吴剑毅 - 基金投资策略和运作

4季度股票市场震荡上行，期间上证指数上涨2.22%。结构上，相比3季度的大幅分化有所收敛。创业板指和科创50指数分别下跌1.23%和10.1%，而红利指数则上涨2.87%。分行业看，国防军工、石油石化、有色金属等板块表现较好；医药、地产、传媒等板块表现相对较弱。在操作上，我们依旧聚焦于从商业模式和竞争力的维度挑选长期现金流创造能力较强的优质公司，并结合估值水平持续进行内部动态再平衡。在主题投资占优的时候，这类资产可能阶段性跑得慢一些。但是如果我们展望未来，宏观环境可能依旧变幻莫测，市场情绪和偏好也是捉摸不定。这些优质公司，依靠自身相对稳健的现金流创造能力，即使市场停止交易，也有望提供较为稳健的分红回报。同时，在无风险利率整体偏低的背景下，这类现金流好、股息率较高的资产依旧是获取长期稳健收益的重要来源，因此也是我们未来长期关注以及优先配置的方向。对于港股中的优质公司，我们也以类似的标准进行筛选和配置。债券市场方面，随着股市的涨幅放缓，10年国债收益率在1.85%的水平保持震荡，期间中证全债指数上涨0.57%。我们依旧保持相对偏防守的久期，以获取票息收益为目标，为组合提供一定的安全垫。

2025年四季度，国内政策定调中长期发展方向，十五五规划落地锚定经济修复新路径，海外美联储降息落地确认全球流动性拐点，宏观基本面呈现“增速阶段性回调、结构持续优化”的特征。国内方面，预计四季度GDP同比增长4.6%，较三季度小幅下降0.2个百分点，预计CPI低位平稳运行于0.7%，预计PPI降幅收窄至-1.8%，经济结构仍维持生产强、价格弱的格局，消费增速放缓、投资承压，出口受高基数效应影响阶段性回调，但科技产业与价值蓝筹板块轮动特征显著。整体而言，市场围绕政策红利与产业革新主线展开，呈现“政策主线引领、事件题材脉冲”的格局，短期交易政策预期与海外流动性变化，中期仍对国内经济复苏保持乐观判断。作为覆盖各行业龙头企业的均衡类宽基指数，中证A100指数凭借其行业分散、业绩稳健的特性，在市场风格频繁切换的环境下，更能抵御单一板块波动风险，相较传统宽基指数具备更优的风险收益比。中证A100指数报告期内下跌0.23%。期间我们通过自建的“指数化交易系统”“日内择时交易模型”“跟踪误差归因分析系统”等完善的工具体系，持续将本基金的跟踪误差指标控制在合理区间内，并通过严格的风险管理流程，确保了本基金的安全运作。我们对本基金报告期内跟踪误差归因分析如下：（1）申购赎回资金的短期波动带来股票仓位临时偏离，对此我们通过日内择时交易与快速仓位调整，最大限度降低跟踪误差；（2）本基金大额换购目标ETF过程中产生的成份股权重偏离，对此我们通过优化的“再平衡”操作与动态调整策略，有效对冲误差影响；（3）报告期内部分指数成份股因重大事项停牌，导致成份股权重偏离及基金整体仓位被动调整，进而产生小幅跟踪误差；（4）新股上市初期市场情绪推动下的短期大幅上涨，对指数跟踪造成阶段性影响。

