莫海波 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，内外宏观变量较多，全球进入政策会议重要窗口期，预期和现实交易反复博弈，市场在内外因素扰动下高位震荡。10月10日晚特朗普再度对华发出关税威胁，市场风险偏好快速回落。10月18日起，中美关系边际缓和，随后贸易谈判推进并举行中美元首会面，就关税与出口管制等问题达成阶段性共识，地缘不确定性显著下降。10月23日二十届四中全会召开，《“十五五”规划建议》顺利落地，对科技方向形成中长期政策支撑，A股逐步企稳回升，上证指数突破前高。至11月中旬，降息预期摇摆与AI泡沫担忧升温共振，市场波动加大，科技方向领跌；11月下旬，随着海外央行官员释放偏鸽派信号，叠加谷歌发布新一代模型与芯片，市场情绪修复，海外算力链条迎来反弹。12月1日，日本央行加息信号短期压制情绪，但12月5日险资风险因子调降、12月8日政治局会议和12月11-12日中央经济工作会议明确稳增长与产业政策方向，A股在政策与资金支撑下整体保持平稳运行。但在科技产业趋势催化、市场做多动能支撑、以及美联储开启新一轮降息周期等宏观宽松政策下，指数波动空间有限。不过，结构上开始从之前算力的“一枝独秀”转向轮动扩散。行业层面，涨跌幅居前五的行业分别是有色金属、石油石化、通信、国防军工，涨跌幅靠后的行业分别是医药生物、房地产、美容护理、计算机和传媒。　　展望2026年一季度，我们认为市场有望在盈利修复预期、流动性宽松、风险偏好提升的多重积极因素共振驱动下震荡上行。一方面，经济与产业政策的能见度将逐渐增强。五年规划的第一年政策往往靠前发力，力争实现“开门红”，随着两会召开及“十五五”规划正式发布，有望进一步提振市场预期，增强市场对经济增长的信心。另一方面，在政策托底与内需渐进修复共同作用下，企业盈利和经济基本面有望延续修复，尤其是价格因素的改善是支撑2026年名义经济增长的重要驱动力，一季度受春季开工旺季叠加3月两会后政策集中落地影响，需求逐步回升，带动PPI上行和企业盈利修复。此外，更加鸽派美联储主席有望上任，美联储降息仍有明显空间，海外流动性大概率延续宽松。国内在适度宽松的货币政策基调下，降准降息等政策前置发力也值得期待，因此，我们判断一季度整体市场有望呈现震荡向上底部中枢不断抬升的行情。　　行业方面我们看好AI应用端的行情，过去几年AI基础设施算力出现了爆发式的增长，2026年AI应用有望加速渗透。AI发展的核心驱动力正从追求参数扩张的“规模定律”，转向追求“能力泛化”与“现实价值创造”。步入2026年，AI应用将以更深刻、更务实的方式赋能各行各业。　　具体而言，我们重点关注以下三个AI应用方向：　　1.AI智能体：2026年，AI智能体将从辅助工具演进为自主执行单元。我们预计其将不仅限于代码生成，更将作为个人数字分身深入C端消费场景，并作为业务流程的智能核心重塑B端效率。　　2.AI视频：继2025年AI漫剧引发市场关注后，AI视频生成技术正从“技术演示”走向“生产力工具”。2026年，其在短剧制作、广告营销、个性化内容等领域的渗透率将快速提升，开启视觉内容创作的新范式。　　智能驾驶和具身智能：2025年，八部门联合印发方案，明确“有条件批准L3级自动驾驶车型生产准入”，为技术创新提供了清晰的管理框架。随着L3级自动驾驶准入许可落地，行业正式迈入“上路通行试点”新阶段。2026年，Robotaxi的无安全员规模化运营即将启动，而智能驾驶所依赖的VLA模型架构，亦为人形机器人的发展提供了共通的技术基座，预示着广阔前景。　　本产品在四季度仓位有所下降，持仓结构上转向均衡，降低了种子板块持仓比例，加配传媒、有色金属、社会服务等相关行业龙头。

2025年四季度，权益市场呈现区间震荡走势，但行业表现分化。其中沪深300指数涨幅为-0.23%，恒生指数涨幅为-4.56%。从单季度市场走势来看，A股领涨行业依次为国防军工、石油石化、有色金属、商贸零售、轻工制造、钢铁、通信等行业，主要原因为经历三季度波澜壮阔的单边科技上涨行情后，市场自身实现均值回归和行业板块再平衡；但回顾四季度，A股依然具备较强韧性，在震荡格局中结合具备产业催化和主题投资属性的新兴行业板块实现轮动，而同期部分传统行业如建筑、建材、房地产、食品饮料等相对跑输大盘。港股市场同样在经历三季度单边上行后，四季度呈现区间波动的走势，其中恒生科技指数、恒生生物科技指数等也出现较为明显的回撤，在四季度港股同样也达成风格均衡和行业的均值回归。　　本基金四季度整体涨幅为-8.18%，略微跑输A股大盘及港股主要指数。从行业配置角度，本基金四季度维持对于机器人、AI算力产业链、中游新兴制造业等的行业聚焦，并且在四季度带来正收益，且适时增配部分有色金属、化工的子行业龙头也取得较好收益。从行业配置和市场风格角度，我们对港股持仓权重进行调整，减仓港股科技和生物科技标的。　　站在2025年末回望，全球经济体系正经历一场深刻的“范式转换”。过去三年，市场的主题词是通胀的顽固、地缘政治的裂变以及货币政策的极限拉扯；而步入2026年，宏观叙事的主轴将正式从单纯的“危机应对”转向深度的“结构重塑”。