赵艰申 - 基金投资策略和运作

2026上半年，中国经济总体呈现“稳中有进、向新向优”的态势。A股市场主要指数收涨，但板块分化较为明显。随着新旧动能转换，本轮市场走势与AI产业趋势深度共振，科技成长板块的估值扩张与基本面验证交替推进，成为主导上半年A股结构性行情的核心逻辑主线。在2023年四季度，我们基于对AI产业的认知，在季报里写到“2023年下半年，我们看到出现资本开支上升的北美大厂比例有较为明显的上升，这也意味着AI产业的发展不再仅仅是主题投资，从2023年四季度开始正式进入基本面兑现阶段，我们相信2024年相关产业的基本面兑现可以驱动相关公司进入股价和基本面的良性驱动阶段。”当时我们只是看到北美各大CSP龙头积极进入大模型预训练，开始军备竞赛。在2024年三季度，我们写道“随着OpenAI o1模型的推出，可以预见未来推理端算力需求的广阔增长空间，目前算力的需求增长可能仅仅是刚开始。”在此阶段，我们看到了模型范式的升级，AI产业趋势走入强推理阶段，算力的天花板被进一步打开，不仅局限于预训练阶段。在2025年一季度，我们因担心DeepSeek的出现对海外算力的巨大资本开支产生扰动而减仓。但在2025年二季度，随着AI Coding的爆发，开始形成AI真正的第一个应用，我们写道“头部公司大模型用户数和Tokens正在出现‘几何级’高速增长，同步带来ARR（年度经常性收入）的大幅增长，这也意味着海外模型商业模式已经闭环。”这意味着从2025年二季度开始，真正AI产业的商业模式逐渐跑通，AI相关公司的股价真正的主升浪也是从那个时候开始的。由此可见，资本市场是非常有效的，它可以忽略初期资本开支形成的景气度，但当第一个真正的应用出现时，市场给予了显著的正反馈。在2026年一季度，我们谈到“PCB上游量价齐升的投资机会，一方面来自于产品升级或材料升级，另一方面来自于供不应求导致的缺货提价，这部分公司可能在未来的业绩弹性更为明显。”随着AI产业的基本盘越来越大，它显著拉动了各个环节的增长斜率，进而导致各个上游环节出现了涨价弹性，这也为我们2026年二季度基金产品的净值表现提供了很大的帮助。在继续看好AI产业趋势的基础上，我们也看到供应链出现紧张的环节越来越多。可能在一个季度前，我们仅仅看到光芯片中的EML和DSP芯片、玻纤布、HVLP4铜箔等环节比较紧张。但站在当下，为了适应供应链的新变化，我们将有限的组合仓位进一步配置到出现紧缺环节的行业中去，包括被动元件中的MLCC、PCB上游等各个紧缺物料方向。展望下一阶段，我们会进一步跟紧产业趋势，对其他受益于AI需求拉动的紧缺方向维持配置比例。我们认为，目前这种紧缺可能会持续较长时间，短期可能很难得到根本性解决。这是我们的预判，但也将根据产业链动态情况不断进行修正。同时，我们也将对其他板块基本面保持研究和跟踪，继续坚持以产业研究为基础，做好行业中观配置轮动，追求投资的前瞻性、可跟踪性和可复制性，在符合产业趋势的正确赛道上，投资较为优秀的公司，并保持密切跟踪，根据公司基本面的动态变化来做持仓的调整，力争做好较大的波段，提升投资者的体验感和获得感。在此，诚挚感谢投资者的关注与厚爱。随着本基金产品净值和关注度的提升，我们从今年5月开始，采取了一系列限购措施，初心是希望保证基金的平稳运作，并引导投资者理性投资，避免追涨杀跌。借此提醒广大投资者，AI产业趋势虽长期向好，但上游紧缺环节的价格弹性具有周期性，板块波动难免加大。建议投资者理性看待产品的历史业绩，充分认知市场的潜在波动，根据自身风险承受能力理性评估产品适配性，通过均衡配置分散风险，减少频繁择时带来的交易损耗，以更长期的视角分享产业成长的复利价值。我们将一如既往勤勉尽责，在快速变化的市场中持续挖掘产业机遇，力争为投资者创造更好的回报。

