左金保 - 基金投资策略和运作

二季度美伊冲突推高油价中枢，输入性通胀以及汇率压制了除科技外的盈利修复。A股结构分化：由AI驱动的科技产业链景气从算力往上游器件以及材料全面扩散。相对应的市场对于紧缺环节的挖掘给与较高的关注。从交易结构来看，前5%的交易额的公司成交占比已经接近全市场交易额的50%。这在A股历史上也是比较高的位置，作为一个仍在全球化进程中的市场，我们的二级市场流动性仍然相对宽裕。随着量化等多种交易主体的壮大，我们的市场在以中证1000以及中证2000等为代表的指数交易额基本稳定在40%左右。因此，交易结构集中的位置向上不断大幅突破并且稳住的难度是较大的。因此，目前市场的交易结构是值得我们重视的。　　从基本面的角度来看，我们认为个别大模型公司的年化预期收入从2025年年底接近100亿暴增到年中约500亿是一个关键变化，除了增速的暴增之外。它将编程从一个AI垂直细分领域应用的定位直接抬升到了独一档的高度，编程的使用门槛大幅降低以及应用范围大幅扩增。AI第一次看到了所谓硬件到应用收入的跑通。市场开始对硬件产业链的景气给予巨大的正反馈，而在此之前的一个季度，市场对于资本开支仍处于犹豫的状态。因此，我们认为的AI跟踪框架是模型应用叙事决定方向，产业链硬件价格和指引决定弹性。而在目前的阶段，面临巨大的结构分化，我们需要关注几点：　　一是模型厂的年化预期收入转换为终端效果的效率。这里分为两层，首先是终端使用者收入的大幅增长，目前还没有明显看到。其次是成本的大幅节省，特别是对于高价值领域。我们看到的是在个体端效率确实大幅提升，但同时个体使用成本也在大幅攀升。并且在宏观层面成本的节省仍受到非经济因素的制约。这里的观察跟踪未来需要更加关注。　　二是训练和推理资本开支的动力和能力。动力方面，我们需要关注领先模型厂在智能体的叠加下是否开始出现飞轮效应。追赶者追上的概率是否在迅速变小。这对于追赶者持续巨额资本开支的意愿带来挑战。二是对于持续高增资本开支所需的负债也受到利率等宏观因素的影响。　　三是产业链持续高企的价格，扩产的进度，需求的波动（包括对于非AI领域需求的压制）三者带来的匹配影响。　　总体上我们相信AI在长期已经开始在重构这个世界，但事物运行的底层规律一般是波动向前的，这一点在目前需要我们尤其重视。　　另外，非AI领域，局面在逐渐变化。PPI磨底已接近两年，商品价格陆续企稳，一些行业也逐渐在底部企稳，部分行业也开始呈现出向上的景气趋势，例如医药外包订单增速触底回升，工控自动化订单周期改善，更多高附加值的行业出口持续强劲。总体来看，部分行业的部分公司开始呈现出景气的点状或者线状复苏，虽然没有达到科技行业全面景气上行的阶段，但景气触底的行业和公司数量比过去两三年明显增多。特别是一些具备竞争壁垒的各行业龙头，已经开始默默地率先复苏。只要我们将视野开阔一些，不少企业从基本面的角度看已经不是简单的左侧位置了。上半年的分化其实给不少公司带来了很好的长期买点。　　综上，我们组合在3季度继续推进再均衡。科技仓位继续聚焦，保留产业链中供需最确定的环节。

二季度TMT板块表现亮眼，电子、通信、计算机均位于行业前列，板块受到了极高的关注，也持续处于高拥挤状态。展望未来，AI智能体大规模应用推动全球大模型Token消耗量爆发式增长，算力基础设施建设进入加速扩张期，板块具备较强的景气支撑，在此背景下，我们重点关注以下三个方向：1）AI方向，AI需求正从模型层面向基础设施持续扩散，随着AI服务器和交换机持续升级迭代，不断推动上游产业链技术升级与价值量提升，各个高端环节均呈现出供不应求的态势，同时间接带动了多个产品涨价，AI算力需求的持续扩张已成为行业增长的核心驱动力；2）半导体方向，半导体领域呈现“AI驱动+国产替代+系统级创新”的三重共振格局，一方面，AI服务器大量部署推高存储需求，存储芯片迎来超级涨价周期，供需紧张态势有望延续至2027年，另一方面，半导体设备与材料环节受益于国内晶圆厂持续扩产和先进制程推进，国产替代进程加速，同时华为提出的“韬定律”，为后摩尔时代高端芯片发展提供了新的技术路径，有望推动先进封装等环节加速突破；3）消费电子方向，端侧AI正加速向手机、PC、可穿戴设备等多类终端渗透，催生新的智能应用场景，为消费电子产业链带来增量需求。　　投资策略上，我们的模型以基本面因子为主，辅以深度学习挖掘的交易情绪因子，力争为投资人创造超额收益。