当前，中国经济正处于从高速增长向高质量发展转型的关键十字路口。尽管我们依然面临地产带动效应减弱、消费复苏波折以及部分行业无效内卷的挑战，但必须看到，随着新一轮经济政策的实质性落地，市场预期正从极度悲观中逐步修复。　　展望2026年，在“全球地缘重构 + 中美货币周期错位 + 国内新旧动能转换”的复杂背景下，我们预判中国经济将呈现“总量温和复苏、结构深度调整、价格温和回升”的特征。从后续宏观环境变化来看，我们认为整体权益市场将从“危机应对”模式转向“结构重塑”。从权益市场的长期驱动力来看，预计 A股的核心驱动力将从过去三年的“估值修复+流动性宽松”模式，逐步切换为“盈利改善+政策结构红利”的双轮驱动。其次，市场走势也将随着美联储持续降息维持低无风险利率，叠加国内通胀及PPI的边际回升，居民资产向权益市场再平衡的趋势不可逆转，A股有望形成“慢牛+结构牛”的格局。但受中美博弈及地缘不确定性影响，市场将伴随“中枢抬升+波动加大”的特征。所以后续，对于投资方向上我们判断市场将不再单纯关注GDP总量增速，而是更偏重于“产业链结构优化”与“核心资产定价权”。　　结合产业趋势，本基金依然维持“科技成长”作为核心配置主线。展望“十五五”规划开局之年，我们将投资视野从单一的国产替代，升级为围绕“科技自立自强”与“现代产业体系”的全球化竞争优势挖掘。我们认为，具身智能（Embodied AI）不仅是AI技术的延伸，更是下一代工业革命的核心引擎。因此其核心产业主线：AI重构物理世界，具身智能的“奇点”时刻。首先历经数年发展，人工智能正从以大模型为主导的“生成式AI”向与物理世界交互的“具身智能”进化。这不仅是技术的迭代，更是生产力的质变。核心产业趋势是从“数字大脑”到“物理躯体”。首先，结合AI人工智能产业发展趋势，我们认为技术奇点已至，整个产业从感知（多模态输入）、决策（端到端大模型）、执行（高精度伺服与控制）三大核心环节已实现技术闭环。其次，在具身智能产业中，中国具备独特的竞争优势，依托中国完备的工业体系和全产业链布局，具身智能将复制新能源汽车的路径，成为中国具备全球独特竞争优势的新兴产业方向。　　从后续配置上来看，我们将不再局限于单一科技赛道的极致演绎，而是围绕政策鼓励和产业趋势进行均衡配置，立足泛科技生态的“均衡布局”。围绕技术进展和产业趋势。后续我们将首先聚焦具身智能产业发展浪潮，重点布局人形机器人、工业机器人核心零部件及算法公司。在人口老龄化与劳动力成本上升的刚性约束下，工业制造、服务、医疗等场景的规模化落地在即，该板块具备长周期的超额配置价值。其次，我们还关注泛科技层面的技术变化，重点关注自动驾驶、AI Agent（个人智能助理）、AI计算集群以及消费电子新品类。这些领域作为AI技术落地的不同分支，将与具身智能共同重塑全球科技格局。同时，我们也将结合“十五五”规划，持续跟踪航空航天、工业互联网、新材料等具备全球产能输出能力的高端制造龙头。　　展望未来，在坚守科技成长主线的同时，我们亦敏锐捕捉宏观经济回暖带来的顺周期机会。结合PPI回升预期和国内宏观数据，我们计划适度增加化工、建筑建材等周期行业的配置权重。这并非简单的博弈反弹，而是寻找那些在行业出清后，具备成本优势、市占率提升且受益于经济温和复苏的龙头标的。　　后续我们将通过提升仓位集中度来构建具备“行业韧性+个股弹性”的进攻型组合，从配置角度紧抓具身智能与AI产业链的非线性增长机会，并且依靠周期龙头的业绩确定性和低估值提供安全垫。　　投资是一场针对未来的大概率博弈。2026年，我们将告别过去的悲观与迷茫，拥抱“结构与定价权”优化的新时代。A股和港股在全球范围内依然具备极佳的资产质量和估值性价比。本基金将继续深耕中国优势产业，以具身智能为矛，以周期复苏为盾，力争为投资者在波动中寻找确定的长期价值，分享中国经济高质量发展的红利。

2025年四季度，内外宏观变量较多，全球进入政策会议重要窗口期，预期和现实交易反复博弈，市场在内外因素扰动下高位震荡。10月10日晚特朗普再度对华发出关税威胁，市场风险偏好快速回落。10月18日起，中美关系边际缓和，随后贸易谈判推进并举行中美元首会面，就关税与出口管制等问题达成阶段性共识，地缘不确定性显著下降。10月23日二十届四中全会召开，《“十五五”规划建议》顺利落地，对科技方向形成中长期政策支撑，A股逐步企稳回升，上证指数突破前高。至11月中旬，降息预期摇摆与AI泡沫担忧升温共振，市场波动加大，科技方向领跌；11月下旬，随着海外央行官员释放偏鸽派信号，叠加谷歌发布新一代模型与芯片，市场情绪修复，海外算力链条迎来反弹。12月1日，日本央行加息信号短期压制情绪，但12月5日险资风险因子调降、12月8日政治局会议和12月11-12日中央经济工作会议明确稳增长与产业政策方向，A股在政策与资金支撑下整体保持平稳运行。但在科技产业趋势催化、市场做多动能支撑、以及美联储开启新一轮降息周期等宏观宽松政策下，指数波动空间有限。不过，结构上开始从之前算力的“一枝独秀”转向轮动扩散。行业层面，涨跌幅居前五的行业分别是有色金属、石油石化、通信、国防军工，涨跌幅靠后的行业分别是医药生物、房地产、美容护理、计算机和传媒。　　