邬传雁 - 基金投资策略和运作
最后更新于：2025-09-30
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
泓德泓富混合A001357.jj泓德泓富灵活配置混合型证券投资基金2025年第三季度报告 
三季度市场延续了上行趋势并进一步加速，内部结构极致分化。A股市场中万得全A上涨20%，以通信、电子、电力设备为代表的成长行业单季涨幅超过40%，有色板块在供给约束及降息预期的带动下单季涨幅也超过40%；而以银行、公用事业为代表的稳定行业及消费行业整体表现不佳，中证红利指数三季度收益仅约1%。当下成长与价值的偏离度接近2021年，虽然可以用部分行业较强的产业趋势来解释这种偏离，但整体来看风险依然是在累积。回顾三季度，组合跟随市场上涨也取得了一定的绝对收益，但相对市场表现较为落后，三季度收益主要来源于年初基于低估角度配置的电力设备企业，在科技硬件等产业趋势较强的行业未把握住机会。目前国内经济仍然面临阶段性压力，但从微观层面看到的一些积极信号正在累积，如反内卷政策带动下部分行业产能过剩压力有所缓解，无序竞争局面正在改善，而需求端相对稳定，在当下估值水平下部分传统行业公司的估值吸引力在提升。组合现阶段依然以持有一些估值合理的GARP类资产为主，但后续将逐步关注传统行业中资产负债表健康、竞争格局稳定、估值合理的优质个股。
泓德泓业混合001695.jj泓德泓业灵活配置混合型证券投资基金2025年第三季度报告
2025年第三季度，权益市场录得较显著上涨，债市收益率转为上行。权益方面，6月底至8月初，风格较为均衡；8月以后，风格分化，科技、金属等领涨，消费、公用事业类板块调整。 债券方面，长利率收益率自6月底上行，至9月中旬逐步稳定下来，收益率曲线陡峭化。信用收益率7月中旬以后跟随上行，到9月底10月初转入震荡。经济结构层面的积极变化、政策对经济的呵护和支持、外围政治环境的缓和和货币条件的宽松等，可能驱动了权益市场的走强，投资者风险偏好的摇摆使得债市相应转入调整。乐观的因素在增多，但考虑到内需仍然面临的许多困难，以及通货膨胀绝对水平仍处于偏低位置，债市中短期可能难脱震荡格局，后续等待经济基本面层面的更多信号。权益市场上涨的基础，也有待进一步夯实，内需支持政策、统一大市场推进、居民信心的变化等，是未来重点跟踪的方向。产品第三季度降低了纯债持仓。权益方面，在不同策略上，总体维持了偏均衡的配置，后续将基于不同类别资产的估值做适度的灵活调整。
泓德臻远回报混合005395.jj泓德臻远回报灵活配置混合型证券投资基金2025年第三季度报告
全球资本市场在主要央行开启宽松货币周期和人工智能投资热潮的共同推动下，三季度整体表现强劲。其中，A股和港股市场表现亮眼，领跑全球主要股指。A股市场的结构性特征显著，成长风格占据优势，以创业板和科创板为代表的“双创”板块跑赢主板。港股市场同样表现强劲，科技板块在经历Q2的低迷后，Q3进行了修复，其中恒生科技指数的涨幅高于恒生指数，市场呈现出对科技创新的高度关注。此外，南向资金持续流入，也成为港股市场上涨的驱动力之一。除了科技板块外，以金铜为代表的有色板块三季度表现也较好。结构方面，本组合在二季度提升科技板块比例、降低汽车板块比例的基础上，在三季度对科技板块持仓进行了优化。展望未来，本组合将重点关注以下板块：成长板块。科技方面，随着国际环境的日益复杂，未来在全球范围内，将大概率出现中美两大科技体系，涵盖设计、制造、应用等全链条。在此过程中，受益于海外AI建设的产业链公司，与受益于国内AI建设的产业链公司，均会大幅受益。