4季度股票市场震荡上行，期间上证指数上涨2.22%。结构上，相比3季度的大幅分化有所收敛。创业板指和科创50指数分别下跌1.23%和10.1%，而红利指数则上涨2.87%。分行业看，国防军工、石油石化、有色金属等板块表现较好；医药、地产、传媒等板块表现相对较弱。在操作上，我们依旧聚焦于从商业模式和竞争力的维度挑选长期现金流创造能力较强的优质公司，并结合估值水平持续进行内部动态再平衡。在主题投资占优的时候，这类资产可能阶段性跑得慢一些。但是如果我们展望未来，宏观环境可能依旧变幻莫测，市场情绪和偏好也是捉摸不定。这些优质公司，依靠自身相对稳健的现金流创造能力，即使市场停止交易，也有望提供较为稳健的分红回报。同时，在无风险利率整体偏低的背景下，这类现金流好、股息率较高的资产依旧是获取长期稳健收益的重要来源，因此也是我们未来长期关注以及优先配置的方向。债券方面，4季度资金面总体较为宽松。10月PMI有所走弱：生产和外需下行，内需小幅上行。权益市场维持上涨势头，月末央行购债使得债券市场情绪有所好转。11月PMI小幅回升：生产和外需上行，内需下行，与10月情况相比均有所逆转。权益市场呈现震荡行情，债券市场并未因风险偏好的下行而有所走强。12月PMI明显回升：生产、内需、外需均上行。权益市场呈现震荡走势，债券市场小幅走强。全季度来看，3年期和5年期AAA评级信用债收益率分别下行13bp和19bp；3、5、10年期国债收益率分别下行14bp、上行3bp和下行1bp。我们在4季度主要减持短期限信用债，增持3-5年期产业债和中短期限二永债。

四季度市场震荡微涨，结构上延续强者恒强，细分板块来看锂电电解液、商业航天、锂矿、光模块、工业金属、核聚变、保险等领涨，炒股软件、GPU、房地产、创新药、CRO、白酒、医疗服务等领跌。其中AI算力和有色继续强势，商业航天主题在11月底异军突起，并强势到年底。整体来看延续三季度的强者恒强以及成长风格。组合四季度整体表现还是不错，主要是抓住了主线，AI、储能较强。四季度宏观上继续相对稳定，光模块产业链的利好较多，光入柜内以及客户催单等，且上游的光芯片等已经开始供给紧张。另外液冷也有较大利好，一些A股公司陆续有客户突破。另外铜、白银、碳酸锂等商品价格持续上涨，也使得有色板块继续强者恒强。投资计划目前没有大的变化，后续我们仍然会重点围绕AI、机器人、创新药等大的产业趋势做布局，另外再挖掘一些细分的成长方向作为组合的补充，我们相信巨大的产业趋势给这波成长股带来的机会仍未结束，继续乐观看待后面成长板块的表现。

2025年四季度，国内经济总体平稳，结构分化较大，高新技术产业保持了较高增速，出口韧性较强，“以旧换新”透支效应下实物消费有所放缓，但服务消费较为活跃，房地产仍处于探底阶段。10月四中全会制定十五五规划、12月中央经济工作会议制定2026年宏观经济政策总体上延续了稳健宽松的基调，扩大内需、科技创新、反内卷等是政策重点发力的方向。海外方面，10月中美博弈再起波澜，中美元首会面之后进入阶段性缓和期；四季度美元流动性阶段性偏紧，带来全球风险资产波动加大，12月美联储再次降息并启动RMP工具，美元流动性重回相对充裕的局面。市场方面，10月债市出现一轮反弹，11、12月面临走出通缩预期、股债再平衡交易、公募销售新规等多重因素影响债市转为下跌，收益率曲线显著陡峭化；四季度权益市场震荡盘整，三季度累积了较多超额收益的成长因子和小盘因子超额收益回吐，大盘价值阶段性跑赢，转债估值亦进入震荡格局，但个券活跃，仍有较多投资机会，当季中证转债指数上涨1.32%。组合运作方面，纯债方面保持了中短久期和以中短端信用债为主的策略，权益方面在基金经理变更之后快速完成了结构调整，重点挖掘科技成长、周期行业龙头的投资机会。展望2026年一季度，虽然全球地缘冲突频发，但美国大概率延续财政货币双宽松的格局，为全球风险资产的表现提供了流动性支持，国内政策宽松指向清晰稳定，扩大内需、科技创新、反内卷等结构性政策逐步落地，有利于市场风险偏好抬升。权益市场经过2025年四季度的震荡蓄势，2026年开年受益于流动性充裕、科技叙事催化剂较多、周期盈利回升预期短期无法证伪等，春季行情有望逐步展开。行业层面相对看好科技和周期板块，成长因子和小盘因子在春季行情中往往跑出超额收益，主题轮动也是春季行情的重要组成部分，上述市场风格亦有利于可转债发挥，预计春季行情当中可转债也有较好的表现。债市经过四季度的调整票息水平回升，中短期品种有较好的持有价值，但年初市场风险偏好上行阶段纯债难有趋势性机会。组合操作方面，纯债部分先以信用债票息策略为主，耐心等待中长端陡峭化基本到位之后的配置时机；权益部分积极把握春季行情市场机会，继续重点关注产业周期景气驱动的科技、新能源、军工、创新药等板块以及经济周期回升预期驱动的机械、有色、化工等板块。

