鲍无可 - 基金投资策略和运作

本季度，市场呈现极致的结构性分化：以电子、通信为代表的科技板块表现强势，批量涌现翻倍个股；而消费、红利等非科技方向则持续承压，表现低迷。指数层面同样分化显著：上证指数上涨　5.20%，沪深　300　上涨　11.9%，创业板指上涨　36.35%，科创　50　更是录得　75.74%　的涨幅——科技主线一枝独秀的格局被演绎到极致。　　今年以来，当今世界面临地缘冲突、能源价格波动、供应链紧张等多重挑战与冲击，全球经济运行的“不确定性”显著上升。中国经济的稳健表现为世界提供了难得的确定性。中国通过长期稳定的战略规划、连贯的宏观政策和持续深化的制度型开放，为跨国资本创造了透明、可预期的投资环境。这种确定性在全球动荡中尤为稀缺，预计将逐步转化为中国资产独特的吸引力。　　尽管我们长期坚定看好科技成长赛道，但当前部分个股的估值已显著超出传统定价体系的认知边界，市场结构性泡沫有所显现。科技板块整体性的“强贝塔”行情或已接近尾声，未来将步入以精选个股为主的结构性行情，且板块轮动节奏明显加快。　　回顾过往，我们低估了本轮AI基础设施建设的投入强度，遗憾错失了光互联等领域的系统性机遇；但得益于在半导体领域的长期深耕，该板块为组合贡献了可观收益。目前组合秉持均衡配置策略，非AI持仓虽因市场偏好导致短期净值承压，但其估值处于历史极低分位，且内生成长性优异。我们将坚守这些被低估的优质资产，力争依托AI持仓作为组合的稳定器，耐心等待“碳基”资产盈利兑现后的估值修复。我们相信，未来的市场机遇不应仅局限于“硅基”世界，更应涵盖广阔的实体经济领域。　　　　基金经理结束语　　本基金这一年以来遭遇持续性赎回，我的心情颇为复杂。一方面，由衷祝贺选择止盈的持有人达成了投资目标；但另一方面，我也深怀忧虑——担心大家赎回后，受短期业绩诱惑而追逐那些估值高企、锐度极强的资产，最终在波动中承受不必要的损失。坦率地说，我们的组合在短期内确实缺乏显著的爆发力，这恰恰是我们对“均衡配置”理念一以贯之的坚持。我们所追求的，从来不是短期业绩排名的锋芒毕露，而是在力争控制回撤基础上的“进退有余、行稳致远”。恳请各位持有人多一份耐心与信心，感谢大家在过去市场起伏中给予的宝贵信任与长久陪伴。　　（数据来源：WIND）

本基金通过精选市场主线、配置核心个股的投资方法，力争在大部分阶段实现好于市场平均的净值回报。　　回顾2026年二季度，市场呈现指数震荡上行、结构显著分化的特征。经过一季度末地缘风险带来的阶段性调整，全球股市二季度整体上涨，沪深300指数涨约12%。但与此同时，行业间的分化度显著放大、集中度明显提升，本季度只有4个行业涨幅高于沪深300指数，集中在AI产业链相关方向。但上述“景气和行情向AI收敛”的现象并非A股独有，美股、韩股等海外市场同样在经历“K型分化”，底层驱动因素是今年以来全球头部大模型公司商业模式跑通，ARR（年化收入）快速提升，景气沿产业链向各个环节扩散，最受益的企业集中在电子、通信、AI材料等板块。　　二季度本基金坚持以上述投资框架运作，基金净值表现好于基准、弱于沪深300指数。从归因角度，科技板块的配置贡献了大部分收益，对化工和港股等方向的配置则构成一定拖累。　　展望未来，考虑到本轮全球股市上行主要由科技产业趋势驱动，AI产业边际变化将同时影响市场整体走向、以及风格和行业的相对强弱。重点跟踪中美头部大模型公司的ARR增速，该指标表征的是AI渗透率提升的斜率；同时密切关注产业上游持续涨价之下，下游大型云厂商的应对之策。策略上，在保持一定科技配置比例的基础上，在回调幅度较大、配置性价比较高的板块中精选细分方向进行配置。　　本基金将维持偏中性的仓位运作，稳定执行既有策略，为持有人创造回报。