展望2026年一季度，我们认为市场有望在盈利修复预期、流动性宽松、风险偏好提升的多重积极因素共振驱动下震荡上行。一方面，经济与产业政策的能见度将逐渐增强。五年规划的第一年政策往往靠前发力，力争实现“开门红”，随着两会召开及十五五规划正式发布，有望进一步提振市场预期，增强市场对经济增长的信心。另一方面，在政策托底与内需渐进修复共同作用下，企业盈利和经济基本面有望延续修复，尤其是价格因素的改善是支撑2026年名义经济增长的重要驱动力，一季度受春季开工旺季叠加3月两会后政策集中落地影响，需求逐步回升，带动PPI上行和企业盈利修复。此外，更加鸽派美联储主席有望上任，美联储降息仍有明显空间，海外流动性大概率延续宽松。国内在适度宽松的货币政策基调下，降准降息等政策前置发力也值得期待，因此，我们判断一季度整体市场有望呈现震荡向上底部中枢不断抬升的行情。　　行业方面我们看好AI应用端的行情，过去几年AI基础设施算力出现了爆发式的增长，2026年AI应用有望加速渗透。AI发展的核心驱动力正从追求参数扩张的“规模定律”，转向追求“能力泛化”与“现实价值创造”。步入2026年，AI应用将以更深刻、更务实的方式赋能各行各业。　　具体而言，我们重点关注以下三个AI应用方向：　　1.AI智能体：2026年，AI智能体将从辅助工具演进为自主执行单元。我们预计其将不仅限于代码生成，更将作为个人数字分身深入C端消费场景，并作为业务流程的智能核心重塑B端效率。　　2.AI视频：继2025年AI漫剧引发市场关注后，AI视频生成技术正从“技术演示”走向“生产力工具”。2026年，其在短剧制作、广告营销、个性化内容等领域的渗透率将快速提升，开启视觉内容创作的新范式。　　智能驾驶和具身智能：2025年，八部门联合印发方案，明确“有条件批准L3级自动驾驶车型生产准入”，为技术创新提供了清晰的管理框架。随着L3级自动驾驶准入许可落地，行业正式迈入“上路通行试点”新阶段。2026年，Robotaxi的无安全员规模化运营即将启动，而智能驾驶所依赖的VLA模型架构，亦为人形机器人的发展提供了共通的技术基座，预示着广阔前景。　　本产品在四季度持仓变化不大，主要布局在AI算力和港股AI应用互联网行业龙头公司。

2025年四季度，内外宏观变量较多，全球进入政策会议重要窗口期，预期和现实交易反复博弈，市场在内外因素扰动下高位震荡。10月10日晚特朗普再度对华发出关税威胁，市场风险偏好快速回落。10月18日起，中美关系边际缓和，随后贸易谈判推进并举行中美元首会面，就关税与出口管制等问题达成阶段性共识，地缘不确定性显著下降。10月23日二十届四中全会召开，《“十五五”规划建议》顺利落地，对科技方向形成中长期政策支撑，A股逐步企稳回升，上证指数突破前高。至11月中旬，降息预期摇摆与AI泡沫担忧升温共振，市场波动加大，科技方向领跌；11月下旬，随着海外央行官员释放偏鸽派信号，叠加谷歌发布新一代模型与芯片，市场情绪修复，海外算力链条迎来反弹。12月1日，日本央行加息信号短期压制情绪，但12月5日险资风险因子调降、12月8日政治局会议和12月11-12日中央经济工作会议明确稳增长与产业政策方向，A股在政策与资金支撑下整体保持平稳运行。但在科技产业趋势催化、市场做多动能支撑、以及美联储开启新一轮降息周期等宏观宽松政策下，指数波动空间有限。不过，结构上开始从之前算力的“一枝独秀”转向轮动扩散。行业层面，涨跌幅居前五的行业分别是有色金属、石油石化、通信、国防军工，涨跌幅靠后的行业分别是医药生物、房地产、美容护理、计算机和传媒。　　展望2026年一季度，我们认为市场有望在盈利修复预期、流动性宽松、风险偏好提升的多重积极因素共振驱动下震荡上行。一方面，经济与产业政策的能见度将逐渐增强。五年规划的第一年政策往往靠前发力，力争实现“开门红”，随着两会召开及“十五五”规划正式发布，有望进一步提振市场预期，增强市场对经济增长的信心。另一方面，在政策托底与内需渐进修复共同作用下，企业盈利和经济基本面有望延续修复，尤其是价格因素的改善是支撑2026年名义经济增长的重要驱动力，一季度受春季开工旺季叠加3月两会后政策集中落地影响，需求逐步回升，带动PPI上行和企业盈利修复。此外，更加鸽派美联储主席有望上任，美联储降息仍有明显空间，海外流动性大概率延续宽松。国内在适度宽松的货币政策基调下，降准降息等政策前置发力也值得期待，因此，我们判断一季度整体市场有望呈现震荡向上底部中枢不断抬升的行情。　　行业方面我们看好AI应用端的行情，过去几年AI基础设施算力出现了爆发式的增长，2026年AI应用有望加速渗透。AI发展的核心驱动力正从追求参数扩张的“规模定律”，转向追求“能力泛化”与“现实价值创造”。步入2026年，AI应用将以更深刻、更务实的方式赋能各行各业。　　具体而言，我们重点关注以下三个AI应用方向：　　1.AI智能体：2026年，AI智能体将从辅助工具演进为自主执行单元。我们预计其将不仅限于代码生成，更将作为个人数字分身深入C端消费场景，并作为业务流程的智能核心重塑B端效率。　　2.AI视频：继2025年AI漫剧引发市场关注后，AI视频生成技术正从“技术演示”走向“生产力工具”。2026年，其在短剧制作、广告营销、个性化内容等领域的渗透率将快速提升，开启视觉内容创作的新范式。　　智能驾驶和具身智能：2025年，八部门联合印发方案，明确“有条件批准L3级自动驾驶车型生产准入”，为技术创新提供了清晰的管理框架。随着L3级自动驾驶准入许可落地，行业正式迈入“上路通行试点”新阶段。2026年，Robotaxi的无安全员规模化运营即将启动，而智能驾驶所依赖的VLA模型架构，亦为人形机器人的发展提供了共通的技术基座，预示着广阔前景。　　本产品在四季度仓位有所下降，持仓结构上转向均衡，降低了种子板块持仓比例，加配传媒、有色金属、社会服务等相关行业龙头。