一、市场回顾：科技重回优势主线2026年二季度，全球市场呈现地缘扰动与科技成长主线并行的分化格局。海外端，美伊地缘冲突反复发酵，霍尔木兹海峡航运风险抬升。原油价格阶段性冲高，从而推升了全球通胀预期，压制市场风险偏好，使得全球权益市场多次出现阶段性回调。国内层面，稳增长政策持续落地，但政策重点倾斜新质生产力、数字经济与人工智能赛道。我们预计国内算力、半导体等产业链将迎来订单和资本开支的双重景气周期，这使得成长赛道表现较好，而价值板块资金被分流。二、投资操作回顾及未来展望：静待花开一季度，在市场高低切的过程中，面对市场剧烈波动，我们坚持配置在AI相关的板块；二季度，由于AI需求的拉动，很多产业出现了涨价，股票市场也给予了这种供不应求的局面一定的溢价。因此，我们二季度的表现受益于我们前期的布局。但是，我们认为在二季度的普涨中，市场出现了局部的非理性追涨。在这种背景下，短期市场情绪可能存在过高风险，导致市场的波动加大。我们也认为，在产业趋势面前，股价和基本面的长期趋势是同向的，最终股票的走向取决于公司在产业中的进展。我们相信，能在产业中展现竞争力或能够通过业绩来证明未来的公司，其空间依然值得我们期待。展望未来，我们认为市场将逐步从“预期与情绪驱动”转向“基本面验证驱动”。或许未来市场还会进行很多次高低切，又或许市场情绪波动会加大，但我们仍将继续以长期视角，陪伴优秀企业成长，坚持以产业研究为基础，力争为持有人创造更优的投资体验。最后，秉持对每一位持有人负责的初心，我们也诚挚提示广大投资者：建议理性看待产品的历史表现，充分认知市场的潜在波动，根据自身风险承受能力理性评估产品适配性，通过均衡配置分散风险，减少频繁择时带来的交易损耗，以更长期的视角分享产业成长的复利价值。我们将一如既往勤勉尽责，在快速变化的市场中持续挖掘产业机遇，力争为投资者创造更好的回报。

基本面方面，二季度宏观经济延续总体平稳、稳中有进的发展态势，动能向新、结构向优的特征依然明显。生产端，1-5月份工业增加值同比增长5.4%，其中5月高技术制造业和装备制造业增加值同比高增，对全部规模以上工业增加值增长的贡献率接近八成；服务业生产指数平稳增长。需求端，呈现外需强劲，内需偏弱的格局。1-5月份社会消费品零售总额同比增长1.4%，服务零售额同比增长5.4%；投资呈现结构性分化，1-5月份固定资产投资同比下降4.1%；但高技术产业投资同比增长4.5%，其中集成电路制造业、锂离子电池制造业投资分别增长11%和24.9%；房地产开发投资同比下降16.2%，仍是主要制约因素。外贸韧性持续彰显，5月份货物进出口同比增长22.6%，其中出口增长19.4%、进口增长27.4%。总体来看，二季度经济运行总体平稳、稳中有进，新质生产力加快培育壮大，但国内供强需弱矛盾仍较突出，经济稳中向好基础还需继续巩固。宏观政策方面，4月中央政治局会议分析研究当前经济形势和经济工作。会议认为，今年以来我国经济起步有力，主要指标好于预期，同时指出经济持续稳中向好的基础还需进一步巩固。会议强调要用好用足宏观政策，持续优化财政支出结构；增强货币政策前瞻性灵活性针对性，保持流动性充裕。会议部署了深入挖掘内需潜力、加快建设现代化产业体系、有效防范化解重点领域风险等重点任务，提出加强水网、新型电网、算力网、新一代通信网、城市地下管网、物流网等“六张网”建设，全面实施“人工智能+”行动，纵深推进全国统一大市场建设，深入整治内卷式竞争。产业政策持续加码。