4季度股票市场震荡上行，期间上证指数上涨2.22%。结构上，相比3季度的大幅分化有所收敛。创业板指和科创50指数分别下跌1.23%和10.1%，而红利指数则上涨2.87%。分行业看，国防军工、石油石化、有色金属等板块表现较好；医药、地产、传媒等板块表现相对较弱。在操作上，我们依旧聚焦于从商业模式和竞争力的维度挑选长期现金流创造能力较强的优质公司，并结合估值水平持续进行内部动态再平衡。在主题投资占优的时候，这类资产可能阶段性跑得慢一些。但是如果我们展望未来，宏观环境可能依旧变幻莫测，市场情绪和偏好也是捉摸不定。而这些优质公司，依靠自身相对稳健的现金流创造能力，即使市场停止交易，也有望提供较为稳健的分红回报。同时，在无风险利率整体偏低的背景下，这类现金流好、股息率较高的资产依旧是获取长期稳健收益的重要来源，因此也是我们未来长期关注以及优先配置的方向。债券市场方面，随着股市的涨幅放缓，10年国债收益率在1.85%的水平保持震荡，期间中证全债指数上涨0.57%。我们依旧保持相对偏防守的久期，以获取票息收益为目标，为组合提供一定的安全垫。

从年内经济走势看下半年经济复苏势头放缓。三季度以来中美贸易战趋于缓和，对外出口保持韧性，国内经济需求仍旧偏弱，房地产各项指标继续下行，房地产投资继续拖累经济。财政对经济支撑有限，叠加反内卷因素影响，基建投资明显下行，制造业投资和耐用品消费高位回落。从资本市场表现来看，风险偏好呈现回升态势，权益市场表现活跃，债券市场延续震荡，利率中枢小幅上行。这在一定程度上反映了市场经济复苏初期边际好转的预期。报告期内，我们密切跟踪宏观微观层面的变化以及各类资产的估值比较，在此基础上进行资产配置及组合调整。资本市场生态环境重塑以及政策推动下信心逐步修复，从估值角度看，当下A股中长期胜率和赔率依然可观。基于此，我们在报告期内保持相对均衡的配置，主要配置能源、信息技术、公用事业、半导体等，同时关注顺周期化工等方向。债券方面相对谨慎，久期小幅下降。展望未来一个阶段，宏观环境上内外需均面临增长压力，政策“跨周期”思路意味着经济向上仍然弹性有限。当下地产风险仍未解除，支持性货币政策不可或缺，此外宽财政客观上需要偏松的流动性环境和偏低融资成本。过去一年我们看到资本市场风险偏好和信心得到明显改善。从投资的角度，A股股息率超过无风险收益率，22年之后中证全指的分红率显著上行，结合新“国九条”之后对股东回报的提升，以及“反内卷”下A股可能处于盈利能力长期抬升的起点，权益市场继续保持乐观积极的看法。同时“十五五”开局年，未来的增量政策是市场继续保持信心和活力的有力支撑，将有助于风险资产的定价。权益配置上沿着确定性溢价和成长性空间的维度布局，经济向高质量发展的转型阶段，继续积极布局低估值蓝筹公司以及有业绩兑现的科技龙头公司。债券市场方面，存在小幅降息空间。但反内卷推进、物价与名义增长持续改善，财政发力使得债券供给压力延续，风险偏好上升使得资产再平衡形成潜在扰动。在宏观环境、金融环境与政策尚未发生超预期变化，预计债市整体呈震荡走势，利率中枢面临小幅上行压力。风险偏好、行业治理政策以及储蓄搬家等扰动，债券市场波动性可能会加大。配置方面我们对债券组合调整为偏短久期的防守型策略，根据市场情况灵活调整久期，关注国际政治经济环境变化、监管政策等因素带来的调整，把握波段机会。未来我们将力争保障持仓品种的安全性和流动性，以获取相对稳定的票息收益为目标。