2025年四季度，内外宏观变量较多，全球进入政策会议重要窗口期，预期和现实交易反复博弈，市场在内外因素扰动下高位震荡。10月10日晚特朗普再度对华发出关税威胁，市场风险偏好快速回落。10月18日起，中美关系边际缓和，随后贸易谈判推进并举行中美元首会面，就关税与出口管制等问题达成阶段性共识，地缘不确定性显著下降。10月23日二十届四中全会召开，《“十五五”规划建议》顺利落地，对科技方向形成中长期政策支撑，A股逐步企稳回升，上证指数突破前高。至11月中旬，降息预期摇摆与AI泡沫担忧升温共振，市场波动加大，科技方向领跌；11月下旬，随着海外央行官员释放偏鸽派信号，叠加谷歌发布新一代模型与芯片，市场情绪修复，海外算力链条迎来反弹。12月1日，日本央行加息信号短期压制情绪，但12月5日险资风险因子调降、12月8日政治局会议和12月11-12日中央经济工作会议明确稳增长与产业政策方向，A股在政策与资金支撑下整体保持平稳运行。但在科技产业趋势催化、市场做多动能支撑、以及美联储开启新一轮降息周期等宏观宽松政策下，指数波动空间有限。不过，结构上开始从之前算力的“一枝独秀”转向轮动扩散。行业层面，涨跌幅居前五的行业分别是有色金属、石油石化、通信、国防军工，涨跌幅靠后的行业分别是医药生物、房地产、美容护理、计算机和传媒。　　展望2026年一季度，我们认为市场有望在盈利修复预期、流动性宽松、风险偏好提升的多重积极因素共振驱动下震荡上行。一方面，经济与产业政策的能见度将逐渐增强。五年规划的第一年政策往往靠前发力，力争实现“开门红”，随着两会召开及“十五五”规划正式发布，有望进一步提振市场预期，增强市场对经济增长的信心。另一方面，在政策托底与内需渐进修复共同作用下，企业盈利和经济基本面有望延续修复，尤其是价格因素的改善是支撑2026年名义经济增长的重要驱动力，一季度受春季开工旺季叠加3月两会后政策集中落地影响，需求逐步回升，带动PPI上行和企业盈利修复。此外，更加鸽派美联储主席有望上任，美联储降息仍有明显空间，海外流动性大概率延续宽松。国内在适度宽松的货币政策基调下，降准降息等政策前置发力也值得期待，因此，我们判断一季度整体市场有望呈现震荡向上底部中枢不断抬升的行情。　　行业方面我们看好AI应用端的行情，过去几年AI基础设施算力出现了爆发式的增长，2026年AI应用有望加速渗透。AI发展的核心驱动力正从追求参数扩张的“规模定律”，转向追求“能力泛化”与“现实价值创造”。步入2026年，AI应用将以更深刻、更务实的方式赋能各行各业。　　具体而言，我们重点关注以下三个AI应用方向：　　1.AI智能体：2026年，AI智能体将从辅助工具演进为自主执行单元。我们预计其将不仅限于代码生成，更将作为个人数字分身深入C端消费场景，并作为业务流程的智能核心重塑B端效率。　　2.AI视频：继2025年AI漫剧引发市场关注后，AI视频生成技术正从“技术演示”走向“生产力工具”。2026年，其在短剧制作、广告营销、个性化内容等领域的渗透率将快速提升，开启视觉内容创作的新范式。　　智能驾驶和具身智能：2025年，八部门联合印发方案，明确“有条件批准L3级自动驾驶车型生产准入”，为技术创新提供了清晰的管理框架。随着L3级自动驾驶准入许可落地，行业正式迈入“上路通行试点”新阶段。2026年，Robotaxi的无安全员规模化运营即将启动，而智能驾驶所依赖的VLA模型架构，亦为人形机器人的发展提供了共通的技术基座，预示着广阔前景。　　本产品在四季度仓位有所下降，持仓结构上转向均衡，降低了种子板块持仓比例，加配传媒、有色金属、社会服务等相关行业龙头。

四季度A股市场整体呈现 “震荡慢牛、风格均衡” 的运行特征。主要股指在宽幅震荡中逐级抬升，沪指曾站上4000点。以AI为代表的科技成长主线地位依然稳固，但内部从上游算力向应用端扩散。同时，受益于政策支持与景气改善预期，部分顺周期板块以及内需消费领域的关注度显著提升。资金在成长与价值风格间进行再平衡的迹象明显。　　基金持仓结构整体变化不大，主要基于机器人和商业航天等先进制造领域的景气逐步清晰，增加了机械设备行业的持仓，相应地降低了部分创新药公司和中低阶制程半导体公司的持仓。截至季度末，基金持仓偏成长。

