何奇峰 - 基金投资策略和运作

2026年是十五五的开局之年，3月份两会政府工作报告明确指出以高质量发展为主题，以新质生产力为主线，稳中求进，以进促稳。一季度各项经济数据指标反映我们取得了良好的开端，为全年4.5%~5%的经济增长目标奠定了扎实的基础。二季度国内经济结构中消费和投资相对温和，外部需求在AI 产业链（主要是半导体、海外算力配套）和新能源带动下依然保持强劲。预期二季度国内经济增长依然落在两会制定的目标区间。3月初开启的外部冲突给全球大宗商品市场和资本市场都带来了较大的冲击，进入二季度随着冲突在各方反复博弈之后逐步消退并达成和解，高油价带来的通胀压力迅速缓解。油价也从之前市场担忧的100美金之上迅速回落，甚至跌破了很多机构预测的70~80美金的中枢。二季度市场对美联储加息的呼声逐步加大，尤其是5月份和6月份首次公布的非农新增就业数据超出市场预期之后，降息概率大幅下修，给市场带来不小的冲击。后续经过大幅向下修正之后，市场对美联储加息的担忧才逐步减弱。　　二季度在外部冲突反复博弈后脱敏，各类指数迎来了触底回升，但是在美国非农就业数据影响下波动加大。其中创业板指和科创板在半导体设备、存储、材料以及MLCC等带动下表现尤为强劲。本基金二季度持仓主要围绕电子、通信、计算机、电力设备、国防军工、有色金属、化工和建筑材料等。其中电子和通信板块的持仓主要是以海外算力（包括光模块、光芯片、PCB、MLCC、钻针等），计算机则以国产算力芯片和昇腾产业链配套为主。建筑材料和化工主要包括电子布和树脂等。电力设备领域则主要配置了AI通胀环节的铜箔。3月份以来配置的商业航天板块在二季度逐步退出组合。　　从基金净值的表现看，二季度本产品净值在科创板和创业板指数的带动下同步反弹。二季度本基金围绕科技成长的方向做了重点配置。后续一方面要考虑科技成长内部品种的优化配置，继续做好深度下沉挖掘阿尔法研究。我们相信阿尔法能够不断兑现的品种最终一定能走出来，这需要我们对行业和个股的选择更加慎重，对行业研究的深度和广度都要不断提升。另一方面对市场风格的变化要提前做好应对，3月份以来的外部冲突事件，虽然市场比较担心冲突带来的通胀压力，但我们则是站在冲突给我们带来的受益方向上去做了布局。二季度我们发现市场出现进一步缩圈的现象，因此我们对非ai领域的仓位进行了及时调整。整体上看二季度基金净值跑赢业绩比较基准。

2026年二季度市场整体走强，以人工智能为核心产业载体的成长风格录得绝对领先的收益率水平。时间维度，巴基斯坦介入斡旋成为战争预期转向缓和的关键拐点，全球股票市场由此走出了AI+与非AI相关股票的巨大分野，本质上是由分子端的景气对对冲分母端的不确定性。　　总量判断上，全球依然运行在“百年未有之大变局”的框架内，债务约束、分配失衡、增长乏力且剧烈分化等问题日益严峻，全球治理遭遇大国缺位甚至恣意妄为，秩序局部真空和重构并行。国内维度，经济依然运行在平稳的框架下，“反内卷式竞争”成为价格治理的一个重要抓手，也是“统一大市场”战略下的应有之义，房产价格依然是薄弱项。国际上，中东战场进入脆弱的次级均衡态，双方利益诉求存在显著分歧，虽然当下点状的地面冲突已不足以推翻全球运输动脉稳定诉求推动的和谈，但期间是否毫无波折也难以一言断之。　　产业维度，AI能力的进步围绕模型能力展开，Anthropic的ARR凭借其在coding领域的优势实现爆发式增长，但无限堆算力换来的能力进步触发了各个环节的供给约束与价格恶性通胀，数据中心的交付周期和建设成本持续攀升，英伟达的硬件迭代遭遇的计算、通信、存储和散热耦合形成的超高难度的供应链挑战。在传统工业的角度，中东战场对油价中枢和相关产品价格的影响在一个K型分化的经济环境下略有不及预期。上个季报提出的“胀”也随之成了一个结构性问题，AI+领域的价格上涨需要关注天花板问题，非AI领域的价格上涨需要关注需求承接的问题。　　本基金从2026Q1转入相对保守的策略，以做多价格为核心思路，但在二季度遭遇中东战场对传统工业品需求的负面冲击，进而折衷地同时做多AI+和非AI的产品价格。在过去的二季度，本基金减持了电新，增持了电子和机械，对上个季度的思路调整在于试图去兼顾巨大的AI+产业对其他传统经济的虹吸效应。　　展望后市，全球动荡不安的底色依旧在，中国在风险处置、产业政策取得卓越成绩之后呈现出更强的系统稳定性，基于购买力平价角度的观察，人民币有望进入系统性、缓慢升值的时间窗口，中国资产有望进入长期升值的历史时间窗口，依然值得积极看待。需要留意的是，激进的AI投资已经与经济和政治血脉相连，其波折带来的波动率需要更加积极的管理。

