滕祖光 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，债市收益率大体呈现先上后下再震荡上行的走势。结构方面，以国债为例，仅30年期国债收益率出现明显上行，其余各期限收益率均下行，中短端下行幅度大于长端，收益率曲线呈现陡峭化形态。　　根据10年期国债活跃券的走势，一季度债市行情大体可划分为三个阶段：第一阶段为1月上旬，权益市场启动春季躁动行情，风险偏好上升对债市形成压制，同时市场担忧存款搬家以及超长债供给放量，债市迎来一轮显著调整，超长债调整幅度更大；第二阶段为1月中旬至2月春节前夕，信贷需求偏弱、存款搬家现象并未出现明显演绎，以银行为主的配置资金较大量买债，债市呈现典型的配置季特征，债市收益率稳步下行；第三阶段为春节后至3月末，美伊地缘冲突持续发酵，国际油价大幅上涨推升输入性通胀压力，但流动性始终维持宽松环境，债市在震荡中温和调整，短端表现好于长端。　　报告期内，结合债市走势变化，本基金适时调整组合久期及杠杆，主要配置于国债、政策性金融债、发达省份的地方政府债以及高资质、高流动性的信用债。　　展望二季度，供强需弱的经济结构性问题仍存，具体表现为出口和高端制造业表现亮眼，但内需仍然偏弱，房地产行业前景疲弱仍是主要拖累因素。受地缘冲突影响，输入性通胀压力阶段性抬升，或将拉动PPI出现明显回升，但上游涨价向物价终端传导仍有较大难度，总体通胀水平或仅为温和回升。在此背景下，货币政策预计将维持宽松，广谱利率总体仍处于下行周期，宏观环境对债市仍具支撑。　　原油价格走势或成为二季度债市的重要影响变量。当前中东地缘冲突虽有缓和迹象但不确定性仍存，不能排除油价进一步走高的可能。若油价突破前高或将导致债市面临流动性冲击。基于此，组合策略上或应以“高流动性为王”的思路进行布局，提升组合流动性，重点配置利率债、高资质高流动性普通信用债以及国股大行二永债。上述资产或与当前行情的适配度较高，在债市走强阶段可获取资本利得，在极端情况下亦可灵活变现，抗风险能力较为突出。短端债券因前期涨幅较大，收益率进一步下行空间或已有限，组合久期或可适度拉长。　　基于以上分析，本基金将在严格控制投资风险、保持组合流动性的前提下，灵活运用多种投资策略，力争获得超越业绩比较基准的投资回报。

2026年第一季度，国内A股整体呈现“高开低走、震荡调整”的态势，重要指数涨跌分化明显。在人工智能、低空经济、能源板块的行业发展叠加地缘政治因素影响下，市场呈现出了结构性行情。本季度上证指数下跌1.94%，沪深300指数下跌了3.89%，创业板指数下跌了0.57%，科创50指数下跌了6.54%。行业指数走势分化较大，申万一级行业中，煤炭、石油石化和综合指数涨幅居前，而非银金融、商贸零售和美容护理等指数则跌幅居前。本基金在本报告期内略微降低了股票仓位，调整了投资组合以适应市场变化。目前，基金的权益类资产配置比例略低于92%，优选各个行业中优秀的公司。行业配置方面，重点布局电力设备、电子、有色金属和通信等行业，同时在非银金融、机械设备等行业均有布局。在选股逻辑上，重点筛选行业景气度高、业绩有望改善且具备行业壁垒的企业，同时高度关注公司的盈利水平与成长潜力。对于未来发展，我们将始终保持谨慎乐观的理念，致力为投资者谋求长期的投资回报。

报告期内，本基金的投资策略依然聚焦于通过深度基本面研究，以相对合理的估值投资于具备长期竞争优势的优质资产，力求在波动中为投资者创造可持续的收益。同时，结合历史分红政策、自由现金流质量及资产负债表安全性等，筛选具备持续高分红能力的公司。相比于静态的股息率，本基金更重视通过分析行业发展前景、公司治理结构、管理层的股东回报意识等维度研究公司未来的变化趋势，从而试图获得更高的预期收益率。　　具体运作来看，本基金在报告期内逐渐调整为更加稳健的股票仓位，并根据公司基本面和估值变化动态优化持仓：对部分因短期主题催化而估值大幅提升的标的进行了适当减持；对部分基本面扎实，但因不在主题热点范围内而出现估值吸引力的标的则择机增持，积极布局等待长期价值修复。