三季度市场呈现出了明显的强势上行后，从9月份开始市场整体进入震荡状态；这其中，A股的主要指数基本是区间震荡、较为稳定，而港股等则有一定的震荡下行趋势。而四季度的后期开始（11月底），商业航天板块强势上行，走出了独立行情，也在一定程度上提升了整个市场的热度。从金融地产的大板块来看，四季度中：（1）明显领先的是保险指数，涨幅超过20%，主要是开门红高频数据的催化和部分大资金的配置需求推动等；（2）其次是银行指数，涨幅约6%，主要是在震荡的市场氛围中银行有一定的避险属性和部分资金的配置需求；（3）券商指数跌幅在3.8%左右，小幅下行，且已经是较长时间的被压制后继续维持低迷状态，后续或可期待其修复性反弹；（4）金融科技指数下跌超过8%，在弱势的市场中呈现明显的下行贝塔特征；（5）地产指数跌幅超过10%，主要是基本面不佳和个别大公司的风险事件的发酵。本产品依旧保持之前的配置结构，主要是券商和部分金融科技，保险配置相对较少，因此表现一般，四季度整体是负收益、但跌幅较小。展望2026年一季度及上半年，我们认为市场在经历了四季度的震荡后，或将迎来新一轮的上行周期，尤其是商业航天作为典型板块已经出现了较为明显的热度。虽然中长期来看科技成长依然为主线，一些优质标的可以经过一定时间的观察后在后续择机布局，但若从半年到一年的维度来看周期的性价比相对较高，因此当期可以逐步增加对周期板块的配置。相应的，在这样的市场背景下，预计本产品重点配置的券商和类券商（金融科技）品种将有修复和上行的机会，因此本产品将依旧保持当前的结构。

4季度股票市场震荡上行，期间上证指数上涨2.22%。结构上，相比3季度的大幅分化有所收敛。创业板指和科创50指数分别下跌1.23%和10.1%，而红利指数则上涨2.87%。分行业看，国防军工、石油石化、有色金属等板块表现较好；医药、地产、传媒等板块表现相对较弱。在操作上，我们依旧聚焦于长期成长性较好的中小市值优质公司，多数也都是各自细分领域的龙头。综合考虑估值与成长性的匹配，我们相对更看好消费、制造业、化工、建材等板块。展望后市，经济存在周期性复苏的动能，CPI、PPI等价格指标有望企稳回升，相关领域滞涨的优质公司依旧具备较高的性价比。

4季度股票市场震荡上行，期间上证指数上涨2.22%。结构上，相比3季度的大幅分化有所收敛。创业板指和科创50指数分别下跌1.23%和10.1%，而红利指数则上涨2.87%。分行业看，国防军工、石油石化、有色金属等板块表现较好；医药、地产、传媒等板块表现相对较弱。在操作上，我们依旧聚焦于从商业模式和竞争力的维度挑选长期现金流创造能力较强的优质公司，并结合估值水平持续进行内部动态再平衡。在主题投资占优的时候，这类资产可能阶段性跑得慢一些。但是如果我们展望未来，宏观环境可能依旧变幻莫测，市场情绪和偏好也是捉摸不定。这些优质公司，依靠自身相对稳健的现金流创造能力，即使市场停止交易，也有望提供较为稳健的分红回报。同时，在无风险利率整体偏低的背景下，这类现金流好、股息率较高的资产依旧是获取长期稳健收益的重要来源，因此也是我们未来长期关注以及优先配置的方向。债券市场方面，随着股市的涨幅放缓，10年国债收益率在1.85%的水平保持震荡，期间中证全债指数上涨0.57%。我们依旧保持相对偏防守的久期，以获取票息收益为目标，为组合提供一定的安全垫。