今年二季度以来，随着中东局势的逐渐缓和，沪深300指数上涨11.9%，电子、通信大幅上涨。市场风格方面，高贝塔、高动量、高成长风格相对占优。　　投资策略上，本基金根据股票的基本面情况和市场面情况构建Alpha模型，综合Alpha模型、风险模型、交易成本模型，定期优化组合权重，追求超越业绩比较基准的投资回报。

今年二季度以来，A股市场整体呈震荡上行走势，各大宽基指数表现良好。从走势节奏看，4月初市场在政策预期与流动性充裕的支撑下稳步回升，4月8日上证单日大涨2.70%带动风险偏好快速修复；5月在AI产业景气持续催化下市场加速上行，创业板指于5月13日突破4000点大关创下历史新高，沪深两市成交额连续多个交易日突破3万亿元；6月高位震荡有所回落，但季末仍收于阶段高点。从主要指数对比看，上证50上涨5.78%，中证500上涨18.56%，中证1000上涨15.62%，创业板指上涨36.35%，科创50上涨75.74%，科技成长相对大盘蓝筹的超额收益较为显著。行业层面，AI算力链、半导体、光模块等科技板块大幅上涨，电子取代银行成为A股市值第一大行业；而传统消费、金融、地产产业链等板块表现相对疲软，“AI与非AI”的定价裂口较大。从因子表现看，二季度市场呈现典型的高Beta、高动量、高成长特征。Barra因子体系中，Beta因子与动量因子贡献显著正超额，成长因子表现持续亮眼，反映资金对高弹性成长资产的强烈偏好；价值因子表现平淡，盈利因子与低波动因子承压。在单一因子波动性加大的环境下，多因子均衡配置的重要性凸显。　　展望后市，我们持续看好A股市场中长期走势。宏观层面，国内经济在稳增长政策持续发力下呈现韧性，流动性环境整体宽松。产业层面，AI产业趋势加速演进，算力需求高景气，国内半导体、光模块等产业链持续受益，成长因子与动量因子仍具发挥空间。市场结构层面，当前科技与非科技板块的估值裂口处于历史较高水平，随着分化逐步消化，价值因子的配置价值也在累积，传统行业的估值修复机会值得关注。因子层面，我们将继续保持对多类因子的均衡暴露，把握科技成长主线的同时，适度布局低估值板块的均值回归机会。本基金将继续严格按照量化策略框架运作，在追求超额收益的同时严控跟踪误差，力争为投资者提供稳健回报。　　投资运作层面，本基金严格按照多因子Alpha模型进行系统化选股，以多因子Alpha模型为核心，通过因子合成与组合优化构建超额收益来源，从自下而上的角度在风险可控的前提下力争获取超越业绩比较基准的投资回报。

2026年二季度，消费板块延续年初以来的格局，传统消费方向如食品饮料、农林牧渔、社服、商贸等均有较大调整，排名居后。大消费整体承压的主要原因有二：其一，科技主线行情持续演绎，对存量资金形成显著虹吸效应，消费板块面临持续净流出；其二，消费基本面复苏节奏偏缓。分子行业看，白酒经历短暂反弹后重回下行通道，食品饮料板块整体受其影响表现不佳；汽车、家电受补贴政策调整影响震荡走弱，黄金珠宝则受金价下行压制。风格层面，大市值、低估值标的相对占优。报告期内，本基金持续运用多因子模型进行组合管理，并对符合国家战略方向的“场景消费”“服务消费”等板块标的予以适当配置。　　当前消费板块估值回落至合理区间，积极因素正在累积。白酒表观增速加速出清，有助于行业库存逐步回归健康水位，叠加去年三季度低基数效应，下半年环比增速有望边际改善；商贸零售、社服等在扩大内需政策导向下亦有望持续修复。我们的投资框架以深度基本面研究为核心，辅以人工智能分析工具，综合考量短期交易情绪、中期行业景气度与长期竞争格局演变，自下而上精选处于景气度边际改善通道的优质个股。通过系统化整合Alpha模型、风险模型与交易成本模型，我们致力于构建高效投资组合，以期为投资者创造持续稳健的超额收益。

