葛兰 - 基金投资策略和运作

2026年二季度权益市场先跌后涨，指数经历美伊冲突的扰动后，整体上呈现触底反弹。但二季度市场的风格出现了比较大的变化，在二季度的反弹行情中，科技板块几乎一枝独秀，而非科技方向持续下跌，市场的分化到了比较极致的水平。我们认为，二季度市场的抱团本质上是在“避险”。战争导致油价上行，演绎到通胀加剧、美国加息、全球衰退，成为资本市场一条“隐含”的交易线索。科技作为为数不多景气度持续的方向，则成为了资金避险的选择。而基本面传导到股价，动量效应加持下，资金不断抱团，造成了风格的剧烈分化。  展望三季度，我们整体上认为市场的风格会有再平衡的趋势。首先，三季度全球宏观层面已经在发生变化。随着海峡的放开，油价目前已经大幅回落，市场围绕高油价的定价机制则还没有完全转变，这是三季度潜在的预期差。一旦市场打破通胀、加息、衰退的链条后，前期受压制的资产会有估值修复的动力。其次，国内层面，上半年财政支出偏紧，下半年可能也会有回补的动力。因此，无论是海外还是国内，宏观层面都在发生一些边际变化。  而从交易角度来说，科技的边际夏普走弱，风格有再平衡的可能。我们认为市场近两年的主线其实是追逐每个阶段边际夏普最高的资产，对于持仓体验有很强的敏感性。科技从6月下旬开始波动明显上升，板块内部轮动也在加速，持仓体验有所下降。7月季报期+科技龙头股上市，预计波动会进一步加大。而随着科技边际夏普的走弱，资金会有做再平衡的动力。前期超跌的行业可能会有修复性行情；风格上则关注小盘风格以及转债资产的表现。  操作层面，组合权益仓位整体保持稳定，策略上依然是偏价值为主，看好三季度市场风格的再平衡。

我们持续看好科创板，二季度基金仍然重点配置在科创板，主要操作也是围绕着科创板内部进行调整，并加配了国产算力产业链。  从对国产算力的跟踪来看，随着国内产品性能提升以及下游芯片制造先进制程产能的提升，我们可以打破海外掣肘，实现国产化率提升，正如几年前我们一直相信的国产化半导体设备随着技术提升带来的国产化率提升进而带来加速增长，这一观察在今年得到市场共识。国产算力就像几年前的国产半导体设备，有望加速突破。回到中短期，当前阶段的主要矛盾是产能排在性能前面，CSP格外重视交付能力，甚至愿意帮GPU厂协调短缺的物料（CSP采购卖给GPU，GPU再销售给CSP）。这些都会加速国产算力的迭代和发展。  我们对本轮上行行情的理解是科技和自主可控，芯片制造是一切科技绕不开的核心环节，其战略价值无可替代。与芯片制造相关的国产半导体设备、材料、封测我们都继续维持看好。  自两年前，本基金率先坚定看好科创板和科技方向，详见2024年基金二季报和中报，彼时恰逢产业景气上行周期的起点。我们彼时及当下的信心来自于我们对中国科技崛起的必然判断，这背后是庞大的工程师红利和勤劳、善良、尽责的中国人民。每次深入调研硬科技和高端制造公司，参观厂房和生产线、请教科研人员和工程师，都会继续坚定和增强我们的信心。

受伊朗事件的逐步平息以及全球AI产业加速发展的影响，二季度A股市场的表现良好。沪深300指数上涨11.9%，创业板指数在AI板块的带动下，单季度甚至录得36.35%的涨幅。港股市场则表现不佳，恒生指数和恒生科技指数分别下跌了7.69%、3.82%。港股和A股的走势在二季度出现了更加明显的剪刀差。  二季度的组合管理中，我们对原有AI基础设施的持仓敞口大体保持不变，同时适当增持了一些出现明确供需缺口且产品本身明确升级迭代的产业链上游环节。整体来看，全球AI的需求确定性依旧很高，行业景气度没有边际弱化，不少龙头公司的短中期估值不贵，依旧具备性价比。但随着股票的持续上涨，我们开始看到一些子行业出现明显的估值泡沫。在乐观情绪占主导的市场里，大家往往倾向于在行业景气加速的阶段对相关标的的企业盈利做积极的线性外推。