未来将对这一领域进行重点关注和研究。此外，新能源板块尤其是动力电池和储能板块，需求持续较好，供需过剩的状况得到大幅缓解，部分环节出现了供给紧张甚至涨价的情况，这也意味着行业盈利触底并开始反转。稳健收益板块。三季度科技和有色板块股价不断上扬的过程中，有一些板块在持续调整，如消费、金融等。事实上，我们可以看到市场上已经出现了投资性价比较好的标的。此类标的成长性虽然不如成长板块，但其持续性、稳定性较好，估值也有较好的吸引力。有望困境反转的板块。由于国内需求的偏弱，周期板块普遍表现不佳，除了全球定价且价格不断上涨的资源品外，周期板块中大部分产品价格和盈利均处于历史底部。尽管右侧信号尚未看到，但现阶段已经可以开始对这一板块进行重点关注，尤其其中的龙头公司在本轮周期底部仍展现出一定的盈利韧性，一旦需求进入右侧，其利润弹性将显著提升。
泓德丰润三年持有期混合008545.jj泓德丰润三年持有期混合型证券投资基金2025年第三季度报告
在经历了二季度初的一次风险释放之后，三季度权益市场在流动性和企业业绩的双击之下走出了一波酣畅淋漓的上涨。其中沪深300指数上涨了17.90%，科创50和创业板指数分别上涨了49.02%和50.40%，科创50指数涨幅是2020年以来涨幅最大的季度，创业板指数的季度涨幅也是十年来最大。涨幅领先的行业主要是电子、通信等人工智能相关领域的公司，以及有色金属、新能源等高景气度行业。与市场大幅上涨形成差异的是三季度组合净值涨幅显著落后，组合结构与市场的主流上涨板块匹配度不高。在涨幅领先的行业中布局很少，组合中持有期较长的基础设施、消费等行业在高景气度的行情环境中显著落后。另外组合在三季度对医药行业的投资方向进行了一定幅度的调整，减持了医药制造，增持了医疗器械，短期内看受制于行业景气度的制约，市场表现平平。2023年下半年开始由于房地产的持续下行，对消费者信心、政府支出等很多方面产生共振下行，导致基于土地资源和房地产为信用支点的内需行业在过去三年中盈利持续恶化，基于对人口结构、存量供需和宏观政策的分析，减量优化将是部分行业发展的中长期趋势。与此同时过去几年中越来越多的上市公司在产业链中的竞争优势在持续提升，国际化的企业运营能力也有了明显改善，这将对企业盈利能力的改善具有显著的正面影响。9月份以来市场分化显著，主要宽基保持稳定，但在少数主流板块和巨额成交的推动下，科创50和创业板指数出现短期的快速上涨，叠加融资余额的持续增长，市场也在积累结构性的风险。在多变的环境下，金融市场的高波动率将间歇性的出现，作为投资者需要我们客观分析当下，以公司持续的竞争力提升为前提，以健壮的资产负债表和现金流创造能力为核心来选择投资机会并在市场波动中优化组合。另外针对三季度组合管理中出现的问题，也要求自己的研究视野要进一步拓展，提高研究强度并在组合管理中积极调整，争取能逐渐改善业绩。
泓德远见回报混合001500.jj泓德远见回报混合型证券投资基金2025年第三季度报告
全球资本市场在主要央行开启宽松货币周期和人工智能投资热潮的共同推动下，三季度整体表现强劲。其中，A股和港股市场表现亮眼，领跑全球主要股指。A股市场的结构性特征显著，成长风格占据优势，以创业板和科创板为代表的“双创”板块跑赢主板。港股市场同样表现强劲，科技板块在经历Q2的低迷后，Q3进行了修复，其中恒生科技指数的涨幅高于恒生指数，市场呈现出对科技创新的高度关注。此外，南向资金持续流入，也成为港股市场上涨的驱动力之一。除了科技板块外，以金铜为代表的有色板块三季度表现也较好。