2025年四季度，内外宏观变量较多，全球进入政策会议重要窗口期，预期和现实交易反复博弈，市场在内外因素扰动下高位震荡。10月10日晚特朗普再度对华发出关税威胁，市场风险偏好快速回落。10月18日起，中美关系边际缓和，随后贸易谈判推进并举行中美元首会面，就关税与出口管制等问题达成阶段性共识，地缘不确定性显著下降。10月23日二十届四中全会召开，《“十五五”规划建议》顺利落地，对科技方向形成中长期政策支撑，A股逐步企稳回升，上证指数突破前高。至11月中旬，降息预期摇摆与AI泡沫担忧升温共振，市场波动加大，科技方向领跌；11月下旬，随着海外央行官员释放偏鸽派信号，叠加谷歌发布新一代模型与芯片，市场情绪修复，海外算力链条迎来反弹。12月1日，日本央行加息信号短期压制情绪，但12月5日险资风险因子调降、12月8日政治局会议和12月11-12日中央经济工作会议明确稳增长与产业政策方向，A股在政策与资金支撑下整体保持平稳运行。但在科技产业趋势催化、市场做多动能支撑、以及美联储开启新一轮降息周期等宏观宽松政策下，指数波动空间有限。不过，结构上开始从之前算力的“一枝独秀”转向轮动扩散。行业层面，涨跌幅居前五的行业分别是有色金属、石油石化、通信、国防军工，涨跌幅靠后的行业分别是医药生物、房地产、美容护理、计算机和传媒。　　展望2026年一季度，我们认为市场有望在盈利修复预期、流动性宽松、风险偏好提升的多重积极因素共振驱动下震荡上行。一方面，经济与产业政策的能见度将逐渐增强。五年规划的第一年政策往往靠前发力，力争实现“开门红”，随着两会召开及“十五五”规划正式发布，有望进一步提振市场预期，增强市场对经济增长的信心。另一方面，在政策托底与内需渐进修复共同作用下，企业盈利和经济基本面有望延续修复，尤其是价格因素的改善是支撑2026年名义经济增长的重要驱动力，一季度受春季开工旺季叠加3月两会后政策集中落地影响，需求逐步回升，带动PPI上行和企业盈利修复。此外，更加鸽派美联储主席有望上任，美联储降息仍有明显空间，海外流动性大概率延续宽松。国内在适度宽松的货币政策基调下，降准降息等政策前置发力也值得期待，因此，我们判断一季度整体市场有望呈现震荡向上底部中枢不断抬升的行情。　　行业方面我们看好AI应用端的行情，过去几年AI基础设施算力出现了爆发式的增长，2026年AI应用有望加速渗透。AI发展的核心驱动力正从追求参数扩张的“规模定律”，转向追求“能力泛化”与“现实价值创造”。步入2026年，AI应用将以更深刻、更务实的方式赋能各行各业。　　具体而言，我们重点关注以下三个AI应用方向：　　1.AI智能体：2026年，AI智能体将从辅助工具演进为自主执行单元。我们预计其将不仅限于代码生成，更将作为个人数字分身深入C端消费场景，并作为业务流程的智能核心重塑B端效率。　　2.AI视频：继2025年AI漫剧引发市场关注后，AI视频生成技术正从“技术演示”走向“生产力工具”。2026年，其在短剧制作、广告营销、个性化内容等领域的渗透率将快速提升，开启视觉内容创作的新范式。　　智能驾驶和具身智能：2025年，八部门联合印发方案，明确“有条件批准L3级自动驾驶车型生产准入”，为技术创新提供了清晰的管理框架。随着L3级自动驾驶准入许可落地，行业正式迈入“上路通行试点”新阶段。2026年，Robotaxi的无安全员规模化运营即将启动，而智能驾驶所依赖的VLA模型架构，亦为人形机器人的发展提供了共通的技术基座，预示着广阔前景。　　本产品在四季度仓位有所下降，持仓结构上转向均衡，降低了种子板块持仓比例，加配传媒、有色金属、社会服务等相关行业龙头。

2025年四季度A股震荡走高，除科创50明显走弱外，其他主要指数均在调整后创出或接近前高，市场整体韧性和强度显著强于我们之前在三季报中对市场的展望。　　行业表现方面，海外算力、有色化工表现亮眼；银行电力等红利资产仍然略逆市场、表现出市场稳定器的特点；存储、半导体在三季度明显走强后四季度回调走弱；消费内部分化，食品饮料走弱、家电和消费者服务走强。　　市场风格方面，四季度再度回归近年常态——中证2000表现最强、上证50次之、而机构重仓风格的中证800再次在主要指数中表现垫底。经过三季度的快速上涨后，主动基金的赎回压力有所加大，机构重仓风格再次成为承压板块，同时相比三季度而言，四季度基本面景气方向有超额表现的标的进一步收束，如三季度整个AI算力普遍都有不错表现，而四季度仅局限到光通信相关的少数几个标的。　　主题板块方面：AI算力内部分化，北美链显著走强、国产链横盘震荡，随着google链被发掘，OCS等相关品种阶段性表现突出，液冷、光芯片、电子布等也表现较好，而ODM、PCB等环节表现较弱。存储和半导体在四季度显著回落，这符合我们之前三季报中对其判断，存储行业自身基本面极其强劲、但A股上市公司以模组厂商为主、难以在业绩上有持续表现，半导体绝对估值并不便宜、内部细分行业差异较大，半导体设备在两长上市的预期催化下表现较好而代工和设计均有所回落。大宗品表现超出我们此前预期，除了持续景气的有色等全球定价大宗品外，行情向化工等更多细分品种进一步扩散，基本面上我们在四季度中后期观察到一些政策指向了缩减上游产能和拉升上游整体成本，这显著超出了我们之前的预期，目前暂时还看不到对总需求的挤压，但后续可能仍要保持一定关注。