桂征辉 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，宏观数据呈现"外需强、内需偏弱"的格局：出口延续韧性，而消费、投资相对偏弱，信贷与经济数据共同指向传统经济压力边际加大。新旧动能、内外需、K型经济分化进一步加剧，并与权益市场的极致分化相互印证。价格层面，尽管地缘冲突推升油价与海外通胀，国内通胀延续修复但结构分化明显，原材料价格涨幅高于产成品，反映出价格向下游传导和终端需求的问题。货币政策继续为经济保驾护航，流动性整体充裕，资金面维持宽松。在经济K型分化、流动性宽松而合意资产稀缺的组合下，二季度大类资产表现分化：国内权益市场的K型分化表现是经济K型分化的情绪放大器，以科创50、创业板为代表的科技成长风格大幅领跑，红利类资产逆势下跌，市场定价逻辑由"估值修复"转向"盈利驱动"；AI板块大幅上涨，大部分非AI板块出现不同程度下跌，典型如电子行业二季度上涨91%、石油石化下跌22%，首尾相差113个点，分化的极致程度极为少见。债券市场在信贷需求偏弱、4-5月资金面超预期宽松的背景下偏强运行，银行等机构加大债券配置力度，带动收益率震荡下行，短端资金一度极度宽松，10年期国债收益率有效突破1.80%并下行至1.725%，长期限利率债与中长期信用债表现较好。报告期内本组合维持中长久期配置并灵活应对，精选信用债轮动，债券配置取得较好贡献；同时组合在AI相关产业链（电子、通信）有一定比例的配置，但取得的正收益被非AI板块（汽车、有色、化工等）所拖累，权益配置在二季度对组合负贡献，拖累组合整体业绩。展望后市，宏观经济“K型”或延续但不确定性加大，传统旧经济压力仍在但边际减轻，私人部门的信贷需求仍显疲弱，重点关注地缘冲突下的全球需求、出口和通胀的边际走向。财政政策延续此前积极态度，但特殊时点更需要关注地方财政的动向和力度；在基本面和就业压力仍存背景下，预计货币政策维持宽松，不排除极致宽松时提示市场，但整体基调仍是呵护。银行体系内生流动性充裕支撑了当前曲线牛陡的走势，但短端策略赔率有限。低位平稳的资金面对债市仍是支撑、银行存贷差高位下配债力量仍在，短期看债市上行有顶，长端利率受供给及通胀预期冲击后有交易性机会。权益方面，我们认为市场的极致分化会有再平衡的需求，AI板块经过短期暴涨之后估值均有不同程度的溢价需消化，非AI板块里基本面较好的公司被阶段性低估。组合操作方面，后续本组合将继续遵循稳健投资理念，保持积极主动的管理思路。当前资金面整体平稳，利率债短端定价基本到位，关注超长端和长端的交易机会，可积极把握博弈机会并加强逆向操作；信用债重点关注凸点的配置价值和骑乘收益。7-8月份是中报业绩披露期，我们努力挖掘基本面较好、估值处于历史低位的优质成长型公司的投资机会，力争提升权益部分对组合的正贡献，同时也关注AI板块的基本面趋势和股价调整机会。

