陈悦 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，高盛标配商品指数上涨1.0%，标普500指数上涨2.3%，香港恒生国企指数下跌6.7%。报告期内，纽交所原油期货下跌7.9%，伦敦黄金现货价格上涨12.4%，伦敦铜期货价格上涨21.0%，美元兑人民币则贬值1.9%。在过去的一个季度里，我们进行了阶段性的仓位调整，并小幅增加了白银和有色的配置比例。展望未来，我们计划大致维持目前的黄金原油比例。黄金经过2025年的大幅上涨，震荡会阶段性加大，但我们仍看好中期美联储超预期降息对金价构成的潜在利好。原油价格在经历持续的下跌后，仍在消化过剩产能的过程中，我们会密切关注这一进程的进展。同时，我们也会密切关注全球地缘政治的发展动向，审慎进行资产配置。　　截至本报告期末银华抗通胀主题(QDII-FOF-LOF)A基金份额净值为0.990元，本报告期基金份额净值增长率为7.14%；截至本报告期末银华抗通胀主题(QDII-FOF-LOF)C基金份额净值为0.984元，本报告期基金份额净值增长率为6.96%；业绩比较基准收益率为0.97%。

2025年三季度，高盛标配商品指数上涨4.1%，标普500指数上涨7.8%，香港恒生国企指数上涨10.1%。报告期内，原油价格震荡偏弱，黄金则在九月结束盘整继续走出持续创新高行情。美联储9月重启降息周期，市场预期年内仍会有1-2次降息，每次降息25bps。持续降息可能会对美国通胀造成潜在上涨压力，同时美国过度降息的可能性也进一步推高了黄金价格。虽然金价在2025年已经大幅上涨，但我们仍然维持中长期对金价的看多观点。我们认为仍然无需担心黄金价格大幅回撤的风险，反而仍需聚焦把握做多机会。　　展望未来，我们仍计划维持目前平衡的石油黄金组合。同时，我们也会密切关注美国通胀走势已经地缘政治的走势，审慎进行资产配置。　　截至本报告期末银华抗通胀主题(QDII-FOF-LOF)A基金份额净值为0.924元，本报告期基金份额净值增长率为9.09%；截至本报告期末银华抗通胀主题(QDII-FOF-LOF)C基金份额净值为0.920元，本报告期基金份额净值增长率为9.00%；业绩比较基准收益率为4.07%。

2025年上半年，高盛标配商品指数上涨1.9%，标普500指数上涨5.5%，香港恒生国企指数上涨19.0%，美元兑人民币下跌1.9%。报告期内，组合整体维持了黄金为主，原油为辅的组合结构。　　受伊朗以色列局势影响，国际原油价格走出了剧烈波动的过山车行情，WTI原油价格在大升28%之后，又暴跌17%，最终收在65美元/桶水平。金价在经历一季度大幅拉升以后，二季度进入高位盘整。鲍威尔在国会就半年度货币政策报告作证词，表态鹰派，关税带来的不确定性和通胀上行风险导致美联储对降息较为谨慎，同时美联储内部的分歧也在增加，沃勒和鲍曼先后表态支持最快7月就可能降息，但鲍威尔、博斯蒂克等人则表示不急于降息，目前市场基准预期是9月降息，年内降2次，后续实际经济数据表现将决定降息节奏，需要等待就业市场进一步走弱。未来中期看，全球流动性对金价有一定支撑。

2025年一季度，高盛标普商品指数上涨4.9%，标普500指数下跌4.6%，香港恒生国企指数上涨17.1%。报告期内，原油价格在经历2024年四季度的回调之后，走出宽幅震荡行情；黄金价格在经历调整后，继续创出历史新高，一度挑战3200美元/盎司。国际铜价受到关税政策刺激扰动，也在一季度走出趋势性上涨行情。　　展望未来，我们仍计划维持目前平衡的黄金石油组合。我们预计原油将继续维持宽幅震荡的格局，也需要关注地缘政治对原油价格的尾部风险。我们也认为特朗普2.0的政策组合对未来通胀构成上涨压力，同时美债超发问题也会导致投资者对黄金资产的持续需求，因此我们仍然看好黄金价格走势。同时，我们也会密切关注全球地缘政治的发展动向，审慎进行资产配置。截至本报告期末银华抗通胀主题(QDII-FOF-LOF)A基金份额净值为0.838元，本报告期基金份额净值增长率为8.97%；截至本报告期末银华抗通胀主题(QDII-FOF-LOF)C基金份额净值为0.836元，本报告期基金份额净值增长率为8.85%；业绩比较基准收益率为4.89%。

2024年度，高盛标配商品指数上涨9.2%，标普500指数上涨23.3%，香港恒生国企指数上涨26.4%。报告期内，原油价格全年宽幅震荡，全年录得下跌0.9%；黄金价格则走出趋势性上涨行情，全年录得涨幅27.3%。全年来看，全球经济维持温和增长趋势，大宗商品整体缺乏趋势性行情；黄金则由于美联储降息以及货币超发等因素影响，走出趋势上涨行情。