在供给端存在长期刚性瓶颈的行业，这样做无可厚非，但纵观全市场特别是国内的制造业，具备这样属性的行业少之又少。因此，这种线性外推容易在后续供需出现再平衡的阶段被大幅修正（股价通常会更早反应）。因此在组合的管理中，我们努力避免成为阶段性乐观情绪的接棒人。  AI的快速发展进一步打开了半导体产业未来3~5年的市场天花板，国内外晶圆厂的Capex投入都在加大，这有望带动设备和材料环节的高景气。二季度我们保持了部分设备和材料公司的仓位敞口。同时，我们认为港股部分晶圆厂具备较好的性价比和长期投资价值，故增大了持仓比例。最后，组合里二季度有一些阶段性拖累收益的品种，如部分智驾、消费电子、AI电力等领域的公司。评估下来，我们认为基本面没有问题，长期远景依旧，估值有性价比，故保留了相应持仓。  整体来看，过去一年随着市场的不断上涨，估值水位在系统性的提升，景气赛道的价值洼地越来越少。简单题逐渐变少的阶段，我们努力把个股研究的深度做好，把不同产业和资产的比较做的更加精细化，并保持对估值的一份敬畏。后续的工作中我们依旧会积极、勤勉，努力给持有人争取好的收益回报。

二季度，伴随着美伊等紧张的国际关系逐步进入阶段性缓和期，霍尔木兹海峡结束封锁导致原油价格从高位开始震荡回落，资本市场也逐渐淡化相关事件对其造成的冲击与影响，风险偏好回升，并重新回到由产业基本面趋势的交易路径中。对应到市场指数，A股市场整体表现显著优于香港市场，万得全A指数上涨12.82%，而恒生指数则下跌7.69%。行业结构与风格特征依然分化明显，其中以科技成长风格为代表的科创创业50指数大幅上涨65.83%，而互联网与电动车占比较高的恒生科技指数则下跌了3.82%；从行业结构来看，以人工智能产业链作为当前全球高景气的产业趋势方向，继续成为二季度市场的重要领涨主线板块，而泛消费板块则持续表现疲弱。  本基金组合仍维持了相对较高的股票类资产仓位，并结合不同市场的影响因素做好A股与H股市场的资产再平衡，投资框架体系仍将坚持积极把握产业趋势与景气拐点的投资机会。在产业趋势型资产方面，结合人工智能产业的发展节奏变化，继续聚焦在泛人工智能产业链，包括光模块光芯片、光纤光缆、数据中心用燃机、AI相关上游材料等细分领域。此外在结构方面增配了受益产业积极信号的国产算力产业链——一方面，在需求端，受益于国产大模型的商业模式也开始走向闭环，国内主要CSP的资本开支持续上修；另一方面，在供给端，国产芯片跨过性能与生态的拐点，晶圆厂先进/成熟制程扩产双突破；并且，在政策端，国家正准备未来五年（2026–2030）投入约2万亿元建设全国数据中心网络，叠加"六网"计划，总投资或有望达近5万亿元。而之前基于组合策略角度由于对美伊冲突不确定性担忧所配置的化工有色等资源类资产则做了较大程度的减配。

2026年第二季度，市场风格分化显著，医药生物板块经历大幅震荡，整体走势弱于大盘。申万医药生物指数季度内下跌9.45%，落后同期上涨11.90%的沪深300指数，在申万一级行业中排名靠后。细分板块分化剧烈，医疗研发外包以16.31%的涨幅成为板块内唯一取得正收益的方向，其余子行业全部下跌。估值层面，经过前期调整，医药板块整体估值风险已得到较充分释放，相对其他行业的性价比开始显现。  产业层面，二季度创新药海外授权交易延续快速增长，今年上半年对外授权规模已经接近去年全年。更多企业也开始走向台前，从单纯的产品授权，到深度参与全球临床开发和商业化，中国药企正在全球研发产业链中承担更加重要的角色。国产创新药质量在二季度得到进一步强化验证，2026年ASCO大会国产新药入选数量再创新高，13项研究入选全体大会或最新突破摘要，以PD1/VEGF双抗、TROP2 ADC为代表的重磅新药读出优异III期数据。  创新产业链延续较好的景气度。二季度国内投融资继续保持快速增长，海外投融资情况有较为明显的改善。