二季度随着国内内需压力增大叠加海外紧缩预期，大部分顺周期行业，包括内需链条都出现了明显调整，尤其是自5月份开始，目前来看市场普遍预期下半年会有一些增量政策出台，预计内需压力会阶段性缓和；海外紧缩的压力预计将会在7月份是拐点，届时通胀高点很可能会过去。我们预计总体顺周期板块仍处于复苏周期的早期，很多相关股票在经过近期的调整后已经具备较高的中长期配置价值，本基金主要围绕全市场价值方向进行配置，但近期市场估值收缩的力度确实超预期，后续我们会更加重视安全边际和风险管理，未来继续聚焦在全市场价值方向选股。　　展望未来，我们认为市场对于美联储给予了过分鹰派定价，随着能源压力缓解及政策再度回归到支持经济增长，本轮冲击应该不改变全球经济逐步复苏的大趋势。全球主要经济体在大财政推动下，未来将会进入高名义增长，伴随高利率，高通胀的过程，利多上游资源。AI的基建浪潮、全球能源转型、海外的再工业化及全球再武装化四股大的结构性长期力量很可能在未来5年推动全球进入一轮超级投资周期，未来将会重点聚焦在和超级投资周期相关的领域。国内双宽松的大趋势应该也不会受到大的影响，友好的政策环境仍然给予市场较好的支撑。　　股票方面，仍重点继续看好四类机会：第一：受益于海外制造业周期回升及自身结构性供需中长期改善的上游资源行业；第二：受益于地缘政治缓和后全球经济回暖背景下具有全球竞争力的中国企业；第三：受益于国内供需改善的部分细分行业龙头，包括反内卷的重点领域，持续的盈利困境将会推动行业自身供需改善，另外政策的介入也会加速行业出清，一些传统行业的龙头已经逐步具备配置价值，后期保持密切跟踪；第四：受益于国内低利率环境的高股息具有稳健业绩的标的。由于市场已经连续2年多进行了比较明显的估值修复，部分宽基指数及行业估值已经来到了过去10年中枢偏高的位置，未来我们重点选择具有盈利支撑的行业和公司，市场的定价未来可能更加聚焦在业绩方面。

2026年二季度国内股票市场的表现是极度分化的，与全球AI资本开支相关的通信、半导体、电子元件及其部分等资源品表现非常强劲，而与AI关联度不高的其它大部分板块股价持续下跌，我们的组合因为所选标的与AI相关度低，因此在5、6月份净值经历了巨大的回撤，表现令人失望。　　我自己所坚持的投资理念，是以少亏损为出发点，寻找下行风险小的公司。为此，我们在那些能够长期存续的行业中，选择资产负债表健康、创造现金能力强、市场预期不高、估值便宜、回馈股东（以分红或回购的形式）的标的，尤其喜欢处于暂时性困境或周期底部的标的，但目前这种策略遇到了暂时性的困难，这也是每一种长期有效的策略都会遇到的情况。　　我们始终很关注AI行业的发展，也认可当下全球在AI领域的巨额资本开支带来的相关产业链的需求大扩张，也看到与此相关的各个环节供不应求和极高景气度。但在此基础上，我们也看到产业链中各环节的企业在金融市场的助力下，不断加大资本开支，潜在供给能力也在提升。股票市场的火热，叠加各环节大规模的资本开支，总让我联想到前几年的新能源和半导体浪潮。另外2021年以来，由于高点对高估值品种减仓不及时带来的教训，也让我对周期产生敬畏，因此我花了更多精力在预期处于低位且具备明显估值支撑的品种上，这导致我们对高景气品种的欠配，组合在过去一段时间内承压。　　尽管我们在此刻承受压力和煎熬，但我内心始终认为事物发展是螺旋式的，没有一直上涨的品种，而真正死不了、有价值的品种也不会一直下跌，我对目前组合持仓品种有信心，一方面来自这批企业极具吸引力的估值，比如我们投资的企业市值扣减净现金后，利润回本周期普遍较低，另一方面，企业家也在真金白银回购、增持自家股票，或者慷慨分红。目前我们组合的加权平均PB小于1.3，平均股息率接近5%（这是长期国债收益率的2倍以上），企业有形资产回报率普遍超过15%，是符合我本人价值+质量的选股思路的。　　站在当下，我们能做的就是“专注下一个球”，周而复始。我们看到了今年以来，房地产市场房价跌幅在收窄，部分城市二手房挂牌量在下降，成交量保持韧性，租金回报率有所提升。与此同时，由于房价跌幅趋缓，居民的家庭净资产规模也在企稳，资产负债表的压力有所缓解。因此，我们对内需仍抱有乐观预期。