2026年二季度，全球宏观层面最大约束来自中东地缘风险，伊朗相关冲突持续发酵，供给担忧持续笼罩原油市场，油价中枢长期维持高位震荡。能源成本沿全产业链传导，持续抬升各国输入性通胀压力，市场对美联储、欧央行重启加息的定价概率显著上行，全球流动性收紧预期压制权益整体风险偏好。产业端呈现明显结构性分化，AI算力产业链维持高景气，HBM等高端存储需求爆发，晶圆厂持续压降成熟制程产能以供给算力客户，挤占了手机、PC等消费电子芯片份额。零部件成本大幅抬升倒逼终端品牌上调售价，居民终端购买意愿同步走弱，进一步压制消费电子终端需求，并传导至相关其它行业，形成上游高景气、下游需求走弱的割裂格局。在此影响下，证券市场强化了去年以来的结构化走势。整个二季度，中信一级行业只有7个行业录得正收益，其中电子、通信、建材分别上涨89.88%、66.12%、34.75%，大幅领先于行业中位数；其它23个行业告负，最差的三个行业消费者服务、农林牧渔、综合分别下跌21.84%、19.41%、18.18%，行业首尾差异超过110%。主要宽基指数同样表现分化：科创类宽基受益于AI产业链大幅上涨，科创50指数二季度上涨75.74%；全市场宽基，沪深300、中证500、中证1000分别上涨11.90%、18.56%、15.62%；恒生指数和恒生科技指数分别下跌7.69%和3.82%。二季度，本基金延续去年以来的资产配置思路，以风险控制为前提，严格限制行业和个股的风险暴露，控制基金与中证500指数的跟踪误差，立足量化多因子模型，平衡配置各因子，适度调高了成长因子的比重。展望三季度，本基金将继续严格限制行业和个股的风险暴露，控制跟踪误差，坚持暴露长期有效的因子，平衡配置各因子权重，适度超配成长类因子，力争持续取得相对业绩基准的正超额收益。

2026年二季度国内经济平稳运行，内需修复节奏偏弱，外需与高端制造支撑经济基本盘；物价走势分化，CPI低位平稳、PPI边际回暖，中下游成本压力小幅抬升；国内流动性维持宽松，海外降息预期反复叠加地缘扰动，汇率震荡，外部风险持续压制市场风险偏好。二季度A股存量博弈特征明显，宽基指数走势分化，科创、创业板成长指数领涨，上证50、沪深300等大盘蓝筹相对走弱；行业主线集中于AI硬科技，半导体、光通信等高景气赛道大幅走强，消费、金融地产持续承压；风格端小盘成长占优，中小市值标的弹性显著优于权重蓝筹，个股收益分化加剧；市场波动有所放大，季末高位赛道资金兑现，低位顺周期板块迎来小幅资金布局。报告期内，本基金采用量化投资策略，通过数量化模型对组合进行精细化管理，严格控制与指数的跟踪误差，同时精选个股，优化投资组合，力求在控制风险的前提下实现超越基准的收益。

宏观层面，经济运行整体平稳向好，出口链条持续保持较强韧性，新业态、新动能不断培育壮大；政策上延续"更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策"基调，逆周期和跨周期调节力度持续加大，流动性保持合理充裕。2026年二季度中东地缘局势由紧张趋于缓和，市场风险偏好稳步修复；板块轮动较快，AI算力、硬科技等成长板块表现占优。经过上半年结构性上涨，市场估值分化明显，部分高景气赛道估值处于历史较高分位、需关注短期波动风险，而低估值蓝筹及红利资产仍具备较好的安全边际与配置性价比。从盈利预期看，PPI延续回升，制造业PMI保持在景气扩张区间，宏观基本面有望稳步向好，但仍需关注海外地缘因素反复带来的潜在扰动。本基金利用数量化手段对组合进行管理，严格控制与指数跟踪偏离。

2026年二季度国内经济平稳运行，内需修复节奏偏弱，外需与高端制造支撑经济基本盘；物价走势分化，CPI低位平稳、PPI边际回暖，中下游成本压力小幅抬升；国内流动性维持宽松，海外降息预期反复叠加地缘扰动，汇率震荡，外部风险持续压制市场风险偏好。二季度A股存量博弈特征明显，宽基指数走势分化，科创、创业板成长指数领涨，上证50、沪深300等大盘蓝筹相对走弱；行业主线集中于AI硬科技，半导体、光通信等高景气赛道大幅走强，消费、金融地产持续承压；风格端小盘成长占优，中小市值标的弹性显著优于权重蓝筹，个股收益分化加剧；市场波动有所放大，季末高位赛道资金兑现，低位顺周期板块迎来小幅资金布局。本基金采用全复制方法对组合进行管理，主要持有相应的ETF，严格控制与指数跟踪偏离。