全球资本市场在技术变革、地缘局势及货币政策等多重因素交织作用下，整体波动有所加剧。在此背景下，相比于需求端的不确定性，本基金倾向于从供给端的确定性出发，积极寻找具备更高性价比的资产。报告期内，本基金的投资策略依然聚焦于通过深度基本面研究，以相对合理的估值投资于具备长期竞争优势的优质资产，力求在波动中为投资者创造可持续的收益。　　本基金结合历史分红政策、自由现金流质量及资产负债表安全性等因素，筛选具备持续高分红能力的公司。相比于静态的股息率，本基金更重视通过分析行业发展前景、公司治理结构、管理层的股东回报意识等维度研究未来的股息率变化趋势，从而试图获得更高的预期收益率。　　具体运作来看，本基金在报告期内保持了相对稳健的仓位，并根据公司基本面和估值变化动态优化持仓，对部分因短期主题催化而估值大幅提升的标的进行了适当减持，对部分基本面扎实、但因不在主题热点范围内而出现估值吸引力的标的则择机增持，积极布局等待长期价值修复。

2025年第四季度，国内A股市场整体呈现震荡的格局，重要指数涨跌互现，市场成交量维持在较高位置。本季度上证指数上涨2.22%，沪深300指数下跌了0.23%，创业板指数下跌了1.08%，科创50指数下跌了10.10%。行业指数走势分化较大，申万一级行业中，有色金属、石油石化、通信和国防军工等行业涨幅居前，而医药生物、房地产和美容护理等行业跌幅居前。本基金在本报告期末和上季度末的仓位相比略有减少，调整了投资组合以适应市场变化。目前，基金的权益类资产配置比例在92%左右，主要布局是优选各个行业中优秀公司。在行业配置方面，重点布局电子、电力设备、非银金融和有色金属等行业，同时在医药生物、机械设备、汽车和公用事业等行业均有布局。在选股逻辑上，首先关注处于高景气行业或基本面良好的优质公司；其次，着重分析企业是否拥有可持续的竞争壁垒、扎实的盈利能力与良好的成长前景。在此基础上，我们尤为聚焦那些壁垒显著且业绩增长动能强劲的标的，同时审慎评估其估值水平与风险收益比。展望未来，我们坚持以基本面研究为核心，紧密跟踪宏观环境与产业趋势，动态优化投资组合。我们将继续秉持谨慎乐观的态度，致力于为投资者创造长期稳定的回报。

2025年四季度，债市收益率大体呈现先震荡下行、后缓步攀升的走势。结构方面，国债收益率曲线超长端上行幅度较大、3年期内下行幅度较大，曲线呈现陡峭化形态。　　从10年期国开债活跃券的走势来看，大体分为两个阶段：第一个阶段是从2025年10月初至11月下旬，在此期间国家统计局公布的2025年三季度经济数据偏弱、中美贸易摩擦预期反复以及10月下旬央行宣布恢复国债买卖操作，市场对于宽货币的预期抬升，多重利好推动下，债市收益率在震荡中下行。第二阶段是从2025年11月下旬至12月末，万科拟对12月到期的债券展期，大幅超出市场预期，市场担忧信用风险扩散。叠加《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》（简称“基金销售费用新规”）还未落地以及市场对于明年超长债供需失衡的担忧，制约了债券年末配置节奏，债市收益率在震荡中缓步上行。　　报告期内，适应债市的走势，本基金适时调整了组合久期及杠杆，主要配置于国债、政策性金融债、发达省份的地方债和高资质、高流动性的信用债。　　展望2026年一季度，随着基金销售费用新规正式落地，赎回豁免条款对公募债基较为友好，从2025年9月份以来制约债市的担忧情绪缓解。目前超长债“供需失衡”的问题以及股市“春季躁动”行情对超长债行情形成压制，而中长期限利率债经过对扰动因素的消化后配置价值凸显，再叠加流动性或继续维持宽松，在当前点位宜关注中长期利率债的配置机会。信用债方面，基金销售费用新规落地利好信用类债基，“存款搬家”趋势下负债从银行体系向理财分流，中短期限高等级信用债杠杆套息策略具备相对较好的安全边际与配置价值，但要规避基本面差的行业和主体。此外，5年期限内的国股大行二永债兼顾票息及资本利得价值，也可适当关注。　　基于以上分析，本基金在2026年度一季度的将在严格控制投资组合风险的前提下，视债市走势进行灵活操作。