本季度，市场呈现极致的结构性分化：以电子、通信为代表的科技板块表现强势，批量涌现翻倍个股；而消费、红利等非科技方向则持续承压，表现低迷。指数层面同样分化显著：上证指数上涨　5.20%，沪深　300　上涨　11.9%，创业板指上涨　36.35%，科创　50　更是录得　75.74%　的涨幅——科技主线一枝独秀的格局被演绎到极致。　　今年以来，当今世界面临地缘冲突、能源价格波动、供应链紧张等多重挑战与冲击，全球经济运行的“不确定性”显著上升。中国经济的稳健表现为世界提供了难得的确定性。中国通过长期稳定的战略规划、连贯的宏观政策和持续深化的制度型开放，为跨国资本创造了透明、可预期的投资环境。这种确定性在全球动荡中尤为稀缺，预计将逐步转化为中国资产独特的吸引力。　　尽管我们长期坚定看好科技成长赛道，但当前部分个股的估值已显著超出传统定价体系的认知边界，市场结构性泡沫有所显现。科技板块整体性的“强贝塔”行情或已接近尾声，未来将步入以精选个股为主的结构性行情，且板块轮动节奏明显加快。　　回顾过往，我们低估了本轮AI基础设施建设的投入强度，遗憾错失了光互联等领域的系统性机遇；但得益于在半导体领域的长期深耕，该板块为组合贡献了可观收益。目前组合秉持均衡配置策略，非AI持仓虽因市场偏好导致短期净值承压，但其估值处于历史极低分位，且内生成长性优异。我们将坚守这些被低估的优质资产，力争依托AI持仓作为组合的稳定器，耐心等待“碳基”资产盈利兑现后的估值修复。我们相信，未来的市场机遇不应仅局限于“硅基”世界，更应涵盖广阔的实体经济领域。　　　　基金经理结束语　　本基金这一年以来遭遇持续性赎回，我的心情颇为复杂。一方面，由衷祝贺选择止盈的持有人达成了投资目标；但另一方面，我也深怀忧虑——担心大家赎回后，受短期业绩诱惑而追逐那些估值高企、锐度极强的资产，最终在波动中承受不必要的损失。坦率地说，我们的组合在短期内确实缺乏显著的爆发力，这恰恰是我们对“均衡配置”理念一以贯之的坚持。我们所追求的，从来不是短期业绩排名的锋芒毕露，而是在力争控制回撤基础上的“进退有余、行稳致远”。恳请各位持有人多一份耐心与信心，感谢大家在过去市场起伏中给予的宝贵信任与长久陪伴。　　（数据来源：WIND）

二季度，内需全面走弱且幅度超预期，外需依旧强劲，供强需弱格局愈发突出。消费方面，4月社零同比仅增0.2%，5月进一步转为-0.6%的同比负增长，是2022年底以来首次同比负增长，"以旧换新"透支效应持续显现，汽车、家电等品类跌幅均超双位数。二手房成交维持较强韧性，统计局口径一线城市二手房价连续三月环比上涨0.4%，但积极信号尚未向一手房市场和居民信贷需求传导。投资方面，4月固定资产投资当月同比-8%，5月扩大至-10.7%，制造业、基建、房地产三类投资全面转负。另一方面，外需保持强劲——5月出口（美元计价）同比增速进一步上行至19.4%，AI产业链出口（集成电路同比+110.9%）依旧是核心驱动——但量价拆分显示价格贡献远大于数量贡献。价格方面，虽然5月PPI同比涨幅扩大至3.9%，但涨价集中于上游采掘和原材料，下游生活资料价格环比持平，上下游传导仍然困难。展望未来，出口韧性大概率持续，面对二季度内需加速下滑，7月政治局会议预计将重新定调，推动超长期特别国债和专项债加快发行使用，并推动政策性金融工具加快落地，这有望带动基建投资提速，消费仍受居民就业和预期偏弱制约，预计维持低速弱修复，房地产市场延续"销售回暖、投资仍待企稳"的分化格局，PPI同比涨幅受基数效应以及油价回落影响将有所放缓，整体经济将呈现"稳中承压、结构分化"的运行态势。　　海外方面，6月FOMC会议是新任主席沃什首秀，政策利率维持3.5%-3.75%不变，但会议释放了强烈鹰派信号。点阵图显示18位委员中半数预计年内至少加息一次，六人预期加息两次及以上，年底利率中值上修至3.75%，市场紧缩定价明显升温就业方面，5月非农新增17.2万人，远超预期的8.8万人，前两个月合计上修9.3万人，三个月均值升至18.83万人，为2025年1月以来新高，劳动力市场呈现超预期韧性。通胀方面，5月CPI同比上行至4.2%，能源分项是主要驱动；核心CPI环比0.2%，弱于市场预期的0.3%，核心商品价格环比转负，主要是因为关税通胀效应阶段性消退叠加油价高企对其他消费品类的挤出效应。核心通胀的边际走弱阶段性缓解了市场对通胀全面扩散的担忧，但能源高通胀令整体通胀难以快速回落。展望未来，财政退税的刺激效应或逐步减弱，高利率的紧缩效应或持续显现，基本面压力边际加大，随着美伊冲突和谈进展良好，油价已出现快速回落，三季度通胀或将迎来回落，届时紧缩预期或逐步缓解，若就业市场超预期走弱，市场或重新定价美联储的宽松预期。　　