结构方面，本组合在本季度仓位基本保持稳定，优化了持仓结构。鉴于三季度以来以人工智能为代表的成长股相对于传统价值股超额收益持续走高，价值与成长的估值差距走扩，在这种情况下，本组合未来将在行业之间做出再均衡。展望未来，本组合将持续关注以下板块：成长板块，虽然一些细分行业出现估值泡沫，但AI产业化趋势不变、以新能源为代表的传统成长行业细分领域出现行业底部出清特征或新需求出现特征，本组合将在估值合理、赔率充分的情况下依旧保留或者寻找此类投资标的的配置。金融板块，在大盘走势良好的情况下，以非银为代表的金融行业业绩表现出高景气，但风格因素导致这些投资标的的价值未被市场充分定价，本组合后续将持续关注非银行业的投资价值。周期板块，周期板块汪洋大海，很多子行业在经历了大幅资本开支、行业价格下跌之后，本身就处于出清前夜，叠加国内反内卷政策，若后续出台一些需求类刺激政策，部分周期板块在当前低估值水平下将具备非常好的投资赔率，本组合将持续关注竞争格局优化、需求稳定、反内卷有抓手的周期板块。
泓德裕泰债券A002138.jj泓德裕泰债券型证券投资基金2025年第三季度报告
2025年三季度，债市收益率整体经历了较大幅度的上行。10年期国债收益率7月初在1.64%附近窄幅震荡；中旬起受“反内卷”政策提振风险情绪影响，收益率逐步上行至1.75%；后因政策预期降温与经济数据偏弱，收益率回落至1.69%；随后在权益与商品市场走强、货币政策强调“防空转”等因素推动下，收益率再度上行至1.79%；季末多空因素交织，收益率进入震荡区间。信用债方面，三季度发行平稳，净融资额大幅增长，主要受益于科创债扩容。收益率整体受权益走强等影响而上行，信用利差普遍走阔。转债方面，三季度市场主线围绕“反内卷”与科技板块展开，新能源转债估值修复，AI、机器人等品种领涨。受权益走强触发集中强赎影响，转债市场存续规模持续收缩，供需关系较为有利，整体估值升至历史高位，8月下旬开始转债市场转为大幅震荡。全季度来看，中证转债指数上涨9.43%。在报告期内，本产品通过对宏观经济的研究、对利率水平变化趋势的判断和信用利差的跟踪，根据负债端现金流的情况，择机进行了配置选择。着眼于流动性和收益性的平衡，不断积极发掘债市各细分品种出现的投资机会，深入分析信用风险，严格控制信用债券的选择。转债方面，主要着眼于比较转债和债券的性价比，通过转债的动态择机配置作为纯债收益增强的有效补充，通过自上而下的仓位选择和自下而上的个券精选，以及有效的分散化投资，力争有效对冲纯债部分的波动，实现低波增强的效果，提升客户持有体验。
泓德丰泽混合（LOF）A501071.sh泓德丰泽混合型证券投资基金（LOF）2025年第三季度报告
三季度市场延续了上行趋势并进一步加速，内部结构极致分化。A股市场中万得全A上涨20%，以通信、电子、电力设备为代表的成长行业单季涨幅超过40%，有色板块在供给约束及降息预期的带动下单季涨幅也超过40%；而以银行、公用事业为代表的稳定行业及消费行业整体表现不佳，中证消费指数和恒生消费指数三季度涨幅均在5%左右，落后于市场主要指数表现。组合三季度也取得了一定绝对收益，但相对市场表现落后。三季度收益主要来源于AI应用、影视游戏、出海企业等，新消费龙头公司处于消化估值过程中，股价表现平稳。我们目前依然对消费行业的投资机会保有信心：消费是市场估值分位数最低的板块之一，传统消费处于历史低位，新消费估值相对其盈利增长性而言尚处合理水平；从盈利增长的角度，潮玩、美护、食品饮料等领域持续涌现高增长的品类，中国品牌出海趋势也在加速，传统消费行业需求面临一定压力，但养殖、航空等行业在“反内卷”政策推动下已经可以看到供需格局的边际向好。组合以更加开阔的视角挖掘消费行业的投资机会，三季度在传统消费行业中增加农业、航空等行业的投资比例，在新消费内部进一步扩充组合，主要增加了美护行业投资，基于对影视行业政策见底后内容供给更加丰富的判断，左侧布局长视频企业。白酒行业在三季度加速出清，长周期来看是健康的标志，我们期待市场出清过程中能出现较好的布局机会。
