翟彦垒 - 基金投资策略和运作

2026年上半年A股呈现史无前例的K型分化，科创50大涨超64.25%，创业板指涨逾35.58%，而中证红利指数下跌8.75%，红利低波100下跌10.45%，相对收益触及历史极值。行业层面分化更为极端，电子以+85.49%的涨幅夺冠，而农林牧渔跌了24.76%，行业间极差超过110个百分点，创下A股历史之最。红利板块承压源于三重因素叠加：首先，科技行情的虹吸效应导致资金大规模从防御性资产抽离，市场风险偏好回升时红利避险属性被阶段性边缘化；其次，霍尔木兹海峡事件缓和后能源风险溢价回落，对煤炭、石油石化等红利权重板块形成拖累；再次，上半年机构赎回宽基ETF（年内规模下降），中证红利超六成成份股被动承压，造成交易层面的错杀。下跌并非基本面恶化，当前中证红利股息率约5.48%，与1.73%的10年期国债收益率息差处于历史极阔区间，估值安全垫厚实。进入7月，科技板块拥挤度释放、资金再平衡启动，红利板块快速反弹，标志极端偏离后的修复行情正式开启。　　　　在操作中，我们加大了红利板块中基于预期股息率和机构认可度的策略权重，但由于预期股息率所蕴含的稳健成长性在极致成长行情中未能被充分定价，反而交易情绪和事件驱动因素在红利板块内占据了较大比重的定价权。我们仍坚持红利投资的长期逻辑并等待成长的稳健性和盈利质量在极致的成长动量调整后回归常态。

2026年上半年市场国内股市基本分成两个阶段，以霍尔木兹海峡地缘政治冲突作为分水岭，一季度以有色为代表的周期成长股票表现活跃，二季度以未来AI科技为代表的创新投资股票表现十分亮眼。中信电子一级行业股票的交易量一度超过沪深300指数成分股票的交易量。AI以及含科量成为市场热度的重要检验标准。二季度一方面是科技创新热火朝天，一方面是非科技公司不温不火，夏日里面略感一丝凉意，甚至极个别的行业和风格股票逆势下跌，低于2024年9月和2025年3月贸易战低点的价格水平 。　　成长价值基金2026年上半年操作基本也分为两个阶段，一季度积极参与从红利、现金流以及盈利预期出发，精选周期成长股票作为组合配置方向，组合创历史新高，阶段性跑赢组合基准。二季度市场画风转变，AI科技创新等高估值高弹性股票异军突起，成长价值基金的价值成长组合特征明显与市场阶段性热点错配，组合阶段性落后基准。二季度市场风格与成长价值组合风格虽然出现一定程度错配，但是组合经过审慎考虑基本保持价值成长风格，没有大规模调整组合，组合在市场的大规模波动中，保持一定程度低波动。

一季度：基金经理面对市场的快速变化，积极响应。1 月对于对商业航天、有色板块标的 进行获利了结。2 月逐步聚焦国产大飞机、柴油发电、国产算力板块。3 月应对战争带来的影响， 减仓算力板块，增加军贸和新能源板块。　　二季度：因美伊冲突影响，4月份维持相对较低仓位，4月底开始逐步加仓，主要配置半导体设备、国产芯片、高端材料、商业航天等方向， 6月下旬减仓部分国产芯片和高端材料，继续增加商业航天配置。

上半年AI引领着科技股行情曲折往上。在这其中，我们观察到资金正有条不紊地沿着“算力-传输-应用”的链条进行布局。如果说上游硬件的确定性已是明牌，那么中下游环节的商业闭环正在静默中构建，正处于蓄势待发的阶段。　　本基金仍主要配置代表未来新动能马车的AI、AI+、潜在先进制程突破等标的，加重配置了AI产业后周期的AI应用、AI消费终端、智能体及相关产业。