二季度，美伊冲突缓和，纳斯达克指数上涨27.53%，台湾加权指数上涨45.40%，MSCI金龙指数上涨15.07%，恒生指数下跌7.69%，恒生中国企业指数下跌9.74%，恒生科技下跌3.82%。今年以来，流动性及AI叙事的压力持续压制港股市场。我们在二季度增配了AI硬件、半导体设备、非银、创新药等板块，降低了互联网、有色金属、能源、内需消费等板块配置。　　大中华基金业绩基准是MSCI金龙指数，该指数跨市场配置。截至6月底，台股占比52.46%，港股占比27.06%，中概股占比6.56%，A股占比13.93%。根据基金合同要求本基金通过投资于除内地以外的大中华地区证券市场以及海外证券市场交易的大中华企业。在中国经济转型背景下，深度挖掘具备未来增长潜力的产业趋势和受益企业进行投资，在有效控制风险的基础上力争实现基金资产的长期稳健增值是大中华基金的投资目标。　　展望2026年下半年，国内经济面临较大压力，但政策工具箱充足，经济有望保持韧性，下半年稳增长政策有望进一步发力。海外方面，随着美伊冲突和谈进展良好，油价已出现快速回落，三季度通胀或将迎来回落，届时紧缩预期或逐步缓解，若就业市场超预期走弱，市场或重新定价美联储的宽松预期。配置思路方面，聚焦于有业绩支撑的硬科技，同时采用行业均衡配置策略，搭配格局清晰、盈利能力强的行业龙头，坚守ROE改善、现金流充裕、估值与业绩增长相匹配的均衡选股原则，做好后续的进攻与防守。　　就组合具体配置而言：（1）只买有业绩支撑的硬科技，聚焦景气度斜率。 随着AI产业的发展及升级，产业链的瓶颈从光互联延伸至PCB等硬件上游、存储及先进制成的晶圆产能，投资主线也从“主题”转向“业绩兑现”。组合优选有订单、有涨价、有财报验证的方向，如海外链中确定性最高的存储、MLCC等，国产链中最看好半导体设备\材料。（2）均衡成长，关注基本面稳健的医药等板块价值回归。市场结构极致分化之后，价值或有机会均衡回归，券商、银行、医药、家电、电池等沪深300/中证A500权重龙头也值得关注。以创新药为例，国产创新药年初至今对外授权数量和金额均环比创新高，优质临床数据持续兑现；创新药产业链海外受益于CDMO外包需求增长、国内受益于授权火热推动早研需求加速，量和价迎来改善，景气度延续上行。当前股价和基本面已出现背离，短期看好资金再平衡下的估值修复、中长期看好国产创新药出海和研发服务外包的产业趋势。（3）关注短期风险，积极应对。当今世界面临地缘冲突、能源价格波动、供应链紧张等多重挑战与冲击，全球经济运行的“不确定性”显著上升。能源安全是政治承诺，我们认为电力设备板块有望斩获超额收益，美国未来缺电问题将持续加剧，数据中心相关燃气轮机、储能、变压器需求旺盛，中国相关标的具备全球竞争力。此外，对于AI产业，如果后续海外大厂Capex指引、AI推理变现、核心公司订单或价格出现连续不及预期，市场可能会从“长期供不应求”快速切到“前期定价过满”。长期国产替代和全球竞争力空间广阔，但短期部分个股或存在估值过高，市场波动会可能很剧烈。　　尽管我们对组合充满信心，但权益市场的波动也是常态，随着高景气投资愈发拥挤，往后看，市场的短期波动或将更考验持有人的信心和耐心。我们将持续跟踪市场动态、行业基本面变化及标的估值匹配度，对持仓结构和投资方向进行动态优化调整，我们将做好组合的进攻与防守，力争给客户创造良好的持有体验。　　　　本报告期内，本基金A类份额净值增长率为6.42%，业绩比较基准收益率为17.49%。　　　　本报告期内，本基金C类份额净值增长率为6.31%，业绩比较基准收益率为17.49%。

二季度随着国内内需压力增大叠加海外紧缩预期，大部分顺周期行业，包括内需链条都出现了明显调整，尤其是自5月份开始，目前来看市场普遍预期下半年会有一些增量政策出台，预计内需压力会阶段性缓和；海外紧缩的压力预计将会在7月份是拐点，届时通胀高点很可能会过去。我们预计总体顺周期板块仍处于复苏周期的早期，很多相关股票在经过近期的调整后已经具备较高的中长期配置价值，本基金主要围绕全市场价值方向进行配置，但近期市场估值收缩的力度确实超预期，后续我们会更加重视安全边际和风险管理，未来继续聚焦在全市场价值方向选股。　　