新消费和悦己消费继续如期回落，市场开始关注“K型分化”下的高端消费，我们认为高端消费相比上半年热炒的新消费在当前经济环境下相对更具基本面但也并不十分坚实，同时A股真正的高端消费上市公司比较少，难以形成持续性行情，我们暂且把它归入低位的阶段性题材炒作。　　尤其值得关注的是，在四季度后期商业航天和以半导体设备为代表的两长上市概念股异军突起，我们认为这两个方向的持续性要好于前述新消费等题材，特别是商业航天有可能复制2025年初机器人的走势，如果把这两个题材的持续性和强度与过去一段时间的主流题材做一个排序，我们倾向于商业航天可能仅排在机器人之后，强于存储涨价、低空、新消费、核聚变、量子计算、深海、数据要素等品种（强度依次降低）；而半导体设备则可能介于存储和低空之间。　　与机器人类似的，商业航天也是海外主导、国内跟进、有足够的投资冲动和能力（特别是大家对马斯克的融资能力信任度空前高涨）、近期有持续催化的题材，而且有现成的美国对标公司，巨大的市值差距下空间和持续性都会比较理想。当前基本面下的A股可投资的基本面景气方向仍然不多、巨大的成交量意味着更多的高风险偏好资金参与，此时对短期无法证伪且有持续催化和进展的强主题仍需更加重视一些。　　本基金2025年四季度表现并不十分理想，主要原因是我们从三季度末开始持续降低仓位、同时在配置方面保留了较多国产算力、对高溢价的光芯片等环节配置不足，另外机器人的走势低于我们此前预期、也未能为净值带来显著贡献。反思我们今年以来的配置，除了二三季度的主升段外对市场观点持续偏保守，依然在套用过去几年摸索出的交易节奏和大势判断框架，但自2024年9.24以来市场有一些明显的变化：1）长期资金对市场的影响力来到了前所未有的高度、资本市场在中国的重要程度也来到了空前的水平，这导致市场大势很多时候取决于外生性的个别投资者意图，基本面和技术分析的有效性显著下降，资金面成为所有变量中最关键的影响因素，这类似于过去几十年美股投资中持续存在的“Greespan Put”即著名的“美联储看跌期权”，一旦市场陷入大幅下跌风险就会有一种隐形的看跌期权保护在稳定市场，可能引导市场从长周期上看易涨难跌，我们姑且可称其为“National Team Put”；2）量化产品和配置性工具公募的定价权同样也在过去几年得到大发展，这导致很多新方向一旦被挖掘出来就以非常极致的单波走势展现、而不像以前有发掘—研究—质疑—共识—分歧—兑现这样的常规过程，并且交易持续领先于基本面研究，这倒逼我们需要调整研究和交易的节奏来适应当前的市场特性；3）当前市场有一些类似14-15年的行情特点，基本面的权重可能要适度降低，而“传播性”的权重要适度提升，在高风险偏好资金和新投资者涌入的背景下对短期无法证伪的主题要更加重视；4）稀缺的高景气方向和考核压力客观上强化了资金报团、短期会放大主题波动性。　　展望2026年一季度，我们认为春节前的“春季躁动”可能是2026年上半年确定性较高的一波行情，基本面和政策面整体来说仍不乐观，在这里不再赘述，但正如我们前面反复讨论的，当下各因素里最重要和最直接的还是资金面，目前看增量资金仍然在通过配置工具和量化产品持续流入，在这期间前期参与者少、位置相对较低的商业航天、存储概念、半导体设备、机器人等依然是值得短期重点参与的方向；而基本面虽然明确但位置较高、主动公募配置权重大的算力和核心资产，在缺乏相应资金流入的背景下预计难以有显著超额表现，同时在过去两个月的交易中股价表现已经计入了较多的乐观预期，需要持续跟进其基本面兑现度和产业发展情况，此时更适合保留一些核心品种作为长期配置、对预期较满的二三线品种需要适度谨慎。　　对于本基金主题人工智能而言，我们依然长期看好泛AI方向，虽然短期上涨幅度巨大，但看3-5年目前A股算力链条依然不贵且有持续的成长性；短期我们认为算力链条可能表现平淡，内部除保留一些核心品种作为长期配置外，更需要关注新概念和新的边际变化，可以适度配置一些有逻辑瑕疵和不确定性但位置较低、空间大的细分方向以适配当前市场的高风险偏好和轮动特征。

2025年第四季度，国内经济增速较三季度环比有所放缓，但全年完成经济增长目标的难度不大。政策呈现托底和逆周期调节相结合的思路，财政政策保持积极取向，货币政策维持宽松基调未变。　　经济细项方面，制造业投资，尤其是高科技领域，相对具备韧性，但基建投资偏弱、房地产行业持续承压制约了内需弹性。消费领域，汽车、家电等部分行业增速由于年末补贴退坡等因素环比略有放缓，但餐饮、旅游等相关行业体现出复苏迹象。出口方面，部分企业逐步走出二、三季度的关税战阴霾，通过产品结构改善、出口目的地调整等应对措施，实现了年末的稳定增长；全年来看，出口表现好于预期。　　沪指年末收官3968.84点，全年涨幅18.4%。指数在2025年第四季度，先冲高，后震荡，最终企稳收官。本季度整体来看，市场的投资焦点逐步分散，呈现红利与科技成长交织的结构化行情。我们的持仓在本季度变化不大，仍以大消费、金融中自下而上的选股为主，增配传媒等细分赛道中相对盈利确定性较高的板块，小仓位参与成长股行情。基金整体换手率相对不高。全年来看，大消费板块跑输指数，除风格因素外，也有通缩带来的不利影响。　　　