泓德致远混合A004965.jj泓德致远混合型证券投资基金2025年第三季度报告
在经历了二季度初的一次风险释放之后，三季度权益市场在流动性和企业业绩的双击之下走出了一波酣畅淋漓的上涨。其中沪深300指数上涨了17.90%，科创50和创业板指数分别上涨了49.02%和50.40%，科创50指数涨幅是2020年以来涨幅最大的季度，创业板指数的季度涨幅也是十年来最大。涨幅领先的行业主要是电子、通信等人工智能相关领域的公司，以及有色金属、新能源等高景气度行业。与市场大幅上涨形成差异的是三季度组合净值涨幅显著落后，组合结构与市场的主流上涨板块匹配度不高。在涨幅领先的行业中布局很少，组合中持有期较长的基础设施、消费等行业在高景气度的行情环境中显著落后。另外组合在三季度对医药行业的投资方向进行了一定幅度的调整，减持了医药制造，增持了医疗器械，短期内看受制于行业景气度的制约，市场表现平平。可转债投资部分增持比例偏低，未能有效抓住三季度的主流机会。2023年下半年开始由于房地产的持续下行，对消费者信心、政府支出等很多方面产生共振下行，导致基于土地资源和房地产为信用支点的内需行业在过去三年中盈利持续恶化，基于对人口结构、存量供需和宏观政策的分析，减量优化将是部分行业发展的中长期趋势。与此同时过去几年中越来越多的上市公司在产业链中的竞争优势在持续提升，国际化的企业运营能力也有了明显改善，这将对企业盈利能力的改善具有显著的正面影响。9月份以来市场分化显著，主要宽基保持稳定，但在少数主流板块和巨额成交的推动下，科创50和创业板指数出现短期的快速上涨，叠加融资余额的持续增长，市场也在积累结构性的风险。在多变的环境下，金融市场的高波动率将间歇性的出现，作为投资者需要我们客观分析当下，以公司持续的竞争力提升为前提，以健壮的资产负债表和现金流创造能力为核心来选择投资机会并在市场波动中优化组合。另外针对三季度组合管理中出现的问题，也要求自己的研究视野要进一步拓展，提高研究强度并在组合管理中积极调整，争取能逐渐改善业绩。
泓德卓远混合A010864.jj泓德卓远混合型证券投资基金2025年第三季度报告
3季度，中国股票市场整体表现强势，出现一轮较大幅度的上涨，其中上证综指上涨12.73%，香港恒生指数上涨11.56%，而成长股代表的创业板指更是大幅上涨了50.40%。板块之间的表现也有较大的分化，其中电子、通信、电力设备、有色、创新药等涨幅较大，排名居前，而银行、石化、消费以及红利类板块涨幅较少，排名靠后，银行板块甚至出现下跌。市场表现呈现出的大幅分化，跟年初以来的国内经济基本面有较大关系：宏观层面经济基本面整体稳定，但内生动能依然不足，复苏基础有待夯实。内需方向最大的影响是地产，随着去年9月地产政策效应衰减，房地产成交开始走弱，有“以旧换新”支撑的家电和汽车消费相对平稳，中高端消费偏弱；出口整体较强，中美“对等关税”下调后，恢复较快，前3季度出口额同比增长7.1%，显示了中国制造的强大竞争力；在此背景下，跟内需相关的消费、投资等相关行业基本面偏弱，股价表现一般。