展望未来，我们认为市场对于美联储给予了过分鹰派定价，随着能源压力缓解及政策再度回归到支持经济增长，本轮冲击应该不改变全球经济逐步复苏的大趋势。全球主要经济体在大财政推动下，未来将会进入高名义增长，伴随高利率，高通胀的过程，利多上游资源。AI的基建浪潮、全球能源转型、海外的再工业化及全球再武装化四股大的结构性长期力量很可能在未来5年推动全球进入一轮超级投资周期，未来将会重点聚焦在和超级投资周期相关的领域。国内双宽松的大趋势应该也不会受到大的影响，友好的政策环境仍然给予市场较好的支撑。　　股票方面，仍重点继续看好四类机会：第一：受益于海外制造业周期回升及自身结构性供需中长期改善的上游资源行业；第二：受益于地缘政治缓和后全球经济回暖背景下具有全球竞争力的中国企业；第三：受益于国内供需改善的部分细分行业龙头，包括反内卷的重点领域，持续的盈利困境将会推动行业自身供需改善，另外政策的介入也会加速行业出清，一些传统行业的龙头已经逐步具备配置价值，后期保持密切跟踪；第四：受益于国内低利率环境的高股息具有稳健业绩的标的。由于市场已经连续2年多进行了比较明显的估值修复，部分宽基指数及行业估值已经来到了过去10年中枢偏高的位置，未来我们重点选择具有盈利支撑的行业和公司，市场的定价未来可能更加聚焦在业绩方面。

2026年二季度国内股票市场的表现是极度分化的，与全球AI资本开支相关的通信、半导体、电子元件及其部分等资源品表现非常强劲，而与AI关联度不高的其它大部分板块股价持续下跌，我们的组合因为所选标的与AI相关度低，因此在5、6月份净值经历了巨大的回撤，表现令人失望。　　我自己所坚持的投资理念，是以少亏损为出发点，寻找下行风险小的公司。为此，我们在那些能够长期存续的行业中，选择资产负债表健康、创造现金能力强、市场预期不高、估值便宜、回馈股东（以分红或回购的形式）的标的，尤其喜欢处于暂时性困境或周期底部的标的，但目前这种策略遇到了暂时性的困难，这也是每一种长期有效的策略都会遇到的情况。　　我们始终很关注AI行业的发展，也认可当下全球在AI领域的巨额资本开支带来的相关产业链的需求大扩张，也看到与此相关的各个环节供不应求和极高景气度。但在此基础上，我们也看到产业链中各环节的企业在金融市场的助力下，不断加大资本开支，潜在供给能力也在提升。股票市场的火热，叠加各环节大规模的资本开支，总让我联想到前几年的新能源和半导体浪潮。另外2021年以来，由于高点对高估值品种减仓不及时带来的教训，也让我对周期产生敬畏，因此我花了更多精力在预期处于低位且具备明显估值支撑的品种上，这导致我们对高景气品种的欠配，组合在过去一段时间内承压。　　尽管我们在此刻承受压力和煎熬，但我内心始终认为事物发展是螺旋式的，没有一直上涨的品种，而真正死不了、有价值的品种也不会一直下跌，我对目前组合持仓品种有信心，一方面来自这批企业极具吸引力的估值，比如我们投资的企业市值扣减净现金后，利润回本周期普遍较低，另一方面，企业家也在真金白银回购、增持自家股票，或者慷慨分红。目前我们组合的加权平均PB小于1.3，平均股息率接近5%（这是长期国债收益率的2倍以上），企业有形资产回报率普遍超过15%，是符合我本人价值+质量的选股思路的。　　站在当下，我们能做的就是“专注下一个球”，周而复始。我们看到了今年以来，房地产市场房价跌幅在收窄，部分城市二手房挂牌量在下降，成交量保持韧性，租金回报率有所提升。与此同时，由于房价跌幅趋缓，居民的家庭净资产规模也在企稳，资产负债表的压力有所缓解。因此，我们对内需仍抱有乐观预期。

2026年二季度国内股票市场的表现是极度分化的，与全球AI资本开支相关的通信、半导体、电子元件及其部分等资源品表现非常强劲，而与AI关联度不高的其它大部分板块股价持续下跌，我们的组合因为所选标的与AI相关度低，因此在5、6月份净值经历了巨大的回撤，表现令人失望。　　我自己所坚持的投资理念，是以少亏损为出发点，寻找下行风险小的公司。为此，我们在那些能够长期存续的行业中，选择资产负债表健康、创造现金能力强、市场预期不高、估值便宜、回馈股东（以分红或回购的形式）的标的，尤其喜欢处于暂时性困境或周期底部的标的，但目前这种策略遇到了暂时性的困难，这也是每一种长期有效的策略都会遇到的情况。　　