王超 - 基金投资策略和运作

权益方面，本基金始终力争绝对收益的投资理念、均衡的风格开展组合管理。2026年上半年，市场总体维持震荡上行，但结构分化持续拉大的运行特征，尤其是进入到2026年二季度，科技与非科技板块差距快速拉大。本基金也基于风格判断、行业比较进行了相应地配置变化。　　首先，我们在一季度末提出“四月决断”的猜测，认为市场在进入到4月后，风格将与年初春季行情时发生变化，同时提出三条观察主线，一是PPI同比持续修复，如化工行业，二是AI产业为代表的科技行业，三是内需底部修复的行情。而5月中上旬，伴随经济相关尤其是内需经济相关的数据发布，我们认为当前经济结构仍呈现出“出口和高新技术产业高景气，内需弱”的分化特征，在此特征驱动下，市场风格也将进入到“科技+红利”的哑铃策略。　　其次，行业比较层面，AI产业的高资本投入带来中国制造环节的高景气。由于海外云服务厂商的2026年预估capex近万亿美元，占美国GDP近3%，在科技投资史上也仅有19世纪初的铁路投资、20世纪初的电气投资、21世纪初的科网投资，能够出现如此高强度的投资，也因此，本轮AI投资必然带动较强的投资机会，而中国制造业凭借强有力的产品竞争力，从中获得较高的利润积累。此外，出口资本品，如工程机械等，仍延续较强的景气度。景气度的较大差距直接带来不同板块行情的较大分化。　　最后，AI产业内部，结合景气度、估值评估的框架，我们优选需求爆发造成供需缺口放大和新技术路线的机会。出口资本品，优选管理良好、现金流良好的龙头优质企业。　　基于以上判断，本基金在二季度，进一步降低对内需占比高的有色、化工、消费板块仓位，但增加了能够受益于AI强投资下的玻纤、钨、半导体等持仓比例，同时增加了银行等红利持仓，同时仓位维持在中等偏低的区间运行。　　二季度债券利率延续了1月中旬以来的下行走势。二季度银行间市场资金面整体宽松，银行间7天质押式回购利率中枢在5月份进一步下行突破了1.4，且几无波动。国债收益率曲线近乎平行下移：1年期国债收益率从3月底的1.22%水平进一步下行至6月底的1.12%，累计下行约10BP；5年期国债收益率从1.54%下降至1.44%，累计下行10BP；10年期国债收益率从3月末的1.82%左右下行至6月底的1.73%，下行约9bp；30年期国债摆脱了震荡上行的独立走势，收益率从2.35%下行至2.24%，累计下行约11BP。信用债方面中低等级略好于高等级：3年期AAA中票收益率从1.76%下降至1.62%，下行幅度14bp；3年AA中票收益率从1.94%下降至1.77%，下行幅度17bp。　　二季度债券市场走势领先于基本面，在4-5月份的社融数据及经济数据发布之前，债券市场收益率已形成了一波下行走势，事后数据发布对市场影响反而不大；我们认为本轮债市核心逻辑是实体部门融资需求下降与金融资产配置需求的结构性变化共同推升了银行自营和理财类资金的债券配置需求，未来大概率仍是决定债券市场走势的主要因素。　　本组合在二季度跟随市场变化灵活调整了组合的久期与仓位结构。

本产品以股、纯债、转债的投资作为主要投资策略。2026年一季度股票市场先扬后抑，上证指数最高达到4197.23点，但在地缘冲突、油价高企的影响下，在3月份整体回落，市场分化较为明显，与油气、能源直接相关的行业和个股取得较好的绝对收益，而可能受到油价影响、甚至是供应链可能遇到困难的行业则有明显的下跌。债券资产在一季度保持窄幅波动，信用债在1-2月总体强于利率债，国债收益率曲线陡峭化明显，5年以内品种整体收益率下行，而30年品种收益率波动中枢有一定抬升。一季度经济基本面数据总体好于预期，出口数据强劲，制造业PMI展示了较好的制造业景气度，通胀数据有一定自然回升的动力，油价上涨进一步推升了通胀预期，但同时由于油价涨速过快，从全球金融市场范围内看，都有一定的全球经济衰退预期定价。　　2026年一季度本产品股票投资重点行业包括化工、能源、锂电、交运、建材、食品饮料等传统行业，仓位则较为灵活，2月下旬起随着YTD的积累，适当开始控制仓位以控制波动，3月以来进一步降低了仓位并增加了能源相关投资的占比。债券方面主要通过调整结构改善组合票息水平，久期基本保持在2年以内，结构上增加了2年以内信用债的占比，在长期限债券投资上，通过银行资本债替换部分国债，赚取利差压缩的额外收益。