从中期角度，我们仍对大消费行业的前景保持乐观。以白酒行业为例，行业在2022年前后开始调整，且行业中腰部的酒企最早感受到周期调整的压力，随着通缩和经济增速放缓，这种压力逐步向头部酒企传导，并在2025年体现为龙头产品的价格波动。但我们认为品牌稀缺性并未消失，社会库存的调整对行业长期健康发展是有利的，我们判断行业逐步进入底部区间。　　2026年是“十五五”开局之年，虽然经济面临较高基数等不利因素，但我们认为政策靠前发力特征将愈发明显，有望推动经济复苏动能进一步巩固。过去几周以来，我们看到汽车、家电等行业的利好政策频发，优于此前市场的悲观预期，我们认为基本面的积极因素也会体现到A股走势中。我们延续之前的选股策略，加大对科技新趋势的关注力度，以期为投资人获取更好收益。

2025年四季度，从国内看，宏观事件较多，包括：中美关税冲突再度迎来一年的缓冲期、中央四中全会召开、“十五五”规划落地，12月中央经济工作会议对2026年经济工作定调“稳中有进”。与此同时，在临近年末机构资金盈利兑现的压力下，市场风险偏好有所回落，成交量逐步收缩至1.6万亿左右，核心宽基指数呈现高位盘整状态。从海外看，四季度美联储如期降息3次并结束缩表，全球财政货币双宽松的趋势基本确立，全球定价的大宗商品以金银铜为代表，强势上涨并不断突破历史新高，而海外权益资产普遍横盘震荡。四季度，A股主要宽基指数通过横盘震荡消化估值，目前已经基本站稳新的平台区间，其中上证指数站稳3800-4000区间，深成指站稳13000点，创业板指站稳3200点。大小盘方面，沪深300和中证1000等主要指数同步波动，涨跌幅接近；风格方面，周期和金融表现亮眼，消费表现最弱。　　展望2026年一季度，对于海外，在美国提出战略收缩目标后，南美、中东等区域地缘政治冲突频发，全球政治、经济、地缘再度陷入高度的不确定环境中，以欧美为代表的主要经济体贫富分化加剧，内部矛盾凸显，在此背景下，我们认为海外主要国家财政货币进一步宽松是阻力最小的政策方向，通胀周期依然维持强势，但动荡将进一步加剧。对于国内，四季度以来的宏观经济呈现边际走弱的特征，尤其是投资和消费拖累明显，需求不足是市场失灵的表现，市场很难自发出清，必须依靠政府通过扩大投资和信贷等“快变量”对冲，以更大的向上力量托住总需求，再通过收入和就业修复带动消费这一“慢变量”。考虑到2026年是“十五五”规划元年，政策大概率靠前发力，叠加上各省市两会召开、“十五五”规划细则落地，预计整体有助于市场风险偏好提升。与此同时，　　从资金角度，一季度险资有望实现“开门红”、居民定期存款集中到期、外资年初季节性配置规律，整体来看，我们预计一季度市场增量资金相对充裕，主要宽基指数有望呈现偏强震荡的格局，结构性机会较多。　　投资策略上，中期看，我们认为当前以中美博弈为核心的全球宏观和地缘政治已经陷入高波动的状态，为应对不确定性，各国前期大概率进一步加大财政和货币扩张力度，而弱化债务和通胀风险，但这又进一步导致未来更大的宏观动荡风险。因此，投资策略上我们“以不变应万变”，我们认为高现金流、高股息的红利资产，依然是从绝对收益角度，能够抵御内外高宏观波动的稀缺优质资产。从投资方向上，我们维持此前的判断，我国经济的主要矛盾已经从房地产周期转向制造业的产能周期，未来“扩内需”需配合“反内卷”协同发力。考虑当前国内宏观经济投资端的疲弱已传导至消费，因此，我们判断基建投资可能成为2026年扩内需的重要抓手。整体看，我们依然认为带有周期属性的红利资产，其低市净率、高现金流、健康的资产负债表和较高的产能利用率使得在投资扩内需政策发力的背景下，具备较大的上涨潜力，是未来长线资金必然增配的方向，我们将继续挖掘价值被显著低估的投资机会，争取实现净值的稳步增长。

2025年四季度，内外宏观变量较多，全球进入政策会议重要窗口期，预期和现实交易反复博弈，市场在内外因素扰动下高位震荡。10月10日晚特朗普再度对华发出关税威胁，市场风险偏好快速回落。10月18日起，中美关系边际缓和，随后贸易谈判推进并举行中美元首会面，就关税与出口管制等问题达成阶段性共识，地缘不确定性显著下降。10月23日二十届四中全会召开，《“十五五”规划建议》顺利落地，对科技方向形成中长期政策支撑，A股逐步企稳回升，上证指数突破前高。至11月中旬，降息预期摇摆与AI泡沫担忧升温共振，市场波动加大，科技方向领跌；11月下旬，随着海外央行官员释放偏鸽派信号，叠加谷歌发布新一代模型与芯片，市场情绪修复，海外算力链条迎来反弹。12月1日，日本央行加息信号短期压制情绪，但12月5日险资风险因子调降、12月8日政治局会议和12月11-12日中央经济工作会议明确稳增长与产业政策方向，A股在政策与资金支撑下整体保持平稳运行。但在科技产业趋势催化、市场做多动能支撑、以及美联储开启新一轮降息周期等宏观宽松政策下，指数波动空间有限。不过，结构上开始从之前算力的“一枝独秀”转向轮动扩散。行业层面，涨跌幅居前五的行业分别是有色金属、石油石化、通信、国防军工，涨跌幅靠后的行业分别是医药生物、房地产、美容护理、计算机和传媒。　　展望2026年一季度，我们认为市场有望在盈利修复预期、流动性宽松、风险偏好提升的多重积极因素共振驱动下震荡上行。