2024年三季度，高盛标配商品指数下跌5.3%，标普500指数上涨5.5%，香港恒生国企指数上涨18.6%。报告期内，原油价格震荡走弱，需求端偏弱是主要因素。中国宏观经济数据不及预期，叠加美国就业市场走弱，使得市场对原油需求前景比较悲观。供应端OPEC+延迟增产对原油价格起到了一定支撑作用。三季度黄金价格持续走高并创出历史新高。9月美联储将联邦基金利率下调50个基点至4.75%~5.00%，这是美联储四年来首次降息。政策声明显示，通胀虽已向2%目标取得进一步进展，但仍处于“略高”水平，就业和通胀目标面临的风险处于平衡状态。市场预期未来仍会有2-3次的降息。　　展望未来，我们仍计划维持目前平衡的石油黄金组合。同时，我们也会密切关注美国总统大选以及中东地缘政治的发展动向，审慎进行资产配置。截至本报告期末银华抗通胀主题(QDII-FOF-LOF)A基金份额净值为0.746元，本报告期基金份额净值增长率为1.22%；截至本报告期末银华抗通胀主题(QDII-FOF-LOF)C基金份额净值为0.746元，本报告期基金份额净值增长率为1.08%；业绩比较基准收益率为-5.26%。

2024年上半年，高盛标配商品指数上涨11.1%，标普500指数上涨14.5%，香港恒生国企指数上涨9.8%，美元兑人民币上涨2.4%。报告期内，组合投资维持了黄金和原油的均衡配置。

2024年一季度，高盛标配商品指数上涨10.4%，标普500指数上涨10.2%，香港恒生国企指数上涨0.7%，美元兑人民币上涨1.7%。报告期内，原油和黄金都取得一定程度上涨。　　黄金价格于3月创出历史新高。美国通胀数据趋缓而失业率走高，美联储对降息预期的指引更为温和，这些共同推动金价创出历史新高。　　展望未来，我们认为降息预期，避险属性等金价驱动因素仍然具备，因此将继续看好金价的走势。原油方面，一季度国际油价震荡走强，OECD和美国的商业油库存都在五年低位，这给油价带来了很大的支撑。同时，OPEC+宣布减产延长后，三大机构EIA、IEA和OPEC都对年内原油去库存预期有了进一步的强化。展望未来，我们认为美联储潜在的降息周期会提振原油需求，同时地缘政治因素对油价的潜在影响也仍然不容忽视，整体来看油价预计仍将保持震荡上涨格局。　　　　截至本报告期末本基金份额净值为0.717元；本报告期基金份额净值增长率为5.60%，业绩比较基准收益率为10.36%。

2023年度，高盛标配商品指数下跌4.3%，标普500指数上涨24.2%，香港恒生国企指数下跌14.0%。报告期内，纽交所WTI原油期货下跌11.4%至71.3美元/桶，黄金价格上涨13.2%至2071.8美元/盎司，美元兑人民币升值2.9%。原油方面，地缘政治的风险在进一步发酵，但并未对原油供需产生实质影响；与此同时全球原油需求开始出现弱化，而OPEC+的持续减产不足以弥补需求的弱化。黄金方面，美联储认为利率已经到达或接近峰值，降息预期利好金价。

2023年三季度，高盛标配商品指数上涨16.0%，标普500指数下跌3.6%，香港恒生国企指数下跌4.3%。报告期内，原油价格呈现震荡上涨趋势，布油价格突破90美元/桶关口，创2022年12月以来新高。从供给端来看，OPEC+主动降低原油产量和出口量使得供应进一步收紧，全球原油库存下降。从需求端来看美国经济表现优于市场预期，市场对经济陷入衰退的担忧有所缓和。三季度黄金走出了震荡行情，全球通胀下行速度低于预期，但强势美元也制约了黄金价格的上涨。今年前三季度全球央行增持黄金储备393吨，已经远超去年全年的255吨。另外，中国和印度地区的黄金需求也基本保持稳定。展望未来，我们仍计划维持目前平衡的石油黄金组合。我们认为石油和黄金将维持震荡温和上涨的市场走势。在全球高通胀的大背景下，以原油和黄金为代表的大宗商品仍然具备良好的资产配置价值。我们将根据市场情况，审慎进行资产配置。截至本报告期末本基金份额净值为0.690元；本报告期基金份额净值增长率为1.77%，业绩比较基准收益率为15.98%。

2023年上半年，高盛标配商品指数下跌7.5%，标普500指数上涨15.9%，香港恒生国企指数下跌4.2%，美元兑人民币上涨5.1%。报告期内，组合下跌2.4%，组合投资中加入了一定比例的黄金头寸，阶段性起到了风险对冲的效果。

2023年一季度，高盛标配商品指数下跌5.0%，标普500指数上涨7.0%，香港恒生国企指数上涨3.9%，美元兑人民币下跌0.4%。报告期内，组合下跌3.3%，组合投资中加入了一定比例的黄金头寸，阶段性起到了风险对冲的效果。过去的一个季度里，突发的欧美银行危机导致油价出现了短期大跌，市场对全球经济放缓的担忧进一步加强。在原油供需层面，OPEC+强调了200万桶/日的减产计划将执行到年底，同时俄罗斯方面将自发进一步减产50万桶/日，EIA原油库存下降显著超出预期，原油供需基本面数据坚实，但市场悲观情绪占据了主导作用。我们认为2023年余下的时间里，随着中国重启等因素的逐步兑现，原油市场将进一步趋紧，价格也将逐步触底回升。黄金方面，我们认为全球通胀在高位维持的时间和幅度都将会较长，且黄金在市场情绪剧烈波动过程中，也将起到很好的风险对冲作用。截至本报告期末本基金份额净值为0.672元；本报告期基金份额净值增长率为-3.31%，业绩比较基准收益率为-4.94%。