2026年一季度，开年国内基本面呈现较好的复苏态势，通胀有所抬升，海外美伊冲突加剧，油价大幅上涨，美联储降息预期大幅下降。整体股债均呈现大幅波动的走势。债券方面，走势偏震荡，信用债表现占优。受益于资金面宽松，短端表现偏强，长端扰动因素较多，尤其是30年表现偏弱，收益率曲线呈现陡峭化。股市方面，春节前春季躁动行情演绎，节后在地缘冲突影响下大幅回调，结构上也呈现快速轮动，总体受益于地缘冲突的煤炭、石化等涨价链表现偏强。可转债方面，估值处于高位下波动较正股更大，交易特征明显，尤其是高价转债。　　本基金作为转债主题基金，底仓配置双低转债等权指数，部分仓位做指数增强。一季度组合积极把握可转债市场的机会，在春节前跟随整体转债市场有所上涨，但春节后显著回调。未来基金一方面做好指数的复制，另一方面根据权益市场和转债市场自身特征做好择时和择券，争取获取较好的收益。

2026年一季度国内经济在宏观政策协同发力与内生动能逐步修复的共同作用下，实现平稳开局。开年财政政策前置发力，推动投资止跌回稳，1-2月固定资产投资同比增速回升至1.8%，其中基建同比增长11.4%，增速比2025年全年加快10.8个百分点，房地产投资跌幅收窄至-11.1%，制造业投资同比增长3.1%。出口受春节错位、海外需求改善及全球AI产业链景气度提升等多重因素提振，表现强劲，1-2月出口同比21.8%，显著高于市场预期及季节性水平。外需的强劲对工业生产和制造业投资拉动较为明显，对工业生产和制造业投资拉动较为明显，1-2月份全国规模以上工业增加值同比增长6.3%，比上年12月份加快1.1个百分点。价格方面，延续了去年下半年以来的企稳回升态势，2月CPI同比1.3%，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.8%，PPI同比下降0.9%，环比上涨0.4%，已连续5个月上涨。此外，PPI的扩散范围和结构上也有一定好转，价格回暖开始向中游制造和下游消费品传导。2月底以来美伊冲突导致油价中枢大幅抬升，价格回升趋势有望进一步加速。　　资金在一季度呈现低价低波动特征，在央行加量投放买断式回购、MLF及同业活期自律管理背景下，短端收益率曲线进一步理顺，存单价格下行至1.5%附近。债市在一季度期限分化特征较为突出，年初受银行等机构配债力量推动，利率曲线整体下移，其中10年国债一度下破1.8%位置，2月受中东局势影响市场通胀预期影响开始显现，长端利率出现小幅上行，而短期限品种在资金推动下表现明显好于长期限品种，整体下行幅度接近10BP。组合在一季度调整了信用债期限结构，适度止盈了部分前期获利品种，同时维持一定杠杆水平以获取套息收益。

一季度，债券市场方面，国债收益率曲线进一步走陡，5年及以下期限下行10bp左右，5-10年期限下行4-7bp，10-20年期限下行2bp左右，20年以上期限上行2-6bp。具体来看，季初，央行买入国债不及预期，权益市场继续保持强势，债市开始调整，随后市场在银行等配置型机构的带动下，情绪修复，央行也明确表示降息降准还有一定空间，形成了远期宽松预期，利率逐步回落，收益率曲线整体看，中端3-10年期下行明显，短端和超长端小幅上行；季中，春节来临，资金跨节配置需求增强，同时央行公布买债量明显增加，债市整体走出偏强震荡的修复行情，节后上海出台楼市新规，同时两会临近，市场多头情绪有所减弱，收益率曲线整体小幅下行；季末，受伊朗局势变动影响，市场避险情绪升温，同时原油价格飙升，一方面，市场对通胀担忧逐步提升，国内公布的通胀数据和进出口数据均超市场预期，利空债市，长端上行明显，另一方面，股市跌幅较大，风险偏好一定程度上利好债市，叠加资金面宽松，短端收益率下行，收益率曲线整体继续走陡。整体来看，本阶段影响债市主要因素包括货币政策、机构行为、风险偏好、通胀预期等。　　本组合在一季度适度减仓信用债，利率债维持谨慎态度，净资产久期整体维持中性略偏低水平附近，力求获得稳定收益回报。