二季度，在地缘因素逐渐明朗以及产业进展驱动下，市场呈现较强的上涨趋势，同时行业间分化现象持续，电子、通信、建筑建材等行业大幅上涨，石油石化、农林牧渔、钢铁等行业表现较弱。本季度本基金持仓总体稳定，主要超配了电子，其他行业配置较为均衡；个股上以各行业头部公司为主。

二季度A股市场结构性行情分化更加极致。报告期内，内地消费指数下跌15.23%，同期中证A500指数上涨14.25%，消费板块大幅跑输大盘。从消费行业内部来看，各个内需子行业普遍下跌无一幸免，板块二季度迎来至暗时刻，其中酒店餐饮、旅游景区、白酒啤酒等行业下跌幅度较大。　　基金组合配置方面，本基金长期战略看多内需消费企稳回升和估值系统性抬升的双击机会，在内需消费持续下跌中继续加大了食品饮料等传统消费行业的配置。一方面我们看好食品饮料等传统消费或将在2026年迎来基本面全面企稳回升的拐点年，另一方面当前消费行业预期和估值整体处于历史低位，部分子行业估值创近五年甚至十年新低，从DCF角度以及对标海外同类资产已经显著低估，一旦基本面企稳向上拐点出现，股价预期回报率可观。　　作为本基金的核心配置方向，白酒行业在报告期内仍处于本轮周期的"左侧调整—底部夯实"阶段。目前白酒行业整体库存趋于合理，价盘逐步见底，报表压力集中释放，行业基本面底部特征更加清晰。另一方面，行业估值与筹码结构在报告期内得到进一步加速出清，目前均处历史底部。展望下半年到明年，度过二三季度黎明前的黑暗，白酒龙头公司陆续开始轻装上阵，新一轮行业向上周期有望重启。

二季度，医药及消费板块呈现触底反弹态势。指数层面，上证指数上涨5.20%，创业板指大幅上行36.35%，沪深300指数涨幅达11.90%。申万医药板块季度内下跌9.45%，表现弱于大盘，但季度末创新药及产业链率先止跌回升，景气度持续改善。内地消费指数季度下跌15.23%，呈加速下行态势，传统消费数据依旧偏弱，新消费板块则仍处于估值消化阶段。　　医药行业　　2026年二季度，医药产业景气度延续一季度上行态势，全年成长确定性持续增强。但股价层面对基本面改善的反映相对滞后，直至季度末，受美股医药板块走强带动，国内医药股逐步探底回升，前期跌幅得到较充分修复。创新药及上下游产业链仍为板块内确定性最强的核心投资主线。与此同时，医保政策持续优化、创新激励措施陆续落地，为板块中长期上行提供有力支撑。　　消费行业　　消费行业一季度虽有所修复，但整体力度偏弱，二季度传统消费数据修复节奏仍较平缓。新消费板块估值仍在消化过程中，保持观望。　　本基金配置思路　　二季度，本基金在消费与医药板块中显著超配医药，并重点布局港股市场，主要基于港股创新药及创新药产业链标的在基本面和估值方面具备更强吸引力。消费端则倾向于选择必选消费品类，以发挥防御属性，控制组合下行风险。