行业已经走出前期低谷，24年下半年以来，行业订单端先行回暖，多家头部CXO企业在手订单保持高位增长，在国内创新药对外授权持续落地、国内药企研发意愿提升的带动下，临床前CRO订单快速增长，临床CRO亦在恢复通道中。CDMO企业受益于多肽、ADC、多双抗、小分子研发景气和商业化放量，整体展现较好趋势。头部企业在产能利用率提升和高端业务占比提升的拉动下，有望战胜汇率扰动，在业绩端展现出强大韧性。  医疗器械板块本季度呈现周期性低位调整特征。收入端出现边际改善信号，增长由行业普涨转向结构性驱动。国产企业凭借完备供应链与高性价比优势，海外竞争力持续兑现，IVD、血透、防护手套等品类海外拓展稳步推进，头部公司海外业务保持较快增长，有效对冲了国内市场压力。  医疗消费与服务领域本季度依旧承压，但结构性机会开始显现。线下药房行业在政策改善与行业出清加速的背景下，龙头企业重启扩张，业绩改善预期增强。  展望第三季度，我们认为创新仍是行业的核心增长动力，内需板块尚处调整阶段。  创新药及产业链仍是布局的主要方向。WCLC、ESMO等学术会议是国产创新药数据读出的重要窗口。BD出海品种的海外临床推进，也将迎来密集收获期，PD1/VEGF双抗、CLDN18.2 ADC、TROP2 ADC等多个产品有望在下半年取得海外III期临床结果，国产新药正走在海外商业化集体兑现的前夜。  创新产业链景气回升趋势明确，板块有望迎来业绩与估值的双重修复共振。CXO板块基本面已形成订单回暖、业绩兑现、估值提升的正向传导；生命科学上游同步受益，下游需求回升带动高端耗材试剂订单增长，国产替代在高端领域提速，头部企业有望凭借技术与服务优势实现业绩高增。  医疗器械板块预计延续修复进程。出海方面，海外收入有望持续成为营收增长的重要来源；国产替代方面，政策对国产器械的倾斜力度持续加大；创新驱动方面，手术机器人、电生理等创新器械的审批进展、放量节奏及支付端改善是核心观测点。  第三季度医药行业投资将围绕“创新药及产业链”核心主线，兼顾“国产替代”的长期产业趋势与“消费医疗”的复苏预期。整体而言，中国创新药已迈入全线发力、全球化竞争的新阶段，产业链上下游优质企业将迎来业绩与估值的双重提升。我们仍将积极把握板块估值与基本面改善共振带来的投资机会。

2026年第二季度，市场风格分化显著，医药生物板块经历大幅震荡，整体走势弱于大盘。申万医药生物指数季度内下跌9.45%，落后同期上涨11.90%的沪深300指数，在申万一级行业中排名靠后。细分板块分化剧烈，医疗研发外包以16.31%的涨幅成为板块内唯一取得正收益的方向，其余子行业全部下跌。估值层面，经过前期调整，医药板块整体估值风险已得到较充分释放，相对其他行业的性价比开始显现。  产业层面，二季度创新药海外授权交易延续快速增长，今年上半年对外授权规模已经接近去年全年。更多企业也开始走向台前，从单纯的产品授权，到深度参与全球临床开发和商业化，中国药企正在全球研发产业链中承担更加重要的角色。国产创新药质量在二季度得到进一步强化验证，2026年ASCO大会国产新药入选数量再创新高，13项研究入选全体大会或最新突破摘要，以PD1/VEGF双抗、TROP2 ADC为代表的重磅新药读出优异III期数据。  创新产业链延续较好的景气度。二季度国内投融资继续保持快速增长，海外投融资情况有较为明显的改善。行业已经走出前期低谷，24年下半年以来，行业订单端先行回暖，多家头部CXO企业在手订单保持高位增长，在国内创新药对外授权持续落地、国内药企研发意愿提升的带动下，临床前CRO订单快速增长，临床CRO亦在恢复通道中。CDMO企业受益于多肽、ADC、多双抗、小分子研发景气和商业化放量，整体展现较好趋势。头部企业在产能利用率提升和高端业务占比提升的拉动下，有望战胜汇率扰动，在业绩端展现出强大韧性。  医疗器械板块本季度呈现周期性低位调整特征。