2026年一季度债券市场明显呈现“久期分割”特征，各期限收益率走势显著分化：短端利率在流动性充裕环境下持续走低，而中长端利率受供给压力与通胀预期制约震荡或上行，带动收益率曲线陡峭化。具体而言，以10年期国债为例，年初收益率高位震荡，1月初受风险偏好上升与债基赎回传言影响，于1月7日升至季度高点1.9%，随后央行结构性降息与权益市场降温推动收益率回落；2月在配置需求强劲和流动性宽松支持下，10年期国债收益率突破1.8%关口并趋势性下行；3月多空因素交织，10年期国债利率围绕1.8%窄幅波动，期间30年期国债因避险情绪冲高至2.3%以上，但中短端品种相对稳定，反映市场对中期经济与通胀仍偏谨慎。信用债方面，在利率债曲线陡峭化背景下，收益率整体下行但信用利差走阔，显示市场在追逐票息的同时对长期信用风险保持警惕，风险偏好仅为结构性提升。　　本组合一季度久期整体维持在中性偏低水平，整体而言久期较四季度末有所降低，尤其在3月初组合久期降到1年内的极低水平，较好地控制住了3月上旬债市流动性下杀带来的回撤，也兑现了1-2月加仓的二永及利率的资本利得。除了降低整体久期，调整组合结构和持仓品种，挖掘骑乘收益较高的4年二永债，以及风险收益率较高的短信用、券商债，此类品种收益率尚可，在本轮调整中也呈现出了一定抗跌性。

一季度长债收益率先下后上，中短端表现强势，收益率曲线陡峭化变动，信用利差整体收窄。基本面方面，经济金融数据温和修复，通胀、工业增加值、出口、社零均边际改善，居民贷款偏弱背景下企业信贷相对较强。美伊冲突带动原油价格上涨，海外市场滞涨预期升温，国内输入型通胀的担忧也有所上行。历史来看单纯的输入型通胀对债券市场影响相对有限，主要取决于是否伴随有货币政策收紧和需求强势，两者在短期内或较难看到。同时关注到细分品种的涨价有所扩散，观察油价中枢维持高位对实体经济或有的负面影响。两会未出台明显超预期的总量政策，赤字率与去年持平，长债供给压力边际缓和。整体基本面处于改善通道但尚难成为驱动长债趋势性行情的动力，关注基本面修复的持续性和结构改善情况。资金面为一季度债券市场最为确定的因素，年初以来月末跨年等关键时点资金价格平稳，央行调控较为精准，同时表态物价上涨主要由反内卷等政策推动，不具备宽信用的特征，反映暂无流动性收紧压力。同业存款自律约束升级后非银融出积极，资金量价体感宽松，资金面的确定性为中短端和信用债提供了较好的交易环境，短端利差压到低位后资金向中长期限信用债追求收益。整体而言，资金和短端的确定性决定了长债调整风险可控，但趋势性行情或较难见到，以震荡思路操作为主。组合以信用债策略为主，配置品种主要为中高等级信用债，同时通过条款溢价和流动性溢价品种增厚收益，报告期组合久期中枢有所下降，票息为主要的收益来源。

一季度债券利率整体下行，其中利率债中短期限品种表现好于长期限品种；信用债表现好于利率债，低等级表现好于高等级。　　一季度债市核心定价逻辑由宽松预期主导，一季度银行间市场资金面整体保持宽松态势，银行间7天质押式回购利率持续维持在1.55%下方且波动性下降；3月份回购利率中枢进一步下行至1.50%，全月几无波动。宽松的资金面叠加季节性配置需求，推动利率债与信用债走强。利率债市场长短表现分化，短端利率下行明显：1年期国债收益率从1月初的1.33%左右下降至3月末的1.22%，累计下行约11BP；3年期国债收益率从1.47%下降至1.31%，累计下行16BP；10年期国债收益率从1月初的1.85%左右下行至3月末的1.82%，期间在1.77%-1.90%区间震荡；30年期国债收益率则呈现反弹特征，收益率从2.27%上升至2.35%，累计上行约8BP。　　信用债方面低等级表现明显好于高等级：3年期AAA中票收益率从1.88%下降至1.76%，下行幅度12bp；3年AA中票收益率从2.15%下降至1.94%，下行幅度21bp。我们认为市场一季度表现特征主要受资金面因素驱动，一方面经过持续调整后，利率整体水平相对前期性价比明显提升，资金面持续宽松也为债券提供了稳定的套息空间，叠加1-2月保险保费收入高增长提升了对长期限信用债的配置需求，从而推动利率整体水平下降。　　本组合在1月份整体利率相对高位水平时大幅提升了配债力度，在2-3月适度降低了配债节奏。