2026年二季度国内经济平稳运行，内需修复节奏偏弱，外需与高端制造支撑经济基本盘；物价走势分化，CPI低位平稳、PPI边际回暖，中下游成本压力小幅抬升；国内流动性维持宽松，海外降息预期反复叠加地缘扰动，汇率震荡，外部风险持续压制市场风险偏好。二季度A股存量博弈特征明显，宽基指数走势分化，科创、创业板成长指数领涨，上证50、沪深300等大盘蓝筹相对走弱；行业主线集中于AI硬科技，半导体、光通信等高景气赛道大幅走强，消费、金融地产持续承压；风格端小盘成长占优，中小市值标的弹性显著优于权重蓝筹，个股收益分化加剧；市场波动有所放大，季末高位赛道资金兑现，低位顺周期板块迎来小幅资金布局。报告期内，本基金采用量化投资策略，通过数量化模型对组合进行精细化管理，严格控制与指数的跟踪误差，同时精选个股，优化投资组合，力求在控制风险的前提下实现超越基准的收益。

宏观层面，经济运行整体平稳向好，出口链条持续保持较强韧性，新业态、新动能不断培育壮大；政策上延续"更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策"基调，逆周期和跨周期调节力度持续加大，流动性保持合理充裕。2026年二季度中东地缘局势由紧张趋于缓和，市场风险偏好稳步修复；板块轮动较快，AI算力、硬科技等成长板块表现占优。经过上半年结构性上涨，市场估值分化明显，部分高景气赛道估值处于历史较高分位、需关注短期波动风险，而低估值蓝筹及红利资产仍具备较好的安全边际与配置性价比。从盈利预期看，PPI延续回升，制造业PMI保持在景气扩张区间，宏观基本面有望稳步向好，但仍需关注海外地缘因素反复带来的潜在扰动。沪深300作为A股核心资产的重要标的，当前成份股的估值水平处于历史相对均衡的位置，值得长期配置。本基金利用数量化手段对组合进行管理，严格控制与指数跟踪偏离。

2026年二季度国内经济平稳运行，内需修复节奏偏弱，外需与高端制造支撑经济基本盘；物价走势分化，CPI低位平稳、PPI边际回暖，中下游成本压力小幅抬升；国内流动性维持宽松，海外降息预期反复叠加地缘扰动，汇率震荡，外部风险持续压制市场风险偏好。A股存量博弈特征明显，宽基指数走势分化，科创、创业板成长指数领涨，上证50、沪深300等大盘蓝筹相对走弱；行业主线集中于AI硬科技，半导体、光通信等高景气赛道大幅走强，消费、金融地产持续承压；风格端小盘成长占优，中小市值标的弹性显著优于权重蓝筹，个股收益分化加剧；市场波动有所放大，季末高位赛道资金兑现，低位顺周期板块迎来小幅资金布局。债券市场整体也呈现震荡且波动加剧的格局。4月资金宽松驱动债券收益率下行，长端利率创阶段新低，但后续超长期特别国债集中发行、权益市场活跃及阶段性流动性收敛，推动收益率曲线重回陡峭化，长端波动剧烈。5月，特别国债、地方债大量供给，资金面由超宽松转为均衡，短端收益率下行受限，5-10年中端利率债、信用债相对占优，曲线持续趋平。6月，央行开展MLF及多次逆回购对冲跨季资金压力，资金利率围绕政策利率波动，基本面情况对债券有一定托底，但长端调整压力不减，短端相对稳健，结构性机会凸显。本基金采用股债均衡配置，仓位平稳，力争稳健收益。

2026年二季度国内经济平稳运行，内需修复节奏偏弱，外需与高端制造支撑经济基本盘；物价走势分化，CPI低位平稳、PPI边际回暖，中下游成本压力小幅抬升；国内流动性维持宽松，海外降息预期反复叠加地缘扰动，汇率震荡，外部风险持续压制市场风险偏好。二季度A股存量博弈特征明显，宽基指数走势分化，科创、创业板成长指数领涨，上证50、沪深300等大盘蓝筹相对走弱；行业主线集中于AI硬科技，半导体、光通信等高景气赛道大幅走强，消费、金融地产持续承压；风格端小盘成长占优，中小市值标的弹性显著优于权重蓝筹，个股收益分化加剧；市场波动有所放大，季末高位赛道资金兑现，低位顺周期板块迎来小幅资金布局。报告期内，本基金采用量化投资策略，通过数量化模型对组合进行精细化管理，严格控制与指数的跟踪误差，同时精选个股，优化投资组合，力求在控制风险的前提下实现超越基准的收益。