2025年我国国内生产总值达140万亿元，按不变价格计算，GDP同比增长5.0%，人均国内生产总值连续3年超过1.3万美元。2026年上半年我国经济整体呈现温和复苏态势，GDP增长预计在4.5%-4.7%，全年经济走势呈U型。预计2026年全年GDP增长4.5%-5.0%，外需超预期、内需结构性修复，出口高增、投资回升。　　本人自3月19日接任本基金以来，对基金产品原有行业和公司进行了结构优化调整，本基金二季度持仓仍然主要集中在消费、医药、金融、能源等四个方向，和一季度末持仓行业变化不大。鉴于二季度市场表现极端分化，以电子、通信为代表的少数几个行业大幅上涨，剩余的20多个行业持续下跌，本人对基金产品持有行业进行了结构优化，适当增加了10%的金融行业配置，以增强基金产品的防御属性。　　本基金产品的运作思路主要表现在以下两个方面：　　1、安全边际。风险控制是所有投资的第一要素，本人本着尽量不给投资者亏钱/少亏钱的原则，因此对于持仓标的买入价格比较苛刻，目前持仓的消费、医药公司平均PE估值仅15-18倍，从而为判断错误或者市场波动留出足够的缓冲空间。另外，二季度新增加的金融行业公司，银行、保险估值仅6-7倍，证券估值11倍左右，上述低估值公司均为我们的投资组合提供了足够的安全边际。　　2、好公司/好生意。买股票就是买公司，投资股票的本质是拥有公司的一部分所有权。本基金目前持仓的公司均是ROE（所有者权益报酬率）较高的好公司，平均ROE在15%以上，有些公司的ROE高达30%以上。我们拥有的这部分公司所有权都对应着好生意，这样我们的风险控制又有了第二条“好生意”的加成，从而让我们的投资更加安全。　　综上而言，我们组合目前持有的消费、医药、金融、能源4个方向龙头公司，均具备较高的安全边际、均是好公司/好生意、同时大部分公司还有较高分红（3%-5%的股息率）。在上述较为完备的风险控制措施下，本着尽量不给投资者亏钱/少亏钱的原则，希望本基金接下来能给投资者带来一定投资回报。　　最后，从表面上看，二季度本基金产品净值下跌9%，会让很多投资者内心煎熬。从深层次看，本着“安全边际”+“好公司/好生意”的核心投资原则，我们持有的好公司更便宜，意味着本基金产品现在性价比相较于一季度末更高，未来大概率会给投资者带来良好的投资回报。

行情回顾　　2025年我国国内生产总值达140万亿元，按不变价格计算，GDP同比增长5.0%，人均国内生产总值连续3年超过1.3万美元。2026年一季度我国经济有望实现开门红，预计全年GDP增长4.5%-5.0%。外需超预期、内需结构性修复，出口高增、投资回升，但消费和房地产仍偏弱。　　　　运作分析　　本人自3月19日接任本基金以来，对基金产品原有行业进行了结构优化调整，本基金目前持仓主要集中在消费、医药、金融、能源等四个方向，优化思路主要表现在以下两个方面：　　1、安全边际。风险控制是所有投资的第一要素，本人本着不能给投资者亏钱的原则，因此对于持仓标的买入价格比较苛刻，目前换仓的消费、医药公司平均PE估值仅15-18倍，从而为判断错误或者市场波动留出足够的缓冲空间。金融和能源持仓公司的估值要更低一些。　　2、好公司/好生意。买股票就是买公司，投资股票的本质是拥有公司的一部分所有权。本基金目前持仓的公司均是ROE（所有者权益报酬率）较高的好公司，平均ROE在15%以上，有些公司的ROE达30%以上。我们拥有的这部分公司所有权都对应着好生意，这样我们的风险控制又有了第二条“好生意”的加成，从而让我们的投资更加安全。　　综上而言，我们持有的消费、医药、金融、能源4个方向龙头公司，均具备较高的安全边际、均是好公司/好生意、同时大部分公司还有较高分红（3%-5%的股息率）。在上述较为完备的风险控制措施下，本着不能给投资者亏钱的原则，希望本基金接下来能给投资者带来一定投资回报。

一季度A股市场因中东地区影响，科技股产生了较大的波动。AI板块呈现明显的结构性分化。资金围绕“算力-传输-应用”传导路径进行布局，上游硬件确定性较高，但中下游的传输、应用的商业模式和业绩也在潜移默化的逐渐实现和释放，处于星星之火可以燎原的态势。　　展望二季度，虽然外部形势不明朗，但AI+机器人康波周期发展趋势越来越明朗，因外部不确定事件引起的恐慌回调反而是在这次人类康波大趋势中好的投资时机。 人类历史经历了数次科技革命，包括蒸气工业革命、电气化革命、PC互联网革命、移动互联网革命等。历史表明，滚滚浪潮不可抵挡。 　　坚定看好下一代引领经济未来二十年的核心科技产业，正如过去的移动互联网二十年给我们带来的天翻地覆的变化。深入研究投资AI+人型机器人两个重点领域，选取核心收益标的进行重点配置，争取为基民做出较大贡献，回报信任。