收入端出现边际改善信号，增长由行业普涨转向结构性驱动。国产企业凭借完备供应链与高性价比优势，海外竞争力持续兑现，IVD、血透、防护手套等品类海外拓展稳步推进，头部公司海外业务保持较快增长，有效对冲了国内市场压力。  医疗消费与服务领域本季度依旧承压，但结构性机会开始显现。线下药房行业在政策改善与行业出清加速的背景下，龙头企业重启扩张，业绩改善预期增强。  展望第三季度，我们认为创新仍是行业的核心增长动力，内需板块尚处调整阶段。  创新药及产业链仍是布局的主要方向。WCLC、ESMO等学术会议是国产创新药数据读出的重要窗口。BD出海品种的海外临床推进，也将迎来密集收获期，PD1/VEGF双抗、CLDN18.2 ADC、TROP2 ADC等多个产品有望在下半年取得海外III期临床结果，国产新药正走在海外商业化集体兑现的前夜。  创新产业链景气回升趋势明确，板块有望迎来业绩与估值的双重修复共振。CXO板块基本面已形成订单回暖、业绩兑现、估值提升的正向传导；生命科学上游同步受益，下游需求回升带动高端耗材试剂订单增长，国产替代在高端领域提速，头部企业有望凭借技术与服务优势实现业绩高增。  医疗器械板块预计延续修复进程。出海方面，海外收入有望持续成为营收增长的重要来源；国产替代方面，政策对国产器械的倾斜力度持续加大；创新驱动方面，手术机器人、电生理等创新器械的审批进展、放量节奏及支付端改善是核心观测点。  第三季度医药行业投资将围绕“创新药及产业链”核心主线，兼顾“国产替代”的长期产业趋势与“消费医疗”的复苏预期。整体而言，中国创新药已迈入全线发力、全球化竞争的新阶段，产业链上下游优质企业将迎来业绩与估值的双重提升。我们仍将积极把握板块估值与基本面改善共振带来的投资机会。

2026年二季度，A股整体呈现震荡上行、结构极致分化、盈利驱动强化的特征，指数层面修复明显，成长风格显著占优，AI硬科技主线贯穿全季。4月初指数探底回升，4月中下旬至5月迎来AI主线的单线主升浪，6月上旬出现多风格的博弈，中下旬开始科技方向由海外链转为国产链条，其他方向全面被吸筹，红利、中小盘连续下跌，风格分化或达到极致。  报告期内，组合积极寻找股息率有预期差的方向，选股除了关注股息率，还会考量分红及业绩增长情况。选股更加重视盈利的持续性和确定性，因为盈利下滑大概率会造成股利的下滑和红利的不稳定性。本季度由于风格的因素，红利板块全面承压，组合管理上降低仓位进行防守，等待风格的再平衡。考虑到今年市场的风险偏好较高，整体持仓向景气度确定性和持续性更强的非银金融和煤炭行业集中。对于稳健类的红利，组合仍保持较高比例的银行股权重，更偏重于有一定成长性的优质城商行和股份行，同时更加集中配置能够提升分红比例的个股。海峡放开，美联储加息预期减弱后，可能会考虑逐步增加有色和化工等顺周期红利板块的配置。目前来看，我们认为红利板块毫无疑问是超跌的，相对估值的角度，和债券的性价比比较也超过了2倍标准差的极值位置；绝对估值的层面，中证红利指数的静态股息率也超过了5%，并且主要行业今年都有不错的利润增长，动态股息率更加高。我们认为股价与基本面的背离终将会修复。

回顾过去两年，市场先后经历了超跌反弹、结构性科技行情演绎，以及全球上游资源品涨价带来的价值回归。站在当前时点，我们认为后续有望迎来PPI温和复苏与制造业利润修复，市场节奏总体健康，结构性机会仍多。  作为全市场选股的基金，我们依托自上而下宏观框架，结合自身能力圈，过去几年识别并重仓了若干值得长期持有的板块。过程中也不乏短期扰动——去年的贸易摩擦、今年初的地缘冲突——让我们愈发意识到：短期变量难以预判，和平与战争的交替无人先知。能做的，是屏蔽噪音，专注寻找真正具备长期景气的方向，以及当下被低估的资产。  基于此，组合未来较长时期的配置聚焦于两端。一端是价值：重点布局资产较重的石油、有色金属、化工及制造业。