段鹏 - 基金投资策略和运作

1、报告期内行情回顾　　26年二季度，经济增长动能边际有所放缓，出口表现延续强势，对经济增长支撑作用突出。从价格水平看，受基数、反内卷和石油价格上涨等内外部因素共同推动，CPI和PPI整体均处于上升趋势，PPI涨幅更加明显，价格水平积极信号不断增强。货币政策继续保驾护航，银行间资金面整体保持充裕，资金利率维持低位，特别是4、5月份边际更加宽松，债券市场收益率整体震荡下行。　　　　2、报告期内本基金投资策略分析　　报告期内，本基金按基金合同与公告，于封闭期到期后暂停运作，不开放申购，全部份额自动赎回。

1、报告期内行情回顾 　　二季度利率震荡下行，主要由流动性和宏观经济共同驱动。宏观方面，经济动能环比一季度有所回落，呈现出明显的结构性特征，高技术产业、装备制造业、出口链和AI相关产业链保持较强增长动能，成为生产端和投资端的主要亮点；另一方面，消费、房地产、传统基建等领域持续疲弱，内需偏弱问题较为明显。CPI与PPI延续了此前的温和回升态势，主要由供给侧因素（低基数、输入性成本）驱动。流动性方面，4月至5月上旬，资金利率下台阶，DR007持续运行于政策利率（1.4%）下方，非银流动性极为充裕，资金分层现象显著弱化，市场呈现明显的资产荒格局；6月以来央行通过适度回笼中长期流动性引导资金价格向政策利率回归，但货币政策“支持性”立场未变，利率虽略有上行但幅度有限。　　信用方面，各评级、各期限信用利差基本维持低位，其中低等级信用债和长久期品种更受青睐。　　　　2、报告期内本基金投资策略分析　　报告期内，本基金在操作中严格遵守基金合同要求构建投资组合。二季度，组合久期维持平稳，杠杆有所下降，组合持仓以高等级信用债为主。

1、报告期内行情回顾　　二季度利率震荡下行，主要由流动性和宏观经济共同驱动。宏观方面，经济动能环比一季度有所回落，呈现出明显的结构性特征，高技术产业、装备制造业、出口链和AI相关产业链保持较强增长动能，成为生产端和投资端的主要亮点；另一方面，消费、房地产、传统基建等领域持续疲弱，内需偏弱问题较为明显。CPI与PPI延续了此前的温和回升态势，主要由供给侧因素（低基数、输入性成本）驱动。流动性方面，4月至5月上旬，资金利率下台阶，DR007持续运行于政策利率（1.4%）下方，非银流动性极为充裕，资金分层现象显著弱化，市场呈现明显的资产荒格局；6月以来央行通过适度回笼中长期流动性引导资金价格向政策利率回归，但货币政策“支持性”立场未变，利率虽略有上行但幅度有限。　　信用方面，各评级、各期限信用利差基本维持低位，其中低等级信用债和长久期品种更受青睐。　　2、报告期内本基金投资策略分析　　　　报告期内，本基金在操作中严格遵守基金合同要求构建投资组合。二季度，组合久期维持平稳，杠杆有所下降，组合持仓以高等级信用债为主。