一方面，经济与产业政策的能见度将逐渐增强。五年规划的第一年政策往往靠前发力，力争实现“开门红”，随着两会召开及“十五五”规划正式发布，有望进一步提振市场预期，增强市场对经济增长的信心。另一方面，在政策托底与内需渐进修复共同作用下，企业盈利和经济基本面有望延续修复，尤其是价格因素的改善是支撑2026年名义经济增长的重要驱动力，一季度受春季开工旺季叠加3月两会后政策集中落地影响，需求逐步回升，带动PPI上行和企业盈利修复。此外，更加鸽派美联储主席有望上任，美联储降息仍有明显空间，海外流动性大概率延续宽松。国内在适度宽松的货币政策基调下，降准降息等政策前置发力也值得期待，因此，我们判断一季度整体市场有望呈现震荡向上底部中枢不断抬升的行情。　　行业方面我们看好AI应用端的行情，过去几年AI基础设施算力出现了爆发式的增长，2026年AI应用有望加速渗透。AI发展的核心驱动力正从追求参数扩张的“规模定律”，转向追求“能力泛化”与“现实价值创造”。步入2026年，AI应用将以更深刻、更务实的方式赋能各行各业。　　具体而言，我们重点关注以下三个AI应用方向：　　1.AI智能体：2026年，AI智能体将从辅助工具演进为自主执行单元。我们预计其将不仅限于代码生成，更将作为个人数字分身深入C端消费场景，并作为业务流程的智能核心重塑B端效率。　　2.AI视频：继2025年AI漫剧引发市场关注后，AI视频生成技术正从“技术演示”走向“生产力工具”。2026年，其在短剧制作、广告营销、个性化内容等领域的渗透率将快速提升，开启视觉内容创作的新范式。　　智能驾驶和具身智能：2025年，八部门联合印发方案，明确“有条件批准L3级自动驾驶车型生产准入”，为技术创新提供了清晰的管理框架。随着L3级自动驾驶准入许可落地，行业正式迈入“上路通行试点”新阶段。2026年，Robotaxi的无安全员规模化运营即将启动，而智能驾驶所依赖的VLA模型架构，亦为人形机器人的发展提供了共通的技术基座，预示着广阔前景。　　本产品在四季度仓位有所下降，持仓结构上转向均衡，降低了种子板块持仓比例，加配传媒、有色金属、社会服务等相关行业龙头。

2025年四季度，从国内看，宏观事件较多，包括：中美关税冲突再度迎来一年的缓冲期、中央四中全会召开、“十五五”规划落地，12月中央经济工作会议对2026年经济工作定调“稳中有进”。与此同时，在临近年末机构资金盈利兑现的压力下，市场风险偏好有所回落，成交量逐步收缩至1.6万亿左右，核心宽基指数呈现高位盘整状态。从海外看，四季度美联储如期降息3次并结束缩表，全球财政货币双宽松的趋势基本确立，全球定价的大宗商品以金银铜为代表，强势上涨并不断突破历史新高，而海外权益资产普遍横盘震荡。四季度，A股主要宽基指数通过横盘震荡消化估值，目前已经基本站稳新的平台区间，其中上证指数站稳3800-4000区间，深成指站稳13000点，创业板指站稳3200点。大小盘方面，沪深300和中证1000等主要指数同步波动，涨跌幅接近；风格方面，周期和金融表现亮眼，消费表现最弱。　　展望2026年一季度，对于海外，在美国提出战略收缩目标后，南美、中东等区域地缘政治冲突频发，全球政治、经济、地缘再度陷入高度的不确定环境中，以欧美为代表的主要经济体贫富分化加剧，内部矛盾凸显，在此背景下，我们认为海外主要国家财政货币进一步宽松是阻力最小的政策方向，通胀周期依然维持强势，但动荡将进一步加剧。对于国内，四季度以来的宏观经济呈现边际走弱的特征，尤其是投资和消费拖累明显，需求不足是市场失灵的表现，市场很难自发出清，必须依靠政府通过扩大投资和信贷等“快变量”对冲，以更大的向上力量托住总需求，再通过收入和就业修复带动消费这一“慢变量”。考虑到2026年是“十五五”规划元年，政策大概率靠前发力，叠加上各省市两会召开、“十五五”规划细则落地，预计整体有助于市场风险偏好提升。与此同时，　　从资金角度，一季度险资有望实现“开门红”、居民定期存款集中到期、外资年初季节性配置规律，整体来看，我们预计一季度市场增量资金相对充裕，主要宽基指数有望呈现偏强震荡的格局，结构性机会较多。　　投资策略上，中期看，我们认为当前以中美博弈为核心的全球宏观和地缘政治已经陷入高波动的状态，为应对不确定性，各国前期大概率进一步加大财政和货币扩张力度，而弱化债务和通胀风险，但这又进一步导致未来更大的宏观动荡风险。因此，投资策略上我们“以不变应万变”，我们认为高现金流、高股息的红利资产，依然是从绝对收益角度，能够抵御内外高宏观波动的稀缺优质资产。从投资方向上，我们维持此前的判断，我国经济的主要矛盾已经从房地产周期转向制造业的产能周期，未来“扩内需”需配合“反内卷”协同发力。考虑当前国内宏观经济投资端的疲弱已传导至消费，因此，我们判断基建投资可能成为2026年扩内需的重要抓手。整体看，我们依然认为带有周期属性的红利资产，其低市净率、高现金流、健康的资产负债表和较高的产能利用率使得在投资扩内需政策发力的背景下，具备较大的上涨潜力，是未来长线资金必然增配的方向，我们将继续挖掘价值被显著低估的投资机会，争取实现净值的稳步增长。