2026年二季度市场出现了比较极致的分化行情，万得全A等权指数在二季度录得2.51%的跌幅，但同时在中信一级行业指数中，电子行业指数的上涨幅度高达89.99%，通信行业的季度涨幅也达到66.12%。和AI相关的行业和上市公司成为了市场追捧的对象，特别是和存储、电子布、Mlcc相关的半导体个股涨幅更是惊人。由于市场的虹吸效应，其他行业在二季度的表现则不尽如人意。本组合基于业绩增长和估值低估的原则配置的前三大行业分别为电新、化工、有色，因此市场出现大规模分化行情的时候并没有取得令人满意的表现。　　进入三季度后，上市公司2026年的中报业绩会逐渐披露，我们认为业绩质量因子会在市场的表现中重新占据重要位置，而趋势因子面临着较为严峻的考验。虽然我们认可AI会对科技和产业产生重要影响力，但对于市场的过度乐观我们保持谨慎，投资者对于AI的激进预期可能会在三季度有所修正。因此，我们将紧密跟踪市场对于AI的预期调整，当出现过度调整时，我们也将重新审视AI的投资机会。在坚持质量因子优先的前提下，将估值因子的权重调低，趋势因子的权重调高，增加组合整体弹性，也许是更加适配当前市场环境的理性选择。　　组合经过调整后，整体估值水平保持在较低分位，增长的确定性有所增强。我们将在保持深度研究与紧密跟踪的基础上，结合市场热力图，精选个股，把握时机。

2026年二季度，A股市场经历震荡磨底后逐步企稳修复，市场风险偏好较一季度有所回暖，但宽基指数间依然呈现明显分化。经过一季度估值的集中消化，资金逐步聚焦于高景气、基本面具备支撑的赛道，结构性行情持续深化。指数层面，上证指数二季度上涨5.20%，创业板指大幅上行36.35%，沪深300指数涨幅达11.90%。行业间表现高度分化：AI上游涨价链与半导体板块涨幅居前，医药生物板块逐步止跌企稳，消费板块整体则仍偏弱势。　　AI算力方面，国内外AI算力与应用协同发展态势持续增强，板块正从“概念驱动”全面转向“业绩兑现”。AI产业链上游的紧缺环节及新技术变革方向构成科技板块的核心驱动力，相关标的表现出业绩与估值的双重提升，行业景气度维持高位。存储产能扩张进一步强化了半导体景气周期，国内先进制程取得突破，主要厂商资本开支持续增加，推动国产算力盈利能力提升。不过，由于前期涨幅已较为充分，短期市场波动可能加大。我们将密切关注7月底美股中报所透露的主流厂商未来资本开支指引，持续客观研判AI产业发展阶段。从当前来看，海内外大模型仍在快速迭代与放量，产业景气度尚未出现拐点，我们对此保持乐观。　　医药行业方面，2026年二季度景气度延续一季度上升态势，全年成长确定性持续增强。受美股医药板块走强带动，国内医药股逐步探底回升，已修复前期大部分跌幅。创新药及上下游产业链仍是医药板块中确定性最强的核心投资主线，叠加医保政策持续优化、创新激励措施落地，板块中长期上行支撑充足。　　本基金将主要仓位集中于景气向上的子行业，重点是AI与医药两大方向，始终坚持以行业景气度与基本面为核心的投资逻辑，动态优化持仓结构，审慎控制组合风险，力争为持有人创造持续、稳健的投资回报。

二季度A股市场演绎了“冰火两重天”的行情：AI硬件方向，从之前的光模块、PCB、存储，开始向光芯片、光器件、衬底材料以及PCB上游电子布、铜箔、树脂填料，MLCC及材料，半导体材料及设备、玻璃基板等通胀和新技术方向延伸。而内需相关产业方面,商贸零售、消费、传媒、地产等行业跌幅居前。一边是AI产业火爆的主升浪行情，另一边却是相关资产被市场抛弃。这种极致的“二八”行情，在A股历史上都是十分罕见的。　　自2025年二季度以来，本基金一直采取了重点配置海外定价资产的策略，即重仓工业金属、黄金、海外算力链相关行业，回避内需相关资产。从实际投资效果来看，这一策略总体是对的。二季度，我们低估了美伊战争导致强势美元，以及在此情景下资源品价格回落和实际需求走弱的预期。另一方面，我们一直担心美国AI投资回报率过低，CSP的高额资本支出不可持续，二季度初过早地降低了海外AI算力链的配置比重，错失了四月份AI算力的主升浪行情。好在5月中旬以后，随着市场“二八”分化行情日益显著，基金组合增加了PCB上游材料、半导体设备和先进制程方向的配置，降低了黄金、工业金属、海风、煤炭的持仓比例,使得基金净值跟上了二季度后半段的市场行情。　　当前基金组合以光链接、PCB通胀链、半导体设备、先进制程为主要配置方向，仍留有相当比例的铜、锡、钨等工业金属组合仓位。后续本基金组合将依然重点配置海外定价资产，回避内需相关资产。组合调整将根据AI商业模式落地及资本支出变化，美联储货币政策预期变化等因素，在海外定价资产之间做适当的比例调整。