我们始终很关注AI行业的发展，也认可当下全球在AI领域的巨额资本开支带来的相关产业链的需求大扩张，也看到与此相关的各个环节供不应求和极高景气度。但在此基础上，我们也看到产业链中各环节的企业在金融市场的助力下，不断加大资本开支，潜在供给能力也在提升。股票市场的火热，叠加各环节大规模的资本开支，总让我联想到前几年的新能源和半导体浪潮。另外2021年以来，由于高点对高估值品种减仓不及时带来的教训，也让我对周期产生敬畏，因此我花了更多精力在预期处于低位且具备明显估值支撑的品种上，这导致我们对高景气品种的欠配，组合在过去一段时间内承压。　　尽管我们在此刻承受压力和煎熬，但我内心始终认为事物发展是螺旋式的，没有一直上涨的品种，而真正死不了、有价值的品种也不会一直下跌，我对目前组合持仓品种有信心，一方面来自这批企业极具吸引力的估值，比如我们投资的企业市值扣减净现金后，利润回本周期普遍较低，另一方面，企业家也在真金白银回购、增持自家股票，或者慷慨分红。目前我们组合的加权平均PB小于1.3，平均股息率接近5%（这是长期国债收益率的2倍以上），企业有形资产回报率普遍超过15%，是符合我本人价值+质量的选股思路的。　　站在当下，我们能做的就是“专注下一个球”，周而复始。我们看到了今年以来，房地产市场房价跌幅在收窄，部分城市二手房挂牌量在下降，成交量保持韧性，租金回报率有所提升。与此同时，由于房价跌幅趋缓，居民的家庭净资产规模也在企稳，资产负债表的压力有所缓解。因此，我们对内需仍抱有乐观预期。

2026年二季度，地缘政治风险解除带动全球AI重新回到上涨趋势。地缘宏观层面，巴基斯坦居中斡旋，促成　4　月　7　日美伊达成为期两周临时停火，4　月　8　日零时停火正式生效，成为当月全球最重大地缘转折。停战短期稳定全球能源市场，国际原油大幅回落，避险资产同步降温。　　操作层面，基于对全球AI行业发展前景的坚定乐观预期，2026年二季度本基金严格遵循合同约定，维持了相对较高的股票仓位。我们始终坚信，AI作为引领新一轮科技革命与产业变革的战略性核心技术，将在全球范围内持续释放创新动能与产业价值。当前，美国已在AI领域构建起“资本投入-应用落地-收入回流”的良性商业循环体系，发展模式日趋成熟；中国AI产业正加速崛起，正步入类似美国前两年由大规模资本开支驱动的高速发展阶段，产业潜力持续释放。未来，本基金投资组合将持续关注国内外算力供应链、各行业AI融合应用以及AI端侧场景（如AI眼镜、智能机器人、自动驾驶等），持续把握全球AI行业长期增长带来的投资机遇。　　　　以下回顾二季度全球AI行业重大事项：　　一、英伟达财报持续创新高，GTC　Taipei　2026大会：Agentic　AI到来　　1.　英伟达于　2026　年　5　月　20　日发布2027　财年第一季度财报，全链路营收、利润、现金流全部刷新历史纪录，AI　算力需求持续超预期，总营收　816.15　亿美元，环比　+　20%、同比　+　85%，实现连续　14　个季度环比增长，下季度业绩指引：2027　财年　Q2　总营收　910　亿美元，指引不含中国区数据中心芯片出货增量。数据中心业务单季营收　752　亿美元，环比　+　21%、同比　+　92%，占公司总营收　92%，内部拆分计算、网络两大细分：计算业务　604　亿美元：主力为　Blackwell　架构　GB200/GB300　整机柜　NVL72　方案，全球　CSP、Anthropic、OpenAI等大模型企业批量锁单；推理算力需求增速正式超越训练，企业私有化部署、智能体并发调用拉动中端算力放量。网络业务　148　亿美元，同比暴涨　199%，环比　+　35%，NVLink　6　高速互联、Spectrum-X　以太网交换机需求爆发，AI　集群高速互联成为算力采购刚需，客户为全球超大规模云厂商、区域　AI　原生云企业。　　　　2.　2026　台北电脑展（Computex）黄仁勋　6　月　1　日　GTC　Taipei　主题演讲核心重点：　　本次演讲以Agentic　AI（智能体　AI　时代到来）　为核心主线，　“代理式　AI　已经落地，具备商业价值的实用　AI　时代正式开启”，AI　不再仅用于对话，而是自主规划、调用工具、7×24　小时运行的智能体；Token　成为　AI　企业核心盈利计量单位，算力需求将持续爆发。