2026年一季度，银行间债券市场整体呈短强长弱、信用偏强的格局，收益率曲线陡峭化，信用环境稳健。利率债长短端走势分化，短端利率债受流动性宽松主导，收益率持续下行。年初至季末，短端始终偏强，资金面平稳支撑短债收益率震荡走低，市场配置需求集中，表现显著强于长端。长端利率债波动更大，先下后上、整体偏弱。1月受权益走强扰动一度上行，随后在政策与避险情绪推动下回落；3月受国际油价引发的通胀预期影响，长端再度上行。10年期及以内品种小幅下行，30年等超长端逆势上行，曲线明显陡峭。信用债收益率整体随利率债下行，中低等级、中期限品种下行更突出。一季度信用利差总体收窄，期间虽因资金边际收紧、股市走强出现短暂反弹，但不改下行趋势。中低等级利差收窄幅度大于高等级，市场风险偏好温和回升。城投与优质产业债表现稳健，违约率维持低位，无新增首次违约主体，支撑信用债相对利率债更具韧性。季末机构配置需求仍强，信用利差保持偏紧态势。一季度债市以宽松流动性为主线，短端强、长端弱。信用债跑赢利率债，利差整体收窄，市场偏好中短久期、中高等级，信用环境稳定。　　本组合一季度以来继续坚持指数化运作和主动久期择时相结合，在熊市中将回撤控制放在第一位，力争熊市跑赢指数，牛市跟上指数。年初开始一直坚持低久期低杠杆运作，维持2年左右久期，始终维持较高仓位，但因为一季度整体信用债表现好于预期，组合整体超额收益一般。

一季度债券利率整体下行，其中利率债中短期限品种表现好于长期限品种；信用债表现好于利率债，低等级表现好于高等级。　　一季度债市核心定价逻辑由宽松预期主导，一季度银行间市场资金面整体保持宽松态势，银行间7天质押式回购利率持续维持在1.55%下方且波动性下降；3月份回购利率中枢进一步下行至1.50%，全月几无波动。宽松的资金面叠加季节性配置需求，推动利率债与信用债走强。利率债市场长短表现分化，?短端利率下行明显?：1年期国债收益率从1月初的1.33%左右下降至3月末的1.22%，累计下行约11BP；3年期国债收益率从1.47%下降至1.31%，累计下行16BP；10年期国债收益率从1月初的1.85%左右下行至3月末的1.82%，期间在1.77%-1.90%区间震荡；30年期国债收益率则呈现反弹特征，收益率从2.27%上升至2.35%，累计上行约8BP。　　信用债方面低等级表现明显好于高等级：3年期AAA中票收益率从1.88%下降至1.76%，下行幅度12bp；3年AA中票收益率从2.15%下降至1.94%，下行幅度21bp。我们认为市场一季度表现特征主要受资金面因素驱动，一方面经过持续调整后，利率整体水平相对前期性价比明显提升，资金面持续宽松也为债券提供了稳定的套息空间，叠加1-2月保险保费收入高增长提升了对长期限信用债的配置需求，从而推动利率整体水平下降。　　本组合季度初久期相对较低，1月中下旬后逐渐增加了中长信用债的配置，并在季度内围绕利率曲线凸点做了部分的换券操作，3月中旬降低了组合久期。