1、报告期内行情回顾　　报告期内，我国经济平稳运行，产业新旧动能加速切换，经济结构呈现K型分化。生产端高新技术产业快速扩张、传统产业继续出清，需求端外需强于内需。　　价格层面，受国际大宗商品价格波动及国内“新经济”需求拉动，PPI由负转正并持续上行，CPI温和回升，显示上游涨价向下游传导不畅。货币政策继续保持适度宽松，市场流动性充裕，融资成本低位运行。　　报告期内，债市震荡走强，多数期限债券收益率有所下行。受资金面宽松、配置需求旺盛、内需偏弱等因素驱动，长短端收益率均震荡下行，各等级信用利差延续收窄。　　报告期内，股市经历了先反弹上涨、下跌再震荡的行情。经济转型加快，行业盈利分化加剧，股市结构行情明显分化。从申万一级行业指数看，电子、通信、建材、机械行业指数涨幅较大，而多数行业指数下跌，其中石化、农牧、钢铁、零售、美护、食品饮料等行业指数跌幅较大。　　可转债方面，中证转债指数跟随正股先反弹，后开启震荡调整。可转债市场存量规模继续下降，转债整体价格和转股溢价率水平仍处于较高水平。　　　　2、报告期内本基金投资策略分析　　债券投资方面，在流动性宽松、配置需求旺盛、内需偏弱的局面下，重视中短端债券票息价值，同时适度拉长久期，以增强收益。考虑上市公司盈利结构性改善、可转债市场供需结构利好等因素，权益资产仍具备较好结构性机会。本基金结合市场环境与资产性价比，适度增配了股票和转债资产；在个股和转债个券方面，重视正股盈利改善的确定性与估值的安全边际，并减持部分溢价率过高的高价转债、临近赎回的个券，以锁定收益。

1、报告期内行情回顾　　26年二季度，经济增长动能边际有所放缓，出口表现延续强势，对经济增长支撑作用突出。从价格水平看，受基数、反内卷和石油价格上涨等内外部因素共同推动，CPI和PPI整体均处于上升趋势，PPI涨幅更加明显，价格水平积极信号不断增强。货币政策继续保驾护航，银行间资金面整体保持充裕，资金利率维持低位，特别是4、5月份边际更加宽松，债券市场收益率整体震荡下行。　　　　2、报告期内本基金投资策略分析　　在报告期内，本基金动态调整资产配置节奏，合理安排组合期限结构，努力克服规模变动对组合带来的不利影响，确保组合运作平稳。

1、报告期内行情回顾　　　　一季度，经济呈现“开门红”，PMI 重回扩张区间、工业生产韧性足，压制长端利率下行空间，但修复节奏温和，未形成趋势性利空；中东地缘政治冲突升温，油价大涨带动通胀预期升温，扰动债市。流动性方面，货币政策维持合理充裕的基调，流动性投放较为充分，资金价格维持平稳，跨节跨季无忧。机构行为方面，银行、理财等配置力量强劲，“开门红”配债需求旺盛，对冲供给压力，支撑债市韧性。总体来看，一季度国内债市收益率先抑后扬再震荡，短端明显下行、长端韧性偏强，收益率曲线陡峭化。具体来看：　　第一阶段：1月初，元旦后A股走强、市场出现债基赎回传言，风险偏好抬升压制债市，10 年期国债收益率快速上行，一度突破1.90%，短端跟随上行，债市整体情绪偏弱；　　　　第二阶段：1月中旬至2月末，权益市场热度降温，央行释放稳流动性信号、结构性降息落地，叠加配置盘 “开门红” 入场，债市震荡上涨；　　　　第三阶段：3月，通胀预期升温，长端走弱中东局势持续推升国际油价，输入性通胀预期抬头，长端债承压，短端受宽松资金面支撑维持低位，曲线陡峭化加剧。　　信用方面，各评级、各期限信用利差普遍收窄，高等级信用债更受青睐，AAA级中短票表现突出，收益率逼近近年低位。　　2、报告期内本基金投资策略分析　　报告期内，本基金在操作中严格遵守基金合同要求构建投资组合。一季度，组合久期、杠杆和杠杆维持平稳，组合持仓以高等级信用债为主。