报告期内，本基金的投资策略依然聚焦于通过深度基本面研究，以相对合理的估值投资于核心优质资产。本基金重点布局具备长期竞争优势、现金流稳定的标的，力求在波动中为投资者创造可持续的收益。同时，结合历史分红政策、自由现金流质量及资产负债表安全性等，筛选具备持续高分红能力的公司。相比于静态的股息率，本基金更重视通过分析行业发展前景、公司治理结构、管理层的股东回报意识等维度研究未来的股息率变化趋势，从而试图获得更高的预期收益率。　　具体运作来看，本基金在报告期内保持了相对稳健的仓位，并根据公司基本面和估值变化对持仓有所优化。在市场流动性改善与投资者信心修复的共同作用下，A股市场的整体估值水平有所回升，但部分价值风格的公司依然具备吸引力。如果后续在市场风格的影响下，更多的优质资产出现投资机会，本基金也将进一步加大配置力度。

2025年第三季度，国内A股市场整体呈现强势向上的格局，重要指数均有上涨，市场日均成交量显著好于去年同期。本季度上证指数上涨12.73%，沪深300指数上涨了17.90%，创业板指数上涨了50.40%，科创50指数上涨了49.02%。行业指数走势分化较大，申万一级行业中，通信、电子、电力设备和有色金属涨幅居前，而仅有银行指数下跌。本基金在本报告期末和上季度末的仓位相比略有增加，调整了投资组合以适应市场变化。目前，基金的权益类资产配置比例在93%左右，主要布局是优选各个行业中优秀公司。行业配置方面，重点布局电子、电力设备、非银金融和食品饮料等行业，同时在有色金属、机械设备、汽车和公用事业等行业均有布局。在选股逻辑上，我们持续关注具备高行业景气度或业绩改善潜力、拥有竞争壁垒，同时兼具盈利能力和成长性的企业，特别聚焦于壁垒高且业绩增速快的标的。展望未来，将继续秉持谨慎乐观的态度，致力于为投资者创造长期稳定的回报。

报告期内，债市收益率大体呈现震荡攀升走势。结构方面，国债收益率曲线的长端、超长端上行幅度较大，曲线由平坦转为陡峭。从10年期国债活跃券走势看：7月初受益于央行加大对流动性的呵护，资金面宽松，10年期国债收益率在1.64%附近窄幅波动；7月中旬后“反内卷”政策加速推进，市场对于通缩叙事逻辑产生动摇，权益及商品市场大幅走强，市场风险偏好抬升，债市收益率开始逐步上行，尽管后续商品价格回落，但权益市场仍在不断创新高，“股债跷跷板”效应导致债市情绪转弱；9月初《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》（简称“基金销售费用新规”）发布，其中赎回费率的提升引发市场对债基赎回压力的担忧，债市进一步走弱；季末央行加大流动性的投放力度，10年期国债活跃券收益率最终在1.80%附近波动。　　报告期，适应债市的走势，本基金适时调整了组合久期及杠杆，主要配置于国债、政策性金融债、发达省份的地方债和高资质、高流动性的信用债。　　展望四季度债市，债市已经过连续三个月的调整，绝对收益上已具备较好的配置价值，后续主逻辑预计将回归基本面与政策面。四季度中美贸易冲突或不断出现，可能压制风险偏好。当前债市最大的负面因素——基金销售费用新规或将在四季度落地，再叠加银行金市资金惯例的年末配置行为，11-12月份的债市或走出一波行情。投资品种方面，受益于央行恢复买债的预期，以银行金融市场部持有为主的国债或更具备优势。　　基于以上分析，本基金在2025年度四季度的债券投资将采取相对稳健的策略，并视债市走势进行灵活操作。