6月3日，工业和信息化部印发《“人工智能+信息通信”创新发展实施意见（2026-2028年）》，明确未来三年人工智能与信息通信产业融合发展路径，提出到2028年形成30个以上高价值典型场景、城域算力1毫秒时延圈覆盖率不低于75%等发展目标，部署5G-A规模普及、6G技术研发、网络大模型和智能体创新、算力设施体系优化等重点任务，推动信息通信业与人工智能融合赋能千行百业。资金面方面，二季度流动性整体充裕，资金利率向政策利率合理回归。央行通过多种货币政策工具精准调控，有效平抑了税期、跨月等关键时点的流动性波动，并于6月末首次启动隔夜逆回购操作。本基金采用指数增强的配置策略。

本季度市场整体上涨，沪深300指数上涨11.9%，创业板指上涨36.35%，科创板综指上涨55.71%。市场结构分化极为明显，行业上看，受到AI需求带动的电子、通信等科技板块大幅上涨，但传统行业则多数下跌。6月下旬开始，市场波动率显著增大，部分前期大幅上涨的板块出现日度的暴跌。在二季度我们增加了对通信、半导体等科技公司的投资，获得了超额收益。　　相对疲弱的宏观经济和如火如荼的全球AI需求共同带来了这一个季度的结构行情。从估值的角度，板块之间的割裂程度持续放大、呈现K型分化。K型向上的板块持续往更远端的年度提升估值，而K型向下的板块则在今年已经不贵的估值基础上继续降低。部分参与行情的资金带有量化属性，并非完全的基本面驱动，因此在这个位置市场出现调整也将是正常现象。　　面对短期的潜在调整，我们看到不仅在国内，在美国、韩国都出现了“AI泡沫论”，将本轮行情和2000年科网泡沫相提并论。我们一向认为，历史屡屡重复，但不能简单类比，需要对历史事件的全过程进行复盘对比，方能得到相对可靠的结论。如美国2000年的科网泡沫，起始点并不在1999年，而是源自1993年克林顿政府正式推出的“信息高速公路”计划，其规划长达20年，期间推动了美国电信法案的修改，以及全球发达国家信息基础设施的大力投资。市场所记得的，往往是科网泡沫代表龙头白马企业思科和高通，其在泡沫破灭的前一年即1999年分别上涨131%和2620%。然而，市场较少提及思科从1993年开始每年都持续上涨，到1999年累计涨幅高达48倍。高通也类似，累计涨幅高达115倍。另一方面， 1999年泡沫的信号已较为明确，一个上市企业只需要开设一个网站便能获得大幅上涨。而本轮的AI需求，已经直接体现在部分企业功能中对人力的高效替代，并且对云厂商和部分大模型企业带来巨量的收入，从海量投入到功能提升，再到收入提升反哺投入的飞轮效应隐约成型。我们有理由相信，到目前，AI的需求是实实在在的，仍然具备相当大的提升空间。　　此外，在中国政府的各项政策中，对科技产业的支持极为明确，“科技立国”的观念深入人心。同时，面对较弱的宏观经济，国内也会有更大的政策力度来应对，如果政策能够带来改善，那么市场也会变得更为均衡。　　我们继续看好以AI为代表的优质科技企业，同时也会对非基本面因素驱动的估值过度提升保持警惕，市场中仍然存在较多被低估的机会，包括但不局限在科技领域，我们将加大对这些机会的发掘和布局。