1月商业航天、有色、AI等板块表现较好，2月有色板块、商业航天板块出现回调，AI板块进入震荡行情。进入3月，由于战争影响，市场出现较大波动，AI板块出现回调。　　本报告期，基金经理面对市场的快速变化，积极响应。1月对于对商业航天、有色板块标的进行获利了结。2月逐步聚焦国产大飞机、柴油发电、国产算力板块。3月应对战争带来的影响，减仓算力板块，增加军贸和新能源板块。　　面向2季度，目前战争不确定性仍旧较大，战争带来的影响及战后的主线仍不明朗，在战争没有相对明朗前，预计短期仍保持低仓位。基金经理仍看好大飞机产业链的国产替代机遇，认为今年是国产大飞机启动的元年，后续产业进展将快速推进，利好不断兑现。基金经理认为军贸、新能源板块长逻辑在逐步变好，短期战争防御需求及长期地缘不确定性增加都将带来军贸需求，中国军贸或将迎来机遇期，其中基金经理认为在新战争模式下导弹、无人机与反无装备有望成为后续各国重点配置方向；战争也有望加速全球能源转型，中国新能源出海预计迎来新机遇，光伏板块目前处于低位，有望受益于新一轮全球能源转型及国内反内卷持续推荐，同时AI带来的电力需求也有望利好光伏产业链。对国产算力维持乐观，中国AI发展如火如荼，国产算力持续快速突破，进入需求快速释放期，中国成本优势也有利于未来算力出海。

2026年一季度，全球地缘政治急剧动荡，全球资本市场随之大幅波动，贵金属盛极而落，美以伊军事冲突，原油短期飙升，高位波动。美联储短期停止降息，全球资本市场预期从降息迅速切换到滞涨和衰退。香港市场互联网大平台公司之间的外卖竞争，导致市场投资者对未来预期降低，香港相关指数表现明显低于预期。　　国内资本市场在全球资本、地缘剧烈动荡的氛围下，保持比较强的韧性，一季度价值特征股票明显整体表现好于其他成长类型的特征股票，尤其是石油石化，基础化工等和原油相关的公司表现十分活跃，三桶油等上游资源品公司基本股票价格恢复到历史高位。　　2026年一季度，成长价值基金继续根据价值成长原则调整组合，根据市场变化，不断调整红利、现金流以及盈利预期尤其是盈利加速等价值成长特征在组合中的比重，组合在控制回撤的前提下，取得一定的正收益，未来在持续预期动荡的市场环境中将继续坚持价值成长特征，为持有人获得持续稳定回报贡献力量。

2026年一季度在宏观弱复苏与中东地缘冲突背景下，红利板块逆势走强。宏观方面，10年期国债收益率降至1.82%，与红利指数4.69%的股息率形成显著利差。政策端，《上市公司治理准则》落地实施，鼓励增加分红频次，对具备条件而未分红的企业要求充分披露原因。中观结构上，银行、煤炭、交运三大板块超40%个股破净，指数PB分别为0.67、1.74、1.38。自3月初开始，在伊朗与美以对峙升级、霍尔木兹海峡油运大幅受阻的背景下，布伦特原油一度突破110美元，煤炭受益于替代能源预期而获得资金大幅涌入。红利避险属性先抑后扬，央企红利50全收益、中证红利全收益、红利低波100全收益分别上涨6.38%、4.39%和2.35%。　　长盛量化红利基金2026年一季度以稳定的仓位运行，根据策略积极调整组合的行业与风格，增配盈利质量较高且业绩较稳定的能支撑未来较高股息率的上市公司，同时减配盈利能力和质量可能恶化的无法持续高分红的上市公司，保持组合的红利特性具有较强的前瞻性和延续性。