AI　不会削减就业，反而催生海量开发需求，全球代码提交量近一年增长　3　倍，算力工厂、AI　基础设施长期存在供需缺口。　　Vera　Rubin　正式进入大规模量产，2026　年秋季批量交付，供应链规模为　Blackwell　两倍，机架组装效率大幅提升，单机架部署时间由　2　小时压缩至　5　分钟。性能对比　Blackwell，训练吞吐量提升　3.5　倍，推理吞吐量提升　5　倍，单　Token　推理成本下降　90%；搭载全新　Arm　架构　Vera　CPU、NVLink　6、HBM4　内存，配套单相温水液冷，数据中心制冷能耗降低　30%。　　消费端重磅发布：RTX　Spark　重塑　40　年　PC　计算架构，宣布完成　40　年来　PC　架构首次全面重构，英伟达联合微软耗时三年打造端侧原生智能体　PC，打破　x86　单一统治格局。RTX　Spark　融合联发科定制　20　核　Arm　Vera　CPU+Blackwell　GPU，搭载　6144　CUDA　核心、128GB　统一内存，单芯片内置　PFLOP　级本地　AI　算力，可离线运行百万上下文大模型。终端落地：戴尔、惠普、华硕、联想、微星等推出　30　余款笔记本、10　款台式机，实现本地智能体　7×24　小时运行、本地文件安全处理、云端模型联动。　　　　二、全球大模型持续迭代，ARR快速增长、　　Yipit估算：截至6月14日Anthropic的运行收入ARR约为620亿美元，较5月底估计的约540亿美元以及5月早些时候估计的约470亿美元快速增长。估计截至6月14日OpenAI的运行收入约为390亿至400亿美元（较　5月底时的约370亿美元加速增长）。　　　　1.Anthropic　全系模型迭代：　　Claude　Fable　5（全球商用开放版）　　定位：首款面向普通企业、开发者开放的顶级旗舰，百万级原生上下文窗口，长文档、大型代码工程能力行业领先；SWE-Bench　Pro　代码基准　80.3%，可单日完成千万行代码迁移重构。　　核心能力：原生智能体自主执行，支持浏览器、终端工具联动，自动自检纠错；多模态图文、科研论文、金融量化推理大幅升级；内置多层安全拦截，对网络攻防、生物化工等高风险任务自动降级规避滥用风险。　　商用渠道：全平台开放　API、Claude　网页端、AWS/GCP　云市场；6　月中旬曾短期受出口管制限制境外个人访问，7　月初管制解除全面放开。　　Claude　Mythos　5（受限完全体）　　准入规则：仅通过「玻璃翼计划」对美国本土合规政企、网络安全机构、科研实验室定向开放，普通客户无法申请。　　差异化优势：移除　Fable　5　安全限制，释放全部底层推理能力，擅长工业仿真、漏洞挖掘、前沿生物化学研究，是全球最强受限前沿模型。　　　　2.　OpenAI　GPT-5.6　分层模型　　GPT-5.6　Sol（旗舰顶配）　　性能：Terminal-Bench　编程得分　91.9%，超越　Claude　Fable　5；新增　Max　深度长思考、Ultra　多智能体协同双模式，擅长复杂金融、医疗、网络安全、多步骤长期任务。　　GPT-5.6　Terra（均衡主力）　　对标前代　GPT-5.5　综合性能，定价直接减半（输入　2.5　美元　/　百万　token、输出　15　美元　/　百万　token），面向中小企业办公、企业知识库、通用　API　调用，是支撑　400　亿美元　ARR　的核心商用车型。　　GPT-5.6　Luna（低成本推理轻量版）　　极致吞吐、低延迟，输入　1　美元　/　百万　token、输出　6　美元　/　百万　token，适配客服、批量文本、短视频内容生成等高并发场景，大幅降低中小企业推理成本。　　6　月　24　日发布自研推理芯片　Jalapeño：OpenAI　联合博通、台积电打造专属推理　ASIC，9　个月完成设计到流片；大规模部署后推理综合成本下降　50%，2026　年底落地微软专属算力集群，支撑　GPT-5.6　全系列规模化运行。　　　　3.　