2025年上半年，国内A股市场在经历了年初调整及上涨，以及四月初的大幅调整后，整体呈现震荡向上的格局，重要指数大部分上涨，市场日均成交量显著好于去年同期。本报告期上证指数上涨2.76%，沪深300指数上涨了0.03%，创业板指数上涨了0.53%，科创50指数上涨了1.46%。行业指数走势分化较大，申万一级行业中，有色金属、银行、国防军工和传媒指数涨幅居前，而煤炭、食品饮料、房地产和石油石化指数则跌幅居前。本基金在本报告期内增加了仓位，调整了投资组合以适应市场变化。目前，基金的权益类资产配置比例在92%左右，主要布局是优选各个行业中优秀公司。行业配置方面，重点布局电子、食品饮料、电力设备和非银金融等行业，同时在汽车、机械设备和公用事业等行业均有布局。在选股逻辑上，我们持续关注具备高行业景气度或业绩改善潜力、拥有竞争壁垒，同时兼具盈利能力和成长性的企业。展望未来，我们将继续秉持谨慎乐观的态度，致力于为投资者创造长期稳定的回报。

报告期内，本基金依然通过深度基本面研究，主要投资于估值相对合理的核心优质资产。在自下而上的选股框架下，本基金重点关注具备长期竞争优势、盈利能力稳定、财务状况稳健的优质企业。相较于聚焦静态股息率的红利类资产，本基金更重视通过分析行业发展前景、企业在产业链中的定位、管理层的股东回报意识等维度研究未来的股息率变化趋势，从而试图获得更高的预期收益率。在组合构建方面，本基金坚持合理分散的原则，力求在控制整体风险的前提下，提升组合的收益稳定性与抗周期能力。同时，本基金也关注市场风格切换和流动性变化带来的投资机会，适时适度调整仓位和个股配置，以期获得更高的投资回报。　　具体运作上，本基金在报告期内适当提升权益仓位，延续以基本面为核心的投资节奏。尽管市场阶段性偏好主题投资，价值和红利风格的表现相对受限，但本基金保持投资策略定力，不追逐短期波动，而专注于企业长期价值的深度挖掘，并持续优化持仓结构。　　由于本基金的资产配置主要由股票构成，相较于固定收益类产品，本基金的净值表现不可避免会受到权益市场波动的影响。本基金致力于精选优质标的、控制风险敞口，并通过精选在股息率、基本面支撑与估值安全边际等方面具备相对优势的股票，力争提升投资者的持有体验。

2025年上半年，债市收益率整体呈先上后下再窄幅震荡的走势，利率债中短端收益率上行、长端和超长端收益率下行，收益率曲线趋于平坦化。根据中债总全价指数，利率债走势大体分为三个阶段：第一阶段为年初至3月中旬，央行暂停国债买入操作，银行间资金利率上升带动短端利率出现调整，债市情绪转弱进一步传导至长端，债券利率震荡上行；第二阶段为3月中旬至4月底，央行加大中长期流动性投放力度，债市情绪企稳。4月初美国宣布对华加征关税，我国随即采取反制措施，出口前景的不确定性使得市场对于经济增长预期回落，货币宽松预期增强，债市收益率快速下行，10年期国债活跃券收益率回落至年初低点后转入窄幅震荡；第三阶段为5月初至6月底，5月初央行降准降息政策落地，存款利率亦跟随调降，广谱利率下行。6月，央行两次提前预告并实施买断式逆回购操作，呵护跨季资金流动性，引导资金利率中枢下移。债市收益率整体呈现窄幅震荡偏强，市场情绪从谨慎转为乐观，长端、超长端债券表现相对强势。　　报告期内，根据对债市走势的综合研判，本基金适时进行阶段性调整，主要持仓为中长期限的政策性金融债、地方政府债和高资质信用债。