二季度以来，市场维持高位震荡，AI算力相关的板块领涨，5月以来受到资金追捧而加速上涨，行业分化愈演愈烈，传统行业相对弱势。沪深两市成交活跃度较高，成交额维持在历史较高水平。随着中东局势的逐渐缓和，传统能源和新能源板块均有所回落，市场重新回到AI科技爆发的叙事中，全球主要市场均呈现半导体领涨的格局。市场风格方面，AI算力相关领域的大幅上涨推动大盘、高贝塔、高动量、高成长风格相对占优。　　展望后市，算力基建已经越来越成为未来AI发展的基石，终端算力需求正在推动半导体和通信的整条产业链进行技术的快速迭代升级，而算力所需要的天量能源也将助推能源建设开启新的增长周期。在地缘局势逐渐缓解、不确定性降低的背景下，新质生产力和科技创新有望成为推动经济增长和产业升级的新动能。AI、机器人、新能源等重点产业的技术突破、新技术产业化落地将开启新一轮资本开支周期，持续的研发投入将带动相关资产价值重估，在市场交易持续活跃的状态下有望获得更多关注，具备相对较好的成长空间。在投资策略上，本基金坚持以基本面为主导，综合考量短期交易情绪、中期行业景气度及长期竞争格局，自下而上精选景气度边际改善、质地优异且被市场低估的优质个股。综合alpha模型、风险模型、交易成本模型构建投资组合，力争为投资者获取长期稳健超额收益。

二季度以来，市场维持高位震荡，AI算力相关的板块领涨，5月以来受到资金追捧而加速上涨，行业分化愈演愈烈，传统行业相对弱势。沪深两市成交活跃度较高，成交额维持在历史较高水平。随着中东局势的逐渐缓和，传统能源和新能源板块均有所回落，市场重新回到AI科技爆发的叙事中，全球主要市场均呈现半导体领涨的格局。市场风格方面，AI算力相关领域的大幅上涨推动大盘、高贝塔、高动量、高成长风格相对占优。　　展望后市，算力基建已经越来越成为未来AI发展的基石，终端算力需求正在推动半导体和通信的整条产业链进行技术的快速迭代升级，而算力所需要的天量能源也将助推能源建设开启新的增长周期。在地缘局势逐渐缓解、不确定性降低的背景下，新质生产力和科技创新有望成为推动经济增长和产业升级的新动能。AI、机器人、新能源等重点产业的技术突破、新技术产业化落地将开启新一轮资本开支周期，持续的研发投入将带动相关资产价值重估，在市场交易持续活跃的状态下有望获得更多关注，具备相对较好的成长空间。在投资策略上，本基金坚持以基本面为主导，综合考量短期交易情绪、中期行业景气度及长期竞争格局，自下而上精选景气度边际改善、质地优异且被市场低估的优质个股。综合alpha模型、风险模型、交易成本模型构建投资组合，力争为投资者获取长期稳健超额收益。