1、报告期内行情回顾　　　　一季度，经济呈现“开门红”，PMI 重回扩张区间、工业生产韧性足，压制长端利率下行空间，但修复节奏温和，未形成趋势性利空；中东地缘政治冲突升温，油价大涨带动通胀预期升温，扰动债市。流动性方面，货币政策维持合理充裕的基调，流动性投放较为充分，资金价格维持平稳，跨节跨季无忧。机构行为方面，银行、理财等配置力量强劲，“开门红”配债需求旺盛，对冲供给压力，支撑债市韧性。总体来看，一季度国内债市收益率先抑后扬再震荡，短端明显下行、长端韧性偏强，收益率曲线陡峭化。具体来看：　　第一阶段：1月初，元旦后A股走强、市场出现债基赎回传言，风险偏好抬升压制债市，10 年期国债收益率快速上行，一度突破1.90%，短端跟随上行，债市整体情绪偏弱；　　　　第二阶段：1月中旬至2月末，权益市场热度降温，央行释放稳流动性信号、结构性降息落地，叠加配置盘 “开门红” 入场，债市震荡上涨；　　　　第三阶段：3月，通胀预期升温，长端走弱中东局势持续推升国际油价，输入性通胀预期抬头，长端债承压，短端受宽松资金面支撑维持低位，曲线陡峭化加剧。　　信用方面，各评级、各期限信用利差普遍收窄，高等级信用债更受青睐，AAA级中短票表现突出，收益率逼近近年低位。　　2、报告期内本基金投资策略分析　　报告期内，本基金在操作中严格遵守基金合同要求构建投资组合。一季度，组合久期、杠杆和杠杆维持平稳，组合持仓以高等级信用债为主。

1、报告期内行情回顾　　26年一季度，经济增长开局良好，从增长动能看，投资、消费、出口整体表现较好，特别是出口表现亮眼，数据录得大幅增长，对经济增长支撑作用突出。从价格水平看，受反内卷和外部局势动荡导致石油价格上涨等内外部因素共同推动，CPI和PPI整体均处于上升趋势，价格水平积极信号不断增强。货币政策继续保驾护航，银行间资金面整体保持充裕，资金利率维持低位，债券市场收益率整体震荡下行，中短端表现更强。　　　　2、报告期内本基金投资策略分析　　在报告期内，本基金在规模发生大幅波动的情况下，动态调整资产配置节奏，合理安排组合期限结构，努力克服规模变动对组合带来的不利影响，确保组合运作平稳。

1、报告期内行情回顾　　26年一季度，经济增长开局良好，从增长动能看，投资、消费、出口整体表现较好，特别是出口表现亮眼，数据录得大幅增长，对经济增长支撑作用突出。从价格水平看，受反内卷和外部局势动荡导致石油价格上涨等内外部因素共同推动，CPI和PPI整体均处于上升趋势，价格水平积极信号不断增强。货币政策继续保驾护航，银行间资金面整体保持充裕，资金利率维持低位，债券市场收益率整体震荡下行，中短端表现更强。　　　　2、报告期内本基金投资策略分析　　报告期内，本基金处于封闭期，主要操作为日常杠杆滚动融资，确保组合运行平稳。

1、报告期内行情回顾　　报告期内，我国经济实现良好开局，主要受益于政策协同发力、内需结构性修复、外需超预期走强以及产业结构加速升级等因素。价格层面，受反内卷政策及输入性因素影响，PPI和CPI超预期回升。政策上，实施更加积极有为的宏观政策，增强政策前瞻性针对性协同性，持续扩大内需、优化供给，因地制宜发展新质生产力。　　报告期内，多数期限债券收益率有所下行。受股债跷跷板效应、央行流动性操作、宏观数据、地缘政治冲突及机构行为等因素驱动，长短端债券收益率表现有所分化，短端受资金面宽松主导整体震荡下行，长端则受权益波动、避险情绪、通胀预期等因素影响呈现区间震荡。从信用利差来看，各期限、各评级信用债利差普遍有所收窄。　　报告期内，股市经历了上涨、震荡再下跌的震荡行情。从申万一级行业指数看，煤炭、石油石化、公用、建材、电力设备、通信等行业指数涨幅较大，非银、零售、美容、计算机、房地产等行业指数跌幅较大。　　可转债方面，转债指数跟随正股呈震荡走势。可转债市场存量规模继续下降，转债整体价格和转股溢价率水平仍处于较高水平。　　2、报告期内本基金投资策略分析　　债券投资方面，在经济开门红、股市预期偏乐观、地缘政治冲突及流动性宽松局面下，重视中短端债券票息策略，并适度提升了债券仓位，以增强收益。考虑上市公司盈利结构性改善、可转债市场供需结构利好等因素，权益资产仍具备较好结构性机会。本基金结合市场环境与资产性价比，适度增配了股票和转债资产；在个股和转债个券选择方面，重视正股盈利改善的确定性与估值的安全边际，并减持部分溢价率过高的高价转债、临近赎回的个券，以锁定收益。