一季报已初步验证部分重资产板块的利润企稳，随着行业供给约束强化、PPI温和回升，这类资产的价值重估仍在途中，股价修复具备空间。另一端是成长：无论全球格局如何演变，AI资本开支已是真实且巨量的投入，并在产业链某些环节开始转化为利润。我们曾顾虑AI是否存在泡沫，但客观而言，成长从来不是线性的——即便短期盈利模式不清、甚至最终可能破裂，全球AI竞赛仍在加速，正因为赢家未定，资本才会持续涌入，我们要做的，是在现阶段锁定直接受益于资本投入的环节。  需要警惕的是，经历二季度算力板块的暴涨后，股价安全边际已不算充裕，因此持仓进一步精简为三条可验证的业绩线索：一是海外算力，二季度业绩已兑现、订单能见度仍高；二是国产算力，结合一季报的基数与国产替代节奏，我们认为该板块有望在三季度迎来业绩与景气度的共振；三是重资产的有色、化工、制造业，锚定三季报环比改善+PPI修复的双击。与此同时，我们对组合中轻资产、快周转、可能面临AI时代更迭风险的持仓做了减持。  后续我们将继续围绕"价值重估"与"成长确定性"两条主线，在波动中把握结构性机会，力争为持有人创造长期稳健回报。

过去的两年，市场经历了超跌快速反弹，结构性的科技行情，全球的上游价值的涨价带来了资源价格的回归，我们认为后面有望出现PPI复苏或制造业利润的回归。可以说，市场一直在按照一个健康的节奏来演绎，投资机会也是源源不断。在这几年的过程中，我们作为一个全市场寻找机会的基金，结合本人的能力圈，就是能够结合自上而下的宏观叙事，找到了一些值得重仓的板块。当然，我们也在这几年遭受过一些扰动，这些短期的扰动也造成了我们投资的一些损失，比如去年的贸易争端和今年的地缘战争。在经历了几年的实践与反思后，我们发现，在我们的投资中，短期的变化难以预知，谁也不知道和平和战争到底哪个先来，但是我们能做的，就是尽量去屏蔽这些短期的干扰，真正去找到哪些是长期景气的方向，以及当下被低估的资产。  因此我们认为，在未来的很长一段时间，我们的主要投资都将集中于两端：一端是价值，我们更多的将我们的价值放入那些资产较重的板块，未来随着这些重资产行业的价值被逐渐重估，他们有望迎来股价的回归，这类资产普遍集中于石油、有色、化工和制造业板块，这些是本基金关注的一个方向。另一个方向是成长，无论世界格局发生怎样的变化，我们看到一个事实就是，AI的CAPEX是真实的投资下去了，这么多的资本投入有望在某些环节产生利润。之前我们在这个领域对于AI的泡沫有担心，对于如此多的投资是否会有盈利和回报有困惑。但客观的说，成长的发展从来不是线性、更不是一蹴而就的，即使短期看不见，或者最后终将泡沫，但是目前全世界都走在你争我赶的AI竞赛中。甚至可以换个角度，可能就是没有产生最优的盈利方式和最终的赢家，所以更多的资本投资可能会在未来发生，而对于我们来说，我们需要在现阶段找到受益于投资的环节。  最后，我们也清晰的看到，资本不可能是无限的投入，且这些钱在还没有产生收益的情况下，肯定要有出路。那些最容易被替代的低效率的人力，可能就是首当其冲的环节。因此我们也重新审视了我们的持仓，以前那些轻资产快周转的板块，可能在AI时代面临新的更迭，我们也将组合中这类资产进行调整。

2026年一季度，中证医药指数下跌1.68%，跑赢同期沪深300指数（下跌3.89%）。行业细分板块分化明显，医疗服务板块上涨4.05%表现最强，化学制药、医药商业跌幅较大。  政策层面，医保基金运行保持平稳，2025年基本医疗保险基金收入平稳增长，统筹账户收支基本均衡。新版医保目录一季度正式执行，"基本医保+商业健康险"多层次支付体系逐步推进。长期护理保险制度建设也取得进展，为康复护理及相关器械领域打开了增量空间。  一季度基于长期价值投资思路，我们继续重点关注创新药械及其产业链、消费医疗等领域。  创新药及产业链仍旧是核心关注方向。