今年二季度以来，市场维持高位震荡，AI算力相关的板块领涨市场，5月以来受到资金追捧而加速上涨，板块间的行情分化愈演愈烈，消费、金融、医药等传统行业受到压制。沪深两市成交活跃度较高，成交额一度突破3.5万亿元。随着中东局势的逐渐缓和，传统能源和新能源板块均有所回落，市场重新回到AI科技爆发的叙事中，美韩日半导体领涨全球。市场风格方面，AI算力相关领域的大幅上涨推动大盘、高贝塔、高动量、高成长风格相对占优。　　展望后市，算力建设已经越来越成为未来AI发展的基石，终端算力需求正在推动半导体和通信的整条产业链进行技术的快速迭代升级，而算力所需要的天量能源也将助推能源建设开启新的增长周期。在地缘局势逐渐紧张、不确定性攀升的背景下，国内经济基本面固然会受到影响，但在越来越多的领域上，我国已经站在了创新突破的最前沿，科技创新和新质生产力发展的步伐不会放缓，且将成为推动经济增长和产业升级的新动能，AI、机器人、新能源等重点产业的技术突破、新技术产业化落地将开启新一轮资本开支周期，持续的研发投入将带动相关资产价值重估。从市场结构来看，以半导体、人工智能、高端装备制造、新能源和生物医药等为代表的创业板、科创板上市公司，更符合我国经济转型升级方向，有望获得市场更多关注，具备相对较好的成长空间。　　投资策略上，本基金根据股票的基本面情况和市场面情况构建Alpha模型，寻找质地优异、被市场低估的投资标的。综合Alpha模型得分、风险模型、交易成本模型，定期优化组合权重，追求超越业绩比较基准的投资回报。我们将自下而上精选有业绩支撑的个股，伴随优秀的公司成长，同时基于估值水平等因素寻找交易性机会，力争增厚持有收益。

今年二季度，市场整体维持高位震荡，板块间分化显著。AI算力相关方向领涨，而受美伊地缘局势及AI能源建设需求驱动，新能源板块亦呈现阶段性行情。整体来看，新能源各子行业基本面主要由供需两端因素主导，情绪面则受新兴技术进展催化。电池产业链方面，需求端受益于新能源车、储能及算力中心持续景气，而供给端锂矿与碳酸锂受出口国管制政策及国内产能波动影响，不确定性有所上升。中间材料各环节价格总体上行，博弈加剧，核心环节已启动补库，排产维持高位。光储发电方面，国内储能海外需求持续旺盛，欧洲、中东、澳洲等大型储能市场稳步增长，东南亚、非洲等新兴市场增速亮眼。尽管2025年以来组件主产业链价格仍处低位，但受太空算力建设等新兴场景催化，有望开启第二增长曲线。风电方面，2025年国内海风装机预计超8GW，欧洲海风受传统能源价格大幅上涨影响，景气度持续上行。报告期内，本基金持续运用多因子模型进行组合管理，风格对齐中证新能源指数。　　当前，能源基础设施建设正日益成为未来时代的重要基石，无论是地面与太空的算力中心，抑或中东地区高度不确定的传统能源供给，均为新能源提供了长期且可观的增长空间。我们认为，在新能源车供需格局持续优化、储能需求稳步攀升、风光电力建设维持高景气、新兴技术不断突破的多重驱动下，新能源行业长期向好的发展趋势明确。展望下半年，随着供需关系逐步再平衡、部分环节价格企稳，以及海外储能和新兴市场需求的持续释放，板块有望迎来结构性修复机会。策略层面，我们仍将坚持以基本面量化为核心的系统化投资模式，继续重点关注具备供应链、技术与成本优势，且拥有高确定性、高成长空间、估值处于相对低位的各环节龙头企业，以及积极布局前沿技术的优质公司。

2026年2季度 A股依然延续着温和上涨的趋势，其中以半导体、存储、AI硬件等行业的表现较为出色。　　长信利泰的投资策略表现为在各个新质生产力的赛道上皆有布局，在科技、价值、周期等不同风格上均衡配置。　　作为资产管理人，是在不断总结新方法，希望在控制风险的前提下，前瞻性发现未来的主线投资机会，尽可能获取更高的回报。