一季度，受地缘等因素影响，市场呈现先涨后跌的走势，同时行业表现分化明显，煤炭、石油石化、公用事业等行业涨幅靠前，非银金融、商贸零售、美容护理等行业表现较弱。本季度本基金仓位和持仓结构总体稳定，行业配置上较为均衡，适当超配了电子和有色金属；个股上以各行业头部公司为主。

2026年一季度，A 股市场延续震荡调整态势，主要宽基指数表现分化，结构性行情特征显著。上证指数回撤1.94%，创业板指回调0.57%，沪深300指数跌幅达3.89%，大盘整体承压运行。行业板块分化加剧，申万医药生物板块下跌0.9%，抗跌性显著强于市场整体；内地消费板块表现疲软，下跌6.79%，弱于大盘及多数核心板块。细分赛道中，创新药及创新药产业链、AI算力与应用、有色金属等板块展现出较强景气度，成为市场少数亮点；传统消费、部分传统权重板块则持续承压。　　医药板块2025年全年业绩表现亮眼，四季度虽有所回调，但产业上行趋势未结束，2026年仍具备持续上涨动力。2026年Q1创新药对外授权（License-out）总额超600亿美元，接近2025年全年一半。同时一季度创新药、CRO、安评等细分环节盈利兑现度高。创新药和创新药产业链仍然是医药板块最具确定性的投资方向。　　国内外AI算力与应用协同爆发的态势持续，板块从 “概念炒作” 全面转向 “业绩兑现”。AI产业链中的上游紧缺环节和新技术变革成为科技板块核心驱动力相关标的业绩与估值双升，景气度持续高位运行。　　2026年军工行业也是困境反转的行业，随着国际形势的复杂度升高，各国在军事上的投入会持续加大，为我国的企业提供出口的契机。　　本基金将主要仓位布局在AI、医药、军工；始终坚守行业景气度与基本面核心逻辑，动态优化持仓结构，严控组合风险，力争为持有人创造持续、稳定的投资回报。

2026年一季度内地消费指数下跌6.79%，同期中证A500指数下跌2.06%，消费板块跑输大盘。从消费板块内部来看，啤酒、种植、调味品等内需必选消费表现相对有韧性，航空等行业受制于油价上涨股价表现较弱。　　基金组合配置方面，本基金战略看多内需消费企稳回升和估值系统性抬升的双击机会，在食品饮料等传统消费持续下跌中继续加大了食品饮料等传统消费行业的配置。一方面我们看好食品饮料等传统消费或将在2026年迎来基本面全面企稳回升的拐点年，另一方面当前消费行业预期和估值整体处于历史低位，部分子行业估值创近五年甚至十年新低，从DCF角度以及对标海外资产已经显著低估，一旦基本面企稳向上拐点出现，股价预期回报率可观。

2026年一季度市场经历了较为激烈的震荡，万得全A指数在一月份和二月份分别上涨了5.83%和2.34%，但在中东地区地缘政治与战争的影响下，原油价格大幅上涨，资本市场也受到较大影响，万得全A指数三月份跌幅为8.73%。由于本组合配置了航空、游戏和有色板块，因此在原油价格超预期上涨与市场风险偏好快速回落的背景下，净值在三月份遭遇了较大幅度的回撤。　　地缘政治的变化带来了全球金融系统的稳定性重构，对以黄金为首的贵金属和以原油为首的能源价格进行了重新定价。根据宏观环境的最新变化与市场风险的再次评估，本组合一季度进行了较为重要的调仓。特别是判断原油价格可能将在较长时期内维持在高位，对航空板块造成实质性的成本上升，因此减持了航空板块。根据能源价格的评估与行业库存周期的判断，本组合加仓了增长确定性较高的储能板块，以及海外供给可能受到战争较大影响化工板块。　　组合经过调整后，整体估值水平保持在较低分位，增长的确定性有所增强。　　我们将在保持深度研究与紧密跟踪的基础上，结合市场热力图，精选个股，把握时机。