但与此同时，以AI（人工智能）、人形机器人为代表的科技创新则在快速发展。特别是整个AI产业链，涵盖软件（大模型、算法）、芯片、电力能源、设备、新材料等多个环节，中美两国的AI大发展，带动了整个产业链的高景气和业绩增长，而在本季度初，产业链的相关公司经历了前期关税扰动的下跌后，整体估值非常便宜，因此也提供了近两年来AI产业链最佳的买点位置，后续就是AI产业链带领科技板块的大幅上涨。此外，新能源中的大型储能、风电等板块也表现较好，大储的逻辑在于，前期光伏、风电装机存量较大，消纳能力不足，市场化驱动下国内大储装机高增；风电设备则是“反内卷”背景下，行业成员积极践行，风机制造利润提升预期下的估值重估。其他还有创新药、有色等也表现出色。整体上，科技创新是本季度的投资主线。组合方面，本基金前期重点围绕AI产业链、新能源、消费电子等进行了布局，而这些板块在此期间表现较好，因此产品净值也实现了一定幅度的上涨，期间也针对一些短期上涨过快，达到目标价的个股进行了一定止盈。展望后续，尤其是4季度，认为市场风格可能从3季度科技成长风格的一枝独秀而走向更加均衡。一方面是，经历3季度的大幅上涨后，本年度科技板块的估值修复相对充分，收益率较高，但考虑到AI、人形机器人等代表的产业趋势仍在，预计股价也不会出现趋势性的大幅回调；另一方面，经济中的内需部分经过几年的回调筑底，有企稳回升的可能，再叠加股价低位。因此在投资策略上，本基金后续也会适当均衡化，一方面，在AI、新能源里，更加聚焦各环节的龙头公司，更加关注美国AI发展对电力需求大增的投资机会，同时去布局一些前期涨幅较小的方向，例如智驾产业链；另一方面，开始关注一些顺周期的方向，例如化工&新材料、“以旧换新”刺激销量高增的重卡等。
泓德裕泰债券A002138.jj泓德裕泰债券型证券投资基金2025年中期报告
2025年上半年，债市收益率呈现先下后上再下的N型走势，中枢较2024年末小幅下移。年初，收益率先是在1月初创下历史新低，此后流动性紧平衡持续时间较长，现券收益率接连大幅调整。4月初，关税冲突爆发，避险情绪驱动下收益率快速下行。资金面也在央行的呵护下保持宽松，为整个债市创造了良好稳定的流动性环境。此后至二季度末，中美关税博弈反复以及央行降准降息等稳增长政策落地，十年国债收益率围绕1.65%进入窄幅震荡区间。整个上半年，在债市大幅波动中，信用品种先是在非银赎回扰动下调整幅度更大，后随负债端的逐步稳定，率先企稳下行。在“对等关税”扰动影响下，央行货币政策取向重回宽松，票息资产也成为竞相追逐的对象，各期限信用品种利差都呈现主动大幅压缩的状态。转债方面，上半年整体在宏观叙事下随权益市场震荡上行。春节前转债在资金面支撑下估值抬升，春节后至3月科技板块行情，4月初至6月关税扰动下转债随权益市场快速调整与恢复。由于供需关系的支撑，上半年转债估值整体抬升，与权益相比稳定性更胜一筹，同时在科技，医药，银行等催化下热点纷呈。从整个上半年来看，中证转债指数涨幅7.02%，Wind可转债等权指数上涨9.11%，表现好于主要股票指数。本产品成立于2015年12月17日，报告期内，本产品通过对宏观经济的研究、对利率水平变化趋势的判断和信用利差的跟踪，根据负债端现金流的情况，择机进行了配置选择。着眼于流动性和收益性的平衡，不断积极发掘债市各细分品种出现的投资机会，深入分析信用风险，严格控制信用债券的选择。转债方面，主要着眼于比较转债和债券的性价比，通过转债的动态择机配置作为纯债收益增强的有效补充，通过自上而下的仓位选择和自下而上的个券精选，力争有效对冲纯债部分的波动，实现低波增强的效果，提升客户持有体验。
