性的优质红利资产。

2025年三季度，沪深 300上涨17.9%，创业板指涨50.4%，科创50涨49.0%。医药申万一级行业涨幅14.9%，跑输市场。医药细分行业分化较大，研发外包领涨，血制品和药店表现较差。究其原因，一方面我国创新药产业的持续进步，带来了创新药的“deepseek时刻”，伴随着研发外包板块龙头业绩的上修，重估我国创新药产业链的韧性和全球价值，成为了三季度行情的主线；另一方面，医疗内需复苏力度低于我们年初的预期，相关标的尚需进一步跟踪和等待。本基金坚持以医药行业为核心进行配置，今年上半年通过超配创新药及其产业链，也获得一定的超额收益。从长期角度，我们将力争选出并配置具备全球竞争优势的医药公司。二季度以来我们主要做了三件事，①储备了国内优质药物研发企业的list，在特定产业重大事件发生时，针对部分优质数据、优质公司进行了交易。②持续挖掘低位的，创新药品种上有看点的A+B转型创新企业。③对低位的优质医疗器械企业做了逢低加仓和坚守。其中②和③对于三季度产生了一定超额，而①的拥挤交易和短期的预期透支，则湮灭了一些超额收益。站在创新药回调的当下，我们坚定认为，中国医药产业在持续的进步，从早期研发、到临床试验、再到商业化，是一个5-10年、分阶段兑现的产业升级的过程，坚持产业视角，我们仍对医药板块的发展保持耐心和信心。

三季度A股市场震荡上行，科技板块较为集中的创业板和科创板表现尤为亮眼，小市值公司相对表现落后，期间以中小市值为主的中证2000指数上涨14.31%，小幅落后于沪深300指数（17.9%），但优于上证50指数（10.21%）。本基金坚持以性价比为核心，通过组合优化，季度组合收益15.09%，较中证2000指数有一定的超额收益。四季度，国际环境风云变幻，仍具有一定的不确定性。但国内经济高质量发展、转型升级的趋势没有发生改变，中国经济向好的前景没有改变，我们坚定看好未来中国经济转型成功的发展前景和中国企业的核心竞争力。我们以战略上乐观和战术上谨慎相结合，坚持以性价比为核心，以微盘股作为重点配置的方向，持续优化组合，稳健前行。