2025年中国经济在百年未有之大变局的大环境下，全年经济目标基本完成，出口实现一万亿美元的金额，中国制造业全球影响力持续提高，出口产业科技附加值不断升高。中国科技产业创新实力继续提高，在大模型、人形机器人、商业航天等领域实现跨越突破。　　2025年国内资本市场持续火热，全年成交金额再创历史新高。国内市场风险偏好持续升高，成长、创新等与科技相关的行业成为市场资金追逐的持续热点。市场权重指数的含科量不断提高。相比之下价值、红利等风险偏低的行业板块行情不温不火，全年基本维持低波动状态。　　2025年成长价值基金上半年由于贸易战的因素扰动，对市场基本保持谨慎策略，大盘价值股票保持重点配置，组合处于低波动状态。2025年下半年随着市场行情逐渐热烈，积极审视组合价值和成长的配置比例，在保持价值因子基本配置的前提下，提高中盘以及成长的配置比重，同时根据对各种量化数据的分析结合宏观基本面和行业风格特征变化，微调盈利超预期和盈利短期加速的股票在组合策略中的比重，对2025年年度后期提高组合弹性起到一定作用。

2025年全年A股市场整体走出了逐步向上的行情，成长风格贯穿全年，而红利板块作为对成长风格的拥挤交易的备选间歇发挥对冲作用。在成长风格内部各个行业的轮动较为明显。其中上半年以创新药和机器人指数领涨为代表，尤其是春节前后由于 DeepSeek 大模型的新版本以及新一代人形机器人的发布和出圈，引发了市场对于科技成长类企业的热切关注和积极展望。二季度初期关税冲击后股市迅速修复并连续温和上涨，得益于政策的及时呵护以及投资者总体对国内的科技突破的前景保持了充分的信心，带动了小市值高成长风格的阶段性走强。而下半年在二季度的急跌后修复趋稳的基础上，展开了加速上涨态势，其中与人工智能相关的科技出海叠加反内卷政策利好的高端制造板块，贯穿三季度始终，引领了市场的动能。中美贸易多轮谈判进展较为平顺，同时美联储降息预期持续发酵，促进了国内投资者以及离岸投资者的风险偏好进一步提升，大盘成长型风格的超额收益十分显著。通信、半导体、新能源等新质生产力行业的龙头股在预期业绩高增的驱动下，估值显著抬升，市场对业绩的定价相当充分；虽然部分个股的拥挤度有所抬升，但尚未到达历史的极致水平。我们看到其后进入四季度至年末时期，A股整体呈现在高位震荡的格局，行业和风格走势的分化度较为平和，与市场整体的波动率逐步走低有关。其中顺周期的有色金属、石油石化、基础化工等表现较为突出，延续了国内反内卷政策叠加国际新的产业竞争对于战略资源需求的影响。科技成长板块内部轮动较为剧烈，但通信和卫星等前沿产业依旧吸引投资者高度关注，也暗示投资者交易型行为相对配置型行为开始略占上风，后续波动可能被放大，需要密切跟踪。　　红利板块方面，该风格内部呈现显著结构性分化。长盛量化红利基金全年紧密围绕“红利置信度”与“盈利质量”进行动态调整，以应对快速轮动的市场风格。年初，在无风险利率较低的情况下，市场整体成交活跃，市场风险偏好明显提升，市场追捧小盘成长。基金坚守具备信用、牌照等长期分红优势的高置信度公司。二季度，受关税等因素冲击，红利防御属性凸显，银行等大盘价值股引领反弹，基金持有的低估值分红股价值得以显现，组合呈现低波稳健回升态势。进入下半年，成长风格极致演绎，通信、半导体、新能源等新质生产力龙头股在业绩高增预期驱动下估值抬升。红利内部稳定增长型股票受资金分流影响，阶段性跑输。基金策略由此进一步优化，从侧重“低波”、“价值”等传统防御属性，逐步转向精选具备优质经营现金流与稳定增长潜力的“红利质量”与“红利增长”因子。四季度，这一调整逻辑获市场验证：受益于顺周期的有色、制造等行业表现突出，“红利质量”主题显著领先；而侧重银行、交运等传统行业的“红利价值”与“红利低波”则相对落后。纵观全年，该基金并非被动持有高息股，而是通过持续评估股息支付率与盈利前景，主动优化持仓，在红利策略内部完成了向“高质量可持续分红”核心的聚焦，灵活适应了市场从“避险防守”到“复苏预期”的风格变迁。