展望2025年下半年，美国对全球加征“对等关税”推升进口成本，叠加财政扩张边际受限，增长动能趋缓，“二次通胀”风险上升；美联储陷于“政治压力与经济韧性”的双重约束，债务货币化风险升温可能削弱政策独立性，扰动全球流动性预期。中国通过消费品以旧换新拉动消费、设备更新推动制造业投资、财政前置支持基建、抢出口维持外需韧性等多管齐下对GDP形成支撑，全年料完成5%的增速目标，但地产磨底与价格信号偏弱仍是隐忧；央行则维持“适度宽松”定力，MLF连续5个月超额续作，叠加买断式逆回购释放“宽货币”信号，下半年不排除仍有降准降息以降低实际利率与稳定汇率。债市方面，基本面“弱现实”未改，货币政策仍友好呵护市场平稳，料利率维持窄幅波动。低点的突破需降息催化，高点仍受配置力量压制，风险点在于“反内卷”政策若推升CPI/PPI，或引发超预期回调。票息资产仍受到青睐，利差低位，需警惕交易拥挤度偏高下，流动性摩擦引发的回撤。权益市场方面，无风险利率低位的环境中，上证指数夯实下行空间后进入“慢牛通道”。外资回流、险资增配、ETF吸金及居民存款潜在入市等都带来增量资金。市场逐步由上半年的预期驱动，进入到下半年盈利验证过程中，波动可能有所放大。转债方面，在强赎增加及新券发行滞后的环境中，供需矛盾凸显。虽绝对估值已显偏高，但转债作为“固收+”核心资产，仍可关注价格相对低位、正股业绩确定性强、具有条款博弈机会的品种，以及流动性较好的大盘转债等。债市收益率低位下，转债作为“进可攻、退可守”的资产仍具一定配置价值。
泓德臻远回报混合005395.jj泓德臻远回报灵活配置混合型证券投资基金2025年中期报告
2025年初，资本市场在复杂的内外部环境下呈现分化格局。A股市场在经历元旦后约两周的快速调整后，于1月下旬开启持续反弹行情并延续至3月底。在此期间，板块间的结构性分化显著：以人工智能和机器人为代表的科技行业，以及TMT、汽车、机械等成长板块表现亮眼；相比之下，受大宗商品价格波动影响的煤炭、石油石化等传统周期板块持续承压，而业绩稳健的高分红板块也处于调整状态。消费领域则显示出边际改善迹象。政策方面，3月份的“两会”释放积极信号，财政政策安排了3000亿元超长期特别国债支持国家重大战略实施。4月初，美国推出令市场始料未及的“对等关税”措施。受此冲击，全球市场出现一轮快速下跌。随后，随着关税缓冲期开启以及市场对特朗普式关税谈判策略的逐步适应，全球主要市场对该事件的敏感度降低，开始企稳回暖，逐步收复失地，部分市场甚至创出年内新高。此阶段，国内资本市场结构性机会层出不穷，创新药、新消费、科技等板块股价表现突出。这些板块不仅各自拥有坚实的产业趋势作为基本面支撑，其长期发展逻辑与短期数据表现也都较为积极，共同推动了本轮结构性行情。贯穿期间的是两类投资风格——由基本面改善推动的价值投资以及由流动性改善催生的主题型投资——两者共存甚至交织。以人工智能和创新药为例，既存在基本面驱动的价值投资机会，也蕴含由流动性充裕带来的主题型投资机会。本组合的运作始终聚焦于自下而上的深度个股研究与投资，在4月初市场下跌时适度提升了仓位，并于后续市场反弹过程中进行了小幅减仓操作。展望未来，美国降息预计将成为大概率事件，在中美共同降息的大背景下，全球流动性充裕；叠加国内对资本市场的鼓励政策的推出和落地，A股成交量预计可能会维持目前的较高水准。因此，上段中所描述的投资风格会得到延续，结构性机会将不断出现。