一、市场回顾：地缘政治与风格切换的双重冲击2026年一季度，A股市场经历了系列波动变化。市场整体呈现结构性分化，科技成长板块亦有所变动。我们认为，本季度市场的核心变量是3月爆发的美伊冲突。地缘政治风险升温，导致市场风险偏好快速下行，较多资金从前期涨幅较高的板块涌入油气、煤炭、电网设备等具备“重资产、低淘汰率”（HALO）属性的资产。本基金一季度回报率主要受到了美伊冲突的影响：1、AI算力产业链集体回调：美伊冲突引发的供应链担忧与通胀预期，导致市场对AI资本开支的持续性产生疑虑。前期涨幅较高的AI算力、光模块、PCB等板块出现显著获利了结与估值压缩。2、风格切换加速：市场从“预期驱动”快速转向“避险驱动”，资金对高估值、高弹性的科技股容忍度大幅下降。尽管AI产业的长期逻辑未变，但短期情绪冲击导致板块出现非理性下跌。3、持仓结构偏成长：我们在一季度维持了对AI算力核心环节的较高配置，包括光模块、PCB、芯片与液冷等方向。部分标的在风格切换中承受了较大压力，尽管部分个股基本面强劲，但未能抵御地缘政治风险。二、投资操作回顾：坚守长期逻辑，适度优化结构面对市场剧烈波动，我们坚持“长期主义”与“基本面驱动”的投资理念，主要操作如下：1、维持AI算力核心仓位：我们认为AI算力是未来5-10年高确定性的产业趋势之一。尽管短期预期表现较为消极，但北美云厂商资本开支持续超预期，国内“十五五”规划明确支持科技自立自强，AI基建大规模投资元年（2026年）的逻辑未变。因此，我们仍然保持乐观。2、优化细分赛道结构：在AI算力内部，我们适度降低了估值过高、短期业绩兑现压力较大的标的权重，增持了具备“国产替代+业绩确定性”双重逻辑的环节，如高端PCB、液冷、芯片等方向的公司。3、规避纯主题炒作：我们回避了缺乏业绩支撑、概念炒作含量高的科技股，聚焦于已进入业绩释放期或很快进入业绩释放期的核心资产，这在一定程度上缓解了组合的下行压力。4、未参与避险资产轮动：我们判断地缘政治风险对AI产业的冲击是短期的，并且由于美国并不会长期与伊朗陷入僵持，因此，我们未大幅切换板块，保持了投资组合的战略定力。三、后市展望：风暴终将过去，AI算力仍是核心主线展望未来，我们认为市场将逐步从“预期与情绪驱动”转向“基本面验证驱动”。尽管地缘政治风险仍是重要变量，但AI算力产业的底层逻辑并未改变，甚至因国产替代的紧迫性而更加强化：1、AI算力需求爆发不可逆：美伊冲突虽带来短期扰动，但无法改变AI技术革命对算力需求的指数级拉动。英伟达预计2030年全球AI基础设施市场规模达3-4万亿美元，2025-2030年复合增速约40%。国内方面，华为等厂商通过超节点集群等技术路径实现算力突围，有望带动产业链需求。2、国产替代加速：“十五五”规划明确将科技自立自强作为核心目标，半导体设备、AI芯片、高端PCB、液冷等环节的国产化率有望快速提升。政策与资金（如大基金）支持将进一步强化。3、业绩兑现期来临：2026年是AI算力产业链的业绩兑现大年。光模块、PCB、液冷等细分领域龙头公司有望迎来量价齐升，估值与业绩有望形成共振。例如，高端PCB企业和光模块等企业受益于AI基建的拉动，2026年净利增速预期普遍较高。4、随着地缘政治风险边际缓和，以及一季报业绩披露，市场风格有望转向“业绩确定性+成长性”的再平衡，科技成长部分标的有望迎来估值修复。5、我们认为一季度的市场波动，是长期产业趋势中的短期插曲，这种波动在过去几年频繁发生，我们认为AI技术革命正在重塑全球经济格局，而中国科技企业将在这一进程中扮演关键角色。尽管短期面临挑战，但我们将继续以长期视角，陪伴优秀企业成长，力争为持有人创造可持续的回报。