产业趋势层面，中国创新药的发展模式正在经历深刻变革，产品商业化和授权出海使得企业现金流来源更加丰富多元，抗风险能力增强。一季度创新药行业仍然延续了强劲的产业趋势，单季度对外授权交易总额超过600亿美元，创历史新高，产品合作、研发平台合作等方面均有所斩获。CXO板块从过去两年的周期低谷中走出，25年在手订单延续较好增长态势。临床前CRO订单量价齐升，行业供需关系正在优化；多肽、双多抗、ADC等领域创新药产品管线持续推进，相关CDMO企业表现强劲。  医疗器械方面，高端医疗器械出海从"贸易出海"向"体系出海"深化，人造关节、内窥镜、核磁共振等高端品类出口增速领先。消费医疗与服务板块处于业绩与估值的双重修复通道。零售药房行业总体平稳，竞争要点集中到专业服务能力、处方承接能力以及供应链效率上。医疗服务板块历经较长时间调整，当前估值分位数较低，行业景气度有望逐步回升，AI相关业务也开始为企业带来新增长动力。  展望二季度，我们仍然最为看好创新产业链，同时关注医疗器械出海与国产替代、消费医疗的修复机会。  国内政策发力重点将继续围绕产业升级，创新药和医疗器械高质量发展的支持政策有望细化落地，审评审批优化、医保支付改革与商保支付扩容的协同效应可能进一步显现。仿制药领域的"反内卷"政策可能深化，引导资源向创新倾斜。设备更新政策的执行节奏可能加快，前期积压的医疗设备采购需求有望集中释放。  创新药及产业链预计将延续高景气度，是二季度重点关注方向。二季度AACR、ASCO等重磅学术会议或将成为催化创新药板块行情的重要时间节点，双多抗、ADC等领域预计将有重要数据读出，而分子胶、小核酸、体内CAR-T等新兴技术平台的数据验证将持续推进。CXO板块的景气上行趋势有望在2季度延续，临床前CRO随着需求恢复和项目价格上行，订单有望看到快速增长。CDMO企业在外需拉动下增长确定性较强；临床CRO行业集中度提升，头部企业有望受益。配置上，我们将沿着"技术平台领先"与"产业链环节景气共振"两条线索，关注具备持续产出创新管线能力的企业以及订单增速高、业绩确定性强的CXO细分龙头。  医疗设备领域，高端设备国产替代逻辑长期确定，但短期业绩释放速度需要跟踪招标数据。消费医疗板块的修复行情在二季度有望延续，弹性取决于消费环境改善程度与政策落地实效。AI在医疗场景的应用正处于从概念验证到商业化落地的关键期，能够将AI能力转化为可收费服务或产品、并证明其能切实降低成本或提升效率的企业，可能成为板块内的超额收益来源。  整体而言，医药行业持续进行从"价格竞争"向"质量+创新"的转型，企业凭借核心产品竞争力和高效经营管理能力在调整周期中脱颖而出。我们维持长期价值投资框架，继续重点关注创新药械产业链、消费医疗等核心领域，严格依据企业盈利周期、估值吸引力和经营趋势进行动态评估，力争为投资人获取长期稳健回报。

一季度市场先扬后抑，前半段的上涨主要来自于去年底反弹的延续，这里不再赘述；后半段的回调主要是由于海外冲突的影响，油价突然的大涨导致了全球风险偏好的回落，科技股首当其冲。但受益于自主可控，我们受影响相对较小，而且从近几年的国际局势来看，国家的战略定力以及产业优势愈发明显，所以我们对中国资产的长期前景保持乐观。  我们持续看好以半导体为代表的科创产业，在全球AI和商业航天等新产业爆发式增长的带动下，相关半导体产业也出现了较高速的增长。叠加国内半导体先进设备技术不断突破，国内晶圆厂的建厂节奏也在快速发展，进而有效保障了上游半导体芯片设计公司的流片来源。从设计、设备、材料到制造、封测整个产业链各环节已初步形成闭环，因此我们持续看好中国半导体产业，特别是其中的两块，一是从国产化率来看，国产化率有进一步提升空间的先进制程相关的半导体国产化设备，二是从下游需求来看，充分受益于AI和商业航天的半导体芯片设计公司。  我们对当前市场的理解是科技和自主可控，晶圆厂是一切科技绕不开的核心环节，其战略价值较高，重要性较难替代。与晶圆厂相关的国产半导体设备、材料、封测我们都较为关注。随着国内晶圆厂的加速扩产以及相关设备材料的国产化率进一步提升，半导体设备成为较为稀缺的持续业绩高增长的细分板块，并且从目前订单来看，明后年具备业绩实现较高增长的可能性，这个在全市场都具备相对优势，但仍然需要关注可能存在的不确定性。