4.5.1 宏观经济和行业展望尽管上半年美国所谓“芬太尼关税”、“对等关税”等政策对我国经济产生较大影响，但我国仍然凭借强大的全产业链优势和制造业生产能力，通过抢出口及抢转口等方式，对冲了这一事件的负面冲击，维持了外需的稳定。同时，叠加消费品以旧换新政策的支持，国内宏观经济总体运行良好。上半年GDP增速达5.3%，当前增速超越两会做出的2025年经济增长预期目标。从名义经济增速来看，由于物价持续低迷，上半年名义GDP增速为4.3%，经济运行在稳健中仍略显压力。展望下半年，宏观经济领域依然面临挑战，主要体现在以下四个方面：其一，二季度外需存在抢出口带来的透支，后续面临一定压力。美国发布了最新的对等关税税率，主要贸易伙伴通过贸易协定降低了关税税率水平，但对被认定为转口贸易的商品征收40%的关税，中美之间的关税税率在目前水平下继续延期。考虑到美国进口商和居民均存在需求前置的情况，对应到中国就是外需前置，因此下半年外需面临一定压力；其二，自4月以来，新一轮房地产基本面开始下行，目前这一趋势尚未停止，房地产对经济仍有拖累；其三，在反内卷约束下，新增制造业投资在一定程度上会受到限制；其四，消费逐渐面临基数抬升的压力，需要进一步政策给予支持。从政策视角来看，7月政治局会议对上半年宏观经济所取得的成绩给予了高度认可与肯定。在下半年经济形势方面，对外部形势的阐述较少。在政策部署上，由于外部压力减缓，稳增长政策的紧迫性有所下降，更加强调保持政策的连续性与稳定性，增强灵活性与预见性，并未提及新的刺激计划。相较于4月，新增部署包括“依法依规治理企业无序竞争。推进重点行业产能治理。规范地方招商引资行为”，另外，对就业方面的关注度有所上升。考虑到下半年更多的是存量政策的落实，结合经济面临的挑战，下半年宏观经济表现预计会弱于上半年，需关注四季度政府是否会出台增量政策。此外，下半年仍要持续关注“反内卷”政策的落地情况，尤其是在当下物价持续低迷的环境中，关注通过“反内卷”政策的实施和落地，对整体宏观经济运行产生什么样的影响。4.5.2 证券市场展望展望未来，我们将继续深化研究，精选个股，同时积极捕捉以下投资领域的机会：稳健收益板块。市场正逐步涌现出一批具有较优风险收益特征的标的。此类标的特点在于：具备一定成长性，但增速不及典型的成长股；提供一定股息率，但其商业模式又与传统高分红板块存在差异。在当前追捧高成长与高分化的市场风格下，这类标的暂时被忽视，股价表现平平。然而，其中不少是质地优良的企业，中长期风险收益比具吸引力，可作为组合中提供稳定性的基础配置。成长板块。年初以来，科技板块的投资逻辑已演进三阶段：第一阶段（年初）：市场担忧海外（尤指AI算力相关）资本支出见顶，DeepSeek等模型的发布加剧此担忧；同时，该趋势意外催生国内AI需求的爆发与普及，市场高度认可国产算力产业链的投资价值。第二阶段（4月起）：国内AI基础设施资本支出逻辑受到挑战。一方面，地方及央国企在智算中心投资上的无序、低效问题引发高层关注并加强监管，项目审批收紧；另一方面，互联网巨头因高端训练芯片（如H100）供应短缺导致资本支出低于预期。第三阶段（5月下旬起）：海外资本支出担忧被证伪。美股业绩披露期显示，大型互联网公司（如Meta）维持甚至上修资本开支计划；同时，英伟达在中东获得AI大单，Q2业绩指引积极，海外算力产业前景明朗化，相关股价修复。此外，互联网巨头自研ASIC芯片替代英伟达GPU的趋势日益明确，同等资本支出下将带动光模块、PCB等基础设施需求增长，提振相关板块表现。AI作为长期大趋势仍将持续推进，本组合将保持对该板块的重点关注。困境反转潜力板块。部分过去三年持续下跌的板块中，已出现基本面边际改善或即将触底的子行业，值得关注。如医药行业中，创新药板块已获市场广泛认可；医疗器械板块亦具备较好投资价值。在新能源、化工及其他周期板块中，部分细分领域的触底迹象显现，本组合将持续跟踪与挖掘。