基本面方面，1-2月份的数据显示年初经济开局良好。生产端，工业、服务业较快增长，1-2月工业增加值同比增长6.3%，其中装备制造业、高技术制造业增加值增速均超9%，服务业生产指数同比增长5.2%。需求端，消费增速回升，1-2月社会消费品零售总额同比增长2.8%，比上年12月份加快1.9%，全国网上商品和服务零售额同比增长9.2%；固定资产投资由降转增，其中基础设施投资同比增长11.4%，高技术产业投资同比增长5.1%，但是房地产开发投资较弱，1-2月下降11.1%；外贸出口快速增长，1-2月份，货物进出口总额同比增长18.3%，其中出口同比增长19.2%。3月份制造业PMI和战略性新兴产业采购经理指数（EPMI）回升至扩张线之上。一季度宏观经济起步有力，但同时也面临供强需弱、外部冲击等问题。宏观政策方面，3月《政府工作报告》公布了2026年的发展目标和政策取向，“经济增长4.5%-5%，在实际工作中努力争取更好结果”，这是自2023年设定“5%左右”以来，首次将GDP目标明确为区间形式。继续实施更加积极的财政政策，赤字率拟按4%左右安排，体现“财政支出继续保持相当规模”的政策意图。继续实施适度宽松的货币政策，灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。值得注意的是，《政府工作报告》把推动价格总水平由负转正、消费价格合理温和回升作为今年的一项重要工作。2026年政府工作继续着力于提振消费和培育新质生产力。《政府工作报告》提出要深入提振消费、挖掘释放有效投资潜力，拓展内需增长新空间。在培育壮大新兴产业和未来产业方面，要求打造集成电路、航空航天、生物医药、低空经济等新兴支柱产业，培育发展未来能源、量子科技、生物制造、具身智能、脑机接口、6G等未来产业。此外，《政府工作报告》还要求着力稳定房地产市场，深入推进房地产发展新模式的基础制度和配套政策建设。资金面方面，一季度流动性整体较为宽松，供给端央行流动性投放较为呵护，大行资金净融出较为积极，需求端社融增速平稳，但信贷需求略显偏弱。一季度本基金继续采用指数增强的配置策略。

2026年一季度，我们继续保持大幅超配海外算力板块。我们在2025年下半年就看到了海外AI算力行业的高景气度，这种高景气度兼具一定的确定性和持续的高成长性，且随着海外模型的ARR斜率陡峭，AI投入也不再是泡沫，而是有着客观真实强需求的。我们认为直到今天，A股市场投资者仍在一定程度上低估海外算力供应链企业的价值，当期定价尚不充分。AI算力作为本轮市场主线，其定价的略微低估给擅长产业研究的A股基金经理创造了一条较好的可长期坚守的主线。在持仓板块变动不大的基础上，我们对部分个股做了一定调整。考虑到光通信行业在2026年行业增速显著强于PCB且长期逻辑更好，我们适度增配了光通信行业。在保持光通信核心品种不变的基础上，我们适度增配了光通信的上游企业，以及因OCS、NPO等新技术路径受益的公司。在PCB行业，我们认为部分上游供应链环节存在较明显的量价齐升的投资机会，虽然PCB行业增速可能不如光通信，但若聚焦于PCB上游产业，收益环节聚焦于少部分公司身上，导致子领域增速可能更快。这些PCB上游的量价齐升的投资机会，一方面来自于产品升级或材料升级，另一方面来自于供不应求导致的缺货提价，这一部分公司可能在未来的业绩弹性更为明显，因此我们对其进行了增配。我们也将对其他板块基本面保持研究和跟踪，继续坚持以产业研究为基础，做好行业中观配置轮动，追求投资的前瞻性、可跟踪性和可复制性，在符合产业趋势的正确赛道上，投资较为优秀的公司，并保持密切跟踪，根据公司基本面的动态变化来做持仓的调整，在优质公司上做好大的波段，力争为投资者获取超额回报。