债券市场在整个一季度都呈现出强势特征，与2025年一季度形成鲜明反差。短端债券和信用债表现尤为亮眼，长端和超长端利率债在通胀预期和供给放量预期的扰动下呈现出区间震荡走势特征，期限利差走阔较为明显。信用利差则以持续压缩为主。一季度经济平稳运行，货币政策仍保持了宽松取向，银行间市场资金较为宽松，短债的确定性更高，市场投资者更偏向于配置短端债券品种获得确定性收益；价格指数方面，CPI和PPI均呈现出拐头向上的走势，通胀预期有所升温，对长端债券形成一定的压制。市场资金结构方面，银行自营对于信用债基金的投资力度较大，银行理财规模、短债和中短债基金规模也增长较快，对短期险的信用债需求较为旺盛，导致了信用利差持续压缩。　　回顾一季度的行情，虽然宏观逻辑出现了些许变化，但市场的主要交易逻辑还是聚焦到资金面，上涨行情由增量资金驱动较为明显。本基金在一季进行了大比例的仓位调整，信用债仓位大幅提升以获得票息收益，同时，对于长端利率债的阶段性交易机会也积极参与，对一季度收益起到了比较大的增厚作用。对于二季度市场展望，主要关注增量资金的流入情况以及经济基本面的边际变化，适时调整组合仓位和久期。

2026年第一季度，A股市场呈现先扬后抑的震荡格局。受益于“十五五”规划开局的积极预期、稳增长政策的持续落地，以及宏观经济的温和复苏，A股市场在1月份迎来强劲上行，市场情绪整体偏暖。然而，2月末美国、以色列与伊朗冲突升级引发外部不确定性，市场风险偏好大幅回落，A股随之出现明显调整，拖累整体季度表现。截至3月末，主要宽基指数均出现不同程度下跌，其中上证指数下跌1.94%，科创50指数下跌6.54%，创业板指数下跌0.57%，沪深300指数下跌3.89%，万得全A下跌1.15%。　　行业表现呈现显著分化态势。季度内，综合、煤炭、建筑材料、通信、石油石化、公用事业、电力设备、基础化工及环保行业表现突出，涨幅均超过10%；与之形成对比的是，非银金融、商贸零售、美容护理、汽车、农林牧渔、家用电器、房地产等行业表现疲软，跌幅相对较多。　　本基金以绝对收益获取与低回撤控制为核心投资目标，选股策略上持续聚焦低估值、资产负债表健康、经营基本面稳定的优质企业。但当前经济正处于结构深度转型与整体去杠杆的关键阶段，资本市场结构性分化态势极致：传统产业企业虽估值处于低位，但受行业周期影响，经营面临较大压力，难以获得资金青睐；而AI产业链、半导体、高端制造等新质生产力领域，凭借广阔的未来发展空间，即便估值偏高，仍持续吸引资金集中布局，受此市场环境影响，整体上本基金持有的资产表现一般。　　固收方面，一季度长债收益率先下后上，中短端表现强势，收益率曲线陡峭化变动，信用利差整体收窄。基本面方面，经济金融数据温和修复，通胀、工业增加值、出口、社零均边际改善，居民贷款偏弱背景下企业信贷相对较强。美伊冲突带动原油价格上涨，海外市场滞涨预期升温，国内输入型通胀的担忧也有所上行。历史来看单纯的输入型通胀对债券市场影响相对有限，主要取决于是否伴随有货币政策收紧和需求强势，两者在短期内或较难看到。同时关注到细分品种的涨价有所扩散，观察油价中枢维持高位对实体经济或有的负面影响。两会未出台明显超预期的总量政策，赤字率与去年持平，长债供给压力边际缓和。整体基本面处于改善通道但尚难成为驱动长债趋势性行情的动力，关注基本面修复的持续性和结构改善情况。资金面为一季度债券市场最为确定的因素，年初以来月末跨年等关键时点资金价格平稳，央行调控较为精准，同时表态物价上涨主要由反内卷等政策推动，不具备宽信用的特征，反映暂无流动性收紧压力。同业存款自律约束升级后非银融出积极，资金量价体感宽松，资金面的确定性为中短端和信用债提供了较好的交易环境，短端利差压到低位后资金向中长期限信用债追求收益。整体而言，资金和短端的确定性决定了长债调整风险可控，但趋势性行情或较难见到，以震荡思路操作为主。转债方面，整体溢价率有所压缩但仍处偏高水平，中价品种性价比偏低，组合配置往价格带两端倾斜，规避溢价率高位时赎回预期带来的溢价率压缩风险。组合以利率债策略为主，报告期降低了利率债波段交易的频率，组合久期维持低位，纯债部分的收益贡献主要来自票息。转债价格带向两端倾斜，评级中枢维持高位，自下而上择券贡献主要收益。