2026年一季度国内经济整体平稳运行，内需逐步修复，产业结构持续优化，宏观政策保持稳健基调，经济运行呈现稳中有进态势。A股市场整体震荡运行，板块间表现分化明显。市场情绪随内外环境变化有所波动，资金偏好相对谨慎，行业轮动加快。周期类板块相对占优，消费、金融等板块表现偏弱，市场整体以结构性机会为主，流动性环境保持合理充裕。本基金以多因子量化投资策略为主，在严控跟踪误差的基础上力争获取超额收益。

一季度宏观经济在“外需延续较好、内需偏弱”的格局下温和运行，财政政策靠前发力、货币政策维持宽松与呵护。受基数效应、春节错位和油价上行带动，通胀低位回升，名义增速有所修复。权益市场冲高后回落、结构分化，原油受中东扰动偏强，输入型通胀预期抬升，风险偏好先扬后抑。资金面平稳宽松，信贷需求一般，叠加银行年初债券配置力量较强，带动中短端利率大幅下行，期限利差走扩，收益率曲线陡峭化下行。具体来看，1月上旬春季躁动权益强势，叠加供给担忧下债市连跌；中下旬权益降温，债市迎来修复行情。2月春节前债市延续修复行情，春节后临近两会债市有所调整，月末中东局势突发变动带动油价大幅上涨、通胀担忧逐步过渡到滞涨担忧，风险偏好下降。3月资金面平稳宽松，叠加同业自律升级，短端利率大幅下行，同业存单存量和利率也明显下行，中长期限信用利率下行。整体而言，债券30年因供需结构和通胀担忧，收益率小幅上行；10年以内的中短端债券收益率均陡峭化下行，信用债表现较好。权益方面，1季度国内经济相对平淡，2月底开始的美以伊战争成为影响全球经济的重要风险点，大幅影响了股票市场的风险偏好和流动性，A股和H股均先涨后跌，1季度沪深300指数下跌3.89%、创业板指数微跌0.57%、恒生指数下跌3.29%。结构分化较大，受益于高油价的煤炭、石油石化、电力、新能源等板块涨幅居前，受益于北美AI高景气的通信也表现较好，而非银、商贸零售、家电等表现较差。组合的股票部分在1月底完成调仓，结构方面，受益于高油价的锂电储能、新能源汽车、油气油运，受益于AI资本开支的PCB设备和材料等在1季度对组合的贡献较大，但部分计算机、电子、有色金属的持仓对组合有拖累。展望后市，宏观经济预计仍将呈现“K型”格局：AI等新经济动能强劲，需关注其应用端落地和估值压力；传统旧经济压力仍在但边际减轻，私人部门的信贷需求仍显疲弱，重点关注地缘冲突下的全球需求、出口和通胀的边际走向。财政政策延续此前态度，更关注财政的可持续性、债务化解和结构；货币政策维持宽松，尽管降息预期或下降但降准或可期。当前曲线牛陡的走势反映了短端策略的拥挤，不过有银行体系内生流动性充裕的支持。未来1-2个月的时点比较关键，关注美以伊局势的走向以及市场风险偏好：若海外风险及供应链问题推升衰退预期，超长端有望修复并带来交易性机会；若海外战争烈度下降，出口需求延续景气，国内基本面可延续此前好转的势头，中短端利率或小幅调整。我们对此次美以伊战争的持续性以及由此可能带来的全球经济滞涨，持较为悲观的态度，组合的股票仓位会逐步下降控好回撤。结构方面，继续看好受益于能源价格高位的板块，如新能源、新能源汽车、油气油运、煤炭、核电等，新能源会逐步成为全球各国实现能源独立自主的重要手段，渗透率会逐年提升。另外部分优质的内需消费股已跌至较低估水平，带来一定的投资机会。组合操作方面，本组合将继续遵循稳健投资理念，在投资策略上保持积极主动，在投资思路上坚持开放灵活，维持灵活久期、适度杠杆和灵活权益仓位的操作思路。当前资金面整体平稳，信用债重点关注凸点的配置价值和骑乘收益；利率债短端定价基本到位，关注超长端和长端的交易机会；股票仓位择机下降控好回撤，并把握好结构性机会。