四季度市场高位震荡。具体来看，沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-0.23%、0.72%、0.27%和-1.08%。风格方面，价值好于成长，动量弱于反转，小盘好于大盘。行业层面，有色金属、石油石化、通信涨幅居前，分别上涨16.25%、15.31%、13.61%。另一方面，医药生物、房地产、美容护理表现欠佳，分别录得-9.25%、-8.88%、-8.84%。资金方面，四季度全A日均成交约1.97万亿，环比小幅回落。两融余额约2.6万亿，较三季度明显上行，融资买入占比小幅回落。整体走势来看，四季度市场波动较大：10月市场在中美贸易摩擦升级后调整，随着中美元首会面、关系缓和，上证指数突破4000点新高；11月指数先延续上行趋势，随后受到海外降息不确定性增强+AI泡沫争论加剧影响，开始回调；12月前半段市场维持震荡，等待海外流动性企稳，12月下旬伴随着中证A500 ETF放量，指数走出11连阳行情。从行情主线看，四季度科技成长依旧领跑全场，外需相关行业表现也较好。科技成长方面，AI仍是贯穿全季的核心叙事，以光模块、PCB为代表的算力景气度持续提升，海外算力基础设施投资在高基数上继续抬升，产业链订单可见度与盈利确定性提升。此外，商业航天、储能等方向也有所表现，商业航天方面，政策端对可重复使用火箭等方向的融资支持明确，给板块带来想象空间；储能方面，电网与数据中心等新增负荷带来的中长期增量为需求侧提供确定性支撑。外需相关行业如化工、有色金属、轻工制造等都表现不俗，四季度大宗商品价格上行叠加海外供给约束，板块表现亮眼，有色金属与工业金属也容易在涨价顺周期内获得超额表现。四季度主要增配了有色和化工，减持了电子和医药。A股展望：2026年作为十五五起步之年，预计一季度宏观整体平稳开局，财政货币政策定调积极宽松，叠加流动性充裕的支撑，市场风险偏好水平预计维持在较高水平，春季躁动行情有望有序展开。结构上，重点关注AI产业趋势和泛科技链、供需格局改善的材料和中游制造环节、“反内卷”涨价链等方面。总体来看，以商业航天、AI应用、AI算力和半导体设备为代表的科技、工业金属为代表的资源品仍然是一季度的主战场，除此之外，服务业消费和非银金融仍然是一季度值得关注的重点方向。

4季度股票市场震荡上行，期间上证指数上涨2.22%。结构上，相比3季度的大幅分化有所收敛。创业板指和科创50指数分别下跌1.23%和10.1%，而红利指数则上涨2.87%。分行业看，国防军工、石油石化、有色金属等板块表现较好；医药、地产、传媒等板块表现相对较弱。在操作上，我们依旧聚焦于从商业模式和竞争力的维度挑选长期现金流创造能力较强的优质公司，并结合估值水平持续进行内部动态再平衡。在主题投资占优的时候，这类资产可能阶段性跑得慢一些。但是如果我们展望未来，宏观环境可能依旧变幻莫测，市场情绪和偏好也是捉摸不定。这些优质公司，依靠自身相对稳健的现金流创造能力，即使市场停止交易，也有望提供较为稳健的分红回报。同时，在无风险利率整体偏低的背景下，这类现金流好、股息率较高的资产依旧是获取长期稳健收益的重要来源，因此也是我们未来长期关注以及优先配置的方向。对于港股中的优质公司，我们也以类似的标准进行筛选和配置。债券市场方面，随着股市的涨幅放缓，10年国债收益率在1.85%的水平保持震荡，期间中证全债指数上涨0.57%。我们依旧保持相对偏防守的久期，以获取票息收益为目标，为组合提供一定的安全垫。