智谱　GLM-5.2　　2026　年　6　月　13　日智谱　AI　正式发布旗舰开源大模型GLM-5.2，6　月　17　日基于　MIT　协议全权重开源，是二季度国产开源模型标志性产品，主打百万无损长上下文、工程级代码智能体，对标　Claude、GPT　系列闭源模型，在全球开源赛道登顶　SOTA，填补国内自主可控长文本、代码基座空白。前代　GLM-5.1　仅　20　万　Token　窗口，GLM-5.2　直接扩容至　1M，区别于行业纸面参数，完成大量工程验证：可一次性加载完整百万行代码库、数十万条服务器日志、多份企业合同，跨超长文本逻辑不丢失首尾信息；实测可单轮完成　74　万条运维日志根因分析、四份商业合同冲突比对。下一代　GLM-5.3　将于　2026　年　11–12　月发布，综合跑分、代码、长文本全面追平　Fable　5。　　（文章所提品牌仅作举例使用，不代表对具体公司及个股推荐）

二季度随着国内内需压力增大叠加海外紧缩预期，大部分顺周期行业，包括内需链条都出现了明显调整，尤其是自5月份开始，目前来看市场普遍预期下半年会有一些增量政策出台，预计内需压力会阶段性缓和；海外紧缩的压力预计将会在7月份是拐点，届时通胀高点很可能会过去。我们预计总体顺周期板块仍处于复苏周期的早期，很多相关股票在经过近期的调整后已经具备较高的中长期配置价值，本基金主要围绕全市场价值方向进行配置，但近期市场估值收缩的力度确实超预期，后续我们会更加重视安全边际和风险管理，未来继续聚焦在全市场价值方向选股。　　展望未来，我们认为市场对于美联储给予了过分鹰派定价，随着能源压力缓解及政策再度回归到支持经济增长，本轮冲击应该不改变全球经济逐步复苏的大趋势。全球主要经济体在大财政推动下，未来将会进入高名义增长，伴随高利率，高通胀的过程，利多上游资源。AI的基建浪潮、全球能源转型、海外的再工业化及全球再武装化四股大的结构性长期力量很可能在未来5年推动全球进入一轮超级投资周期，未来将会重点聚焦在和超级投资周期相关的领域。国内双宽松的大趋势应该也不会受到大的影响，友好的政策环境仍然给予市场较好的支撑。　　股票方面，仍重点继续看好四类机会：第一：受益于海外制造业周期回升及自身结构性供需中长期改善的上游资源行业；第二：受益于地缘政治缓和后全球经济回暖背景下具有全球竞争力的中国企业；第三：受益于国内供需改善的部分细分行业龙头，包括反内卷的重点领域，持续的盈利困境将会推动行业自身供需改善，另外政策的介入也会加速行业出清，一些传统行业的龙头已经逐步具备配置价值，后期保持密切跟踪；第四：受益于国内低利率环境的高股息具有稳健业绩的标的。由于市场已经连续2年多进行了比较明显的估值修复，部分宽基指数及行业估值已经来到了过去10年中枢偏高的位置，未来我们重点选择具有盈利支撑的行业和公司，市场的定价未来可能更加聚焦在业绩方面。

2026年一季度，市场整体呈结构性震荡走势，高估值、高预期板块波动加剧，低估值、低预期领域逐步显现配置价值。本基金始终坚守价值投资风格，严格执行既定投资策略，动态优化组合结构，力求为持有人实现稳健的投资回报。　　报告期内，基金坚持在市场预期偏低的领域布局，聚焦商业模式清晰易懂、估值具备显著吸引力的优质公司，始终保持投资风格不漂移。操作上持续优化组合，及时将股价已充分兑现、性价比回落的标的，替换为估值更低、基本面边际改善的品种，严控组合估值水平，提升整体风险收益比。　　从行业层面来看，一季度高频数据显示，大众消费板块企稳回升，餐饮、美妆等细分领域复苏迹象明显，优质企业凭借自身经营优化、渠道拓展，业绩增长曙光初现，成为组合重要收益来源。　　地产行业历经数年深度调整后，一季度迎来积极变化，热点城市二手房成交量逐步放大，价格跌幅持续收窄，行业底部信号逐步清晰。地产链中优质企业积极拓展品类、布局海外市场，摆脱单一行业周期依赖，经营压力最大的阶段已然过去，板块估值修复空间逐步打开。　　医药行业方面，前期政策压力已逐步消化释放，行业悲观预期充分反应，部分低预期子行业估值处于合理区间，具备中长期配置价值，本基金也对相关优质标的进行了重点关注。　　展望后市，基金将继续坚守低预期与低估值相结合的核心选股策略，坚决回避高预期、高估值品种，持续挖掘消费、地产链、医药等领域的低估优质资产，动态调整组合结构，严控投资风险，力争为持有人创造长期可持续的稳健收益。