1、报告期内行情回顾　　25年，经济增长呈现前高后低态势，上半年，新质生产力亮点纷呈，高新技术制造业表现普遍突出，尽管4月份美国关税政策超预期，但抢出口现象一定程度上支撑当期出口增长，且后期经过双方谈判，关税政策有所缓和，对经济拖累影响边际降低。下半年，经济增长边际趋缓，除出口、消费表现尚可外，投资走弱。上半年，资金面有所波动，一季度，可能由于人民币汇率阶段性压力原因，资金面阶段性收敛、波动有所加大，3月份以后逐步宽裕，二季度，资金面整体宽裕，特别是5月份随着央行降准降息落地，资金利率中枢进一步下行。下半年，资金面整体保持平稳。上半年，债券收益率先上后下，下半年，受资本市场走强等因素影响，债券收益率再次出现波动，中长端表现相对较弱，短端相对平稳。　　　　2、报告期内本基金投资策略分析　　在报告期内，本基金两次开放，均平稳度过，在前后两个运作期，面对组合规模的大幅增长和收益率下行市场有效供给不足等困难，一是，抓住市场机会，同时努力增加资产渠道，迅速进行资产配置；二是，在风险可控的前提下，通过信用精选努力获取超额收益；三是，提升精细化操作水平，通过债券筛选等方式努力降低摩擦成本。

1、报告期内行情回顾　　2025年，生产强于需求、外需好于内需、价格低迷是宏观经济的核心特点，在这一基本面背景下，货币政策维持宽松基调，流动性维持平稳。债市收益率对基本面反应有所钝化，2025年债市结束了过去两年收益率的快速下行呈现出低位震荡格局。具体节奏则主要围着资金面预期、中美贸易战、反内卷和监管新规冲击而展开，大体分为四个阶段：　　第一阶段（1-3月）资金面收紧和风险偏好提升压制债市：受同业存款外流影响，叠加央行公开市场投放谨慎，资金异常紧张，市场对“适度宽松”的货币政策预期逐步修正，科技主题带动权益市场表现强势，经济数据“开门红”，多重利空共振下债市向上调整，10年国债收益率自1.6%上行至1.9%的年内高点。　　第二阶段（4-6月）关税摩擦与稳增长政策博弈，收益率下台阶：4月初美国对全球加征“对等关税”，避险情绪驱动下债市转向修复，叠加5月初降准降息操作落地，债市重新走牛，随后市场缺乏明晰的主线逻辑，10年国债收益率围绕1.65%左右窄幅震荡。　　第三阶段（7-9月）“反内卷”与监管新规触发调整压力，股债跷跷板效应凸显：7月中旬以后，反内卷政策持续发酵，债市担忧再通胀风险，同时权益市场走强，而债券市场票息收益率相对较低，赚钱效应不佳，股债跷跷板效应下债市震荡走弱至1.8%，9月以后，机构行为放大波动，债市收益率再度向上调整突破1.8%。　　第四阶段（10-12月）债市震荡偏弱：10月，中美关税冲击后收益率下台阶，随后受中美政策博弈以及基金新规预期扰动窄幅震荡，月末在央行重启国债买卖、权益兑现前期政策利好等驱动下突破1.8%。11月，基金新规预期反复，月末受地缘政治摩擦缓和、万科债券展期事件冲击脱离震荡，曲线熊陡。12月，受降息预期下、超长债供给担忧以及基金监管等扰动，30年国债领跌，曲线明显走陡。　　2、报告期内本基金投资策略分析　　报告期内，本基金在操作中严格遵守基金合同要求构建投资组合。全年组合杠杆基本稳定，一季度市场调整后久期适度拉长，组合逐渐增加了信用债的配置，利率债规模降低，二、三季度组合整体稳定，进入10月份组合久期有所提高，随着市场收益率回落，资本利得收益增加。