泓德致远混合A004965.jj泓德致远混合型证券投资基金2025年中期报告
2025年上半年A 股市场呈现出指数涨幅一般，但是个股投资赚钱效应很强的特征。沪深300、创业板指数和科创50指数微微上涨，中证1000和中证2000指数涨幅分别为6.69%和15.24%。涨幅领先的行业包括三类：有色金属和军工等地缘政治剧烈波动下的受益行业，银行等稳健的分红类资产以及技术创新驱动下的TMT 行业。房地产、食品饮料等行业的景气度继续下行，盈利大多表现一般，估值持续压缩。受到全球关税调整的冲击，4月初产生了一次非常大的市场波动，回头看这是一次市场底部的压力测试，在后期竞争环境的动态变化中，资本市场的风险偏好持续提升，部分业绩高速增长的行业大幅上涨，带动市场反弹创出新高。组合在一季度提高了持股集中度，制造业、医药和TMT 是组合的主要构成，期间根据市场的波动情况对半导体、交运的持股进行一定的调整，提高了医药行业的投资比例。4月初在市场大幅下跌的情况下进行了积极的应对，在二季度对部分增长预期较弱的公司进行了调整，同时对短期内涨幅较大的个股进行了部分减持，基于企业竞争力、发展空间和估值的安全性三个维度增加了对医疗器械类公司的投资。债券投资部分对可转债的投资标的进行小幅度扩充。在过去一年组合交易的过程中，针对过去布局的部分困境反转类资产进行逐渐的减持，主要是随着对产业竞争格局演进的认识的加深，越来越看到格局分散的行业在总量扩张放缓之后企业的盈利能力将比较长时间处于低位的水平，而不太会像过去经济周期性波动的情况下出现盈利能力的周期性回升。另外过去一年中也错失了部分行业的主流投资机会，包括组合内的个股在股价上涨之后的过快减持，导致组合阶段性表现较弱。
4.5.1对宏观经济和证券市场展望2021年下半年开始由于房地产的持续下行，对消费者信心、政府支出等很多方面产生共振下行，导致基于土地资源和房地产为信用支点的部分内需行业在过去三年中盈利持续恶化，基于对人口结构、存量供需和宏观政策的分析，减量优化将是部分行业发展的中长期趋势。与此同时过去几年中越来越多的上市公司在产业链中的竞争优势在持续提升，国际化的企业运营能力也有了明显改善，这将对企业盈利能力的改善具有显著的正面影响。从2024年年中以来国内金融政策发生比较显著的改善，国内资本市场政策导向更多向提升投资者回报、改善上市公司质量方向发展。香港证券市场的规模快速扩张，众多A 股的行业领先公司纷纷在港股增发，为企业的进一步国际化发展做好准备；海外投资者也在增加对港股市场投资的关注度。4.5.2 本基金下阶段投资策略随着经济活动自身的周期性因素触底，以及金融、产业等多方面政策的重大转变将有机会推动国内需求见底回升，未来投资所处的国内经济环境预期有显著改善。但不确定性的关税等贸易壁垒将导致外需的大幅波动，金融市场的高波动将间歇性的出现。作为投资者需要我们客观分析当下，也要谨慎的推演未来，以公司持续的竞争力提升为前提，以健壮的资产负债表和现金流创造能力为核心来选择投资机会并在市场波动中优化组合。在后期组合优化中，基于基金经理对公司的理解，将集中在优势制造业、医药、TMT 等领域，也会继续在基础设施类资产中寻找性价比高的投资机会，在企业盈利回升过程中更好的把握住投资机会，不负持有人的信赖和期待。