二季度美伊冲突推高油价中枢，输入性通胀以及汇率压制了除科技外的盈利修复。A股结构分化：由AI驱动的科技产业链景气从算力往上游器件以及材料全面扩散。相对应的市场对于紧缺环节的挖掘给与较高的关注。从交易结构来看，前5%的交易额的公司成交占比已经接近全市场交易额的50%。这在A股历史上也是比较高的位置，作为一个仍在全球化进程中的市场，我们的二级市场流动性仍然相对宽裕。随着量化等多种交易主体的壮大，我们的市场在以中证1000以及中证2000等为代表的指数交易额基本稳定在40%左右。因此，交易结构集中的位置向上不断大幅突破并且稳住的难度是较大的。因此，目前市场的交易结构是值得我们重视的。　　从基本面的角度来看，我们认为个别大模型公司的年化预期收入从2025年年底接近100亿暴增到年中约500亿是一个关键变化，除了增速的暴增之外。它将编程从一个AI垂直细分领域应用的定位直接抬升到了独一档的高度，编程的使用门槛大幅降低以及应用范围大幅扩增。AI第一次看到了所谓硬件到应用收入的跑通。市场开始对硬件产业链的景气给予巨大的正反馈，而在此之前的一个季度，市场对于资本开支仍处于犹豫的状态。因此，我们认为的AI跟踪框架是模型应用叙事决定方向，产业链硬件价格和指引决定弹性。而在目前的阶段，面临巨大的结构分化，我们需要关注几点：　　一是模型厂的年化预期收入转换为终端效果的效率。这里分为两层，首先是终端使用者收入的大幅增长，目前还没有明显看到。其次是成本的大幅节省，特别是对于高价值领域。我们看到的是在个体端效率确实大幅提升，但同时个体使用成本也在大幅攀升。并且在宏观层面成本的节省仍受到非经济因素的制约。这里的观察跟踪未来需要更加关注。　　二是训练和推理资本开支的动力和能力。动力方面，我们需要关注领先模型厂在智能体的叠加下是否开始出现飞轮效应。追赶者追上的概率是否在迅速变小。这对于追赶者持续巨额资本开支的意愿带来挑战。二是对于持续高增资本开支所需的负债也受到利率等宏观因素的影响。　　三是产业链持续高企的价格，扩产的进度，需求的波动（包括对于非AI领域需求的压制）三者带来的匹配影响。　　总体上我们相信AI在长期已经开始在重构这个世界，但事物运行的底层规律一般是波动向前的，这一点在目前需要我们尤其重视。　　另外，非AI领域，局面在逐渐变化。PPI磨底已接近两年，商品价格陆续企稳，一些行业也逐渐在底部企稳，部分行业也开始呈现出向上的景气趋势，例如医药外包订单增速触底回升，工控自动化订单周期改善，更多高附加值的行业出口持续强劲。总体来看，部分行业的部分公司开始呈现出景气的点状或者线状复苏，虽然没有达到科技行业全面景气上行的阶段，但景气触底的行业和公司数量比过去两三年明显增多。特别是一些具备竞争壁垒的各行业龙头，已经开始默默地率先复苏。只要我们将视野开阔一些，不少企业从基本面的角度看已经不是简单的左侧位置了。上半年的分化其实给不少公司带来了很好的长期买点。　　综上，我们组合在3季度继续推进再均衡。科技仓位继续聚焦，保留产业链中供需最确定的环节。

2026年二季度，医药板块延续年初以来的格局，申万医药行业二季度回调9.45%，在全部行业中排名居中。板块表现承压的主要原因有二：其一，存量博弈下市场资金呈现显著的虹吸效应，科技方向表现突出，资金集中度提升，医药板块面临的抛售压力有所加大；其二，海内外围绕创新药BD相关的政策不确定性有所升温，进一步压制了板块风险偏好。报告期内，中证医药指数一度接近近十年历史低位。季末，随着科技板块高位震荡、部分资金松动，前期回调且具备业绩支撑的创新药、CXO等细分方向率先反弹，基本修复了前期调整幅度，其余子板块表现相对平淡。从风格维度看，大市值、高Beta标的相对占优。本基金在报告期内持续运用多因子模型进行组合管理，并对成长空间明确、未来收入确定性较高的创新药械个股予以适当超配。　　展望后市，我们认为创新药与CXO仍将是板块中长期的核心发展方向。当前创新药板块自2025年高位回调后，估值已回落至合理区间，下行安全边际逐步显现。伴随国内创新药BD交易持续放量，预计将有更多企业通过海外上市实现资金快速回流，其表观收入及业绩增速有望显著改善。基于此，我们对医药板块维持乐观判断。在组合构建层面，我们将持续系统化整合Alpha模型、风险模型与交易成本模型，力求构建高效投资组合，为持有人创造持续、稳健的超额收益。