2026年一季度，全球资本市场最大的外生扰动为伊朗战争爆发，地缘政治冲突引发原油价格大幅冲高，直接打破此前市场普遍预期的美联储降息节奏，市场甚至开始定价加息可能性。受此影响，全球风险偏好显著回落，前期累计涨幅较高的成长板块承压明显，回调幅度居前。在此背景下，A股市场呈现冲高回落态势，行业分化格局进一步加剧。其中行业指数方面，石油石化、煤炭、公用事业等行业受益于能源价格上涨及稳增长政策支撑，涨幅较大；商贸零售、非银金融、房地产等行业则受需求复苏乏力及市场情绪拖累，跌幅居前。主要宽基指数表现分化，科创类宽基受成长板块回调影响跌幅显著，其中科创50指数一季度累计下跌6.54%，恒生科技下跌15.7%。而全市场宽基中，沪深300、中证500、中证1000涨跌幅分别为-3.89%、2.03%、0.32%。一季度收官，年初以来的牛市氛围逐步消散，市场进入震荡调整阶段。但宏观政策层面，稳增长力度持续加码、落地提速。刚刚结束的全国两会明确，2026年继续实施适度宽松的货币政策与更加积极的财政政策，强化两大政策协同发力，为经济复苏保驾护航。其中，财政政策明确赤字率4%左右，拟发行超长期特别国债及专项债，同时2026年第一批支持消费升级的财政补贴已逐步落地，重点投向汽车、家电、数码智能产品等领域的以旧换新，着力提振终端消费需求，助力内需复苏。AI产业革命持续深化，出现新的突破性动向。开源AI智能体框架“龙虾”（OpenClaw）一夜之间风靡全国，形成全民“养虾”的产业热潮，其低门槛部署、开源开放的特性，打破了AI产业各环节的发展壁垒，直接带动算力、存储等一系列AI硬件的实际需求大幅上升，推动AI全产业链实现全方位激活，也为科技板块带来结构性机会。在此影响下，国内经济复苏的积极迹象逐步显现，3月份最新的PMI数据表现亮眼，制造业PMI、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数均重返扩张区间，分别达到50.4%、50.1%和50.5%，较上月均有不同程度回升，显示企业复工复产加快，市场活跃度提升，产需两端同步改善，经济景气水平稳步回升。一季度，本基金延续去年以来的资产配置思路，以风险控制为前提，严格限制行业和个股的风险暴露，控制基金与中证500指数的跟踪误差，立足量化多因子模型，平衡配置各因子，适度调高了成长因子的比重。但令人遗憾的是，受原油价格意外高企、全球风险偏好下降的拖累，本基金超配的偏成长类因子表现不及预期，给基金净值带来了一定的负超额收益。我们认为，原油价格的阶段性高位运行主要受地缘政治冲突驱动，属于短期脉冲式影响，其对市场的扰动终将逐步消退，区别仅在于影响持续的时间长短。从长期来看，地缘冲突的缓解预期、全球能源供给的逐步调整，将推动原油价格回归合理区间，市场风险偏好也将随之修复，成长因子的长期配置价值不会发生改变。展望2026年二季度，本基金将继续严格限制行业和个股的风险暴露，控制跟踪误差，坚持暴露长期有效的因子，平衡配置各因子权重，适度超配成长类因子,力争持续取得相对业绩基准的正超额收益。