2026年一季度，中证医药指数下跌1.68%，跑赢同期沪深300指数（下跌3.89%）。行业细分板块分化明显，医疗服务板块上涨4.05%表现最强，化学制药、医药商业跌幅较大。  政策层面，医保基金运行保持平稳，2025年基本医疗保险基金收入平稳增长，统筹账户收支基本均衡。新版医保目录一季度正式执行，"基本医保+商业健康险"多层次支付体系逐步推进。长期护理保险制度建设也取得进展，为康复护理及相关器械领域打开了增量空间。  一季度基于长期价值投资思路，我们继续重点关注创新药械及其产业链、消费医疗等领域。  创新药及产业链仍旧是核心关注方向。产业趋势层面，中国创新药的发展模式正在经历深刻变革，产品商业化和授权出海使得企业现金流来源更加丰富多元，抗风险能力增强。一季度创新药行业仍然延续了强劲的产业趋势，单季度对外授权交易总额超过600亿美元，创历史新高，产品合作、研发平台合作等方面均有所斩获。CXO板块从过去两年的周期低谷中走出，25年在手订单延续较好增长态势。临床前CRO订单量价齐升，行业供需关系正在优化；多肽、双多抗、ADC等领域创新药产品管线持续推进，相关CDMO企业表现强劲。  医疗器械方面，高端医疗器械出海从"贸易出海"向"体系出海"深化，人造关节、内窥镜、核磁共振等高端品类出口增速领先。消费医疗与服务板块处于业绩与估值的双重修复通道。零售药房行业总体平稳，竞争要点集中到专业服务能力、处方承接能力以及供应链效率上。医疗服务板块历经较长时间调整，当前估值分位数较低，行业景气度有望逐步回升，AI相关业务也开始为企业带来新增长动力。  展望二季度，我们仍然最为看好创新产业链，同时关注医疗器械出海与国产替代、消费医疗的修复机会。  国内政策发力重点将继续围绕产业升级，创新药和医疗器械高质量发展的支持政策有望细化落地，审评审批优化、医保支付改革与商保支付扩容的协同效应可能进一步显现。仿制药领域的"反内卷"政策可能深化，引导资源向创新倾斜。设备更新政策的执行节奏可能加快，前期积压的医疗设备采购需求有望集中释放。  创新药及产业链预计将延续高景气度，是二季度重点关注方向。二季度AACR、ASCO等重磅学术会议或将成为催化创新药板块行情的重要时间节点，双多抗、ADC等领域预计将有重要数据读出，而分子胶、小核酸、体内CAR-T等新兴技术平台的数据验证将持续推进。CXO板块的景气上行趋势有望在2季度延续，临床前CRO随着需求恢复和项目价格上行，订单有望看到快速增长。CDMO企业在外需拉动下增长确定性较强；临床CRO行业集中度提升，头部企业有望受益。配置上，我们将沿着"技术平台领先"与"产业链环节景气共振"两条线索，关注具备持续产出创新管线能力的企业以及订单增速高、业绩确定性强的CXO细分龙头。  医疗设备领域，高端设备国产替代逻辑长期确定，但短期业绩释放速度需要跟踪招标数据。消费医疗板块的修复行情在二季度有望延续，弹性取决于消费环境改善程度与政策落地实效。AI在医疗场景的应用正处于从概念验证到商业化落地的关键期，能够将AI能力转化为可收费服务或产品、并证明其能切实降低成本或提升效率的企业，可能成为板块内的超额收益来源。  整体而言，医药行业持续进行从"价格竞争"向"质量+创新"的转型，企业凭借核心产品竞争力和高效经营管理能力在调整周期中脱颖而出。我们维持长期价值投资框架，继续重点关注创新药械产业链、消费医疗等核心领域，严格依据企业盈利周期、估值吸引力和经营趋势进行动态评估，力争为投资人获取长期稳健回报。