本季度市场波动较大，结构分化明显，3月初的中东地缘冲突成为风格的转折点。1月与2月，市场整体偏向涨价品种和科技股，如有色金属、化工品、光通信、半导体。3月初的地缘冲突导致原油价格大幅上涨，油价传递带来通胀压力，冲突持续带来全球经济下行担忧，制造业股票显著下调，估值较高的科技公司也显著回调。而受益于油价长期高企的新能源板块和受地缘冲突影响中性的医药股表现较佳。　　组合操作层面，结构上我们增配了新能源和电力供给相关公司，减持了有色金属及化工，并在科技板块当中加仓了部分光通信公司及国产半导体公司。　　展望未来，如果仅看数月，中东地缘冲突的演绎仍然是核心矛盾。其对全球经济和制造业的影响不可轻视，或许仍将造成股票市场的波动。但如果把时间维度拉长，石油供给的不确定性将大力促进能源结构的转变，清洁能源和电力储能或是降低化石能源风险的最佳方案。能源结构的转型将会是个长期的过程，在此期间各国的制造业会面临各种不确定性，而这更凸显了中国制造业的全面性及安全保障。　　另一方面，新一轮的科技革命依旧如火如荼，人工智能在商业中的应用，几乎可以用一日千里来形容，由此带来的光通信、半导体的发展和需求，保持着非常强劲的势头。我们的组合也将继续聚焦中国新能源行业、制造业、人工智能产业，它们是中长期确定性更强的方向。

2025年是值得铭记的一年。全年层面是一个牛市，上证综指全年上涨18.41%，沪深300指数上涨17.66%，创业板指上涨49.57%，科创板综指上涨46.3%。但在4月份之前，市场波动剧烈，尤其是4月初的关税风波，曾令市场一度暴跌。在此之后，市场持续上行，尤其是海外算力板块和有色资源板块，受益于出口的制造业持续表现突出。席卷全球的贸易摩擦带来了两个现象：一是中国制造业的优势地位持续提升，出口产品的竞争力持续加强；二是各主要国家担忧全球局势的进一步不稳定，纷纷试图提升工业的“自主可控”，带来资源品的价格抬升。这两个现象看似矛盾，实则自洽。因为关税风波虽然在一定程度上削弱了全球化的浪潮，但只要一国持续坚持对外开放，维护合理的国际秩序和贸易原则，同时不断提升出口商品的品质、技术含量和服务并给予互惠的价格条款，该国几乎一定可以从对外出口中持续获益，并获得产业升级和全球的公信力。另一方面，主要国家提升工业体系自主性，降低对进口的依赖，亦十分值得理解，他们在加强工业体系建设的过程中，势必加大对中国机械、电力、电子等产成品和技术的需求，也是对我国相关产业构成利好。　　回顾2025年的操作，主要贡献来自于二季度对算力产业，和三季度对有色金属产业的加仓。同时在四季度我们部分减持了已经大幅上涨的算力行业，增配了估值较低的新能源电池产业链。

四季度资本市场经历了诸多考验，也孕育了新的机遇，前期受到市场关注的AI、机器人、创新药等出现不同程度分化。我们四季度的业绩表现，主要得益于在科技和高端制造领域的前瞻性布局。我们围绕AI行业，布局了算力基础设施（如光模块、PCB）、国产算力、液冷等方向。个股上，我们优化了组合结构，进一步聚焦于景气度上行、具备核心竞争力的细分领域的龙头企业，这些公司为组合贡献了显著的阿尔法收益。更为重要的是，我们认为AI行业目前仍然还有很大空间，海外NV等云厂产品仍在不断升级，需求仍然处于快速增长阶段，而国内的AI建设才刚起步，仍然有相当多的公司具备成长空间；此外，一些其他全球定价的周期类行业，例如有色金属，由于过去投资的不足，带来未来供给瓶颈，从而可能存在价格的持续上涨。我们认为这些都是值得我们重点关注的方向。最后，我们相信，在未来科技的浪潮下，任何一条路都不是简简单单的坦途，或许过程会有不断的波折。但是，我们相信，若能坚守这些未来空间巨大的细分领域，跟随核心的龙头公司共同成长，或将能获得相应的回报。

基本面方面，四季度宏观经济延续了稳中有进的发展态势。整体来看，生产、出口增势平稳。生产端，1-11月份，全国规模以上工业增加值同比增长6.0%，高技术制造业增速快，转型升级态势持续。出口韧性彰显，11月份出口金额同比增长4.1%，对欧盟、“一带一路”国家出口保持较快增长，外贸多元化支撑明显。但四季度经济增长结构也有所分化，我们认为有效需求不足、企业盈利承压是主要制约因素。受“两新”政策效果退坡等因素影响，10月份、11月份社会消费品零售总额分别同比增长2.9%、1.3%，增速有所回落，制造业投资增速也有放缓。1-11月份，房地产开发投资完成额累计同比下滑15.9%。1-11月份，规模以上工业企业利润同比增长0.1%，工业企业效益恢复基础还需继续巩固。 宏观政策方面，10月31日国家发展改革委新闻发布会提到5000亿元新型政策性金融工具资金全部投放完毕，共支持2300多个项目，项目总投资约7万亿元；并从地方政府债务结存限额中安排了5000亿元，用于补充地方政府综合财力和扩大有效投资，其中新增2000亿元专项债券额度，专门用于支持部分省份投资建设。12月8日政治局会议提出“实施更加积极有为的宏观政策，继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，持续扩大内需，纵深推进全国统一大市场建设，持续防范化解重点领域风险。”12月10日至11日中央经济工作会议提出“灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕。保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”，并将“坚持内需主导，建设强大国内市场”作为首要经济任务。值得关注的是，中国人民银行货币政策委员会2025年第四季度例会明确提到用好证券、基金、保险公司互换便利和股票回购增持再贷款，探索常态化的制度安排，维护资本市场稳定。资金面方面，四季度流动性维持均衡宽松，资金利率中枢水平进一步下移。10月27日金融街论坛年会，央行宣布将恢复公开市场国债买卖操作。央行维持流动性呵护态度，熨平资金面扰动，操作上“收短放长”，有助于缓解银行负债压力。在三季度中，本基金采用指数增强的配置策略，四季度整体判断转债市场震荡为主，适当降低了转债弹性。

2025年四季度，我们继续保持大幅超配海外算力板块。站在2025年四季度当下，海外AI算力行业的增长确定性比之前更高，增长的斜率也有所提升，且我们预期未来海外算力需求的增长可能更快，海外算力板块的基本面依旧强劲。在持仓板块变动不大的基础上，我们对部分个股做了一定调整。考虑到未来海外算力需求可能快速增长，我们认为部分供应链环节存在较明显的量价齐升的投资机会。这种量价齐升的投资机会，一方面来自于产品升级或材料升级，另一方面来自于供不应求导致的缺货提价，这一部分公司可能在未来的业绩弹性更为明显，因此我们对其进行了增配。随着国内PCB企业纷纷摩拳擦掌试图进入海外CSP头部客户，整体市场对PCB行业的竞争格局有所担心，市场观点有所分歧。我们认为并不用过于担心海外客户供应链的格局问题，而且PCB产业及其上下游在2026年因为供需结构性矛盾享受的价格上行可能超出市场预期。我们认为作为行情主线之一的算力板块估值依然合理，但市场中仍然有质疑的声音出现。我们认为，这既有数据中心市场具有to B属性，大部分投资者较难跟踪的原因，也可能因为部分投资者不适应。但这种情况客观上给本轮行情创造了一个良好的环境，给我们的市场注入了一条可长期坚守的主线。我们也将对其他板块基本面保持研究和跟踪，继续坚持以产业研究为基础，做好行业中观配置轮动，追求投资的前瞻性、可跟踪性和可复制性，在符合产业趋势的正确赛道上，投资较为优秀的公司，并保持密切跟踪，根据公司基本面的动态变化来做持仓的调整，在优质公司上做好大的波段，力争为投资者获取超额回报。